THẢO LUẬN KDQT

Chủ đề: CỔ PHẦN HÓA Ở VIỆT NAM

Nhóm Galaxy – Lớp KDQT
Thành viên:
1. Trịnh Bá Mạnh
2. Trần Trọng Linh
3. Nguyễn Duy Tùng

KẾT CẤU BÀI VIẾT

I. Tổng quan về Cổ phần hóa ở Việt Nam

1. Khái niệm Cổ phần hóa.
2. Tính tất yếu khách quan của việc Cổ phần hóa ở Việt Nam.
3. Phương thức tiến hành Cổ phần hóa ở Việt Nam.
4. Các giai đoạn Cổ phần hóa ở Việt Nam.
II. Thực trạng Cổ phần hóa ở Việt Nam những năm vừa qua
1. Tình hình cổ phần hóa trong các ngành.
2. Những cái được trong Cổ phần hóa ở Việt Nam.
3. Những bất cập còn tồn tại trong Cổ phần hóa ở Việt Nam hiện nay.
III. Một số hướng giải quyết cho những bất cập còn tồn tại
IV.Cổ phần hóa và tư nhân hóa

1
 CỔ PHẦN HOÁ Ở VIỆT NAM

NỘI DUNG

I. Tổng quan về cổ phần hóa ở VN

1. Khái niệm:
Cổ phần hoá (CPH) là việc chuyển đổi hình thức đơn sở hữu sang đa sở hữu nhằm huy động
vốn và sử dụng vốn có hiệu quả hơn.
Ở nước ta nói đến CPH tức là nói đến CPH các doanh nghiệp nhà nước. Theo điều 1 ở nghị định
109,CPH là sự chuyển đổi những doanh nghiệp mà Nhà nước không cần giữ 100% vốn sang loại hình
doanh nghiệp có nhiều chủ sở hữu; huy động vốn của các nhà đầu tư trong nước và nước ngoài để
nâng cao năng lực tài chính, đổi mới công nghệ, đổi mới phương thức quản lý nhằm nâng cao hiệu quả
và sức cạnh tranh của nền kinh tế.
Công ty cổ phần:
- Vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần (Công ty cổ phần phải có cổ
phần phổ thông và có thể có cổ phần ưu đãi. Cổ phần ưu đãi gồm các loại như cổ phần ưu đãi biểu
quyết, cổ phần ưu đãi cổ tức, cổ phần ưu đãi hoàn lại và cổ phần ưu đãi khác do Điều lệ công ty quy
định);
- Cổ đông có thể là tổ chức, cá nhân; số lượng cổ đông tối thiểu là ba và không hạn chế số lượng
tối đa;
- Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp
trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp;
- Cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác, trừ trường hợp (Cổ
đông sở hữu cổ phần ưu đãi biểu quyết không được chuyển nhượng cổ phần đó cho người khác; Trong
thời hạn ba năm, kể từ ngày công ty được cấp Giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh, cổ đông sáng lập
có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần phổ thông của mình cho cổ đông sáng lập khác nhưng chỉ
được chuyển nhượng cổ phần phổ thông của mình cho người không phải là cổ đông sáng lập nếu được
sự chấp thuận của Đại hội đồng cổ đông sau 3 năm mọi hạn chế đối với cổ đông sáng lập bị bãi bỏ).
- Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán các loại để huy động vốn.
- Công ty cổ phần có tư cách pháp nhân kể từ ngày được cấp Giấy chứng nhận đăng ký kinh
doanh.
Ưu điểm:
- Chế độ trách nhiệm của công ty cổ phần là trách nhiệm hữu hạn, các cổ đông chỉ chịu trách
nhiệm về nợ và các nghĩa vụ tài sản khác của công ty trong phạm vi vốn góp nên mức độ rủi do của
các cổ đông không cao;
- Khả năng hoạt động của công ty cổ phần rất rộng, trong hầu hết các lịch vực, ngành nghề;
- Cơ cấu vốn của công ty cổ phần hết sức linh hoạt tạo điều kiện nhiều người cùng góp vốn vào
công ty;
- Khả năng huy động vốn của công ty cổ phần rất cao thông qua việc phát hành cổ phiếu ra công
chúng, đây là đặc điểm riêng có của công ty cổ phần;
- Việc chuyển nhượng vốn trong công ty cổ phần là tương đối dễ dàng, do vậy phạm vi đối
tượng được tham gia công ty cổ phần là rất rộng, ngay cả các cán bộ công chức cũng có quyền mua cổ
phiếu của công ty cổ phần.
Nhược điểm: Bên cạnh những lợi thế nêu trên, loại hình công ty cổ phần cũng có những hạn
chế nhất định như.
- Việc quản lý và điều hành công ty cổ phần rất phức tạp do số lượng các cổ đông có thể rất lớn,
có nhiều người không hề quen biết nhau và thậm chí có thể có sự phân hóa thành các nhóm cổ động
đối kháng nhau về lợi ích;
- Việc thành lập và quản lý công ty cổ phần cũng phức tạp hơn các loại hình công ty khác do bị
ràng buộc chặt chẽ bởi các quy định của pháp luật, đặc biệt về chế độ tài chính, kế toán.

2
 2. Tính tất yếu khách quan của việc CPH ở VN:
Đổi mới doanh nghiệp nhà nước là một bộ phận trong tổng thể công cuộc đổi mới toàn diện nền
kinh tế từ cơ chế kế hoạch hóa tập trung sang nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa. Vì
vậy, mục tiêu của đổi mới doanh nghiệp nhà nước phải phù hợp với mục tiêu chung của toàn bộ
chương trình đổi mới nền kinh tế, trong đó điều cốt lõi là nguyên tắc thị trường sẽ thay thế nguyên tắc
kế hoạch hóa tập trung. Xác định rõ muốn làm tốt vai trò chủ đạo trong nền kinh tế thì các doanh
nghiệp Nhà nước phải hoạt động hiệu quả hơn vì nền kinh tế không thể trông cậy vào một lực lượng
được gọi là chủ đạo khi nó hoạt động kém hiệu quả. Trước tình trạng hoạt động kém hiệu quả của các
doanh nghiệp Nhà nước, chính phủ đã ra quyết định đổi mới doanh nghiệp nhà nước trên nhiều giác
độ nhưng bao trùm là xu hướng cổ phần hoá.
Hơn nữa,CPH đang là xu hướng toàn cầu, nó đem lại những lợi ích đáng kể cho nền kinh tế của
một quốc gia cũng như sự phát triển cho một doanh nghiệp và người lao động :
- Đối với toàn bộ nền kinh tế: các doanh nghiệp sau khi cổ phần hoá đa số hoạt động hiệu
quả hơn do đó trực tiếp tác động đến nền kinh tế của quốc gia. Hơn nữa Nhà nước cũng thu
được một phần thặng dư từ việc bán cổ phần của các doanh nghiệp, số tiền này để đầu tư
phát triển nền kinh tế của quốc gia.
- Đối với doanh nghiệp: CPH sẽ thúc đẩy thay đổi cơ cấu đặc biệt là cơ cấu quản trị, thay
đổi lề lối làm việc khiến cho doanh nghiệp hoạt động năng động hơn, có khả năng cạnh
tranh mạnh hơn trên thị trường. Hơn nữa sau khi CPH, doanh nghiệp sẽ thu hút được một
lượng vốn đầu tư đáng kể để có thể phát triển việc sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp
mình.
- Đối với người lao động: số việc làm nhiều hơn, người lao động sẽ chuyển sang làm việc
trong một môi trường năng động hơn, cạnh tranh hơn để có thể phát huy được khả năng của
mình. Thu nhập của người lao động cũng có những cải biến rõ rệt.
3. Phương thức thực hiện CPH ở VN:
Theo nghị định 109/2007 NĐ-CP thay cho nghị định 187/2004 NĐ-CP thì đối tượng cổ phần
hoá đã được mở rộng thêm rất nhiều bao gồm:
- Công ty nhà nước độc lập thuộc các Bộ, ngành, địa phương.
- Công ty mẹ của Tập đoàn kinh tế (sau đây gọi tắt là tập đoàn), Tổng công ty nhà nước
(kể cả Ngân hàng Thương mại nhà nước). Công ty mẹ trong tổ hợp công ty mẹ - công ty
con.
- Công ty thành viên hạch toán độc lập thuộc Tổng công ty do Nhà nước quyết định đầu
tư và thành lập.
- Đơn vị hạch toán phụ thuộc của công ty nhà nước độc lập, tập đoàn, tổng công ty nhà
nước, công ty mẹ, công ty thành viên hạch toán độc lập của Tổng công ty.
- Công ty trách nhiệm hữu hạn do Nhà nước nắm giữ 100% vốn điều lệ.
Về hình thức cổ phần hoá:
- Giữ nguyên vốn nhà nước hiện có tại doanh nghiệp, phát hành thêm cổ phiếu để tăng
vốn điều lệ.
- Bán một phần vốn nhà nước hiện có tại doanh nghiệp hoặc kết hợp vừa bán bớt một
phần vốn nhà nước vừa phát hành thêm cổ phiếu để tăng vốn điều lệ.
- Bán toàn bộ vốn nhà nước hiện có tại doanh nghiệp hoặc kết hợp vừa bán toàn bộ vốn
nhà nước vừa phát hành thêm cổ phiếu để tăng vốn điều lệ.
Về phương thức bán cổ phần lần đầu cũng được mở rộng. Ngoài việc thực hiện theo các
phương thức đấu giá công khai còn cho phép bảo lãnh phát hành, thoả thuận trực tiếp và tuỳ theo đối
tượng và điều kiện mua cổ phần lần đầu, cơ quan quyết định cổ phần hoá xác định phương thức bán
cổ phần một cách phù hợp.
Về cơ cấu vốn cổ phần sau khi bán cổ phần lần đầu, ngoài cổ phần nhà nước nắm giữ theo
quy định thì cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược và nhà đầu tư khác không dưới 25% vốn điều lệ. Riêng
đối với các công ty có vốn >500 tỷ hoặc hoạt động trong lĩnh vực ngành nghề đặc thù (bảo hiểm, ngân

3
hàng, bưu chính viễn thông, hàng không, khai thác mỏ quý hiếm) thì do cơ quan thẩm quyền quyết
định.Công đoàn tại doanh nghiệp sở hữu không quá 3% vốn điều lệ, người lao động được mua tối đa
100 cổ phiếu cho mỗi năm thực tế đi làm.
4. Các giai đoạn CPH ở VN:
- Giai đoạn thí điểm (1992-5/1996):
Ngày 8/6/1992 Chính phủ ban hành quyết định số 202/CT về thí điểm chuyển đổi một số
doanh nghiệp thành công ty cổ phần.
Kết quả là có 5 DNNN thuộc 2 bộ, 2 địa phương và 1 tổng công ty chuyển thành CTCP.
Tổng vốn điều lệ tại thời điểm CPH là 38,393 tỷ đồng. Nhưng chủ yếu hoạt động trên lĩnh vực dịch vụ.
- Giai đoạn mở rộng thí điểm ( cuối năm 1996-6/1998):
Chính phủ ban hành nghị định 28/CP thay cho quyết định 202/CT.
Kết quả là có 25 DNNN thuộc 2 bộ, 11 địa phương và có 2 tổng công ty tiến hành CPH với
tổng vốn điều lệ lên đến 243,042 tỷ đồng ,trong đó có 6 doanh nghiệp trên 10 tỷ đồng.
- Giai đoạn triển khai ( từ 1998 đến nay):
Tiến trình cổ phần hoá doanh nghiệp Nhà nước thực sự có bước chuyển mạnh mẽ cả về số
lượng và chất lượng kể từ khi Chính phủ ban hành Nghị định về việc chuyển doanh nghiệp Nhà nước
thành công ty cổ phần vào tháng 6/1998, trong đó nêu rõ các chính sách ưu đãi đối với doanh nghiệp
và người lao động tại các doanh nghiệp cổ phần hoá. Nghị định này đã trở thành đòn bẩy đưa lộ trình
cổ phần hoá đi nhanh hơn. Chính phủ ban hành nhiều quy định mới mà điển hình là nghị định 109/NĐ-
CP giúp cho việc CPH dễ dàng hơn.
Kết quả là những năm gần đây số lượng các công ty cổ phần hóa ngày càng tăng và chiếm tỷ
lệ vốn lớn trong tổng số vốn điều lệ. Hiện nay Nhà nước vẫn đang tiếp tục công cuộc CPH và đang
tiến tới CPH 5 ngân hàng thương mại. Nếu CPH được năm ngân hàng này sẽ là một bước tiến lớn
trong việc thực hiện chương trình CPH của nước ta. CPH đã và đang đem lại một bộ mặt mới cho nền
kinh tế Việt Nam.
II. Thực trạng CPH ở VN
1. Tình hình CPH trong các ngành:
Tính đến hết năm 2005, cả nước đã cổ phần hoá được 2.935 doanh nghiệp nhà nước. Tổng số
vốn nhà nước theo sổ sách kế toán tính đến năm 2005 của các doanh nghiệp nhà nước đã cổ phần hoá
khoảng 12% toàn bộ vốn nhà nước tại các doanh nghiệp nhà nước. Hiện nay, chính phủ đã đưa vào
danh sách 73 doanh nghiệp nhà nước trong kế hoạch bán cổ phần hay còn gọi là cổ phần hóa những
doanh nghiệp này trước năm 2010.
Khi cổ phần hoá, giá trị vốn nhà nước tại các doanh nghiệp nhà nước đã được đánh giá lại tăng
thêm 18,4% so với giá trị còn lại trên sổ sách (chưa kể giá trị quyền sử dụng đất và giá trị tăng thêm do
bán đấu giá cổ phần).
Cổ phần hoá đã tạo ra loại hình doanh nghiệp có nhiều chủ sở hữu, bao gồm Nhà nước, người
lao động trong doanh nghiệp, cổ đông ngoài doanh nghiệp. Bình quân, Nhà nước đang nắm giữ 46,3%;
người lao động trong doanh nghiệp nắm giữ 29,6% và cổ đông ngoài doanh nghiệp nắm giữ 24,1%
vốn điều lệ. Nhìn chung, các doanh nghiệp sau cổ phần hoá hoạt động có hiệu quả hơn.
Một số ngành đi đầu trong công cuộc cổ phần hóa bao gồm ngân hàng, GTVT, Bưu chính viễn
thông, xây dựng, điện..
Theo số liệu của Bộ Tài chính, nếu như năm 2008, cả nước cổ phần hóa được 349 doanh
nghiệp, thì năm 2009 chỉ cổ phần hóa được vỏn vẹn 65 doanh nghiệp trong tổng số 714 doanh nghiệp
phải cổ phần hóa trong giai đoạn 2009 - 2010. Cụ thể, tính đến cuối năm 2008, cả nước mới cổ phần
hóa được 77 doanh nghiệp có quy mô vốn trên 100 tỷ đồng, trong đó chỉ có 17 doanh nghiệp có quy
mô vốn trên 500 tỷ đồng (76% trong số 3.845 doanh nghiệp đã cổ phần hóa từ năm 2008 trở về trước
có quy mô vốn dưới 10 tỷ đồng). Giai đoạn 2003 - 2005, tốc độ cổ phần hóa được đẩy mạnh, với 2.290
doanh nghiệp được chuyển đổi sở hữu, nhưng chỉ có 29 doanh nghiệp có quy mô vốn trên 100 tỷ đồng
được cổ phần hóa. Hay năm 2008, cả nước chỉ cổ phần hóa được 10 doanh nghiệp có quy mô vốn trên
100 tỷ đồng, trong tổng số 349 doanh nghiệp được chuyển đổi sở hữu. Trong khi đó, trong năm 2009

4
và 2010, theo kế hoạch, phải cổ phần hóa 65 tập đoàn, tổng công ty có quy mô vốn bình quân trên
1.000 tỷ đồng.

 Cổ phần hóa ngân hàng:

Được sự chấp thuận của Thủ tướng Chính phủ, 5 NHTM NN hiện đang tích cực và khẩn
trương thực hiện các bước trong quy trình chuyển doanh nghiệp (DN) 100% vốn Nhà nước sang công
ty cổ phần
Trong số 73 doanh nghiệp nằm trong kế hoạch cổ phần hóa trước năm 2010 có 4 ngân hàng
thương mại quốc doanh lớn nhất Việt Nam sẽ được cổ phần hóa trước cuối năm nay. Theo kế hoạch,
lộ trình IPO của 4 NHTM NN gồm Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam (VCB), Ngân hàng Phát triển
Nhà Đồng bằng Sông Cửu Long (MHB), Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt Nam (BIDV) và Ngân
hàng Công thương Việt Nam (ICB) sẽ được thực hiện trong quý III và IV năm 2007.Trong số này có
Ngân hàng Ngoại thương Việt Nam (Vietcombank) và Ngân hàng Đầu tư Phát triển là hai ngân hàng
lớn thứ nhì và thứ ba của Việt Nam. Riêng Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển nông thôn Việt Nam
sẽ thực hiện vào năm 2008.
Đến nay mới chỉ có 2/5 ngân hàng quốc doanh được CPH là Vietcombank và Viettinbank
 Cổ phần hóa các doanh nghiệp xây dựng:
Đến hết tháng 6/2007, Bộ Xây dựng đã hoàn thành việc xác định giá trị doanh nghiệp cho 325
đơn vị, phê duyệt phương án cổ phần hóa cho 323 đơn vị và chuyển thành công ty cổ phần 317 đơn vị.
Giá trị phần vốn Nhà nước tại các đơn vị cổ phần hóa đã tăng lên 4.273,244 tỷ đồng, gấp hơn 2 lần so
với sổ sách.
 Cổ phần hóa ngành dầu khí:
Theo báo cáo thực hiện Đề án hình thành Tập đoàn Dầu khí Quốc gia Việt Nam theo Quyết
định 198/2006/QĐ-TTg, đến nay, ngành dầu khí đã cơ bản hoàn thành kế hoạch sắp xếp đổi mới doanh
nghiệp đã được Thủ tướng Chính phủ phê duyệt, đặc biệt công tác cổ phần hoá đã sớm đạt kế hoạch.
Hiện Tập đoàn đã hoàn thành cơ bản cổ phần hóa 11 đơn vị thành viên trong kế hoạch Chính
phủ phê duyệt, đã bán đấu giá thành công ra thị trường 289.512.288 cổ phần (đạt 94,2% số chào bán),
tương đương 2.895 tỷ đồng giá trị mệnh giá, thu về 14.960 tỷ đồng (bình quân gấp 5,2 lần mệnh giá),
thặng dư vốn đạt 12.064 tỷ đồng.
Tập đoàn cũng đã cơ cấu lại vốn tại các công ty cổ phần hóa, giảm tỷ lệ nắm giữ của nhà nước
tại các công ty cổ phần và thu về 16.345 tỷ đồng để phát triển hoạt động sản xuất kinh doanh của Tập
đoàn (trong đó giá trị vốn gốc là 4.286 tỷ đồng, thặng dư là 12.064 tỷ đồng).
Cụ thể: vốn nhà nước tại 11 doanh nghiệp trước chuyển đổi là 8.896 tỷ đồng. Tổng vốn điều lệ
tại 11 công ty đã cổ phần hoá là 7.535 tỷ đồng, trong đó nhà nước chỉ còn nắm giữ 4.611 tỷ đồng mệnh
giá tương đương 61,2% vốn điều lệ, 38,8% vốn điều lệ, phần còn lại được bán cho cán bộ công nhân
viên, cổ đông chiến lược và các cổ đông bên ngoài.
Trong quá trình đó, đã giải quyết chế độ cho 1.072 người với số tiền 16,3 tỷ đồng, đào tạo lại
gần 800 lao động với kinh phí được phê duyệt trong phương án cổ phần hoá là hơn 1 tỷ đồng.
 Cổ phần hóa ngành giao thông vận tải:
Cổ phần hóa ngành giao thông vận tải vẫn chậm. Thời gian gần đây công tác sắp xếp, đổi mới
doanh nghiệp Nhà nước, đặc biệt là công tác cổ phần hóa trong ngành có dấu hiệu chững lại. Năm
2006, ngành giao thông vận tải mới chỉ cổ phần hóa được gần một nửa trong số 74 doanh nghiệp theo
kế hoạch của Chính phủ. Sang năm 2007, con số này còn thấp hơn khi cả nửa đầu năm, số doanh
nghiệp được cổ phần hóa chỉ đạt khoảng 7%.
Vì vậy, để đạt ở mức cao nhất tổng số 165 doanh nghiệp phải sắp xếp, chuyển đổi theo chỉ tiêu,
ngành giao thông sẽ phải tính đến các phương án đẩy mạnh các hình thức khác như thực hiện bán 4
doanh nghiệp; phá sản 5 doanh nghiệp; sáp nhập 5 doanh nghiệp thành doanh nghiệp hạch toán phụ
thuộc vào công ty mẹ; làm thủ tục công nhận các công ty Nhà nước thực hiện nhiệm vụ công ích; tiếp
tục sắp xếp lại các đoạn quản lý đường sông trong đó chuyển một số đoạn sang hình thức công ty cổ
phần Nhà nước nắm cổ phần chi phối; thành lập mới 3 doanh nghiệp.

5
 Bên cạnh đó, Bộ Giao thông Vận tải cũng lên kế hoạch trong 2 năm 2007- 2008 sẽ thực hiện cổ
phần hóa, chuyển đổi tất cả các công ty thành viên thuộc các tổng công ty 90, 91 trực thuộc để tạo tiền
đề để hoàn tất chuyển đổi mô hình hoạt động các tổng công ty trong năm 2009.
 Cổ phần hóa doanh nghiệp viễn thông:
Bốn năm qua, không thiếu các doanh nghiệp viễn thông nước ngoài, trong đó có France
Telecom và ST Telemedia, bày tỏ sự quan tâm lớn tới quá trình cổ phần hóa những “con gà đẻ trứng
vàng” như MobiFone, VinaPhone hay Viettel. Gần đây nhất, trong một cuộc gặp gỡ với lãnh đạo Bộ
Thông tin và Truyền thông, đại diện công ty tư vấn Investelecom cho biết, hiện Orascom Telecom
Holding của Ai Cập và Etisalat Group của UAE cũng bày tỏ nguyện vọng muốn trở thành đối tác chiến
lược của MobiFone. Đây là hai hãng viễn thông xếp thứ 11 và 14 (theo thứ tự) trên thế giới về số
lượng thuê bao.
Có vẻ như chỉ có một “điểm sáng” là EVN Telecom. Công ty này cam kết sẽ hoàn tất quá trình
cổ phần hóa trong năm 2010. Hiện EVN Telecom đang xác định lại giá trị doanh nghiệp. Còn đối với
MobiFone, mọi việc dường như án binh bất động kể từ khi có tin cho rằng hãng Credit Suisse xác định
giá trị doanh nghiệp của MobiFone là 2 tỷ USD hồi năm 2009. Còn đối với VinaPhone, do mô hình tập
đoàn mới của VNPT vẫn chưa được Chính phủ phê duyệt nên kế hoạch cổ phần hóa VinaPhone vẫn bị
treo lại. Chưa ai rõ kế hoạch và thời hạn cổ phần hóa VinaPhone bao giờ mới được xác định cụ
thể. Riêng Viettel vẫn tiếp tục tiến hành cổ phần hóa các công ty thành viên như công ty Bưu chính
Viettel, công ty Tư vấn thiết kế Viettel và công ty Công trình Viettel. Tuy vậy, vẫn chưa thấy có kế
hoạch cụ thể nào liên quan tới việc cổ phần hóa Viettel Telecom. Một đại diện của Viettel cho
biết:“Viettel Telecom là mảng kinh doanh chính của tập đoàn nên chúng tôi phải cân nhắc việc cổ
phần hóa công ty này”.
Như vậy, các doanh nghiệp viễn thông vẫn tiếp tục cân nhắc việc cổ phần hóa, nhà đầu tư trong
nước và nước ngoài vẫn tiếp tục chờ đợi, còn thị trường thì tiến gần hơn nữa tới điểm bão hòa.
 Cổ phần hóa các tổng công ty thép và xăng dầu:
Thông tin từ Cổng thông tin điện tử Chính phủ cho biết, khi tiến hành cổ phần hóa công ty mẹ
của Tổng công ty Thép Việt Nam, Nhà nước sẽ nắm giữ trên 65% vốn điều lệ, đồng thời khi xác định
giá trị doanh nghiệp, sẽ không tính giá trị Trường Cao đẳng nghề cơ điện luyện kim Thái Nguyên.
Thủ tướng cũng đồng ý phương án cổ phần hóa Tổng công ty Xăng dầu Việt Nam, theo đó Nhà
nước nắm giữ tối thiểu 75% vốn điều lệ để hình thành tập đoàn xăng dầu đa sở hữu. Đối với các đơn vị
thành viên của tập đoàn được tổ chức dưới hình thức tổng công ty thì bộ máy quản lý theo mô hình chủ
tịch công ty kiêm tổng giám đốc.
Đối với các cơ sở đào tạo thuộc các tổng công ty này, Thủ tướng chỉ đạo, sau khi cổ phần hóa,
Tổng công ty Thép tiếp tục quản lý Trường Cao đẳng nghề cơ điện luyện kim Thái Nguyên; không
chuyển Trường Cao đẳng Công nghệ Viettronic về Bộ Công Thương quản lý. Bộ Tài chính chỉ đạo
Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn Nhà nước (SCIC) tách giá trị trường này ra khỏi giá trị của
Tổng công ty đã cổ phần hóa và giao Tổng công ty Cổ phần Điện tử và Tin học Việt Nam quản lý
trường này.
Thủ tướng cũng đồng ý chuyển giao nguyên trạng Công ty Thương mại Kỹ thuật và Đầu tư
Petec về Tập đoàn Dầu khí Việt Nam (Petro Vietnam) quản lý. Petro Vietnam cũng được giao nhiệm
vụ chủ trì, phối hợp với các cơ quan liên quan nghiên cứu, xây dựng phương án chuyển đổi Xí nghiệp
Liên doanh Vietsovpetro phù hợp với pháp luật Việt Nam và tính chất đặc thù của lĩnh vực dầu khí,
bảo đảm quyền và lợi ích của cả hai phía Việt Nam và Nga trong liên doanh.

2. Được gì từ cổ phần hoá:

 Nhà nước:
- Hầu hết doanh nghiệp đã cổ phần hóa đều làm ăn hiệu quả, số tiền nộp ngân sách, nộp
thuế tăng vọt.
- Giá trị phần vốn nhà nước còn lại ở doanh nghiệp tăng gấp 3-4 lần, thậm chí gấp 10-15
lần trước cổ phần hóa.
- Theo số liệu từ HSSC, năm 2003, Vinamilk được đánh giá ở mức 100 triệu USD; một
năm sau thực hiện CPH, theo đánh giá của thị trường là 150 triệu USD và đến năm nay,
6
 phần vốn và lãi của Nhà nước đã tăng vọt lên 970 triệu USD (gần 16.000 tỷ đồng). Với
Đạm Phú Mỹ, vào thời điếm cổ phần hóa, giá trị doanh nghiệp này được xác định ở mức
3.800 tỷ đồng, tăng 800 tỷ so với vốn đầu tư. Khi tiến hành đấu giá vào cuối tháng 4/2007,
Nhà nước thu về gần 7.000 tỷ đồng, gấp 2,3 lần số vốn đầu tư ban đầu và vẫn giữ cổ phần
chi phối ở công ty. Nếu bán toàn bộ vốn nhà nước, Nhà nước có thể thu về 20.520 tỷ đồng
cao hơn giá trị được xác định ban đầu 16.720 tỷ đồng.
- Số tiền thu được từ cổ phần hóa được Nhà nước sử dụng để giải quyết lao động dôi dư,
tái đầu tư vào những doanh nghiệp Nhà nước khác.
 Doanh nghiệp CPH:
- Sau cổ phần hóa, quy mô, hiệu quả hoạt động các doanh nghiệp hầu hết đều tăng rõ rệt.
Vốn điều lệ bình quân của các doanh nghiệp tăng 44%, doanh thu tăng 23,6%, lợi nhuận
tăng 140%, hơn 90% số công ty cổ phần hóa làm ăn có lãi.
- Thị giá cổ phiếu tăng, giá trị doanh nghiệp tăng.
- Khả năng quản lý doanh nghiệp được phát huy trước yêu cầu tăng cường kiểm soát đối
với ban điều hành, trong trách nhiệm quản lý đối với kết quả sản xuất kinh doanh, khai thác
và sử dụng có hiệu quả nhân lực, vật lực.
- Cổ phần hóa cũng là cách giúp doanh nghiệp nhanh chóng mở rộng mạng lưới hoạt
động sản xuất kinh doanh, đầu tư xâm nhập vào các lĩnh vực kinh doanh mới.
- Cổ phần hoá đã tạo ra loại hình doanh nghiệp có nhiều chủ sở hữu, bao gồm: Nhà nước,
người lao động trong doanh nghiệp, cổ đông ngoài doanh nghiệp. Nhờ đó, các doanh
nghiệp sau cổ phần hoá hoạt động có hiệu quả hơn.
Bình quân, Nhà nước đang nắm giữ 46,3%; người lao động trong doanh nghiệp nắm giữ
29,6% và cổ đông ngoài doanh nghiệp nắm giữ 24,1% vốn điều lệ.
- Cổ phần hoá đã mở ra một kênh huy động vốn lớn cho các doanh nghiệp nhờ có sự
tham gia của các cổ đông chiến lược ngoài doanh nghiệp và các nhà đầu tư chiến lược.
- Với việc người lao động trong doanh nghiệp CPH được quyền làm chủ với tư cách là cổ
đông, đã góp phần tạo ra động lực trong quá trình sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp.
- Cổ phần hoá nhấn mạnh vấn đề tái cơ cấu đặc biệt là cơ cấu quản trị, lề lối làm việc và
giúp các doanh nghiệp trở nên cạnh tranh hơn.
- Cổ phần hoá giúp các doanh nghiệp sẽ có cơ hội đầu tư, đổi mới trang thiết bị hiện đại,
chất lượng sản phẩm- dịch vụ được nâng cao.
- Cổ đông chiến lược phải cam kết đầu tư lâu dài, cam kết đầu tư công nghệ, hỗ trợ kinh
nghiệm quản lý cho DN.
 Nhà đầu tư:
- Các nhà đầu tư ở đây là các cổ đông chiến lược, ng ười lao động trong doanh nghiệp,
các cổ đông ngoài doanh nghiệp và các nhà đầu tư nước ngoài.
- Trước đây, các nhà đầu tư nước ngoài không thế có vốn góp trong các doanh nghiệp
Nhà nước, nhưng khi cổ phần hoá thì các nhà đầu tư nước ngoài có cơ hội trở thành cổ
đông của các doanh nghiệp này.
- Vai trò của người lao động trong doanh nghiệp CPH được nâng lên rõ rệt do được
quyền làm chủ với tư cách là cổ đông, thực sự góp phần tạo ra động lực trong quá trình sản
xuất kinh doanh của doanh nghiệp.
- Sau cổ phần hóa, hơn 90% số công ty CPH làm ăn có lãi với cổ tức bình quân đạt hơn
17% năm.
 Xã hội:
- Cổ phần hoá đã mở ra nhiều cơ hội việc làm cho người lao động, qua đó làm giảm số
lượng thất nghiệp trong xã hội.
- Thu nhập của người lao động trong các doanh nghiệp CPH cũng như của người dân nói
chung được nâng cao. Đời sống của người dân được cải thiện. Kết quả khảo sát của Ban
Chỉ đạo đổi mới và Phát triển DNNN đối với khoảng 500 doanh nghiệp đã CPH hơn một
năm cho thấy thu nhập của người lao động tăng 54%.

7
 - Xã hội phát triển nhờ có một hệ thống doanh nghiệp sản xuất kinh doanh tốt, cạnh tranh
tốt.
- Một số khu vực công như bệnh viện khi được cổ phần hoá sẽ có cơ hội đầu tư các trang
thiết bị hiện đại, chất lượng y tế được nâng cao, người dân được hưởng dịch vụ y tế đúng
nghĩa với chất lượng cao. Ngoài ra, việc cổ phần hoá sẽ giúp các bệnh viện lớn chủ động
thu chi, nhờ đó ngân sách Nhà nước có thể chuyển sang hỗ trợ bệnh nhân nghèo và các
bệnh viện mang tính xã hội.
3. Những bất cập còn tồn tại trong CPH ở VN hiện nay:
 Định giá Doanh nghiệp CPH:
- Một thực tế đang tồn tại đó là việc định giá quá thấp đối với các doanh nghiệp được mang
ra CPH và bất cập chủ yếu nằm ở phương pháp xác định giá trị tài sản.
Theo quy định, doanh nghiệp được quyền chọn một trong hai cách xác định giá trị là
phương pháp định giá theo tài sản và phương pháp dòng tiền chiết khấu. Việc chọn phương pháp lẽ ra
phải tuân theo những nguyên tắc hết sức nghiêm ngặt vì có trường hợp chỉ có thể sử dụng được
phương pháp này hoặc phương pháp kia thì ngược lại hầu hết các doanh nghiệp chỉ “thích” chọn
phương pháp tài sản.Điều này đã tạo một kẽ hở lớn làm thất thoát tài sản của Nhà nước.
• Thứ nhất, nếu áp dụng phương pháp tài sản thì theo quy định một số tài sản sẽ
được loại trừ không tính vào giá trị doanh nghiệp như tài sản thuê (kể cả tài sản thuê
của Nhà nước như đất đai, văn phòng...); tài sản không cần dùng, chờ thanh lý...
Như vậy, rất nhiều tài sản có giá trị, đặc biệt là quyền sử dụng đất đã bị “lọt sàng” khi
định giá doanh nghiệp (vì là đất thuê nên định giá chỉ bằng 0). Tuy nhiên một số người
nắm được thông tin đã đặt mức giá lên quá cao khiến những người lao động không thể
đủ tiền mua lượng cổ phần mình được hưởng (nên phải “bán lúa non”) còn giá trị
doanh nghiệp sau khi đấu giá đã tăng chóng mặt (Công ty XNK Intimex, giá bình quân
đấu giá đã gấp tới 16 lần mệnh giá). Việc tăng vốn như vậy sẽ làm giá trị cổ phiếu
doanh nghiệp trở nên quá “loãng”, khó được chấp nhận đầu tư ở mức cao. Có ý kiến
cho rằng lượng giá trị tăng thêm nhờ đất đi thuê đó có đáng giá không khi mà quyền
thuê có thể bị Nhà nước thu lại bất cứ lúc nào nếu Nhà nước thấy sử dụng sai mục đích.
Điều đó cũng có nghĩa là liệu có thể khai thác được gì từ phần đất không thuộc sở hữu
của mình dù tiền thuê đất là vô cùng thấp so với giá thị trường? Nhưng cũng cần thấy
rằng dù là đất đi thuê, không tính vào giá trị của DN thì giá trị của chúng sẽ đi đâu trong
hàng chục năm liền? (có nghĩa là tài sản Nhà nước ắt hẳn sẽ bị thất thoát). Và thường sự
chênh lệch quá lớn trong vốn điều lệ DN trước và sau cổ phần gây sức ép cho DN về
hiệu quả kinh doanh bởi tốc độ tăng trưởng lợi nhuận không thể ngang bằng tốc độ tăng
vốn.
• Thứ hai, có những trường hợp, đặc biệt đối với những loại tài sản chuyên biệt
chỉ có thể áp dụng phương pháp dòng tiền chiết khấu mới chính xác thì lại cố tình “ấn”
phương pháp tài sản. Chẳng hạn, giả định như tính giá trị của Nhà máy Thủy điện Hòa
Bình. Nếu dùng phương pháp tài sản thì chẳng khác gì đem nhà máy đi cân theo giá sắt
vụn. Trong khi với phương pháp dòng tiền chiết khấu, bằng một phép tính đơn giản lấy
sản lượng điện nhân giá điện, ta có thể thấy giá trị của nhà máy lớn đến cỡ nào.
- Hạn chế của những cơ chế định giá:
Theo quy định hiện hành, có hai cơ chế định giá được phép áp dụng là thành lập Hội đồng
định giá hoặc thuê công ty tư vấn định giá độc lập.
• Thành viên của Hội đồng định giá là cán bộ đại diện của nhiều cơ quan quản lý
Nhà nước khác nhau, vì thế ý kiến đánh giá của họ không phải bao giờ cũng thống nhất
và có thể bị nghiêng về những mục tiêu quản lý riêng. Do đó, định giá theo cơ chế này
thường không phản ánh được giá trị "thực tế" của DNNN. Hơn nữa, mâu thuẫn về
quyền lợi giữa DNNN với các cơ quan quản lý nhiều khi làm cho việc định giá chậm
được thống nhất.

8
 • Việc sử dụng công ty tư vấn độc lập để định giá tuy tỏ ra có hiệu quả hơn nhưng
vẫn còn những hạn chế trong việc xác định giá trị tài sản vô hình như thương hiệu hay
lợi thế kinh doanh. Hơn nữa, hầu hết các công ty tư vấn độc lập của Việt Nam vẫn chưa
đủ kinh nghiệm và trình độ để định giá các DNNN lớn và phức tạp.
- Khó khăn trong việc định giá tài sản vô hình:
Một số DNNN lớn, hoạt động tốt như Vinamilk, Bảo Minh, Vietcombank.. Các DNNN này
đều có thương hiệu và tên tuổi nổi tiếng, tài sản vô hình có thể có giá trị không kém tài sản hữu hình.
Mặc dù Bộ Tài chính đã quy định công thức tính giá trị lợi thế kinh doanh của các DNNN (dựa trên
giá trị tài sản trên sổ sách và tỷ lệ lợi nhuận bình quân của doanh nghiệp), các công thức này khó áp
dụng trên thực tế. Vấn đề này đặc biệt nghiêm trọng đối với các DNNN lớn trong các ngành dịch vụ
như bảo hiểm, ngân hàng, tư vấn.
 Tình trạng nợ vô chủ:
Việc thu hồi nợ sau khi doanh nghiệp cổ phần hóa có thể gặp khó khăn vì không xác định được
đối tượng cụ thể phải chịu trách nhiệm về pháp. Đó là những khoản nợ không được bàn giao cho công
ty cổ phần tại thời điểm cổ phần hoá. Theo đó, khi ngân hàng thực hiện thu hồi nợ lại gặp khó khăn vì
không xác định được đối tượng cụ thể phải chịu trách nhiệm về pháp lý. Doanh nghiệp nhà nước (đối
tượng nợ) đến thời điểm đó không còn tồn tại, còn doanh nghiệp mới thì tránh trách nhiệm vì không
được bàn giao, theo quy định là chuyển giao nghĩa vụ từ doanh nghiệp nhà nước trước đó.
Theo Vụ Pháp chế (Ngân hàng Nhà nước), thực tế này không chỉ ảnh hưởng trực tiếp đến
quyền lợi của ngân hàng vì không có khả năng thu hồi được nợ, mà còn ảnh hưởng đến hoạt động sản
xuất, kinh doanh của công ty cổ phần do có thể bị liên quan đến các vụ tranh chấp về trách nhiệm
thanh toán khoản nợ trước đây.
Nghị định 109 vừa ban hành theo đánh giá của Vụ Pháp chế, bất cập trên vẫn chưa được giải
quyết triệt để. Tại Điều 16 chỉ quy định về việc xử lý các khoản nợ đến hạn, mà không đề cập đến việc
xử lý các khoản nợ phải trả chưa đến hạn của doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hoá. Mặt khác,
Nghị định 109 cũng không đưa ra các quy định về trình tự, thủ tục, quy trình trong việc xác định, đối
chiếu, bàn giao các khoản nợ từ doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hoá sang công ty cổ phần;
không có các quy định về cơ chế tham gia của các chủ nợ vào quá trình xác định, bàn giao nợ, cũng
như trách nhiệm của các bên liên quan để bảo đảm tính chính xác trong việc bàn giao các khoản nợ. Và
cũng không có bất cứ một quy định nào xác định cơ quan, tổ chức sẽ phải chịu trách nhiệm về khoản
nợ không được bàn giao.
 Nhà nước thu về phần lớn thặng dư từ đợt đấu giá gây bức xúc cho DN:
- Nghị định 64 và nghị định 187 trước đây qui định toàn bộ số chênh lệch do bán đấu giá cổ
phần (sau khi trừ chi phí cổ phần hóa, trợ cấp mất việc, thôi việc...) phải nộp về cho Nhà nước. Sau đó
DN muốn huy động vốn thì phải làm đơn vay từ khoản này của Nhà nước. Quy định này dẫn đến tâm
lý chung của các doanh nghiệp là không muốn huy động vốn trong quá trình cổ phần hóa. Họ thường
chờ tới giai đoạn sau cổ phần hóa, khi thặng dư được giữ lại cho công ty cổ phần. Nếu Nhà nước tiếp
tục thực hiện hình thức này thì sẽ khuyến khích các công ty cổ phần làm tương tự cho rằng mình cũng
có quyền làm vậy và dẫn tới việc các công ty niêm yết có thể huy động vốn, lấy thặng dư chia cho cổ
đông cũ còn cổ đông mới hoàn toàn không được gì từ thặng dư vốn do chính mình góp vào.
Cũng cần phải nói thêm là trong các thời kỳ cổ phần hóa từ năm 2005 trở về trước, số tiền
thu về từ bán bớt phần vốn nhà nước tại các đơn vị chuyển đổi sở hữu, đều được để lại cho doanh
nghiệp sử dụng vào những việc như đào tạo người lao động, giải quyết lao động dôi dư, tái đầu tư cho
doanh nghiệp phát triển. Chính nhờ đó, hầu hết doanh nghiệp đã cổ phần hóa đều làm ăn hiệu quả, nộp
ngân sách, nộp thuế tăng vọt, số lượng lao động tuyển mới cũng tăng thêm, thu nhập của công nhân
được cải thiện đáng kể. Và kết quả cuối cùng là giá trị phần vốn nhà nước còn lại ở doanh nghiệp tăng
gấp 3-4 lần, thậm chí gấp 10-15 lần trước cổ phần hóa.
- Với việc ra đời của nghị định 109 có hiệu lực từ ngày 3/8/2007, lần đầu tiên Chính phủ cho
phép DNNN được hưởng một phần từ khoản thặng dư vốn, tức khoản chênh lệch giữa tiền thu từ bán
cổ phần với tổng mệnh giá cổ phần phát hành thêm. Nghị định 109 được coi là một bước "đột phá” của
Chính phủ trong quan điểm đối xử với nguồn vốn thặng dư từ bán cổ phần của các DNNN. Tuy nhiên,
các chuyên gia cho rằng đây chỉ là bước tiến gần thông lệ quốc tế chứ chưa tuân thủ hoàn toàn.

9
 Bởi với NĐ mới này Nhà nước vẫn thu về phần lớn thặng dư từ đợt đấu giá từ phát hành
thêm cổ phiếu, doanh nghiệp chỉ được hưởng một phần nhỏ (mà trong phần nhỏ này, Nhà nước vẫn
được hưởng phần lớn vì là cổ đông chi phối) trong khi phần vốn nhà nước tại doanh nghiệp được giữ
nguyên là không hợp lý với doanh nghiệp, khiến không ít đơn vị băn khoăn. Như vậy, chẳng phải Nhà
nước đã "lấy" hai lần? Điều này hoàn toàn trái với các thông lệ quốc tế. Hơn thế, với những DN lớn
chuyện cổ phần hóa lại không bị điều chỉnh bởi nghị định 109 mà theo quyết định của Thủ tướng
Chính phủ (ví dụ NH Vietcombank). Mà tỉ lệ chia cụ thể cũng chỉ được quyết định sau khi DN hoàn
thành cổ phần hóa. Như vậy, nhà đầu tư sẽ không có cơ sở nào để đoán được số tiền DN được phép giữ
lại mà đưa ra giá chào mua.
 Thông tin thiếu minh bạch:
Để đưa giá trị doanh nghiệp sát với giá thị trường, theo Nghị định 187, Chính phủ yêu cầu phải
đưa cổ phần ra đấu giá công khai. Đây là biện pháp tốt, tuy nhiên, cách thức tổ chức vẫn còn nhiều
điều chưa ổn và đang bị lạm dụng. Do đó thực tế đang xảy ra một tình trạng là quá bất cân xứng về
thông tin. Một bên, chủ yếu gồm ban giám đốc công ty khống chế hoàn toàn thông tin về doanh nghiệp
cổ phần hóa. Còn bên khác là các nhà đầu tư bên ngoài lại có quá ít thông tin.
Có rất nhiều công ty đã tìm mọi cách nhằm che giấu thông tin. Theo quy định, thông báo về
đấu giá phải được đăng trên một tờ báo trung ương và một tờ báo địa phương trong ba số liên tiếp. Để
giấu thông tin, có công ty đã “lách” bằng cách đăng thông báo trên những tờ báo rất ít người đọc.
Nhiều bản cáo bạch được làm rất sơ sài, thông tin vừa nghèo nàn vừa không chuẩn. Tệ hơn nữa, có
công ty kiếm cớ thoái thác việc cung cấp bản cáo bạch cho nhà đầu tư.
Điển hình cho tình trạng bất cân xứng thông tin, thiếu minh bạch là vụ giấu các quyết định thuê
đất trong cuộc đấu giá cổ phần của Công ty Intimex, chỉ khi đấu giá xong thì các nhà đầu tư mới vỡ lẽ
công ty đang nắm giữ một khối bất động sản khổng lồ vừa được cơ quan có thẩm quyền cho thuê
(trong cáo bạch trước đó, số tài sản này bằng 0).
 Nhà nước vẫn muốn nắm giữ vị trí chủ đạo trong DN sau cổ phần hóa:
- Dù quyết tâm phải cổ phần hóa nhưng Nhà nước vẫn chưa dám buông doanh nghiệp. Còn
có ý nghĩ cho rằng cổ phần hóa hết thì Nhà nước không nắm được gì nữa. Thực tế có một số giám đốc
chỉ tồn tại được trong vị trí quản lý nhờ đại diện cho phần vốn của Nhà nước. Chính sự tập trung quá
nhiều vào việc bảo vệ phần vốn nhà nước như: thu hồi phần thặng dư sau đấu giá, giải quyết thất thoát
khi định giá... khiến việc cổ phần hóa bị kéo dài mà không chắc việc tăng thu cho Nhà nước đã có hiệu
quả (do việc Nhà nước thu được nhiều hay ít tiền phụ thuộc vào thời điểm bán cổ phần, chứ không
phải việc định giá cao, thấp).
- Tỷ lệ cổ phần do Nhà nước giữ ở các doanh nghiệp đã cổ phần hóa như sau: nắm giữ cổ
phần chi phối trên 50% ở 33% số doanh nghiệp; dưới 50% số vốn ở 37% số doanh nghiệp và không
giữ lại tỷ lệ % vốn nào ở gần 30% số doanh nghiệp. Xem xét cụ thể hơn có thể thấy: số vốn nhà nước
đã được cổ phần hóa chỉ mới chiếm 12%, và ngay trong số vốn này, Nhà nước vẫn nắm khoảng 40%,
vì thế số vốn mà Nhà nước cổ phần hóa được bán ra ngoài mới chiếm một tỷ lệ rất nhỏ (khoảng 3,6%).
Với cơ cấu vốn nhà nước đã cổ phần hóa như trên có thể thấy bức tranh cổ phần hóa doanh nghiệp nhà
nước ở nước ta hiện nay và hiểu rõ hơn khái niệm cổ phần “chi phối” của nhà nước.
- Thêm vào đó, sau cổ phần hóa, thường Nhà nước vẫn là cổ đông lớn nhất nên hầu như vẫn
nắm quyền hành kiểm soát tối cao trong DN. Điều này dẫn đến một số bất cập gây cản trở sự phát
triển của DNCP như: Nhà nước can thiệp vào hoạt động của DN do quen với cung cách cũ nên nhiều
khi vẫn bị thiên về áp đặt chính sách, bị lẫn giữa vai trò quản lý NN và vai trò điều hành của cổ đông;
Do sự câu kết, phụ thuộc về lợi ích mà nhiều khi bộ máy quản lý cũ với cung cách quan liêu, thiếu hiệu
quả vẫn được giữ lại khiến DN không thể có sự thay đổi về chất trong HĐ SXKD (hậu quả là sau cổ
phần Nhiều công ty chưa có sự đổi mới thực sự trong quản trị công ty; phương pháp quản lý, lề lối làm
việc, tư duy quản lý vẫn còn như doanh nghiệp nhà nước); Việc NN nắm giữ tỷ lệ (46.3%) cũng như
quyền kiểm soát lớn và hạn chế tỷ lệ góp vốn của các nhà đầu tư chiến lược đã làm giảm sự đóng góp
của họ về mặt chiến lược KD cũng như năng lực quản lý và công nghệ cho DN cổ phần...
- Trong thời gian qua, chúng ta thấy có những liên minh chéo nhau giữa các doanh nghiệp
Nhà nước, ví dụ như giữa các ngân hàng và các tổng công ty, tập đoàn. Một động cơ khiến các DNNN
mua cổ phần lẫn nhau là do trong NĐ 187 trước đây có khoản quy định giảm 20% giá cổ phần cho
10
những đối tác chiến lược, dẫn đến các DN này câu kết để trở thành cổ đông chiến lược của nhau. Sự sở
hữu chéo lẫn nhau giữa các doanh nghiệp sở hữu Nhà nước ắt sẽ nảy sinh vấn đề trong quản trị. Vấn đề
ở đây là họ sở hữu lẫn nhau nhưng không giám sát lẫn nhau mà là câu kết lẫn nhau để có thể thâu tóm
quyền sử dụng tài sản Nhà nước, giao dịch tư lợi, phục vụ cho lợi ích của một số ít người thay vì phục
vụ cho lợi ích quốc gia.
 Còn nhiều bất cập trong việc lựa chọn và ưu đãi các đối tác chiến lược:
Lâu nay, để chuyển đổi hình thức sở hữu từ 100% vốn nhà nước sang cổ phần, đa số các doanh
nghiệp theo quy trình: chọn một công ty chứng khoán làm tư vấn (một số trường hợp công ty chứng
khoán cũng đồng thời là nhà bảo lãnh phát hành), tổ chức đấu giá công khai, bán cho cán bộ công
nhân viên và bán riêng lẻ cho các nhà đầu tư có tổ chức, trong đó có nhà đầu tư chiến lược. Cách làm
này có nhược điểm lớn là không tận dụng được sự hỗ trợ của nhà đầu tư chiến lược cho việc cổ phần
hóa.
Một nhược điểm khác là việc Nghị định 109 quy định giá bán cho nhà đầu tư chiến lược không
được thấp hơn giá đấu bình quân thành công tại đợt IPO đã khiến các nhà đầu tư chiến lược không vui
vì họ cảm thấy bị đối xử không công bằng. Đặc biệt đối tác chiến lược nước ngoài nhận thấy chính
sách khuyến khích góp vốn có phần giảm sút so với trước đây, nên chần chừ quyết định đầu tư.
Một khó khăn khác là không ít DN yếu kém trong việc định hướng phát triển nên không hấp
dẫn nhà đầu tư. VD đã có DN có đến 19 nhà đầu tư chiến lược. Như vậy, sẽ có nhiều chiến lược phát
triển khác nhau, DN khó phát huy lợi thế cạnh tranh. Đối với đối tác nước ngoài, khi nhìn thấy DN khó
phát huy thế mạnh của mình, họ sẽ từ bỏ ý định trở thành cổ đông chiến lược.
 Quyền lợi người lao động trong các DNNN tiến hành CPH:
Nghị định 187 quy định cán bộ công nhân viên được mua cổ phần ưu đãi gắn với năm công tác
(người lao động được mua tối đa 100 cổ phần cho một năm công tác). Một doanh nghiệp lớn như Bảo
Việt, mà gần 5.000 cán bộ công nhân viên chỉ được mua ưu đãi 4,76 triệu cổ phiếu, bằng 0,7% vốn
điều lệ, trung bình 1.000 cổ phiếu/người (còn ít hơn các doanh nghiệp cổ phần, đa số sử dụng tới 5%
vốn điều lệ để bán ưu đãi cho người lao động).
Tuy nhiên trên thực tế, người lao động và công nhân Việt Nam hiện nay, thu nhập và sống chủ
yếu bằng tiền công, tiền lương, không ai sống bằng cổ tức cả. Được mua một số cổ phiếu tốt nhưng
phải chờ hàng năm để nhận cổ tức là điều xa lạ với nhiều người vốn có nhiều khó khăn trong cuộc
sống. Vì vậy, họ bán ngay số cổ phiếu đó với giá cao hơn để lấy tiền cũng là điều hợp lý. Có một số
người lợi dụng hoàn cảnh khó khăn của công nhân và nhờ vào lợi thế thông tin đặc quyền, không công
khai để mua lại cổ phiếu của họ với giá hời, đầu cơ tích trữ biến DN thành tài sản của một nhóm cá
nhân hay tổ chức. Còn tuyệt đại bộ phận người lao động trong doanh nghiệp đáng lẽ lại quay về vị trí
của người làm công ăn lương khi chưa một ngày được lên chức chủ sở hữu của DN.
 Còn nhiều bất cập trong hệ thống luật pháp và thi hành luật về CPH ở VN:
Qua những bất cập trên đây có thể thấy phần nhiều chúng nảy sinh trong quá trình tiến hành và
có thể biện minh là do thiếu kinh nghiệm trong CPH nhưng cũng không thể loại trừ trách nhiệm của
những nhà làm luật. Đơn cử như tình trạng nợ vô chủ, việc giải quyết trở nên vô cùng khó khăn do NĐ
thiếu từ quy trình thủ tục bàn giao cho đến đối tượng truy cứu trách nhiệm đối với những khỏan nợ
chưa bàn giao. Hay như việc tính giá trị của đất khi định giá. NĐ 187 đã loại đất thuê ra khỏi danh mục
tài sản của DN dẫn đến thất thoát lớn tài sản của Nhà nước. Đến NĐ 109 có bổ sung tính giá trị của đất
thuê trả tiền một lần nhưng thực tế thì hiếm DN nào lại chọn hình thức chi trả không có lợi như vậy.
Và còn nhiều ví dụ khác cho thấy hệ thống các văn bản pháp luật liên quan đến CPH đều còn
cần hoàn thiện và chỉnh sửa nhiều để khắc phục tình trạng không đồng bộ, thay đổi, thiếu sót, chưa cụ
thể, chưa thực tế, một số nội dung chưa phù hợp, thủ tục rườm rà... Ngoài ra việc ban hành chậm của
những văn bản này, sửa đổi nhiều lần cũng gây khó khăn, vướng mắc trong thực hiện CPH. Thêm vào
đó sự phối hợp giữa các bộ, ngành, địa phương trong chỉ đạo, hướng dẫn thực thi cổ phần hóa theo luật
định, giải quyết tồn tại về tài chính, về quyền sử dụng đất đai còn thiếu đồng bộ, chưa kịp thời. Chưa
chủ động xử lý dứt điểm các tồn đọng trước khi cổ phần hóa.
Trên đây là những bất cập đặc trưng cho CPH ở VN giai đoạn vừa qua. Vì vậy chúng dẫn tới
một số những tồn tại cần khắc phục như:

11
 • Tiến trình CPH còn diễn ra chậm chạp nhất là với những DN lớn. Các doanh nghiệp nhà
nước đã cổ phần hóa chủ yếu mới chỉ là các doanh nghiệp vừa và nhỏ.
• Một số công ty cổ phần kết quả hoạt động sản xuất, kinh doanh đạt thấp. Nhiều doanh
nghiệp chưa nắm được giá trị mà mô hình quản trị doanh nghiệp sau cổ phần hóa mang
lại.
III. Một số hướng giải quyết cho những bất cập còn tồn tại
1. Hướng giải quyết cho vấn đề định giá doanh nghiệp CPH:
 Về vấn đề không đưa giá trị đất thuê vào giá trị của DN:
Mặc dù không đưa giá trị đất thuê vào giá trị DN khi định giá nhưng với việc được hưởng giá
thuê đất quá thấp so với giá thị trường trong một thời gian dài (30 đến 50 năm) thì Nhà nước đã thất
thoát một lượng tài sản khổng lồ, còn giá trị DN sau đấu giá lại tăng vọt do nhà đầu tư thấy được
khoản lợi kếch sù từ nguồn đất này. Để giải quyết vấn đề này, trong NĐ 109 Nhà nước đã quy định
thêm rằng nếu DN thuê đất mà trả tiền thuê một lần cho toàn bộ thời gian thuê thì sẽ tính giá trị đất
thuê đó vào giá trị DN. Nhưng thực tế không có DN nào lại chọn hình thức này do trả tiền thuê hàng
năm có lợi hơn nhiều. Do vậy, nên chăng Nhà nước cần có giải pháp để nâng giá thuê đất lên tiệm cận
với giá thị trường để tránh thất thoát khi cho DN sử dụng đất công.
 Về bất cập trong cơ chế định giá:
- Có thể thấy sự móc ngoặc và mâu thuẫn về quyền lợi khiến việc định giá của HĐ định giá
Nhà nước vẫn chưa bám sát thực tế. Bởi vậy Nhà nước nên quy tụ nhiều tổ chức tài chính chuyên
nghiệp tham gia định giá tài sản, như thế sẽ có kết quả khách quan. Đồng thời có thể thuê các tổ chức
chuyên về định giá của nước ngoài, với việc không có quyền lợi liên quan họ sẽ làm việc trung thực
hơn và đương nhiên là chuyên nghiệp hơn nên có thể sẽ giải quyết được sự lúng túng của các DN trong
việc định giá TSVH. Sau đó các nhà tư vấn sẽ đánh giá nhu cầu thị trường và tham mưu cho doanh
nghiệp (DN) giá bán cổ phần. DN có thể chào bán cổ phần công khai thay vì phải đấu giá, điều này sẽ
làm cho tiến độ cổ phần hóa nhanh hơn. Bởi lẽ sẽ tránh được những bất cập trong đấu giá như: móc
ngoặc đẩy giá lên cao, giá không phản ánh đúng giá trị thực tế, đầu cơ cổ phần...
- Định giá bằng cách cộng tổng vốn đầu tư trong quá khứ không phải là một cơ chế định giá
có giá trị. Điều cần thiết bây giờ là một cơ chế định giá theo thị trường một cách sòng phẳng (tức là
định giá DN chứ không phải định giá tài sản). Hiện có rất nhiều ngân hàng đầu tư đang sẵn sàng làm
tư vấn, các DN có thể tham khảo xem thị trường trả giá nó bao nhiêu. Để cho thị trường định giá tài
sản và mở ra một hệ thống đấu giá mở sao cho ai cũng có thể cạnh tranh hiến giá. Không nên quyết
định sẵn rằng công ty sắp cổ phần hóa này sẽ dành 30% cổ phần cho công ty nhà nước kia, 30% khác
cho công ty nhà nước nọ, 30% là sở hữu của nhà nước và 10% là cho nhân viên.
- Cũng nên tham khảo cách mà các nước mà mới đây là Trung Quốc thực hiện với các doanh
nghiệp tầm cỡ. Chính phủ các nước này thuê một công ty định giá. Việc định giá được xác định trên cơ
sở giá thị trường của doanh nghiệp (market cap), chứ không phải giá thị trường của tài sản cố định.
Mức giá này sẽ dao động trong mức trần và sàn, nhà đầu tư được đăng ký mua tự do trong khoảng giá
nhất định. Sau đó, chính phủ sẽ đưa ra cơ cấu của cổ đông doanh nghiệp, chú trọng tới nhà đầu tư nhỏ
lẻ và cán bộ công nhân viên. Đối tượng này luôn giành được ưu tiên mua cổ phần trước các tổ chức tài
chính và nhà đầu tư nước ngoài, nhưng có thể bị hạn chế về thời gian chuyển nhượng. Dựa trên quy
mô đăng ký của các nhà đầu tư, chính phủ sẽ quyết định tỷ lệ mua của từng đối tượng. Áp dụng giá
trần và sàn sẽ tránh được việc đấu giá nhiều lần do nhà đầu tư bỏ cọc gây nên, kéo dài cổ phần hóa
doanh nghiệp.
 Về tình trạng nợ vô chủ:
Trong NĐ, Nhà nước cần có những bổ sung thêm về trước tiên là việc xác định cặn kẽ và đầy
đủ những khỏan nợ hay trốn thuế của DN trước khi cổ phần, quy định về quy trình thủ tục trong việc
bàn giao và sau là đối tượng cụ thể phải chịu trách nhiệm cho những khỏan nợ không được bàn giao.
Trong thời gian chờ đợi sự hoàn thiện của luật pháp thì các ngân hàng có thể chấp nhận giải pháp là
chuyển nợ vay thành vốn góp.

12
  Về vẫn đề thặng dư sau đấu giá cũng như những vấn đề liên quan đến quyền lợi của
Nhà nước:
Tiến trình cổ phần hóa ngày càng cho thấy chỉ có cổ phần hóa thực sự, đại chúng hóa công ty
thì doanh nghiệp mới tốt lên hơn. Nhà nước không mất gì cả mà sẽ được nhiều. Người lao động có thu
nhập cao, còn xã hội sẽ phát triển nhờ có một hệ thống doanh nghiệp sản xuất kinh doanh tốt, cạnh
tranh tốt.
Chức năng chủ yếu của doanh nghiệp là kinh doanh và kinh doanh tốt, làm ra nhiều của cải cho
xã hội. Vì vậy, tùy giai đoạn mà hỗ trợ, khuyến khích loại doanh nghiệp nào thuộc Nhà nước hay tư
nhân phát triển, giải quyết nhiệm vụ của giai đoạn đó. Khi đã hình thành được thị trường cạnh tranh
thực sự trong ngành nào đó thì Nhà nước nên rút vốn ra để các doanh nghiệp đảm nhận việc sản xuất
kinh doanh, cạnh tranh phát triển. Vốn nhà nước sẽ tập trung vào ngành khác, lĩnh vực khác.
Một vấn đề nữa là quyết định chọn doanh nghiệp nào để CPH. Cần thay đổi quan điểm Nhà
nước phải nắm giữ vị trí chủ đạo. Trong nhưng lĩnh vực mà thị trường có thể tự vận hành tốt (không có
“thất bại thị trường”), thì hiệu quả nhất vẫn là để tư nhân đóng vai trò chính. Bên cạnh đó, biện pháp
khuyến khích thưởng quyền mua cổ phần với giá ưu đãi cho các giám đốc dựa vào kết quả kinh doanh
cũng giúp khắc phục tình trạng trì trệ cổ phần hóa do lo ngại lợi ích của mình bị ảnh hưởng.
 Về vấn đề lựa chọn và ưu đãi các nhà đàu tư chiến lược:
- Theo TS Lê Song Lai, Phó Tổng Giám đốc Tổng Công ty Đầu tư và Kinh doanh vốn Nhà
nước (SCIC) cho rằng để giải quyết vấn đề thật sự khó khăn trong việc tìm kiếm đối tác chiến lược mà
nguyên nhân chính từ giá bán cổ phần thì cần có sự điều chỉnh, để dung hòa giữa lợi ích Nhà nước với
lợi ích nhà đầu tư thì Nhà nước nên giảm 30% giá bán cổ phần cho đối tác chiến lược giỏi, cam kết
đầu tư dài hạn. Nhiều khả năng giá trị DN lớn hơn rất nhiều, từ đó bù đắp lại những khoản chịu thiệt
ban đầu.
- Còn theo ông Dominic Scriven, Giám đốc Công ty Quản lý quỹ Dragon Capital để đạt được
các mục tiêu “có một giá trị phù hợp cho doanh nghiệp cổ phần hóa và không muốn giá bán cho nhà
đầu tư chiến lược thấp hơn giá bán cho công chúng”, các doanh nghiệp trước tiên cần chọn cho mình
một nhà tư vấn. Công việc của tư vấn là đi tìm các nhà đầu tư chiến lược tiềm năng, tổ chức đấu giá cổ
phần giữa họ để chọn ra một hoặc vài nhà đầu tư chiến lược, và giá trúng thầu cũng sẽ là giá bán cho
công chúng nếu doanh nghiệp muốn IPO. Và các nhà đầu tư có tổ chức thực sự muốn có một tỷ lệ cố
phiếu đủ lớn để có thể giúp xây dựng đội ngũ quản trị và giúp doanh nghiệp hoạt động hiệu quả hơn.
 Về việc bán cổ phiếu ưu đãi cho NLĐ:
Muốn cải thiện đời sống công nhân thì không phải bằng cách bán ưu đãi cho một số cổ phiếu
mà phải cải cách doanh nghiệp. Doanh nghiệp phát triển tốt sẽ trả lương cao cho công nhân. Nên
chăng, tất cả cổ phiếu của doanh nghiệp đều cho đấu giá công khai, sòng phẳng hết. Lãi hoặc chênh
lệch giá thu được qua đấu giá nên trích ra 20-30% chia cho công nhân và cán bộ theo những tiêu chí
nhất định. Nếu muốn mua cổ phần, họ cũng phải mua bình thường như những nhà đầu tư khác. Làm
như vậy có thể khắc phục được một số tiêu cực trong đấu giá, đấu thầu, bày đặt quân xanh, quân đỏ,
hoặc tìm cách giảm giá doanh nghiệp khi cổ phần hóa.
 Và một vài đề xuất khác để đẩy nhanh tiến trình CPH cũng như tăng hiệu quả của
công tác này:
- Phát triển thị trường chứng khoán. Thị trường chứng khoán phát triển là lực đẩy cho tiến
trình cổ phần hoá. Chính thị trường tạo điều kiện cho cổ phần hoá chứ cổ phần hoá không tạo ra thị
trường.
- Hiện Việt Nam chưa có cam kết đối với kiểm toán. Trong tình hình phần lớn doanh nghiệp
nhà nước chưa cổ phần, phải có một ý kiến độc lập về tình hình tài chính của công ty, để có thể thấy
chặng đường cổ phần hoá còn lại là bao nhiêu và như thế nào.
- Tạo môi trường minh bạch thông tin.

IV.Cổ phần hóa và tư nhân hóa

13
 Tư nhân hóa,theo cách hiểu rộng rãi là việc chuyển một phần các lực lượng sản xuất từ thành
phần kinh tế công vào tay tư nhân.
Cồ phần hóa trong cải cách DNNN ở các nước trên thế giới được coi là một trong những
phương thức của tư nhân hóa.
Những điểm khác nhau giữa CPH và TNH:
- Thứ nhất,tư nhân hóa được coi là một chính sách và mục tiêu của nó là hạn chế đến mức
tối đa thành phần kinh tế công trong lúc CPH chỉ được coi là một giải pháp thực hiện.
- Thứ hai,TNH được thực hiện với nhiều phương thức khác nhau,trong đó có cả phương
thức phi quốc hữu hóa (tức là trả lại cho chủ cũ những tài sản đã bị quốc hữu hóa,kể cả
toàn bộ DN đang hoạt động).CPH trong khi đó chỉ được thực hiện thông qua việc DNNN
tiến hành phát hành cổ phần ra công chúng lần đầu.
- Thứ ba,tác động của hai giải pháp này hoàn toàn khách nhau về cả mức độ lẫn tính
chất.TNH dẫn đến sự thay đổi hình thức sở hữu của các DNNN,còn CPH có tác dụng làm
giảm sở hữu NN trong DNNN.Với tư cách là một chính sách,TNH có tác động đến toàn
bộ nền kinh tế,còn CPH với tư cách là một giải pháp thực hiện chính sách này tác động
chủ yếu đến các DNNN bị CPH.
- Thứ tư,TNH thường được tiến hành trên cơ sở của luật về TNH.Luật này được ban hành
để thực hiện các chương trình TNH do chính phủ đề ra.CPH được thực hiện trên cơ sở
của luật công ty hiện hành.Phần lớn các nước XHCN Đông Âu trước đây khi tiến hành
TNH đều ban hành các luật về TNH.

14