El rbol binomial

Una tcnica muy popular para asignar precios de opciones involucra la construccin de un rbol
binomal. En este tipo de diagrama se representan diferentes rutas que puede tomar el precio de un
accin bajo el supuesto de que ste sigue un patrn de caminata aleatoria ( random walk ).

En cada paso del rbol se tiene ciertas probabilidades de

moverse arriba y abajo en el precio de la accin. Conforme
el paso de tiempo se hace pequeo este modelo lleva al
supuesto lognormal usado en el modelo de Black-ScholesMerton.
El enfoque que a continuacin se muestra fue
originalmente propuesto por Cox, Ross y Rubinstein en un
documento publicado en 1979.
1

Consideremos como punto de partida el rbol binomial de

un paso :

S0
f

S0 u
fu
T
S0 d
fd

S 0 : Precio actual de la accin

T : Tiempo de expiracin de

f : Precio de la opcin
u : Factor de incre-

mento del precio (u>1)

la opcin

d : Factor de decremento
del precio (d<1)

fu y f d

: Payofs en
caso de que el
precio cambie

La idea bsica detrs del proceso de determinacin de la prima para una

opcin est fundamentada en la construccin del siguiente portafolio :

* Se tiene una posicin larga (propiedad) de acciones

* Se tiene una posicin corta sobre una opcin
Nota : El valor de puede ser fraccionario para el modelo
del rbol binomial.
Escenarios posibles :
1. Sube el precio de la accin

Valor del portafolio a la expiracin = S 0 u f u

2. Baja el precio de la accin

Valor del portafolio a la expiracin = S 0 d f d

3

As, el portafolio ptimo (sin riesgo) es aquel donde el valor

de proporciona el mismo valor para ambos escenarios :

S0 u f u S0 d f d
fu f d

S0 u S0 d
Bajo una tasa libre de riesgo r continua, el valor
presente del portafolio sera :

S0 u f u e rT
Y el costo del portafolio (de forma inicial) sera :

S0 f
Cunto vale la prima f?
4

Buscamos

f de manera tal que se cumpla :

S 0 f S 0 u f u e rT

f S 0 1 ue rT f u e rT
Ejemplo :
Determine el precio de una opcin asociada al siguiente
diagrama :

$22
Payof = $1.00

$20

T 3 meses con r 0.12

$18
Payof = $0.00
5

As, al plantear el problema en trminos de los parmetros involucrados tenemos :

u 1.1

d 0.9

T 0.25

r 0.12

fu 1

fd 0

Inicialmente calculamos el valor de ptimo :

fu f d
1 0

0.25
S 0 u S 0 d 201.1 20 0.9
Y el precio de la opcin queda determinado por :

f S 0 1 ue rT f u e rT 0.633022
6

En la prctica, es posible definir lo siguiente :

e rT d
p
ud

( Probabilidad de que
aumente el precio de la
accin )

De manera tal que la expresin para encontrar el valor de f

se simplifica como sigue :

f e rT p f u 1 p f d

Demostrarlo !

Pago esperado de la opcin

Nota :

puede verse como el valor futuro esperado de la

opcin, descontado a la tasa de inters libre de riesgo.
Asimismo, el modelo asume que no hay oportunidades de
arbitraje.
7

La pregunta que ahora se plantea es : cmo nos beneficia la frmula previa en la simplificacin del proceso de bsqueda para la
prima f?

Para contestar a la interrogante anterior, antes es necesario

obtener el precio esperado de la accin en el tiempo T :

S0

ba
o
r
P
Prob
a

p
d
a
bilid

S0 u

bilid
ad (

1-p)

S0 d

E S T p S 0 u 1 p S 0 d
8

As, al desarrollar la expresin anterior tenemos que :

E S T p S 0 u 1 p S 0 d
p S0 u d S0d
y como :

e rT d
p
ud

( Porqu? )

e rT d
S 0 u d S 0 d S 0 e rT
E ST
ud
Esto implica que el precio de la accin crece en promedio a
razn de la tasa libre de riesgo que exista en el mercado.

Ahora bien, resulta entonces til establecer que se cumple la igualdad siguiente :

S 0 e rT pS 0u 1 p S 0 d

E ST

E ST

de lo cual resulta mucho ms fcil despejar el valor de p.

Ejemplo :

$20

ba
Pro

p
d
a
d
bili

$22
Payof = $1.00

T 3 meses con r 0.12

Prob
ab

ilida
d

(1 - p

$18

) Payof = $0.00
10

Este rbol es el mismo del ejemplo previo, para lo cual ahora planteamos :

S 0 e rT pS 0u 1 p S 0 d

20e 0.12 0.25 p 22 1 p 18

p 0.6523
Y as :

f e rT p f u 1 p f d
f e 0.12 0.25 0.6523 1 1 0.6523 0
0.633022

lo cual coincide con nuestro resultado previo

11

Problema :
Considere un Put Europeo sobre una accin de CEMEX que no paga dividendos. El precio de ejercicio es de $55 y la accin hoy vale $45 en el mercado . Suponga que el tiempo del contrato es de 2 aos,
dividido en 2 partes de un ao cada una (6 ramas del rbol) . Cada ao el precio de la accin sube o baja un 15%. Las tasa de inters libre de riesgo es del 5% anual continuo. Calcule el valor de la opcin
el da de hoy.

+15%

59.5125

-15%

43.9875

51.75
+15%
45
(f)

(fu)

+15%
-15%

38.25
(fd) -15%
12

43.9875
32.5125

El desarrollo de la solucin queda de la siguiente forma :

+15%
51.75
+15%

(fu)
Opcin subyacente
45
a la accin
(f) -15%
38.25
(fd)
Opcin subyacente
a la accin

fu e

RT

59.5125
Opcin Vale 0 (no se ejerce)
43.9875
Opcin Vale 55-43.9875 = 11.0125
43.9875
Opcin Vale 55-43.9875 = 11.0125
32.5125
Opcin Vale55-32.5125=22.4875

0 p 11 .0125(1 p)

fd e RT 11 .0125 p 22.4875(1 p)

f e RT fu p fd (1 p)
13

45e 0.05(1) 51.75 p 38.25(1 p)

p 0.6709 Probabilidad de que suba la accin
1 p 0.3291
Ya slo resta calcular los valores de fu y fd :

fu=11.0125*(1-0.6709)/EXP(0.05)=3.447459
fd=(11.0125*0.6709+22.4875*(1-0.6709))/EXP(0.05)=14.0676
Para obtener el valor de la opcin hoy :

f fu p fd (1 p ) e
6.6040

RT

El comprador del PUT es el que paga 6.6040 (que es la persona

interesada en vender la accin)
14

La volatilidad en el rbol binomial

La volatilidad de una accin es una medida de la incertidumbre sobre los rendimientos que sta tendr. As, la volatilidad del precio de una
accin puede ser vista como la desviacin estndar del rendimiento en un ao cundo ste es expresado de forma continua en el tiempo.

Cuando T es pequea, T es aproximadamente igual a la

desviacin estndar del cambio porcentual en el precio de
la accin en el tiempo T. Por ejemplo, suponga que para un
ao se tiene que 30% y que el precio actual de la
accin es de $50.
La desviacin estndar del cambio porcentual en el precio
de la accin en una semana es de aproximadamente:
1
0.0416 4.16%
0.30

52
15

La razn por la cual es posible hacer la aproximacin previa tiene su origen en la Propiedad Aditiva que presentan los rendimientos continuos en la prctica. Esto implica que si
tenemos rendimientos continuos en un perodo de tiempo, dados por
,
, entonces el rendimiento total continuo sobre dicho perodo de tiempo est dado por :

rt ,t h

rt h ,t 2 h
n

rt h ,t nh rt i 1 h,t ih
Ejemplo :

t 1

Suponga que el precio de una accin en 4 das consecutivos

est dado por $100, $103, $97 y $98. Los rendimientos
continuos diarios estn dados por :
103
ln
0.02956
100

97
ln
0.06002
103

( Porqu? )
16

98
ln 0.01026
97

El rendimiento continuo del da 1 al da 4 est dado por :

98
ln
0.0202
100

Dicho resultado equivale a calcular lo anterior :

r1, 2 r2,3 r3, 4 0.0202

Ahora bien, si aplicamos dicha propiedad de aditividad a

rendimientos continuos mensuales para obtener el
rendimiento continuo anual tendramos que :
12

ranual rmensual ,i
i 1

y la Varianza del rendimiento continuo anual sera :

Bajo supuesto de
12
12
Var ranual Var rmensual ,i Var rmensual ,i
independencia
i 1
i 1
17

Si cada mes tiene la misma varianza en sus rendimientos tenemos entonces que la varianza del rendimiento anual
) est dada por:

(denotada por

2
2 12 2 mensual
lo cual implica a su vez que :

mensual

12

As, al separar al ao en n perodos de longitud h (lo que

equivale a decir que h = 1/n), la desviacin estndar sobre
el perodo de longitud h est dada por :
Frmula equiparable a la
usada de manera previa

h h
18

Un movimiento de una desviacin estndar en el precio de la accin para una semana en el ejemplo previo se calculara mediante :

50 0.0416 $2.08
Supongamos ahora que para cierta accin su rendimiento
esperado es de y su volatilidad es . En un rbol
binomial con longitud t tenemos :

S0

ba
o
r
P

*
p
ad
d
i
l
i
b

S0 u

Prob
abil
idad
(

1-p *
)

S0 d

Precio esperado de la accin al final de t : S 0 e

19

Cox, Ross y Rubinstein (1979) proponen los siguientes valores que relacionan la volatilidad para u y d :

u e

d e

e rt d a d

donde : p
ud
ud

Ejemplo :
Considere una Opcin Put Americana donde el precio de la
accin es de $50, el precio strike de $52, la tasa libre de
riesgo es del 5% continuo y la vida de la opcin es de dos
aos con dos pasos de tiempo. Si la volatilidad es del 30%,
Cul es el precio de la opcin?

u e
d e

t
t

e 0.3
e 0.3
20

1
1

1.3499
0.7408

As tenemos que :

e 0.05(1) 0.7408
p
0.5097
1.3499 0.7408
Grficamente el rbol se ve (hasta el momento) :

A
(fu)
50
(f)

B
(fd)

C
(fuu)
D
(fud)
E
(fdu)
F
(fdd)
21

A 501.3499 67.495

B 50 0.7408 37.04

C A1.3499 91.1115

D A 0.7408 50.0000

E B1.3499 50.0000
F B 0.7408 27.4392

El rbol queda as de la siguiente manera :

Max 52 67.49, 0 0.5097 21 0.5097 e 0.05 1

0.9327
22

El uso del sofware DerivaGem

Para acceder al programa generador de un rbol binomial consideremos la versin 1.52 de DerivaGem (Excel 2007) y la hoja
denominada Equity_FX_Index_Futures_Options. Para resolver nuestro ejemplo previo tendramos :

OJO

23

El uso del sofware DerivaGem

Una vez capturados los datos, al presionar en el botn Calculate tenemos como resultado :

Checa con nuestro resultado previo !

24

El uso del sofware DerivaGem

Al presionar el botn Display Tree tenemos el rbol correspondiente :

Reto : Desarrolle su propia

versin de DerivaGem
en Excel VBA!

25

El uso del sofware DerivaGem

Pruebe ahora el mismo ejemplo anterior con un total de 5 pasos en vez de 2. Vea ahora los resultados :

La opcn vale $7.67

Cuntos pasos soportan
como mximo los rboles
generados por el software
DerivaGem

26

Dividendos en el Modelo Binomial

Consideremos una accin que paga dividendos a una tasa q y una tasa libre de riesgo r (lo cual genera ganancias en capital
de r q). Esto implica que si la accin inicia valiendo S 0 , su valor esperado un paso despus de longitud
debe ser de

S 0 e r q t

As, la expresin que anteriormente usbamos para medir

la probabilidad de que suba el precio de la accin queda de
la siguiente manera :

pS 0u 1 p S 0 d S 0 e r q t

de lo cual, al despejar para p :

e r q t d
p
ud
27

Problema :
Cierto ndice para un accin tiene un valor de $810, una
volatilidad del 20%, y una tasa de dividendos del 2%. Si la
tasa libre de riesgo es del 5% determine el valor de una
Opcin Call Europea a 6 meses con un precio strike de
$800 y un rbol binomial de 2 pasos. Compare despus su
resultado mediante el software DerivaGem

0.5
t
0.25
2
ue

0.20

0.25

d e 0.20

1.1052

0.25

0.9048

e 0.050.02 0.25 0.9048

p
0.5126
1.1052 0.9048
28

Al resolver mediante el software DerivaGem tenemos :

Parmetros a cambiar
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