LOGO

BO CO LUN BN V KHNG HONG N TI M

Tc gi: JEROME L. STEIN Dch v trnh by: NHM 5 Lp : CHK19 TCNH Ngy 1

THNH VIN NHM 5

1 2

Nguyn Th H Nguyn Th Minh Dim

3
4

Nguyn Thanh Nhn

Nguyn Trng Quc

NI DUNG TRNH BY
NI DUNG

Phn I
Mc ch nghin cu
L thuyt nn tng Cu hi nghin cu PP nghin cu Kt qu v nhng hn ch ca bi nghin cu

Phn II
Bi hc kinh nghim Thc trng th trng BS VN Tc ng ca cc yu t xut gii php

PHN I: NGHIN CU CA TC GI
JEROME L. STEIN

1.1 MC CH NGHIN CU Nghin cu thc nghim v mi quan h gia bong bng gi ti sn v khng hong ti chnh. Xc nh bong bng gi ti sn. Xc nh mc ti u ca n by, ri ro thch hp nht hay qu mc v kh nng ca mt cuc khng hong n.

1.2 L THUYT NN TNG n by Ti chnh n by Ti chnh ca qu Atlas Nhng d on ca TT nh - cuc khng hong n th chp T l hon nhp trung bnh c s dng trong d bo: M hnh Moody Nghin cu BIS v gi Ti sn v bt n ti chnh Bo co Qu Tin t quc t WEO (8/2008) Kt lun

N BY TI CHNH Ni dung: Gii thch cch thc lan truyn trong lnh vc Ti chnh t chn ng khu vc th chp nh n ton b khu vc Ti chnh n by ti chnh l mi quan h gia tng s n v tng vn hin c ca doanh nghip. Trong mt s trng hp n by ti chnh cn c gi l h s n v c k hiu l:

f(t) = L(t)/X(t)

N BY TI CHNH n by ti chnh l mt cng c ti chnh hiu qu, nhng vic s dng qu mc s gy ra mt nguy c ng k cho cc h thng ti chnh:

t l n cao =>khi thay i ln trong gi tr ca ti sn => gi tr ti sn thc ca t chc thay i theo

duy tr t l n nh trc => tng vn hoc phi tng tnh thanh khon cho ti sn.

N BY TI CHNH
Ta c cc phng trnh sau: X(t) = A(t) L(t) L(t)/X(t) = f(t) = 1/[A(t)/L(t)-1] A(t)/X(t) = 1+f(t) dX(t)/X(t) = (1+f(t))dA(t)/A(t) Trong :
X (t): gi tr rng A (t): gi tr ti sn L (t) : n trnh t l n f(t) = L(t)/X(t) A(t)/X(t): ca ti sn/gi tr rng. dX(t)/X(t):phn trm thay i trong gi tr rng (1+f(t): n by dA(t)/A(t) : thay i phn trm trong gi tr ti sn.

N BY TI CHNH Fanny Mae v Freddie Mac Tng ti sn: $ 23.000 t la -Tng vn: 1.900 t la => A / X = 12.

T l n by rt khc nhau cho mi lnh vc: Mi gii-kinh doanh v qu u t: 27 Chnh ph ti tr doanh nghip: 17 Ngn hng thng mi: 9,8 Ngn hng tit kim: 6,9 Trung bnh: 12

N BY TI CHNH Xem xt mc trung bnh: f(t) = 11.1 Gim gi tr ti sn : 3% Gim gi tr dX(t)/X(t) = (1 + 11,1)(0,03) = 36%. Gim gi tr ti sn thc: 690 t USD. n by f = 11 Bin php: - Huy ng vn b p s suy gim trong gi tr ti sn thc - Bn i ti sn tr bt n dL(t) / L(t) = dx(t)/ X (t) Mt s suy gim 3% v gi tr ti sn s yu cu bn 630 t la gi tr ti sn tr n

N BY TI CHNH
C hai hnh ng ny u gy ra hu qu xu cho nn kinh t :
Cc cng ty b mt 690 triu la trong gi tr ti sn s gp kh khn trong huy ng vn khi phc li gi tr thc, m khng suy gim mnh m trong gi c phiu. Tng t nh vy, nhng n lc ca nhm Gi bn 630 triu ti sn tr n cc khon vay s c hu qu nghim trng trong th trng ti chnh. Cc mc gi ca cc ti sn ny s gim,v cu chuyn s dng qu mc t l n s lp i lp li cho cc ngnh khc.

Kt lun: Trong mt h thng cc mi quan h vi nhau, mt t l n cao c th rt nguy him. Nhng g c v nh mt c sc nh trong mt th trng c th nh hng n ton b lnh vc ti chnh.

N BY TI CHNH CA QU ATLAS

Ni dung: Cho v d v cch lo li bng cch chn mt n by rt cao v gii thch hu qu ca n Bi bo c a ra bi Jichuan Yang, mt trong nhng ngi qun l ca Atlas , c trnh by ti mt bui Ton hc ng dng ca i hc Brown Colloquium thng 9 nm 2009

N BY TI CHNH CA QU ATLAS

Mt nhm cc chuyn gia ti chnh ti nng: nh ton hc, nh vt l hc, chuyn gia trong lnh vc ti chnh, quyt nh thnh lp mt qu trong nm 2003 Qu ny c gi l qu Atlas Capital Fund. Tng ti sn l 12 t USD; Vn: 10 triu USD n by: 1200 Cc danh mc u t qu bao gm hng ngn tri phiu, vay vn v cc loi chng khon ti chnh.

N BY TI CHNH CA QU ATLAS

Atlas s vay ngn hn v cho qu u t vay di hn. Li nhun l phn chnh lch gia li sut cho vay qu u t v li sut vay vn ngn hn. Mc tiu: gim chi ph vay vn tng ti a li nhun bng mt nh gi hng AAA V vy, Atlas xy dng mt m hnh nh gi cc nguy c, thuyt phc cc c quan nh gi cung cp cho h hng AAA.

N BY TI CHNH CA QU ATLAS Lc u cc k li nhun. C ng nhn c 100% tin ca h tr li trong nm u tin hot ng. iu ny l do s thc y ca $ 12t USD ti sn / $ 10 triu = 1200. FED h tr bng chnh sch li sut thp.

Khong 3 nm sau, cc ngnh cng nghip ti chnh M lm vo mt trong nhng cuc khng hong ti t nht. Cc tng hiu ng ca n by sau xy ra. Atlas c li nh l mt trong nhng th phm chnh gy ra cuc khng hong.

NHNG D ON CA TH TRNG NH - CUC KHNG HONG N TH CHP

Ni dung: D on th trng thc t nh t, cc phng php c s dng v ti sao h qu sai lm

Gerardi et al v cng s tm hiu xem bt k ngi tham gia th trng c d kin mc tng ln trong s nh b tch thu xa ra trong nm 2007. H chia s nh b tch thu ra lm hai thnh phn: nhy ca nh b tch thu i vi s thay i gi nh v s ln thay i gi nh.

NHNG D ON CA TH TRNG NH - CUC KHNG HONG N TH CHP

Kt lun: Cc nh phn tch u t c cm gic tt v nhy ca nh b tch thu i vi s thay i gi nh, nhng b l mt cch ng k s thay i d kin gi nh t. Cc tc gi khng phn tch bt k nhng ngi nh nh gi qu cao trong nm 2005-06 hoc bt k s thay i gi nh c th d don c.

NHNG D ON CA TH TRNG NH - CUC KHNG HONG N TH CHP

Mu 1980Q1 2007Q4 Quan st 111 C ngha 5.436757 Trung bnh 5.220000 Ti a 13,50000 Ti thiu 0.270000 Tiu chun. Dev. 2.948092 Lch 0.562681 nhn 3.187472 Jarque-Bera 6.019826 Xc sut 0.049296

Series: CAPGAIN

Biu 1. Biu v s liu thng k ca CAPGAINS = s tng gi nh t HPA, gi nh t M gia tng t trc qu 4, trong trc honh biu th %/nm, trc tung l biu th tn s. Ngun d liu: Vn Phng Lin Bang Gim St Gi Nh t.

NHNG D ON CA TH TRNG NH - CUC KHNG HONG N TH CHP

Nguyn nhn: Ngi tham gia th trng khng d on cuc khng hong n th chp xy ra. V theo

h, khong thi gian t 2004-2006:

- Th trng cho vay di chun c xem nh l thnh cng ln trong nm 2005. - Th chp c xem l ri ro thp hn.

NHNG D ON CA TH TRNG NH - CUC KHNG HONG N TH CHP

- Cc nh phn tch s dng cng c tinh vi, nhng khng gian mu khng cha tp gi c gim. - Nhng d on bi quan v khng da trn phn tch nh lng. - Cc nh phn tch kh lc quan v gi nh (HPA). - Cc nh phn tch xem xt d liu qu kh v gi nh , chng hn nh anh gi 04 qu, c th xy dng cc biu di y. Tng hp, gi nh t khng bao gi st gi t nm ny sang nm khc trong giai oan q1 nm 1980 n q4 nm 2007.

M HNH MOODY Ni dung: Phng php pht hin nhng bong bng gi nh M hnh Moody s dng t l hon nhp trung bnh d bo nhng thay i trong gi nh t.

M HNH MOODY M hnh Moody c hai phng trnh. Mt l gi nh mc cn bng P*(t) lin quan n yu t c bn Z(t), c th l thu nhp h gia nh, ti sn ca h gia nh hay l s phn phi tui v cc bin khc. Phng trnh th hai l s thay i thc trong gi ca phng trnh dP(t), trong c cc iu kin tng quan, iu khon bnh qun v cc yu t khc. H s dng php c lng t hai phng trnh d bo thay i gi nh .

M HNH MOODY

t mt h s PRICEINC = P(t)/Y(t) (t l gi nh t trn thu nhp kh

dng).
Vi gi nh t P(t)=P(t-1)[1 + CAPGAIN], P(1980q1) = 1.

M HNH MOODY

Biu 2. Gi nh t / Thu nhp kh dng P(t) / Y(t) = PRICEINC, biu chun ha; CAPGAIN = HPA, gi nh t tng cao t trc qu IV, biu chun ha

NGHIN CU BIS

Ni dung: Nghin cu ca Ngn hng Thanh ton quc t v Qu Tin t quc t v vic pht hin nhng bong bng th trng Ti chnh v mi lin h gia gi Ti sn vi khng hong Ti chnh

NGHIN CU CA BIS V GI TI SN V BT n TI CHNH

Mc ch nghin cu: (a) Cc ch s hu dng c th c xy dng bng vic ch s dng thng tin c sn cho cc nh hoch nh chnh sch ti thi im quyt nh chnh sch

c thc hin khng?

(b) Cc tn hiu c th c thc hin chnh xc hn bng cch xem xt ng thi gi ti sn, tn dng v

u t?

NGHIN CU CA BIS V GI TI SN V BT n TI CHNH Nn tng:

Nghin cu ny da trn nghin cu ca Kaminsky v Reinhart (K-R) v ca Bordo v nhng cng trnh khc (2001). Nghin cu ca BIS xc thc mt ngng gi tr ca mi ch s ch dn lin quan. Khi nhng ch s tin n mt gi tr vt qu ngng gi tr , h xc nhn iu ny nh l mt s bng n v n c xem l du hiu mt khng hong sp n. S dng mu bao gm d liu thng nin t nm 1960-99 cho 34 quc gia bao gm c cc nc trong nhm G-10.

NGHIN CU CA BIS V GI TI SN V BT n TI CHNH

H cho rng: + Bng n tn dng: t l tn dng /GDP lch khi khuynh hng mt s lng nht nh c gi l l hng tn dng. + S bng n gi ti sn: gi ti sn thc lch khi xu hng mt lng xc nh: l hng gi ti sn. -> Kt lun: Du hiu cnh bo sm tt nht l kt hp ca mt l hng tn dng 4% im vi mt l hng ti sn 40%.

So snh: + Nghin cu ca BIS ging ca K-R l tm kim mi tng quan kinh nghim v khng da trn mt cu trc phn tch + im khc bit l: nghin cu ca BIS : (i) Da trn qu trnh tch ly lu di hn l ch mt nm (ii) Ch s dng nhng thng tin c c trc. (iii) Xem xt kt hp cc ch s.

QU TIN T QUC T Bo co nghin cu v : Tnh d b tn cng vo s hiu chnh th trng nh .

N c nh gi da trn 2 ch tiu khc nhau: + Quy m s gia tng trong gi nh trong nhng nm gn y.. + Kch c ca s gia tng t l u t dn c/GDP theo kinh nghim trong sut 10 nm trc

QU TIN T QUC T
Bo co nghin cu c hai phn: Phn th nht: s n lc nhm nh gi Vt mc gi tr nh . Mu l qua mt khu vc ti nhng quc gia. mi quc gia, tng trng gi nh l mt hm ca mt t l kh nng chi tr t l st gim ca gi nh /thu nhp kh dng, tng trng thu nhp hu dng trn u ngi, li sut ngn hn, tng trng tn dng,thay i gi cn bng v dn s trong tui lao ng. Phn th hai ca nghin cu lin quan n t s u t dn c / sn lng, n l mt php o lng ca s tip xc trc tip ca nn kinh t n mt th trng nh t suy yu. H s dng phng bt k nh gi s d tn thng quc gia n s st gim trong xy dng nh.

QU TIN T QUC T

1.4 NHNG HN CH CA CC TI LIU TRN

Theo quy lut, bong bng gi nh khng c d bo trc. Cc tn hiu cnh bo hu ch nht l s gia tng nhanh chng trong t l gi nh / thu nhp kh dng, t l gi nh / nh thu. cp v m, c nghin cu thc nghim v vic liu tng trng tn dng hoc gi ti sn c "Qu mc" hay khng. Bin cho s "qu mc" l chnh lch gi. Khng c khi nim ti u ha nh l mt tiu chun trong vic o lng tng trng ti sn hoc gi ti sn qu mc. c mc v m hay vi m, khng c c s phn tch no v t s gi hay tng trng gi ti sn lch so vi "c bn" a ra bo ng.

NHNG HN CH CA CC TI LIU TRN

Hn ch ln nht ca h l gi s rng hm mt xc sut ca gi c hay thay i gi l tng i n nh v c lp vi hnh vi ca nhng ngi tham gia th trng. H xem hm phn phi ca nhng thay i gi ging nh bng thng k cht, n khng b nh hng bi nhng ngi nghin cu chng

NHNG HN CH CA CC TI LIU TRN

Phng php nh lng tht bi trong vic hiu nn nhng vn kinh t nn di cuc khng hong ti chnh: iu g to ra bin ng gi, nhng ngi tham gia th trng hnh ng theo cch nh th no da trn nhng bin ng gi ko theo s bin ng gi su hn v loi bin ng gi no l khng chng c. Cc k thut ti chnh thng qua phng php nh lng, Qu Atlas l mt v d, c cho l phng php tip cn "ngu ngc".

1.3 CU HI NGHIN CU

Th no l hu qu ca mt t l n m lch hng khi t l gc? Ti sao nhng n by quan st i chch hnh thc ti u? Th no l tn hiu cnh bo sm ca mt cuc khng hong n? Lm th no cc nghin cu thc nghim thnh cng trong vic gii thch v mt l thuyt?

1.4 PHNG PHP NGHIN CU

KIM SOT TI U NGU NHIN (SOC)

Hm li nhun tiu chun Tnh t ng ca gi tr rng Tin trnh ngu nhin Ti u ha t l n - n by Ti chnh Tm tt

KIM SOT TI U NGU NHIN

Hm Li nhun tiu chun
Bn vay th chp: X1 l gi tr rng, vn K v n L1 X1(t)= K(t) L1(t) Cc t chc ti chnh trung gian: X2 l gi tr rng, vn K v n L2 X2(t) = L1(t) L2(t) Gi tr rng ca tt c bn vay th chp v t chc ti chnh trung gian l X(t) = X1(t) + X2(t) = K(t) L2(t). X(t) = K(t) L(t) (1) Hiu nng tiu chun: W(T) = max E ln X(T) (2) SOC l la chn nhng t s n f(t) = L(t)/X(t) trong khong (0,T), n s cc i W(T) trong phng trnh (2)

KIM SOT TI U NGU NHIN

TNH T NG CA GI TR RNG
Gi tr rng hin ti X(t) thay i theo thi gian. Ti a ho ca W(T) phi tu thuc vo gi tr rng thay i nh th no. - K(t) = P(t)Q(t) P(t) ca ti sn (ch s gi nh) Q(t) s lng vt cht - dX(t) = dK(t) - dL(t) (3) - dK(t) = d[P(t)Q(t)] = P(t)dQ(t) + Q(t)dP(t) = I(t) + K(t) dP(t)/P(t) (4) P(t)dQ(t):khon u t I(t) v nh. K(t) gi tr vn ca nh dP(t)/P(t): gi thay i - dL(t) = [i(t)L(t) + I(t) + C(t) Y(t)]dt (5) i(t)L(t): khon li chi tr cho khon n hin ti - Y(t) = (t)K(t) (6) - S thay i trong gi tr rng dX(t) dX(t) = K(t)[dP(t)/P(t) + (t)dt] i(t)L(t)dt C(t) dt (7)

KIM SOT TI U NGU NHIN

TNH T NG CA GI TR RNG (tt)
Gi nh khon chi tiu C(t) l mt phn ca gi tr rng X(t), t l chnh l hiu qu ca vn: C(t) = (t)X(t) t f(t) = L(t)/X(t) l n by ti chnh (t l n)
k(t) = K(t)/X(t) = (1+f(t) l t s ca vn (ti sn) trn gi tr rng. Phng trnh c bn cho tnh linh ng ca gi tr rng. dX(t) = X(t){(1+f(t))dP(t)/P(t) + [(t) i(t)]f(t)dt} (8)

[(t) i(t)]: khng n nh theo thi gian v c th quan st c. Vn thu c dP(t)/P(t) : khng th quan st c khi m dP(t) bao gm c tng lai.

KIM SOT TI U NGU NHIN

TIN TRNH NGU NHIN
P(t) = P exp (t + y(t)) P = 1, (9) y(t) = ln P(t) ln P t (9a) y(t) : lch so vi khuynh hng dy(t) = -y(t)dt + dw(t). > > 0, E(dw) = 0, E(dw)2 = dt. (10) y(t) l s hng o ngc bnh qun ergodic, theo gi hi quy theo mt xu hng S hng ngu nhin l dw(t) Vi phn ngu nhin ta c: lim y(t) ~ N(0, 2/2 (11) Trong ti u ho, ngi ta phi hn ch khuynh hng khng c vt qu t l li sut i(t) < i(t) (12)

KIM SOT TI U NGU NHIN TI U HA T L N (n by Ti chnh)

Hnh 3: Tng trng k vng ca gi tr rng W(f(t)) trong phng trnh (13), v phng sai ca tng trng gi tr rng, ri ro, phng trnh (15). T l n ti u f*(t)/n by ti chnh, l phng trnh (16). Khi f(t) vt qu ti u f*(t), gi tr tng trng k vng st gim v ri ro gia tng. f-max, gi tr tng trng k vng l 0.

KIM SOT TI U NGU NHIN

TI U HA T L N (n by Ti chnh)

W(f(t)) = E[dln(X(t)] = [(1+f(t))( + (1/2)2 y(t)]+ ((t) i(t)) f(t) (1/2)(1+f(t))22 (13) r(t) = i(t) > 0 - t l thc ca li sut (14) var d[ln X(t)] = (1+f(t))22dt ri ro (15) T l n ti u/gi tr rng, n by ti chnh f(t)= L(t)/X(t). f*(t) = {[(t) (i(t) ) - (1/2)2] - y(t)}/2 f*(t ) = {[(t) r(t)] - (1/2)2] - y(t)}/2 (16)

Tng ng vi bt k t l n f(t) l tng trng k vng ca gi tr rng W(f(t)). n by ti chnh ti u, t l n f*(t) ti a tng trng k vng ca gi tr rng W[f*(t)] = W*(t). Khi t l n chch hng khi iu kin tt nht, tng trng k vng ca gi tr st gim

KIM SOT TI U NGU NHIN

Nu n by ti chnh f1 c chn, s st gim ca tng trng gi tr rng l W* - W1. N vt qu (t) = f(t) f*(t) = f1 f* th khc nhau gia khon n thc t f(t) = f1 v khon n ti u f*(t). S st gim ca tng trng k vng l hm bc hai ca n vt qu: [W* W(f(t))] = (1/2)2[f(t) f*(t)]2 = (1/2)2(t)2. (t) = f(t) f*(t) n vt qu (17) T l n vt qu [f1 f*(t)] > 0 gim tng trng k vng t W* -> W1 v tng ri ro. Chc nng phn phi ca tng trng k vng chuyn ln v sang bn tri. n ni m vi khon n vt qu, kh nng thua l gi tr rng gia tng.

KIM SOT TI U NGU NHIN Tm li: Vic ng gp vo phn tch kim sot ti u ngu nhin cp trn c tm tt nh sau:
T l n ti u hoc n by ti chnh ti a ha tng trng gi tr rng mong i. V t l n tng trn mc ti u nn lm gim tng trng gi tr rng mong i v tng ri ro. Kh nng sinh li t khng hong c lin quan n n vt mc, bng vi s chnh lch gia t l n ti u v t l n thc t, o lng lch hng tiu chun. Du hiu cnh bo sm khng r rng v khng hong n l n by ti chnh f(t) = L(t)/X(t) vt qua f-max m tng trng gi tr rng mong i l m v ri ro l cao.

1.4 PHNG PHP NGHIN CU

DU HIU CNH BO KHNG HONG SM

Bong bng Ti sn v s sp D bo v n vt mc, nhng du hiu cnh bo sm v suy thoi

DU HIU CNH BO KHNG HONG SM

Khng hong ti chnh l do khng hong th chp v mt s l do sau: Th nht, ton b cu trc ca ngun vn phi sinh da trn nhng ngi n c bn- l nhng khon vay c chp ti sn. Trong khi , nhng ngi th chp ti sn khng th kim sot c, lm cho gi tr ca cc ngun vn phi sinh st gim.

DU HIU CNH BO KHNG HONG SM

Th hai, cc trung gian ti chnh- nhng ngui c ti sn v khon n phi tr th da trn gi tr ca cc ngun vn phi sinh th phi gnh chu cc khan u c vay n. Gi tr ca ti sn th thay i rt nhiu so vi gi tr thc ca n. Th ba, c s lin kt gia cc trung gian ti chnh mt nhm trung gian ti chnh c ti sn tr thnh cc khon phi tr ca nhm khc-

DU HIU CNH BO KHNG HONG SM BONG BNG TI SN V S SP

Demyanyk v Van Hemert (D-VH) c mt c s d liu bao gm mt na s ngi vay th chp nh di chun M hnh thnh trong giai on 2001 2006
Mt m hnh thng k ch r xc sut Z = 1 l: P(z = 1) = E(X)/[1 + (X)]. Do ln{P(z=1)/P(z=0)} = X. l h s chnh xc c c lng ca hm hi quy C(i) = (/Xi) dXi = (Xm + i dXi ) (Xm ), m = gi tr trung bnh (18)

Xc sut mt kh nng thanh ton xy ra khi nhn t X gi tr trung bnh ca n l (Xm ). Xc sut cng thm c c t s thay i ca cc nhn t Xi trong nm 2006 trong biu thc i dXi ti mc m i l chnh xc ca hm hi quy ca cc bin Xi m bin i ca n l dXi .

DU HIU CNH BO KHNG HONG SM Bng 1: tc ng C(i) ca cc nhn t i vi xc sut mt kh nng thanh ton trong nm 2006, lin quan n mc trung bnh ca giai on 2001 2006. Ngun D VH, bng 3.
Bin X(i), xem bng 2 Tc ng C(i) i vi D-VH v phn nh t l mt kh nng ngha thanh ton Tc ng C(i) i vi t l tch bin ti sn

nh gi nh
Bong bng H s N/thu nhp

1.08%
0.18 0.16 0.15

0.61%
0.09 0.07 0.04

DU HIU CNH BO KHNG HONG SM Bng 1, bng phc tho cho cu chuyn v n vay th chp di chun trong bng 2 v s vi phm nguyn tc no free lunch trong phng trnh (12) trn gii thch n vt mc (t) dn n khng hong nh th no. Bong bng bt u vi mt d bo v xu hng gi cao hn li sut. Ri ro c cho l thp v mc tng ca vn cao lin quan n li sut c gia tng lm tng gi tr cn nh cao hn khon n phi gnh chu. Mt cu trc bao qut i vi cc cng c ti chnh/ cng c phi sinh c thit lp da trn cc khon vay th chp ny. T s n vt qu f max. S sp xy ra khi li vn b gim c cho thy bng tnh 2 v bng 1

D bo v n vt mc, nhng du hiu cnh bo sm v suy thoi

Mt du hiu cnh bo sm v khng hong n: (t) = f(t) f*(t) > 0 Mc st gim trong tng trng ca t s n khng ti u trong giai on (0,T) l: E[ln X*(T) lnX(T)] = T [ W* (t) W(t)]dt = (1/2)T 2 (t)2dt. (19) N(f) = mc tr n = [i(t)/Y(t) trung bnh]/ lch chun (20) T l n ti u f* c da theo phng trnh 16, vi hng s r= p i > 0. T cc biu tng vn hnh1, tng vn 5,4%/nm vi lch chun l 2,9%. Mt s lp lun hp l l trong mt thi gian di, s tng gi thc s ca bt ng sn khng ng k khc vi t l li sut cm c. (i-p)=r=0. T l n ti u t (16) tr thnh (16a) bn di. Bnh tng ha t l n ti u N(f*) trong phng trnh (21) f*(t) = [((t) (1/2)2 y(t)]/2 (16a) N(f*(t)) = [[((t) )] y(t)]/ () (21)

D bo v n vt mc, nhng du hiu cnh bo sm v suy thoi

Trong hnh 4, phng trnh (22), bin bnh thng ngha l RENTRATIO. c do lng bng lch chun t gi tr trung bnh . T l ny tng i n nh t 1994 2002 v sau gim mnh RENTRATIO ~ [ (t) ]/() (22) =( Thu thu nhp/ ln thu nhp c nhn trung bnh s)/ lch chun. Cc RENTRATIO bnh thng trong (22) l mt bin php rng buc trn ca t l n ti u, phng trnh (23) vo giai on 2000 - 2004. N(f*(t)) = [(t) ]/() > [[((t) )] y(t)]/ () (23)

D bo v n vt mc, nhng du hiu cnh bo sm v suy thoi

Hnh 4: Tn hiu cnh bo u: D n (t) = N[f(t)] N[f*(t)]. N[f(t)] = DEBT SERVICE = (h gia nh tr n theo phn trm thu nhp kh dng gi tr bnh qun)/ lch chun. N[f*(t)] = RENTRATIO = (thu thu nhp/ ln thu nhp c nhn trung bnh s)/ lch chun; Ngun FRED

D bo v n vt mc, nhng du hiu cnh bo sm v suy thoi Cu hi tip theo l lm th no c tnh c d n (t) tng ng vi phng trnh 17/hnh 3 v nhng c lng thay th ph hp vi cc khon n ti u. nh gi d n (t) = (f(t) f*(t)), bng cch s dng s khc bit gia hai bin bnh thng N(f) N(f*), Phng trnh (24). S khc bit ny c o bng lch chun. (t) = D n ~ N[f(t)] N[f*(t)]= DEBTSERVICE RENTRATIO. (24) D n c v trong hnh 5 tng ng vi s khc bit (t) = (f(t) f*(t)) trn trc nm ngang trong hnh 3, o bng lch chun. Xc sut ca s suy gim trong gi tr ti sn Pr (d ln X (t) <0) l cao lin quan n (t) cc khon n qu mc. Khi tng n qu mc, s suy gim tng trng d kin v tng nguy c, phng trnh (25). Pr(d ln X(t) < 0) = H((t)), H > 0, H(0) = W* (25)

D bo v n vt mc, nhng du hiu cnh bo sm v suy thoi

Hnh 5: D n = N dch v - t l thu. Chun ha.

1.5 KT QU V NHNG HN CH CA NGHIN CU Cu hi 1: Ti thiu ri ro l g trong mt th gii m vic tng gi ti sn trong tng lai l khng th on trc c? Ri ro qu mc l g? SOC p li iu ny bng cch suy ra mt khon n ti u/gi tr rng hoc t l vay vn m s d d kin l tin li v ri ro. Sau mt thi gian, t l n ti u lm ti a ha cc logarit k vng ca gi tr thc trong gi ti sn theo mt qu trnh ngu nhin. T l ti u ca vn (tc l ti sn)/gi tr rng, trc tip theo sau t l vay vn ti u. T l vay vn ti u v nhng yu cu v vn nm trong phm vi thi gian khc nhau khi cc nguyn tc c bn khc nhau v thi gian.

1.5 KT QU V NHNG HN CH CA NGHIN CU

1.5 KT QU V NHNG HN CH CA NGHIN CU Cu hi 2: Lm th no xy dng mt m hnh v d on xu hng gi ti sn trnh bong bng v tip theo l khng hong? S gim gi ch yu ca th trng l d on xu hng ca gi nh t c da trn cc phn b xc sut trong thi gian qua. y l giai on m gi ti sn tng trng vi t l ln hn t l li sut. Cc khon cho vay ch c th c phc v t li nhun u t (li vn). S phn b cc kh nng c th xy ra ny l khng bn vng. Cc phn tch SOC cn hn ch cc xu hng v gi ti sn t hn hoc bng t l li sut. V vy "khng c ba n tra min ph no" c p dng trong ti u ho

1.5 KT QU V NHNG HN CH CA NGHIN CU

Cu hi 3: Tn hiu cnh bo trc ca mt cuc khng hong? Cc phn tch SOC xut pht mt "n qu mc" c nh ngha l s khc bit gia t l n thc t v n ti u. T l n ti u ty thuc vo nng sut ca vn t hn li sut thc, phng sai ca li vn v lch gi ti sn t mt xu hng ca n, m khng vt qu mc li sut. T l n ti u / n by c o lng mt cch khch quan.

1.5 KT QU V NHNG HN CH CA NGHIN CU Khi t l n vt qu t l ti u, tng trng d kin s st gim gi tr rng v tng nguy c. K t khi xc sut cc khon l v ph sn l trc tip lin quan n vic n qu mc, cc khon n qu mc l mt tn hiu cnh bo trc cc khng hong.

Theo kinh nghim, phng php o lng cc khon n thc t, ti u v vt qu c th hin di dng chun ha, ni m gi tr trung bnh bng khng v lch chun l duy nht. Cc bin php o lng xc sut c th c kt hp vi n qu mc, v xc sut ca mt cuc khng hong c xc nh r hn. Cch tip cn xut pht t l thuyt ny l mt tn hiu cnh bo hu ch hn l "th nghim cng thng" mang tnh c on.

PHN II: LIN H VIT NAM 1. Bi hc kinh nghim t s sp th trng BS ca mt s nc 2. Th trng bt ng sn Vit Nam

3. nh hng t cc yu t: gi vng, Chnh sch ca NHNN v th trng chng khon tc ng nh th no n th trng bt ng sn Vit Nam.
4. Mt s gii php kin ngh gip nn kinh t Vit Nam c bo v khi bong bng BS

2.1 BI HC KINH NGHIM T S SP TH TRNG BS CA MT S NC Nm 1997, Thi Lan, th trng BS si ng, c bit l u t vo chng khon BS y gi BS nc ny n mc rt cao dn n s sp ca th trng BS Thi Lan, khin ng tin ca nc ny b mt gi mnh, to ra phn ng dy chuyn tn ph nn kinh t Thi Lan v nhiu nc ng Nam . Cui thp nin 80 ti Hn Quc, cuc khng hong BS gy ra nn xung t, bo ng trin min do ngi dn nhn thy rng d thu nhp ca h c tng nhng khng bt kp gi nh v tin thu nh tng qu cao. Hu qu l li s bt n v chnh tr v tng trng kinh t b st gim.

2.1 BI HC KINH NGHIM T S SP TH TRNG BS CA MT S NC

Nm 2007, bong bng BS n ra ti M l nguyn nhn chnh lm cho nn kinh t M ri vo suy thoi t thng 12 nm 2007. y cng l nguyn nhn gy ra cuc khng hong ti chnh ton cu nm 2008.

2.2 TH TRNG BS VIT NAM

Cc giai on ca th trng BS VN Giai on t pht trc 1993 T 1993 n 1996: Giai on bng pht s khai

T 1997-1999: Giai on khng hong ca th trng do nhng tc ng c tnh cht chu k v khng hong ti chnh Chu
Giai on 2000-2003: y l giai on th trng BS Vit Nam si ng bi s tc ng ca nhng chnh sch pht trin th, chnh sch v khu th mi, khu chung c.

2.2 TH TRNG BS VIT NAM

Giai on 2004-2005 : y l giai on trm lng ca th trng BS Giai on 2006-2007: th trng BS phc hi v pht trin bi s hon thin hnh lang php l ca nh nc th hin bng s cho ra i mt lot cc lut mi nh: Lut kinh doanh BS, Lut nh , Lut c tr, Lut xy dng, Lut u t Giai on 2008 cho n nay: l giai on tr trng BS khng hong vi nhiu din bin bt thng vi cc hin tng "ng bng", "st gi to" ca th trng.

2.2 TH TRNG BS VIT NAM

Nhn Xt Chung Th trng BS nc ta qua ba cn st nm 1994, nm 2001 v cn st th ba vo cui nm 2007 u nm 2008 va qua y gi BS n mc cao k lc ch trong mt thi gian ngn. Th trng BS cui nm 2010, u nm 2011 s m m, trm lng l nhn nh chung ca nhiu nh u t, trong bi cnh cc ngn hng ua nhau tng li sut huy ng tin gi ko theo li sut cho vay tng cao. Vi li sut ph bin mc 17-18%/nm, thm ch cc khon vay tiu dng, BS ln ti 20%, lm cho nhiu nh u t ht hi, quay lng vi BS.

2.2 TH TRNG BS VIT NAM

Thc t, th trng BS trong thi gian qua b gii u c lm gi qu nhiu. V vy, khi Chnh ph thc hin sit cht tn dng, hn ch cho vay u t kinh doanh BS, tng li sut cho vay hay iu chnh mt s loi thu hn ch u c th nguy c b "ng bng" BS l rt kh trnh khi. Th trng BS Vit Nam thiu minh bch v y ch l sn chi ca nhng i gia v nh cc u t ln. cng t ch th trng thiu minh bch, thng tin cha y m giao dch ngm, trao tay hin nay cn kh ph bin, rt kh khn trong vic qun l nh nc cng nh tht thu Ngn sch nh nc, ng thi tip tay cho tham nhng.

2.3 Tc ng ca Gi vng, t gi, Chnh sch ca NHNN v TTCK ln TT BS Vit Nam

Gi vng: Gi vng tng cao nh hng rt ln n th trng BS bi thi quen giao dch mua bn nh t bng vng vn cn rt ph bin. Vic gi vng tng lin tc lm th trng chung b nhiu thng tin v kh nh hng.

T gi: Trong thi gian qua, gi USD tng mnh khin cho nhiu nh u t bt ng sn vo loi hnh cn h, c bit l phn khc trung, cao cp gp nhiu kh khn. Mc d hp ng bn cn h quy ra tin Vit nhng ci gc l vn tnh theo gi la, V th, vic thanh ton giao dch bt ng sn bng la gy nhiu tr ngi khng ch vi nh u t m ngay c ngi mua, lm gim s hp dn ca vic u t cn h.

2.3 Tc ng ca Gi vng, t gi, Chnh sch ca NHNN v TTCK ln TT BS Vit Nam

Chnh sch ca NHNN: Nhm phng nga nguy c bong bng bt ng sn, NHNN ban hnh Thng t 13 tng h s ri ro t 100% ln 250% i vi cc khon vay kinh doanh bt ng sn c hiu lc thi hnh vo 1/10/2010 ng thi tng h s an ton vn (CAR) ca cc ngn hng ln 9% dn n vic vay vn mua nh s kh khn hn, v cc ngn hng s phi thu hp tn dng trong lnh vc ny m bo an ton vn cho h thng ngn hng Ngh nh 71/N-CP ca Chnh ph ban hnh ngy 23-6 -2010 v c hiu lc thi hnh vo ngy 8/8/2010, quy nh chi tit hng dn thi hnh lut nh nh hng trc tip n th trng BS, c th l s tng tnh minh bch, gy sc p ln nhng ch u t thiu kh nng ti chnh, gim nguy c "bong bng gi v hiu ng u c cng c th gim.

2.3 Tc ng ca Gi vng, t gi, Chnh sch ca NHNN v TTCK ln TT BS Vit Nam

Th trng chng khon: Vi mt bng li sut cao hin nay, vic huy ng vn vo lnh vc BS rt kh khn, bi c tnh ca vn u t bt ng sn l cn thi gian hon vn, trong khi cc ngn hng ang hn ch cho vay k hn di. V vy, TTCK vn c xem l knh huy ng vn thun li nht cho th trng BS hin nay. c rt nhiu d n BS gi vn trn TTCK v thnh cng. Nhiu c phiu BS tr thnh cc blue-chip ca TTCK nh HAG, SJS, NTL, TDH... Vic gi vn trn TTCK lin quan n nhng d n BS c th c nhiu thun li, bi nh u t c th nhn thy r mc ch v qu trnh vn ng ca ng tin m mnh u t.

2.4 MT S GII PHP KIN NGH GIP NN KINH T VIT NAM C BO V KHI BONG BNG BS

a) Gii php v pha chnh ph: Cn i li cung cu: B Ti nguyn v Mi trng cn kt hp vi Tng Cc Thng k v mt s c quan hu quan khc t chc cuc iu tra v ngun cung, cu v nh , cn h v thu nhp ca Vit Nam c c s cn i li cung cu v nh gi tim nng ca th trng bt ng sn Vit nam trong tng lai, t mi a ra cc chnh sch iu tit th trng bt ng sn mt cch hp l. Hon thin h thng chnh sch lin quan n th trng bt ng sn: Cc chnh sch v cc quy nh v th trng BS phi m bo nguyn tc ng b, y v n nh. Bi th trng ny lin quan n rt nhiu lnh vc v nhiu lai th trng, nh hng n nhiu ch th khc nhau. c bit l chnh sch quy hach t ai phi c cng khai v minh bch.

2.4 MT S GII PHP KIN NGH GIP NN KINH T VIT NAM C BO V KHI BONG BNG BS

Hon thin h thng thu: Xy dng chnh sch thu nh t theo hng thc hin b sung nh thu ti sn nhm tng thu ngn sch v hn ch c nn u c y gi BS tng ln qu mc gy bt n cho pht trin kinh t Hnh thnh mt th trng bt ng sn cng khai minh bch v y thng tin cung cp cho ngi mua v ngi bn Nng cao nng lc qun l ca nh nc: nng cao nng lc, trnh ca cn b qun l, tip tc y mnh cng cuc ci cch hnh chnh. Song song l xy dng mt l trnh pht trin th trng bt ng sn. To mi trng v iu kin nhm thu ht u t trn th trng bt ng sn.

2.4 MT S GII PHP KIN NGH GIP NN KINH T VIT NAM C BO V KHI BONG BNG BS

b) i vi cc Ngn hng nh gi li khon vay v c cu li n:Ngn hng cn nh gi li ton b khon vay bt ng sn trong ton h thng ngn hng Sit cht hot ng cho vay bt ng sn: nhm kim sot hot ng u c, y gi bt ng sn tng cao. Xy dng quy trnh thm nh cho vay cht ch

2.4 MT S GII PHP KIN NGH GIP NN KINH T VIT NAM C BO V KHI BONG BNG BS

c) i vi cc cng ty kinh doanh bt ng sn Cc doanh nghip cn a gi bt ng sn v gi tr thc. iu quan trng nht l a gi BS ng vi gi tr tht. Do gi bt ng sn ca Vit Nam hin c nh gi l cao hn gi tr thc rt nhiu nn vic gim gi vn m bo cho ngi bn c li v quan trng hn l ph hp vi kh nng thanh ton ca nhiu ngi tiu dng. Cc DN kinh doanh bt ng sn cn tung ra th trng nhng sn phm ng vi gi tr thc, ph hp vi ti tin ca i a s ngi tiu dng gip th trng si ng tr li.

LOGO

www.themegallery.com