You are on page 1of 111

B BA BT KH THI: L LUN V NH GI S THAY I CU TRC TI CHNH CC QUC GIA ANG PHT TRIN NH GI MU HNH B BA BT KH THI VIT NAM

Table of Contents DANH MC CC HNH ................................................................................................. 4 DANH MC CC BNG................................................................................................. 6 LI NI U .................................................................................................................... 8 1. L THUYT NN CA MUNDELL FLEMING V CC TRANH LUN.... 11
1.1 M hnh Mundell-Fleming ............................................................................................................. 11 1.1.1 Cn bng bn trong v bn ngoi .............................................................................................. 11 1.1.2. Hiu qu ca chnh sch ti kha v chnh sch tin t di ch t gi c nh ................ 11 1.1.3 Hiu qu ca chnh sch tin t v chnh sch ti kha di ch t gi linh hot ............... 14 1.2 L thuyt b ba bt kh thi ............................................................................................................ 15 1.3 Thuyt tam gic m rng ............................................................................................................... 18 1.4 Thuyt t din ................................................................................................................................. 20

2. NH GI S THAY I CU TRC TI CHNH QUC T V O LNG CC CH S B BA BT KH THI CA NHM TC GI AIZENMAN, CHINN, ITO (2008)................................................................................. 24
2.1. Mu hnh b ba bt kh thi thi k hu ch Bretton Woods ................................................ 24 2.1.1 Thc o b ba bt kh thi ........................................................................................................ 25 2.1.2 S pht trin ca cc ch s b ba bt kh thi theo thi gian .................................................... 26 2.1.3 S ph v cu trc ti chnh quc t.......................................................................................... 30 2.2 Tng quan tuyn tnh gia cc ch s b ba bt kh thi ........................................................... 33 2.3 Tc ng ca s la chn chnh sch b ba bt kh thi n hiu qu v m ca nn kinh t.. 41 2.3.1 c lng m hnh tng qut .................................................................................................... 41 2.3.2 c lng cc ch s tng hp cho khuynh hng chnh sch ................................................. 51 2.4 D tr ngoi hi v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi cc th trng mi ni ...... 51 2.4.1 D tr ngoi hi v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi cc quc gia th trng mi ni ....................................................................................................................................................... 52 2.4.2 Vai tr ca d tr ngoi hi i vi nn kinh t m .................................................................. 57 2.4.3 Li ch, chi ph ca chnh sch v hiu ha v tnh bn vng ca mu hnh trung gian ........... 58 2.5. Chnh sch lm pht mc tiu v mu hnh b ba bt kh thi cc nc ang pht trin ... 62

Page 1 of 111

3. BI HC V IU HNH CHNH SCH B BA BT KH THI CA QUC GIA LNG GING TRUNG QUC ......................................................................... 63
3.1 Trung Quc tin hnh kim sot ti khon vn (1979 1996) ....... Error! Bookmark not defined. 3.2 Qu trnh hi nhp kinh t v xu hng t do ha ti khon vn ca Trung Quc (Giai on 1996 n nay) ............................................................................................. Error! Bookmark not defined. 3.2.1 p lc m ca nn kinh t to nn xu hng t do ho ti khon vnError! defined. Bookmark not

3.2.2 S ra i ca QFII - mt bc i ln hng n t do ho ti khon vnError! Bookmark not defined. 3.2.3 S pht trin ca th trng c phiu B ........................................ Error! Bookmark not defined. 3.2.4 S bng n ca TTCK v dng vn FPI (t nm 2005 n nay) .. Error! Bookmark not defined. 3.3 Trung Quc duy tr t gi hi oi c nh ...................................... Error! Bookmark not defined. 3.4 Tc ng ca l thuyt b ba bt kh thi ti Trung Quc .............. Error! Bookmark not defined. 3.4.1 S gia tng ca chi ph v hiu ho .............................................. Error! Bookmark not defined. 3.4.2 Cung tin gia tng: ....................................................................... Error! Bookmark not defined. 3.4.3 Lm pht tng dn: ....................................................................... Error! Bookmark not defined. 3.4.4 Li sut - tin thoi lng nan ...................................................... Error! Bookmark not defined. 3.5 Bi hc t iu hnh b ba bt kh thi Trung Quc .................... Error! Bookmark not defined. 3.5.1 Chnh sch can thip v hiu ho ngy cng khng hiu qu ...... Error! Bookmark not defined. 3.5.2 Gc nhn t th trng c phiu loi B ......................................... Error! Bookmark not defined. 3.5.3 Tng gi ng NDT....................................................................... Error! Bookmark not defined. 3.5.4 a vn vo sn xut, hn ch u t ti chnh ........................... Error! Bookmark not defined. 3.5.5 M ca ti khon vn c l trnh .................................................. Error! Bookmark not defined.

4. L THUYT B BA BT KH THI VIT NAM ............................................. 88


4.1 Ci nhn tng quan v cc ch s b ba bt kh thi Vit Nam thi gian qua.......................... 88 4.1.1 Tnh hnh cc ch s b ba bt kh thi Vit Nam. ................................................................... 88 4.1.2 S ph v mu hnh b ba bt kh thi Vit Nam .................................................................... 93 4.1.3 Quan h tuyn tnh ca cc ch s trong b ba bt kh thi Vit Nam..................................... 94 4.1.3 D tr ngoi hi Vit Nam liu c th gy nh hng ln b ba bt kh thi Vit Nam ...... 97 4.2 B ba bt kh thi v lm pht ........................................................................................................ 99 4.2.1 Dng vn u t: ....................................................................................................................... 99 4.2.2 Ti khon vng lai thm ht .................................................................................................... 100 4.2.3 Lm pht v li sut ngy cng tng ....................................................................................... 101 4.2.4 Xem xt tc ng ca cc nhn t n lm pht ...................................................................... 101 Page 2 of 111

KT LUN .................................................................................................................... 109 DANH MC TI LIU THAM KHO ..................................................................... 110

Page 3 of 111

DANH MC CC HNH Hnh 1: Quan h IS LM BP trong ch t gi c nh. Hnh 2: Quan h IS LM BP trong iu kin t gi th ni. Hnh 3: Tam gic bt kh thi. Hnh 4: Tam gic bt kh thi m rng. Hnh 5a: Thuyt t din. Hnh 5b: Tam gic bt kh thi Trng hp c bit ca thuyt t din. Hnh 6: Mu hnh kim cng. Hnh 7a: So snh s pht trin ca cc ch s b ba bt kh thi theo thi gian gia cc nc cng nghip ha v cc nc ang pht trin. Hnh 7b: So snh s pht trin ca cc ch s b ba bt kh thi theo thi gian gia cc nc th trng mi ni v cc nc ang pht trin khng phi th trng mi ni. Hnh 8a: Mu hnh b ba bt kh thi cc nc cng nghip ha. Hnh 8b: Mu hnh b ba bt kh thi cc nc ang pht trin. Hnh 9: Xu hng chnh sch b ba bt kh thi ca cc nc cng nghip ha v cc nc ang pht trin Hnh 10: Xu hng ca tng ch s b ba bt kh thi. Hnh 11a: Mu hnh kim cng cc quc gia cng nghip ha v cc quc gia cng nghip ha khng thuc EURO. Hnh 11b: Mu hnh kim cng ca cc nc mi ni v cc quc gia ang pht trin khng phi th trng mi ni. Hnh 12: Mu hnh kim cng ca cc nhm nc c thu nhp khc nhau. Hnh 13: Xu hng hi t ca mu hnh b ba bt kh thi cc quc gia th trng mi ni. Hnh 14: Xu hng hi t ca mu hnh b ba bt kh thi cc nc mi ni. Hnh 15: T l d tr ngoi hi trn GDP.
Page 4 of 111

Hnh 16: Chnh sch v m v kim sot dng vn vo. Hnh 17a: Chnh lch li sut tri phiu kho bc Trung Quc v M t 2001 2009. Hnh 17b: Chnh lch li sut tn phiu kho bc M v Thi Lan, 2002 n 2009. Hnh 17c: Chnh lch li sut tn phiu kho bc n v M, 2001 2009. Hnh 18: dng vn FDI vo TQ t 1990-2009. Hnh 19: So snh mc m ca thng mi cc nc 2006. Hnh 20: Cc nc thu ht dng FDI nhiu nht trn Th Gii nm 2008. Hnh 21: Dng v n u t vo TQ t nm 1982 2004. Hnh 22: China M2 Money Supply ( percentage of GDP). Hnh 23: Chinese Growth & Inflation. Hnh 24: Bin dao ng t gi USD/VND t 1990 2011. Hnh 25: Quan h gia mc tng quan gia li sut Vit Nam vi M v ch s MI. Hnh 26: Li sut Vit Nam v M giai on 1996 2008. Hnh 27: Tng a.ERS + b.MI + c.KAOPEN Vit Nam v khu vc. Hnh 28: Hiu qu la chn 2 trong 3 yu t trong b ba bt kh thi. Hnh 29: Dng vn FDI u t vo Vit Nam giai on 1991-2009. Hnh 30: Din bin t gi v nhp siu Vit Nam. Hnh 31: Tng trng tn dng v lm pht.

Page 5 of 111

DANH MC CC BNG Bng 1: Kim nh s ph v cu trc b ba bt kh thi. Bng 2: Tm tt s ph v cu trc b ba bt kh thi. Bng 3: Kim nh mi quan h tuyn tnh gia cc ch s ca b ba bt kh thi. Bng 4a: Bin ng sn lng nhm quc gia km pht trin LDC. Bng 4c: Bin ng sn lng cc quc gia th trng mi ni (EMG). Bng 5a: Bin ng lm pht cc quc gia LDC 1972 2006. Bng 5b: Bin ng lm pht cc quc gia LDC-CMD 1972 2006. Bng 5c: Bin ng lm pht nhm nc EMG 1972 2006. Bng 6a: T l lm pht trung hn nhm nc LDC t 1972 2006. Bng 6b: T l lm pht trung hn cc quc gia LDC-CMD, t 1972 2006. Bng 6c: T l lm pht trung hn nhm nc EMG t 1972 2006. Bng 7: Kim nh s khc bit gia cc ch s ca b ba v d tr ngoi hi ca cc nc mi ni v cc nc ang pht trin khng phi th trng mi ni. Bng 8: Din bin ca t gi hi oi gia ng nhn dn t v ng la thi k 1978 1990. Bng 9: Monthly Foreign Exchange Reserves,2010 (in billions of US dollars) Bng 10: ng gp ca d tr ngoi hi n cung tin, 2003-2006. Bng 11: Ch s b ba bt kh thi Vit Nam qua cc thi k t 1970 n 2008 Bng 12: So snh ch s b ba bt kh thi ca Vit Nam vi nhm cc nc NON-EMG DA Bng 13: S ph v cu trc b ba bt kh thi Vit Nam. Bng 14: M hnh hi quy 1 = a.ERS + b.MI + c.KAOPEN Vit Nam v cc nc NON-EMG DA giai on 1996 - 2008 Bng 15: D tr ngoi hi Vit Nam v Trung Quc qua cc thi k
Page 6 of 111

Bng 16: Kim nh s thay i ng k d tr ngoi hi qua cc s kin ln Bng 17: H thng VAR c bn vi CTE Bng 18: H thng VAR c bn vi M2 Bng 19: H thng VAR c bn vi LR

Page 7 of 111

LI NI U
Trong bi vit ny, chng ti c gng tm hiu cc vn v b ba bt kh thi t ngun gc l lun su xa nht n cc tranh lun lin quan v da trn c s i su vo cc vn lin quan n phn tch mu hnh b ba bt kh thi theo thi gian, trong tp trung vo cc quc gia ang pht trin c bit l cc th trng mi ni. ng thi chng ti cng phn tch vic thc thi chnh sch b ba bt kh thi quc gia lng ging Trung Quc nhm rt ra cc bi hc cho Vit Nam. Phn cui cng ca bi vit chng ti thc hin cc phng php kinh t lng cng vi thu thp thng tin nhm phn tch v vn b ba bt kh thi Vit Nam. Trong phn u tin, chng ti trnh by li l thuyt nn ca b ba bt kh thi v cc tranh lun lin quan. i t nhng lp lun nn tng nht ca Mundell Fleming, thnh tu ln nht y chnh l vic a cn cn thanh ton vo xem xt hiu qu ca vic thc thi chnh sch ti kha v chnh sch tin t nhm t c s cn bng bn trong (tng cung tng cu) v cn bng bn ngoi (cn bng trong cn cn thanh ton). C th l, hiu qu ca chnh sch tin t v chnh sch ti kha ph thuc vo c ch t gi hi oi v mc kim sot vn mi quc gia. Tip n, Krugman (1979) v Frankel (1999) chnh thc pht biu nn l thuyt gi l B ba bt kh thi (Trilemma hoc impossible trinity). L thuyt ny ch ra s lin h gia ba mc tiu kinh t l t do ha dng vn, s c lp ca chnh sch tin t v t gi c nh v kt lun rng khng th no ng thi t c c ba mc tiu ny. Yigang v Tangxian (2001) tip tc pht trin l thuyt b ba bt kh thi ca Mundell-Fleming v a ln thnh thuyt tam gic m rng, pht biu rng, mt quc gia c th c nhng phi hp mc tiu khc nhau v khng phi chp nhn s nh i hon ton nh tam gic ca Mundell-Fleming m thay vo c th thc hin mt c ch trung gian ca 3 mc tiu. K n Hausmann (2000) pht hin ra mt mi quan h mnh v vng chc gia mu hnh th ni t gi ca mt quc gia vi kh nng vay mn quc t bng ng ni t ca n v pht trin n thnh thuyt t din. Th v nht v c chng ti quan tm nhiu nht l tranh lun ca nhm tc gi Aizenman, Chinn, Ito (2008) v mu hnh kim cng ca b ba bt kh thi vi vic a nhn t d tr ngoi hi.
Page 8 of 111

Phn th hai, Chng ti s nghin cu cc thnh tu m Aizenman, Chinn v Ito t c trong bi nghin cu 2008 v b ba bt kh thi. Menzie D. Chinn v Hiro Ito pht trin 3 thc o nh gi mc c lp tin t, n nh t gi v hi nhp ti chnh. V da trn 3 thc o tm hiu v s pht trin theo thi gian ca tng ch s, cng nh cu trc mu hnh b ba bt kh thi s thay i nh th no sau mi s kin lin quan n nn kinh t ti chnh ton cu. Mt im ni bt khc ca bi nghin cu l ln u tin mi quan h tuyn tnh gia cc chnh sch v m c Aizenman, Chinn v Ito xem xt mt cch nghim tc, t a ra kt lun mt cch chc chn v s nh i l bt buc. Tip theo , t cc bng chng thc nghim, Aizenman, Chinn v Ito vch ra mt con ng mi cho chnh ph cc nc ang pht trin trong vic la chn mu hnh b ba bt kh thi. H thy rng cc nc ang pht trin, c bit nc mi ni th hin mt xu hng mi khi t ti trng thi trung gian gia ba chnh sch mc tiu: hi nhp ti chnh nhng khng qun kim sot vn, c lp tin t va phi, v c ch t gi bin ng trong mt bin mc tiu cho php bng cch tng cng kho d tr ngoi hi nh mt cng c qun l t gi. Cui cng, bi nghin cu ny cng cho thy mt s tin b hn khi Aizenman, Chinn v Ito xem xt n nhng nguyn nhn ti sao mt quc gia li la chn con ng ny m khng phi con ng pht trin no khc, tc ng c dn n quyt nh mu hnh b ba bt kh thi mi quc gia. Bng cch kim nh s tc ng ca chnh sch b ba bt kh thi n cc bin hiu sut v m ca nn kinh t, c th l bin ng sn lng, bin ng lm pht v t l lm pht trung hn. ng thi, da trn cc lp lun ca tc gi v vic a thm nhn t d tr ngoi hi v xem xt nhiu ti liu lin quan chng ti a ra phn tch v 3 vn : mt l, tnh lch s ca vic gia tng d tr ngoi hi v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi cc quc gia ang pht trin; hai l, vai tr ca d tr ngoi hi trong vic la chn b ba bt kh thi i vi nn kinh t m; cui cng, l phn tch chi ph v li ch ca vic nm gi d tr ngoi hi nhm nh gi s b bn ca mu hnh kim cng. Trong thi k m lm pht ang tr thnh vn nhc nhi, nht l cc nc ang pht trin th chnh sch lm pht mc tiu c th l mt la chn tt. Do , kt

Page 9 of 111

thc phn ny chng ti tin hnh phn tch thm vic la mu hnh ca b ba bt kh thi nhm t c mc tiu lm pht mt mc nht nh. Phn k tip, chng ta nghin cu v thu thp d liu t 1979 n nay ca Trung Qucnhm phn tch xu hng chnh sch b ba bt kh thi ca quc gia ny theo thi gian. Kt qu cho thy, khng nm ngoi xu hng chung ca cc nc ang pht trin, Trung Quccng ang tin v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi vi hi nhp ti chnh c kim sot vn, t gi th ni c qun l v duy tr c lp tin t mt mc nht nh kt hp vi gia tng kho d tr ngoi hi v can thip v hiu ha. ng thi, chng ti cng tm thy rng, bin php gia tng d tr ngoi hi i km vi chnh sch v hiu ha ch l gii php ngn hn i vi Trung Qucbi v bn cnh li ch th Trung Quccng phi tr rt nhiu cho chnh sch ny v chi ph li c xu hng gia tng ng k trong thi gian gn y. Phn cui cng, chng ti c gng thu thp gi tr 3 ch s b ba bt kh thi t tc gi Hiro Ito v cc s liu cn thit ti ngun IFS tin hnh cc phn tch lin quan n b ba bt kh thi Vit Nam trong thi gian va qua t trong quan h so snh vi cc nc ang pht trin nhng khng mi ni chu . ng thi, chng ti cng xem xt tnh hnh d tr ngoi hi ca Vit Nam thi gian qua trong tng quan so snh vi Trung Quc xem xt liu Vit Nam c th dng yu t ny can thip vo b ba bt kh thi hay khng. Tip theo , nhm xem xt liu c mt s lin h no gia cc nhn t trong b ba bt kh thi v tnh trng lm pht cao Vit Nam trong nhng nm gn y thng qua vic phn tch bi cnh nn kinh t Vit Nam v phn tch mc ng gp ca cc nhn t n lm pht bng m hnh vectorr t hi quy (VAR). T m nhm xut mt s bin php kim ch lm pht trong thi gian sp ti. V mt cu hi c nhm t ra l liu c mt s lin h no gia b ba bt kh thi v lm pht mc tiu Vit Nam.

Page 10 of 111

B BA BT KH THI: L LUN V NH GI S THAY I CU TRC TI CHNH CC QUC GIA ANG PHT TRIN NH GI MU HNH B BA BT KH THI VIT NAM 1. L THUYT NN CA MUNDELL FLEMING V CC TRANH LUN: 1.1 M hnh Mundell-Fleming: Robert Mundell v Marcus Fleming c nhng ng gp quan trng cho nn kinh t quc t vo u thp nin 1960, c bit l trong lnh vc ti chnh, tin t. Hai ng ch ra rng nhng quc gia s dng chnh sch tin t v chnh sch ti kha t c s cn bng bn trong (cn bng tng cung tng cu) v cn bng bn ngoi (cn bng trong cn cn thanh ton) th chnh sch tin t nn c s dng t c s cn bng trong cn cn thanh ton v chnh sch ti kha nn c s dng t c s cn bng trong tng cung v tng cu. y l kt lun c rt ra trc tip t l thuyt c gi l B ba bt kh thi. Theo l thuyt, lun tn ti mt mu thun ni ti trong 3 mc tiu chnh sch: chu chuyn vn hon ho, t gi hi oi c nh v t ch v tin t. L thuyt b ba bt kh thi lin quan n nhng kin thc c bn trong kinh t v m v c minh ha thng qua phn tch m hnh IS-LM c xt n tc ng ca cn cn thanh ton. 1.1.1 Cn bng bn trong v bn ngoi Mi nn kinh t u c gng t c s cn bng v m di hnh thc cn bng bn trong v bn ngoi thng qua nhiu cng c chnh sch khc nhau, ni bt trong s l li sut, thu, mc chi tiu chnh ph v n cng. Cn bng bn trong t c khi tng cu bng vi tng cung trong nc ti mc ton dng ngha l gi c v sn lng trong nc c duy tr mc m ti th trng hng ha, th trng tin t v th trng lao ng u cn bng. Nu khng p ng y nhng iu kin trn, nn kinh t s chu p lc lm pht hoc suy thoi tng ng khi tng cu vt qu hoc thp hn mc ton dng ca nn kinh t. Cc thnh phn ca tng cu c th hin trong phng trnh sau y: Yd = C + I + G + NX

Page 11 of 111

Trong C l chi tiu dng, I l chi u t, G l chi tiu chnh ph v NX l xut khu rng. NX c xc nh bi: NX = X0 mY Vi X0 l tng gi tr xut khu, mY l tng gi tr nhp khu. Nh vy, xut khu khng ph thuc vo mc sn lng (thu nhp) quc gia Y nhng nhp khu l mt hm ca Y. Th trng hng ha cn bng khi tng cu (Yd) bng tng cung (Y). Cn cn thanh ton ca mt nn kinh t bao gm hai thnh phn ch yu l ti khon vng lai v ti khon vn, c din t thng qua phng trnh sau: BP = NX + KA Do NX chim t trng ln trong ti khon vng lai nn NX c xem nh l ti khon vng lai v KA l ti khon vn (bng ti sn trong nc c s hu bi cng dn nc ngoi tr i ti sn nc ngoi c s hu bi cng dn trong nc). Gi s chu chuyn vn l hon ho, ta c ti khon vn l mt hm ca chnh lch gia li sut trong nc v li sut nc ngoi, c th l: KA = k( r r* ) Nu li sut trong nc tng tng i so vi li sut nc ngoi th li nhun u t trong nc cao hn li lun u t ra nc ngoi, cng dn trong nc v nc ngoi c xu hng tng mua ti sn trong nc v gim mua ti sn nc ngoi, vn c khuynh hng vo trong nc. Ni mt cch khc, nu li sut trong nc (r) cao hn li sut nc ngoi (r*) th ti khon vn s thng d v ngc li. Cc khon mc ca mt cn cn thanh ton c th c s thm ht hoc thng d nhng cn cn thanh ton tng th phi lun lun cn bng1. y l mt ng gp quan trng ca m hnh Mundell-Fleming khi a yu t nc ngoi vo phn tch trong m hnh IS-LM thng qua vic b sung ng cn cn thanh ton BP.
1

Khi tng lng ngoi t i vo trong nc ln hn (nh hn) tng lng ngoi t i ra khi nc th cn cn thanh ton thng d (thm ht). Khi cn cn thanh ton thm ht hay thng d s xut hin khon ti tr chnh thc (OF: official financing). Khon ti tr chnh thc phn nh lng d tr ngoi t m NHTW phi chi ra khi cn cn thanh ton thm ht hay thu v khi cn cn thanh ton thng d gi cho cn cn thanh ton tng th lun cn bng. Trong c ch t gi th ni hon ton, cn cn thanh ton lun cn bng, do khon ti tr chnh thc lun bng 0.

Page 12 of 111

1.1.2. Hiu qu ca chnh sch ti kha v chnh sch tin t di ch t gi c nh Mundell v Fleming minh ha tnh hiu qu ca chnh sch ti kha v chnh sch tin t di ch t gi c nh thng qua m hnh IS-LM-BP. ng IS l tp hp cc phi hp khc nhau gia thu nhp v li sut m ti th trng hng ha cn bng. S dch chuyn ng IS th hin tc ng ca chnh sch ti kha. ng LM l tp hp cc phi hp khc nhau gia thu nhp v li sut m ti th trng tin t cn bng. S dch chuyn ng LM th hin tc ng ca chnh sch tin t. S tc ng ca chnh sch ti kha v chnh sch tin t c th lm thay i cc trng thi ca cn cn thanh ton. ng BP l tp hp nhng phi hp khc nhau gia thu nhp v li sut m cn cn thanh ton cn bng. ng BP dc ln th hin mi quan h ng bin gia li sut v thu nhp. Pht hin ny l mt s tin b ln ca m hnh Mundell-Fleming so vi m hnh Keynes. Gi s cn cn thanh ton cn bng (BP = 0) mc thu nhp Y v li sut r. Nu Y tng th lng nhp khu mY tng lm cho ti khon vng lai NX gim v do BP < 0 (cn cn thanh ton thm ht). V vy, cn cn thanh ton tr li cn bng th cn phi gia tng ti khon vn KA, iu ng ngha vi vic gia tng mc li sut trong nc r. Ni tm li, khi thu nhp tng lm cn cn thanh ton thm ht th li sut trong nc phi tng ln cn cn thanh ton tr v v tr cn bng v ngc li. Di ch t gi c nh, khng c bt k l do no m bo cn cn thanh ton lun cn bng (BP = 0). Nu s kt hp to cn bng bn trong gia thu nhp v li sut nm bn phi ng BP (chng hn nh im F trong hnh 1) th cn cn thanh ton thm ht (BP < 0). Nu s kt hp ny nm bn tri ng BP (im G) th cn cn thanh ton thng d (BP > 0). Gi s ban u, nn kinh t ang cn bng bn trong v bn ngoi ti im E (Y*, r*) trn th 1. Khi chnh ph p dng chnh sch ti kha m rng, ng IS dch chuyn n IS, ct LM ti G, nn kinh t t cn bng bn trong: sn lng tng ng thi li sut cng tng. Kt qu, dng vn c xu hng chy vo trong nc nn cn cn thanh ton s thng d v t gi c xu hng gim. duy tr t gi c nh, NHTW phi
Page 13 of 111

a thm lng ni t vo nn kinh t mua ngoi t. Do , ng LM dch chuyn sang phi thnh LM, to im cn bng v m mi ti H. y l im cn bng di hn bn vng. Hnh 1: Quan h IS LM BP trong ch t gi c nh.
r

IS'

IS BP > 0 G

LM LM' BP H E

r* F BP < 0

Y*

Trong mt trng hp khc, xut pht t im E (Y*, r*), nu chng ta p dng mt chnh sch tin t m rng th ng LM dch chuyn sang phi thnh ng LM. Nn kinh t cn bng bn trong ti im F: sn lng tng ln, li sut gim. Do , dng vn c xu hng chy ra nc ngoi khin cn cn thanh ton thm ht v t gi c xu hng tng ln. duy tr t gi ban u, NHTW phi bn ngoi t ra i ly ni t, do lng d tr ngoi t gim v lng cung tin trong nc cng gim xung. Kt qu, ng LM dch chuyn sang tri tr li v tr ban u v im cn bng s quay v li im E. Ngha l sn lng sau khi gia tng trong mt thi gian ngn s quay li im cn bng ban u. Nh vy, di ch t gi c nh v chu chuyn vn hon ho, chnh sch ti kha c hiu qu cao trong khi chnh sch tin t khng c hiu qu.
Page 14 of 111

1.1.3 Hiu qu ca chnh sch tin t v chnh sch ti kha di ch t gi linh hot Gi s nn kinh t ang cn bng bn trong v bn ngoi ti im E(Y*, r*) trn th 2. Mt chnh sch tin t m rng s lm ng LM dch chuyn sang phi thnh ng LM. Nn kinh t cn bng bn trong ti im F. Ti im F, sn lng tng ln, li sut trong nc gim xung, do vn c xu hng chy ra nc ngoi khin cn cn thanh ton b thm ht v t gi c xu hng tng ln. Khi t gi tng ln ngha l ng ni t b gim gi, nh lm tng sc cnh tranh quc t dn n xut khu tng v nhp khu gim nn NX tng ln. Kt qu, lng ngoi t i vo rng tng ln, lm ng IS v BP dch chuyn sang phi l IS v BP hnh thnh nn im cn bng mi ti J mc sn lng cao hn sn lng cn bng ban u. Nh vy, chnh sch tin t c tc dng mnh gia tng sn lng. Hnh 2: Quan h IS LM BP trong iu kin t gi th ni.
r IS IS' G K E r* F J BP' IS'' LM

LM'

BP'' BP

Y* Y K*

Y J*

Ta xt xem tc ng ca chnh sch ti kha. Xut pht t im E l im cn bng ban u. Mt chnh sch ti kha m rng lm ng IS dch chuyn sang phi thnh IS. Nn kinh t t cn bng bn trong ti im G vi sn lng tng ng thi li sut trong nc cng tng. Kt qu, dng vn chy vo c xu hng tng nn cn cn thanh ton thng d v do t gi c xu hng gim xung. Khi t gi gim ngha l ng ni t tng gi lm sc cnh tranh gim, do xut khu rng NX gim v lng ngoi t i vo rng gim nn ng BP s dch chuyn sang tri thnh BP v ng
Page 15 of 111

IS s dch chuyn ngc li thnh IS hnh thnh nn im cn bng mi K vi sn lng v li sut u gim so vi mc tiu. Nh vy, chnh sch ti kha c tc dng yu hn trong vic gia tng sn lng. Qua , ta rt ra kt lun: trong ch t gi linh hot v dng vn chu chuyn hon ton, chnh sch tin t c tc dng mnh hn trong khi chnh sch ti kha c tc dng yu hn. T nhng phn tch trn, m hnh Mundell-Fleming hm rng: hiu qu ca chnh sch tin t v chnh sch ti kha ph thuc vo c ch t gi hi oi v mc kim sot vn mi quc gia. 1.2 L thuyt b ba bt kh thi Bng cch gi nh chu chuyn vn l hon ho, Mundell-Fleming (1963) ch ra rng chnh sch tin t khng th pht huy hiu qu di ch t gi c nh trong khi chnh sch ti kha khng c tc dng di c ch t gi th ni. Ngc li, chnh sch ti kha pht huy hiu qu cao trong c ch t gi c nh v chnh sch tin t c tc dng mnh di ch t gi th ni. iu ny c ngha, nu chu chuyn vn l hon ho th chnh sch tin t hon ton khng c hiu lc nu chnh ph theo ui mc tiu n nh t gi nhng s c hiu lc cao nu chnh ph th ni t gi. Da vo l thuyt ny, cc nh kinh t hc nh Krugman (1979) v Frankel (1999) pht trin ln thnh l thuyt b ba bt kh thi. L thuyt b ba bt kh thi c pht biu nh mt nh : mt quc gia khng th ng thi t c t gi c nh, hi nhp ti chnh v c lp tin t. Trong : c lp tin t l s dng chnh sch tin t n nh nn kinh t, thc hin mc tiu tng trng kinh t v kim ch lm pht. NHTW c th tng cung tin v gim li sut khi nn kinh t suy thoi v gim cung tin, tng li sut khi nn kinh t pht trin qu nng. Hi nhp ti chnh ngha l dng vn c t do ra vo nn kinh t. Vic ny cho php cng dn ca nc a dng ha ti sn bng cch u t ra nc ngoi. N cng

Page 16 of 111

khuyn khch cc nh u t nc ngoi em theo cc ngun lc, kinh nghim, chuyn mn u t vo nc . Duy tr t gi n nh gip to ra ci neo danh ngha chnh ph tin hnh cc bin php n nh gi c. Ci neo ny lm cho nhn thc ca nh u t i vi ri ro ca nn kinh t gim i, lm tng thm nim tin ca cng chng vo ng ni t. Tt c gip lm cho mi trng u t tt hn. Tuy nhin, khng th cng lc t c c ba mc tiu trn. Mt quc gia ch c th la chn cng mt lc ng thi hai trong ba mc tiu. Bt k cp mc tiu no cng c th t c bng mt ch t gi tng ng nhng phi t b mc tiu chnh sch cn li. n nh t gi v hi nhp ti chnh c kt hp bng cch la chn ch t gi c nh nhng phi t b c lp tin t. iu ny c ngha chnh ph mt i mt cng c iu chnh li sut trong nc c lp vi li sut nc ngoi. Nh phn tch trong m hnh Mundell-Fleming, khi dng vn ra vo c t do, nu mun gi t gi hi oi n nh th NHTW buc phi tung ng ni t mua vo ng ngoi t hoc gim li sut trong nc nu dng tin i vo qu nhiu; ngc li, NHTW s phi bn bt ra mt lng ngoi t d tr thu v ng ni t hoc gia tng li sut trong nc khi dng vn o chiu. Trong bi cnh nh vy, tnh c lp ca chnh sch tin t hay ni cch khc iu hnh chnh sch tin t v mc tiu lm pht v tng trng kinh t s khng th m bo v cung tin v li sut khng phi da vo din bin gi c trong nn kinh t m do t gi hay dng tin vo ra quyt nh. c lp tin t v hi nhp ti chnh c kt hp bng cch la chn ch t gi th ni nhng phi t b mc tiu n nh t gi. Vi la chn ny, chnh ph (NHTW) c quyn t do n nh li sut nhng i li t gi phi vn hnh theo nhng nguyn tc ca th trng. Ngc li vi cch kt hp trn, nu NHTW mun c mt chnh sch tin t c lp v mc tiu lm pht v tng trng kinh t th buc phi th ni t gi khi ti khon vn c t do.

Page 17 of 111

n nh t gi v c tin t c kt hp bng cch la chn th trng vn ng. La chn ny c ngha chnh ph phi thit lp kim sot vn. Khi c kim sot vn, mi lin h gia li sut v t gi s b ph v. Hnh 3: Tam gic bt kh thi.

1.3 Thuyt tam gic m rng Ton cu ha ang tr thnh xu hng chung ca th gii. iu ny cng gia tng p lc cho cc quc gia khi buc phi chn mt trong hai: hoc l t b n nh t gi hoc l t b c lp tin t. Tuy nhin, Frankel (1999) cho rng mt quc gia vn c th la chn c ch t gi bn n nh (half-stability) v chnh sch tin t bn c lp (halfindependence). V l thuyt b ba bt kh thi khng th ngn cn mt quc gia theo ui c ch t gi th ni c qun l, di bng t gi, t gi c nh c th iu chnh hay bt c c ch t gi trung gian no. Hn na, ng nhn mnh rng khng c mt ch tin t duy nht no l tt nht cho tt c cc quc gia v thm ch ngay trong chnh quc gia th cng khng c mt chnh sch tin t duy nht no l ph hp cho mi thi i. Hnh 4: Tam gic bt kh thi m rng.

Page 18 of 111

Th trng vn ng

Chnh sch tin t c lp

n nh t gi

T gi th ni

Hi nhp ti chnh

T gi c nh

Yigang v Tangxian (2001) tip tc pht trin l thuyt b ba bt kh thi ca Mundell-Fleming v a ln thnh thuyt tam gic m rng. Mi quan h gia ba mc tiu chnh sch c gii thch rt r rng trong m hnh tam gic bt kh thi ca Mundell-Fleming nhng hiu qu ca c ch trung gian vn cha c cp. Ngha l tam gic bt kh thi ca Mundell-Fleming ch mi tp trung n cc c ch t gi nm cc nh ca tam gic m cha cp n mt c ch t gi trung gian nm u bn trong tam gic bt kh thi. Yigang v Tangxian m rng m hnh ny v kt lun rng mt quc gia c th c nhng phi hp mc tiu khc nhau v khng phi chp nhn s nh i hon ton nh tam gic ca Mundell-Fleming. Tng t nh tam gic ca Mundell-Fleming, tam gic m rng ca Yigang v Tangxian cng l mt tam gic u vi ba cnh tng ng vi ba mc tiu chnh sch: c lp tin t, hi nhp ti chnh v n nh t gi. Bn cnh cc kt hp ti nh ca tam gic, cc quc gia vn c th la chn cho mnh mt kt hp no bn trong tam gic min l n ph hp vi nhng mc tiu chnh sch m quc gia ang theo ui. Mi im bn trong tam gic th hin mt s kt hp trung gian gia ba mc tiu chnh sch, ngha l kim sot vn mc va phi, chnh sch tin t c lp c gii hn v t gi hi oi bin ng trong mt bin
Page 19 of 111

cho php. Ty vo tnh hnh v m v mc tiu hng n c th mi quc gia trong mi thi k nht nh m cc nh hoch nh chnh sch s quyt nh mt mc thch hp cho mi mc tiu chnh sch. Do , mi quc gia s c mt la chn cho ring mnh m khng nht thit phi nh i hon ton theo nh tam gic bt kh thi ca Mundell-Fleming. 1.4 Thuyt t din M hnh tam gic m rng ca Yigang v Tangxian thc s chnh thc ha m hnh tam gic kh thi ca Mundell-Fleming. Tuy nhin, cng ging nh m hnh ca Mundell-Fleming, l thuyt ny khng xem xt rng s khc nhau trong kh nng vay n nc ngoi bng ng ni t trong nhng nn kinh t khc nhau s nh hng khng ging nhau ln mc bin ng t gi hi oi. Hausmann (2000) ch ra rng nhng quc gia theo ui c ch t gi th ni hoc di bng t gi rng c cch thc qun l chnh sch t gi rt khc bit. Nhng nc ny nm gi nhng mc d tr ngoi hi rt khc nhau cho thy nhng s can thip rt khc nhau vo th trng ngoi hi v mc bin ng t gi hi oi cho php trc nh hng ca cc c sc l rt khc nhau. Hausmann (2000) pht hin ra mt mi quan h mnh v vng chc gia mu hnh th ni t gi ca mt quc gia vi kh nng vay mn quc t bng ng ni t ca n. C th, quc gia no c kh nng vay mn nc ngoi bng ni t (the ability to borrow abroadnhiu hn c khuynh hng nm gi mc d tr ngoi hi nh hn, v cho php t gi bin ng cao hn so vi mc bin ng trong d tr ngoi hi hoc li sut. Da trn nghin cu ca Hausmann, chng ti cho rng mc bin ng ca t gi chu nh hng trc tip ca kh nng vay n nc ngoi bng ng ngoi t. Kh nng vay mn quc t bng ng ni t ca quc gia no cng cao th mc bin ng cho php ca t gi hi oi quc gia cng ln. Tuy nhin, lin minh tin t chu u l mt trng hp ngoi l do c kh nng vay nc ngoi bng ng ni t rt cao nhng li theo ui c ch t gi c nh. Nhn chung th kh nng vay n nc ngoi bng ng ni t quyt nh n s la chn c ch t gi ca mt quc gia. T y, thng qua vic a thm bin kh nng vay nc ngoi bng ng ni t vo m hnh,

Page 20 of 111

Guobing Shen (2004) m rng tam gic bt kh thi ca Mundell-Fleming thnh thuyt t din. Thuyt t din gi nh rng khng c mi quan h ni sinh gia bin kh nng vay mn nc ngoi bng ni t v ba bin cn li trong tam gic bt kh thi. Theo nghin cu ca Hausmann (2000), kh nng vay mn nc ngoi bng ni t c quan h ng bin vi mc bin ng t gi hi oi. Tuy nhin, y khng ch n thun l mi quan h ng bin m cn lin quan n nhiu mi quan h khc na. V vy ta cn phi loi b mi quan ni sinh gia chng. Tng t, kh nng vay nc ngoi bng ng ni t cng c mi quan h kh cht ch vi mc c lp tin t v kim sot vn. Khi ng ni t ca mt quc gia hon ton c kh nng vay n nc ngoi th mc c lp tin t v kim sot vn ca quc gia l thp nht. Nh vy th mi quan h gia cc bin ny cng tr nn phc tp hn. Do mi quan h ph thuc ln nhau gia cc bin ny c loi b v bn bin c lp c th xy dng thnh mt khi t din. Hnh 5a: Thuyt t din.

A4

M E O A1 C A2

A3

Trong hnh 1.5, chng ta c mt t din u. t mt di C tng trng cho kh nng vay mn nc ngoi bng ng ni t; mt M bn tri tng trng cho chnh sch tin t c lp hon ton; mt i din K tng trng cho dng vn lu ng hon ton; mt phi E tng trng cho s n nh t gi. nh A1 l th trng vn ng, A2 l t gi th ni, A3 l t gi c nh v A4 th hin kh nng cao nht vay mn nc ngoi bng ng ni t.
Page 21 of 111

Tng t nh l lun trn, bn cnh cc gii php gc, cc quc gia c th la chn cho mnh cc kt hp trung gian nm bn trong t din ty vo kh nng vay n nc ngoi bng ng ni t ca quc gia v chnh sch mc tiu m quc gia ang theo ui. Theo , khi mt quc gia c kh nng vay n bng ng ni t l cao nht th n c th theo ui ng thi ba chnh sch mc tiu: hi nhp ti chnh, c lp tin t v n nh t gi. Thc t, c ch t gi di ch chun vng c in (classical gold standard) thuc v s kt hp kiu ny. C ch t gi bn v ng la M di h thng Bretton Wood cng gn tng t vi cch kt hp trn. Ngc li, mt s kt hp thng thy cc quc gia ang pht trin vi th trng ti chnh yu km l khng c kh nng vay n bng ng ni t kt hp vi chnh sch tin t c lp, t gi c nh v kim sot vn hon ton. Khi cho kh nng vay n bng ng ni t ca mt quc gia bng 0 th mt C ca t din s khng tn ti. Lc ny, t din s tr thnh tam gic u. Nh vy, r rng l tam gic bt kh thi ca Mundell-Fleming ch l mt trng hp t bit ca thuyt t din khi mt quc gia khng c kh nng vay n nc ngoi bng ng ni t. Hnh 5b: Tam gic bt kh thi Trng hp c bit ca thuyt t din.

A4

A1

M E O A1 C A2

K
O

A3

A2

A3

1.5. Mu hnh kim cng ca b ba bt kh thi: Theo qu trnh k tha v pht trin ca b ba bt kh thi, cc nh kinh t hc li tm ti v pht hin ra cc nhn t c lin quan mt thit n vic la chn mu hnh b
Page 22 of 111

ba bt kh thi. Khng nm ngoi xu hng , Aizenman, Chinn, Ito (2008) xem xt vic la chn mu hnh b ba bt kh thi trong mi tng quan vi d tr ngoi hi (t l trn GDP). Sau nhng nm cui thp nin 90 u thp nin 2000, cc quc gia ang pht trin, c bit l cc quc gia mi i c xu hng gia tng mnh m d tr ngoi hi cng vi xu hng hi t v mc trung bnh ca ba ch s b ba bt kh thi. Nhm tc gi nghin cu a ra cc lp lun hp l cho vic la chn mu hnh trung gian khng nhm quc gia no t c. Tuy nhin, chi ph ca vic gia tng nm gi d tr ngoi hi v cc can thip v hiu ha vo th trng ngy cng gia tng t mt du chm hi ln cho tnh bn vng ca mu hnh ny cc nc mi ni, cng chnh l, tnh bn vng ca mu hnh kim cng ca b ba bt kh thi. Hnh 6: Mu hnh kim cng

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008). L thuyt b ba bt kh thi ca Mundell v Fleming ngy cng c hon thin dn t m hnh Mundell-Fleming n tam gic bt kh thi Mundell-Fleming, pht trin thnh tam gic m rng Yigang v Tangxian (2001) v cui cng l thuyt t din ca Hausmann (2000). y l nhng nn tng l thuyt vng chc ca b ba bt kh thi, to iu kin cho chng ti tin hnh phn tch su hn v tnh hnh b ba bt kh thi cc nc hin nay, c bit l Trung Quc v Vit Nam.

Page 23 of 111

2. NH GI S THAY I CU TRC TI CHNH QUC T V O LNG CC CH S B BA BT KH THI CA NHM TC GI AIZENMAN, CHINN, ITO (2008) Tng quan Cc l thuyt v b ba bt kh thi hu ht u mang cng mt ngha, n cho thy con ng pht trin ca mi quc gia t nhiu u phi tun theo mt quy lut. chnh l quy lut nh i gia cc bin chnh sch c xem l bt kh thi, v khng th ng thi thc hin c ba chnh sch. Ni cch khc l s thiu ht trong cng c qun l v m th hin qua s st gim trong mt bin gn lin vi b ba bt kh thi. Chng hn hi nhp ti chnh cao hn, i li n nh t gi thp hn, hoc c lp tin t thp hn, hoc kt hp gim mc ca c hai. Tuy nhin, cc lp lun v b ba bt kh thi trc khng h cp n cch thc lm sao bit mt quc gia ang la chn c ch no cng nh nhng u tin ca h trong n lc pht trin t nc. Do nm 2008, Menzie D. Chinn v Hiro Ito pht trin 3 thc o nh gi mc c lp tin t, n nh t gi v hi nhp ti chnh. V da trn 3 thc o tm hiu v s pht trin theo thi gian ca tng ch s, cng nh cu trc mu hnh b ba bt kh thi s thay i nh th no sau mi s kin lin quan n nn kinh t ti chnh ton cu. Mt im ni bt khc ca bi nghin cu l ln u tin mi quan h tuyn tnh gia cc chnh sch v m c Aizenman, Chinn v Ito xem xt mt cch nghim tc, t a ra kt lun mt cch chc chn v s nh i l bt buc. Tip theo , t cc bng chng thc nghim, Aizenman, Chinn v Ito vch ra mt con ng mi cho chnh ph cc nc ang pht trin trong vic la chn mu hnh b ba bt kh thi. H thy rng cc nc ang pht trin, c bit nc mi ni th hin mt xu hng mi khi t ti trng thi trung gian gia ba chnh sch mc tiu: hi nhp ti chnh nhng khng qun kim sot vn, c lp tin t va phi, v c ch t gi bin ng trong mt bin mc tiu cho php bng cch tng cng kho d tr ngoi hi nh mt cng c qun l t gi. Cui cng, bi nghin cu ny cng cho thy mt s tin b hn khi Aizenman, Chinn v Ito xem xt n nhng nguyn nhn ti sao mt quc gia li la chn con ng ny m khng phi con ng pht trin no khc, tc ng c dn n quyt nh mu hnh b ba bt kh thi mi quc gia. Bng cch kim nh s tc ng ca chnh sch b ba bt
Page 24 of 111

kh thi n cc bin hiu sut v m ca nn kinh t, c th l bin ng sn lng, bin ng lm pht v t l lm pht trung hn. ng thi trong kim nh ny, nhn t d tr ngoi hi cng c tc gi c bit xem xt trong mi tng quan vi b ba bt kh thi. 2.1. Mu hnh b ba bt kh thi thi k hu ch Bretton Woods 2.1.1. Thc o b ba bt kh thi 2.1.1.1 c lp tin t (MI) c lp tin t c o lng bng hm o nghch ca mc tng quan hng nm ca li sut hng thng gia quc gia s ti v quc gia c s2.

Trong : i l quc gia s ti, j l quc gia c s. MI c gi tr ln nht l 1 v nh nht l 0, cng tin v 1 c ngha l chnh sch tin t cng c lp hn3 4. 2.1.1.2 n nh t gi (ERS) Mc n nh t gi chnh l lch chun ca t gi c tnh theo nm da trn d liu t gi mi thng gia quc gia s ti v quc gia c s. n nh t gi nm gia gi tr 1 v 0, cng tin v 1 t gi cng n nh so vi quc gia c s.

Nu ch n thun p dng cng thc ny th ch s o lng n nh t gi c xu hng rt nh. iu ny c ngha l n s phng i mc linh hot ca t gi, c

D liu c ly t Thng k ti chnh quc t ca IMF (60B...ZF). i vi nhng quc gia m li sut th trng khng c hoc rt hn ch th d liu s c b sung t Hng ti chnh Bloomberg theo tng qu (60ZF) v li sut tin gi t ISF (60L..ZF...) 3 Ch s c lm trn bng cch p dng trung bnh trt 3 nm bao gm nm trc, nm hin ti v nm k tip (t 1, t, t+1) ca quan st. 4 Chng ti lu mt iu quan trng v ch s ny. i vi mt s nc v mt s nm, li sut c dng tnh ch s MI thng khng i lm cho mc tng quan hng nm ca li sut gia quc gia s ti v quc gia c s (corr(ii, ij)) khng xc nh c. Trng hp ny chng ti xem (corr(ii, ij)) = 0, do ch s MI bng 0.5. Chng ta c th ngh rng chnh sch li sut c nh l mt du hiu ca c lp tin t. Tuy nhin, c kh nng l quc gia s ti s dng nhng cng c khc thc thi chnh sch tin t thay v s dng cng c li sut (v d nh s dng t l d tr bt buc hoc p ch ti chnh). Vic ny cng gy kh khn cho chng ti trong vic o lng MI. V th, chng ti khng th thng k mt cch chnh xc v y cc d liu tnh ton ch s MI. Do , trong trng hp ny, xem MI c gi tr l 0.5 l hp l.

Page 25 of 111

bit l khi t gi dao ng trong mt bin hp nhng li khng c nh gi li thng xuyn5. Do , chng ti p dng mt ngng gi tr cho t gi. l nu mc dao ng hng thng ca t gi hi oi trong bin +/-0.33% th t gi c xem l c nh v ERS=1. 2.1.1.3 Hi nhp ti chnh (KAOPEN) Trong cc ch s o lng b ba bt kh thi, kh nht l o lng mc hi nhp ti chnh6. Mc d c nhiu phng php nhng nhn chung khng c phng php no phn nh ht nhng phc tp ca kim sot vn trong thc t. Chinn v Ito (2006, 2008) a ra xut s dng m ti khon vn KAOPEN o lng mc hi nhp ti chnh da trn thng tin bo co hng nm v c ch t gi v nhng hn ch ngoi hi do IMF pht hnh (AREAER). KAOPEN l thc o c chun ha u tin th hin c ch a t gi7. Mt quc gia vi chnh sch a t gi cng ng ngha vi vic ang thc hin nhng bin php kim sot vn. Khc vi ch s m ti khon vn trn thc t do Lane v Milesi-Ferretti (2006) xut, KAOPEN cho bit m ti khon vn trn php l da trn cc bo co ca chnh ph cho IMF, WB. Tuy nhin v ch s trn thc t d b cc nhn t v m khc tc ng cho nn chng ti quyt nh s dng ch s trn php l nghin cu nhng mc tiu chnh sch ca cc nc8. KAOPEN cng bin thin trong khong 0 v 1. Gi tr cng cao cho thy mc hi nhp ti chnh cng su sc. Chng ti s dng d liu ca 181 quc gia (khng bao gm M) trong sut giai on 1970-20069.

Trong trng hp ny, mc thay i trung bnh hng thng ca t gi hi oi s b n mc m nhng thay i nh trong t gi c th lm cho lch chun ln v do ERS c gi tr nh. 6 Xem Chinn v Ito (2008), Edison v Warnock (2001), Edwards (2001), Edison (2002 ), v Kose (2006) tho lun v so snh cc bin php o lng khc nhau. 7 Ch s ny c m t chi tit hn trong Chinn v Ito (2008). 8 Thc o m ti khon vn trn php l cng c nhng mt hn ch nht nh. Theo Edwards (1999), trng hp thng thy l khu vc t nhn ph v nhng hn ch trn ti khon vn, lm v hiu ha tc dng ca nhng bin php kim sot vn. Hn na, nhng bin s ca IMF mang tnh tng hp, khng th phn nh c ht tng chi tit ca nhng bin php kim sot vn trn thc t nh l hng ca dng vn (dng vo hay dng ra) cng nh cc loi giao dch ti chnh mc tiu. 9 B d liu ban u bao gm 181 quc gia, nhng d liu c sn ca ba ch s khng ng u nhau. D liu v ch s MI c sn cho 172 quc gia, ch s ERS l 182 quc gia v KAOPEN l 178 quc gia. D liu v hai ch s MI v ERS bt u t nm 1960 trong khi KAOPEN vo nm 1970 (tham kho phn ph lc).

Page 26 of 111

2.1.2. S pht trin ca cc ch s b ba bt kh thi theo thi gian Hnh 7, th hin s pht trin cc ch s ca b ba bt kh thi theo thi gian. Mi th biu din gi tr trung bnh tng th ca mi ch s b ba bt kh thi v gi tr trung bnh cng tr vi lch chun ca n. C mt s khc bit ni bt gia cc nc cng nghip ha v cc nc ang pht trin, cng nh gia cc nn kinh t mi ni v cc nn kinh t khng phi l th trng mi ni. So snh gia nhm IDC v LDC Hnh 7a: So snh s pht trin ca cc ch s b ba bt kh thi theo thi gian gia cc nc cng nghip ha v cc nc ang pht trin.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 5a. th u tin trong hnh 7a cho thy, t nm 1970-80, mc c lp tin t hai nhm quc gia kh gn nhau. Tuy nhin n u nhng nm 90, ch s MI nhm quc gia IDC gim i ng k. iu ny phn nh n lc ca cc nc thnh vin khu vc tin t chung Euro10. Sau s sp h thng Bretton Woods, ng tin ca cc nc cng nghip ha trong h thng u t do th ni11, ng biu din ERS ca nhm nc ny gim lin tc. n u nhng nm 80, t gi tr nn n nh hn c th ch s ERS khng ngng gia tng mc d c mt vi s bin ng do khng hong EMS12 (1992-93).
10

Khi chng ti tch nhng quc gia s dng ng euro ra khi nhm cc nc cng nghip ha th khong cch ca mc c lp tin t ca nhm nc ny so vi gi tr trung bnh tr nn t r rng hn mc d nhng nc khng s dng ng Euro c xu hng gim mc c lp tin t. 11 Nm 1973, h thng Bretton Woods sp , ch bn v USD hon ton ph sn, M tuyn b ph gi USD 7.89% nm 1971 v ph gi thm 10% nm 1973 khin cho ng tin cc nc trong h thng u t do th ni. 12 Ch s ERS ca cc nc cng nghip ha khng s dng ng euro lin tc dao ng xung quanh gi tr 0.4 trong sut thi k quan st sau khi c mt s st gim nhanh chng vo u nhng nm 1970.

Page 27 of 111

Ngc li, cc nc LDC vn kin tr theo ui c ch t gi c nh, iu ny dng nh th hin rng h s th ni t gi. Nhn vo th th 3, chng ti khng my ngc nhin khi ch s hi nhp ti chnh ca nhm nc IDC lin tc gia tng c bit gia thp nin 90 c mt s tng tc t bin v m ca ti chnh. Trong khi , cc nc LDC tuy cng bt u theo ui mc tiu ny nhng nhn chung cn kh khc bit so vi nhm nc cng nghip ha. So snh gia nhm EMG v Non-EMG Hnh 7b: So snh s pht trin ca cc ch s b ba bt kh thi theo thi gian gia cc nc th trng mi ni v cc nc ang pht trin khng phi th trng mi ni.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 5b. Trong khi cc nc Non-EMG vn duy tr tng i mc c lp tin t th cc nc EMG tr nn t c lp hn. Xt v mc n nh t gi, sau nhng nm 80 cc nc EMG c xu hng t gi linh hot trong khi Non-EMG vn kin tr vi chnh sch t gi n nh mc cao. ng thi nhm nc EMG cng c mc hi nhp ti chnh su hn. Tng hp xu hng pht trin ca b ba bt kh thi tng nhm quc gia Hnh 8a: Mu hnh b ba bt kh thi cc nc cng nghip ha

Page 28 of 111

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 6a. Nhn chung, i vi nhm nc cng nghip pht trin IDC, mc m ca ti chnh gia tng t bin t nhng nm 90 cng vi s la chn c ch t gi n nh lm suy gim nghim trng tnh t ch v tin t, iu ny phn nh s ra i ca ng Euro vo nm 199913. Hnh 8b: Mu hnh b ba bt kh thi cc nc ang pht trin.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 6b, 6c.

13

Nu tch cc nc s dng ng euro ra khi nhm nc cng nghip ha th mc hi nhp ti chnh ca nhm nc ny cng tin trin tng t nh khi cha tch, nhng ch s n nh t gi li dao ng xung quanh ng biu din ch s c lp tin t mc d sau u thp nin 90 t gi n nh mc cao hn. Sau cui thp nin 90, ng biu din n nh t gi v c lp tin t hi tch nhau ra.

Page 29 of 111

Nhn vo nhm nc mi ni EMG, ta thy cc nc ny khng ch khc bit so vi nhm nc cng nghip pht trin IDC m cn khc bit so vi nhm nc ang pht trin khng phi th trng mi ni Non-EMG. Mc d c nhng thay i trong chnh sch b ba bt kh thi qua cc thi k, nhng n nm 2000 c th quan st thy cc ch s v hi nhp ti chnh, n nh t gi v c lp tin t c xu hng hi t mc trung bnh. Kt qu ny cho thy rng nhm nc EMG ang c gng duy tr c lp tin t v hi nhp ti chnh mc tng i cao bng cch cho t gi linh hot hn. iu ny gii thch l do ti sao mt vi nc trong nhm ny nm gi mt lng ln d tr ngoi hi, v y l mt khon m an ton cho s nh i trong b ba bt kh thi. Nhng quan st trn khng xy ra Non-EMG. Nhm ny theo ui chnh sch n nh t gi, theo sau l c lp tin t trong sut thi k quan st, v khng c mt xu hng r rng trong hi nhp ti chnh. 2.1.3. S ph v cu trc ti chnh quc t lm sng t thm v s thay i gi tr ca cc ch s trong b ba bt kh thi theo thi gian. Chng ti tin hnh kim tra mi quan h gia cc s kin kinh t ti chnh ni bt vi s thay i trong cu trc b ba bt kh thi. Cc s kin chnh c xem xt nh s sp ca h thng Bretton Woods nm 1973, khng hong n Mexico nm 1982 (m u cho mt lot cc khng hong n ti cc nc ang pht trin), v khng hong chu nm 1997 1998 (khi ngi khng hong ti cc nn kinh t ang t thnh qu cao chu (HPAEs)), ln sng ton cu ha nm 1990 v s kin Trung Quc gia nhp WTO nm 2001. Chng ti xem cc nm 1973, 1982, 1990, 1997-98, v nm 2001 trng vi thi gian din ra s ph v cu trc b ba bt kh thi v tin hnh kim nh s bng nhau gia gi tr trung bnh ca cc nhm mu con (subsample groups)14 l cc thi k c cha nm din ra s ph v . Kt qu kim nh thu c bng 1 cho thy rng, tt c cc nm ng vi cc s kin trn u gy ra s thay i trong mu hnh b ba bt kh thi, d vy s thay i ny khng ging nhau i vi tng nhm nc. Chng hn, sau s v ca h thng
14

S liu quan st cho cc nm m c xem nh l c gy nn s thay i cu trc ca b ba, khng nm trong nhm gi tr bnh qun ca nm trc hoc sau nm din ra thay i. Chng hn nh vi cuc khng hong Chu , chng ti cho rng s ph v cu trc xy ra trong nm 1997-98 th tc l phi loi ra mu quan st ca hai nm .

Page 30 of 111

Bretton Woods, ch s n nh t gi ERS ca cc nc cng nghip ha st gim ng k, trong khi vi quc gia ang pht trin khng phi th trng mi ni li c s st gim trong ch s c lp tin t MI v tng trong ch s hi nhp ti chnh KAOPEN. V th chng ti tin hnh so snh gi tr thng k t gia cc nm gy ra thay i cu trc15 v thu c kt qu th hin trong bng 2. Bng 1: Kim nh s ph v cu trc b ba bt kh thi.

15

So snh thng k t ca cc gi tr chnh lch gia cc nm c xem nh gy ra s ph v cu trc (ng nhin cc gi tr phi c ngha v mt thng k). Thng k t ln nht s ch ra mt s thay i quan trng nht.

Page 31 of 111

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 2a, 2b. Bng 2: Tm tt s ph v cu trc b ba bt kh thi.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 2c.

Page 32 of 111

C th kt lun rng i vi nhm quc gia cng nghip pht trin IDC, s kin nm 1997-98 gy ra s thay i ln trong chnh sch c lp tin t v n nh t gi16, v nm 1990 chng kin mt s thay i trong mc hi nhp ti chnh17. Tt c din bin ny cho thy s di chuyn vn ca cc quc gia chu u nhm hng n mt lin minh tin t v kinh t thng nht. i vi quc gia ang pht trin khng phi th trng mi ni Non-EMG, nm 1990 c s bin chuyn nhiu nht v c lp tin t v hi nhp ti chnh. Cng nh s kin Mexico nm 1982 lm cho ch s n nh t gi cc nc ny thay i ng k, do hu qu t cuc khng hong n khin cho cc quc gia ri vo khng hong khng th tip tc theo ui chnh sch t gi c nh. Cui cng nm 1982 cng chng kin mt s thay i ng ngc nhin trong ch s n nh t gi cc nc th trng mi ni EMG, l t gi tr nn linh hot hn. n nm 1997-98, EMG bt u c s tng tc trong hi nhp ti chnh, trong khi mc c lp tin t li gim nhiu vo nm 2001. Tuy nhin nu so snh vi cc nc IDC th ch s MI nhm nc EMG vn cao hn rt nhiu. iu ny phn nh mt thc t, khi cc nc EMG tng cng t do ha ti khon vn th bt buc hoc phi hi sinh c lp tin t nh cc nc IDC hoc phi th ni t gi. Nhng c mt iu th v xy ra nhm nc mi ni l cc nc ny s hu mt kho d tr ngoi hi khng l v mc d tr ny tng lin tc t nm 2000 cho n nay. Chnh nhn t ny to ra mt tm m v hnh gip cc quc gia EMG c th duy tr mt mc c lp tin t cho php, bng cch p dng mt ch t gi trung gian, tc c ch t gi linh hot nhng c qun l. 2.2. Tng quan tuyn tnh gia cc ch s b ba bt kh thi Cc phn tch trc tuy a ra rt nhiu thng tin v s thay i trong phng hng chnh sch v m trn th gii, nhng vn cha th hin c quy lut ca n, quy lut v s nh i gia cc bin s v m. D hiu hn chnh l s thiu ht

16

Khi mu ca nhm nc cng nghip khng s dng ng Euro b gii hn, s ph v cu trc quan trng nht cho n nh t gi hi oi c tm thy vo nm 1973-nm h thng Bretton Woods sp , trong khi ch s c lp tin t v m ca ti chnh vn khng thay i. 17 Nghin cu pht hin ra rng chnh sch c lp tin t v n nh t gi gy nn s sp cu trc xung quanh cuc khng hong chu c th ch n thun din ra cc quc gia chp nhn ng Euro vo nm 1999. Chng ti lp li th nhim tng t bng cch s dng mu cc nc cng nghip khng s dng ng Euro, kt qu l s thay i ch s c lp tin t v hi nhp ti chnh din ra ging nh trong tng th (ton b mu-full sample) IDC (tng ng nm 1997-1998 v 1990), th nhng n nh t gi c tm thy vo nm 2001, tuy nhin s thay i ny li l s m (c ngha l t gi linh hot nhiu hn) trong c hai nm 1990 v 2001.

Page 33 of 111

cng c qun l th hin qua s st gim trong mt bin gn lin vi b ba bt kh thi. Chng hn hi nhp ti chnh cao hn, i li n nh t gi thp hn, hoc c lp tin t t hn, hoc kt hp gim c hai18. K c trong cc l thuyt kinh in v b ba cng khng th hin mt cch r rng v mi quan h ny. Do chng ti thc hin mt kim nh y v s nh i bng cch hi qui mi quan h tuyn tnh gia ba bin chnh sch, v gi nh rng tng t trng ca ba bin l mt hng s. Nu mc ph hp ca m hnh hi qui cao, ngha l tn ti mt c ch nh i v mt t trng gia cc ch s. V nu tng quan l tuyn tnh, cc gi tr c lng s dao ng quanh gi tr 1. Ngc li, nu khng tn ti quan h nh i th hoc l thuyt b ba bt kh thi sai, hoc l quan h phi tuyn. 1= j c th l IDC, LDC hoc ERM. Cc quc gia khc nhau s la chn con ng pht trin khc nhau, do h s ca cc bin s c chp nhn nu chng khc nhau cho tng nhm quc gia. Kt qu hi qui trong bng 3 cho thy rng ba mc tiu chnh sch l c tng quan tuyn tnh vi nhau v mc ph hp ca m hnh hi qui l rt cao vi h s xc nh iu chnh c tm thy l trn 94%. Ngha l cc quc gia s phi i mt vi mt s nh i trong la chn cc mc tiu chnh sch. Tri qua tng thi k, h s c tnh thu c l khng ging nhau, chng t cc quc gia c s thay i trong vic la chn cu trc b ba bt kh thi theo thi gian. Bng 3: Kim nh mi quan h tuyn tnh gia cc ch s ca b ba bt kh thi.

18

Ni chung, khi c s gia tng trong ch s ca mt bin bt kh thi, ng ngha vi vic c mt s st gim trong bin bt kh thi th 2, hoc bin th 3, hoc c hai.

Page 34 of 111

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 3. Hnh 9: Xu hng chnh sch b ba bt kh thi ca cc nc cng nghip ha v cc nc ang pht trin

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 7. Hnh 9 biu din kt qu hi qui cng nh gi tr thc ca 2 trong 3 bin s thuc b ba bt kh thi. u tin c th d dng nhn ra, gi tr c tnh trung bnh ca m hnh hi qui dao ng xung quanh gi tr 1 i vi c hai mu con thuc nhm IDC v LDC. Phn ln gi tr c on trung bnh u l nhng thng k nh hn 1, nu c bin ng ln hn th cc gi tr cng khng c ngha v mt thng k. Ng rng, mc d trong
Page 35 of 111

mt s nm khi b ba bt kh thi khng tc ng rng buc ln nhau, th cc chnh sch kinh t v m ny vn c mi lin quan tuyn tnh19. Quan st hnh 9 ta cng nhn thy rng cc nc IDC, s kt hp chnh sch n nh t gi v hi nhp ti chnh (ERS_KAOPEN) bt u l xu hng chnh t gia nhng nm 1990. trong khi cc nc LDC, chnh sch tin t c lp v n nh t gi (MI_ERS) hon ton chim u th trong sut giai on kho st. C l l do hu qu nng n t cuc khng hong tin t m cc quc gia ny phi gnh chu. Hnh 10: Xu hng ca tng ch s b ba bt kh thi.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 7b. Vi hnh 10, chng ta c th quan st s ng gp ca mi thnh phn ( MI, ERS, v KAOPEN) vo nh hng chnh sch ca nhm quc gia IDC v LDC. Cc nc LDC c mc c lp tin t rt cao v nhiu bin ng, trong khi n nh t gi v hi nhp ti chnh li thp hn rt nhiu. Trong thp k qua khi c lp tin t c xu hng gim, lm cho khong cch gia cc gi tr d on phn no c thu hp li. iu ny ni ln rng ngy cng nhiu quc gia ang c gng t c mc nht nh ca s n nh t gi v hi nhp ti chnh trong khi vn duy tr c lp tin t. V
19

C th s c mt vi ngi thc mc v tnh c o ca m hnh hi qui khi v bn tri l mt ng nht thc v hng (hng s 1). kim nghim mt cch chc chn, chng ti tin hnh hi qui cc ch s MIi,t, ERSi,t v KAOPENi,t theo biu thc (1), h s hi qui thu c ln lt l aj, bj, v cj. Cc kt qu c minh ha trong hnh 7, c th thy cc c tnh v s la chn hai trong ba ch s xut hin rt nhiu. iu ny khng nh cc kt lun ca chng ti v s tn ti quan h tuyn tnh gia cc ch s b ba bt kh thi cng nh s pht trin ca cc gi tr d on trung bnh ca mu con da trn m hnh (1) l hp l.

Page 36 of 111

iu ny ch c th thc hin c khi kho d tr ngoi hi ca h ln can thip vo th trng ngoi hi, thc t l cc nc ang pht trin ang n lc gia tng kho d tr ngoi hi sau khng hong chu 1997 1998. Tuy nhin, hot ng ny li c th lm gia tng chi ph ca cc can thip v hiu ha c bit l khi khi lng thc t ca cc giao dch ti sn ti chnh xuyn bin gii tng cng nh khi khng c s thay i trong c cu ca 3 mc tiu chnh sch. y c th l l do gii thch v sao li c s st gim nghim trng mc c lp tin t ca cc nc LDC sau nm 2000. Cc nc pht trin IDC cho thy mt s i nghch hon ton. u tin hng u ca IDC thay i qua thi gian, u tin l c lp tin t, tip n l hi nhp ti chnh vo nhng nm 90 v cui cng l n nh t gi t u nhng nm 2000. Cng trong thi gian ny khi mc tiu n nh t gi c duy tr mc cao, cng vi t do ha ti chnh rng ri lm mt i s c lp v tin t. C th ni vi nhng thay i trong ba mc tiu chnh sch nh trn khng i hi cc quc gia cng nghip phi tch ly d tr ngoi hi khng l nh cc nc ang pht trin. Ch trung gian Vi kt qu hi qui nh trn khng nh rng mt quc gia d mun hay khng cng phi ng trc mt s nh i. Trong xu th ton cu ha nh hin nay, con ng pht trin duy nht chnh l m ca ti chnh, v th cc quc gia ch cn mt chn la duy nht hoc l chn c lp tin t, hoc chn n nh t gi. Th nhng, nhng nm gn y cc nc mi ni cho thy, vn cn mt s chn la khc trong mu hnh b ba bt kh thi, chnh l ch trung gian. Ch trung gian c th hiu l: mt c ch t gi linh hot tc t gi th ni c qun l, kt hp vi mc t ch tng i v tin t, v t do ha ti chnh nhng khng qun kim sot vn. Ngha l chnh ph s thc hin mt s bin php kim sot dng vn nhm to iu kin thc thi chnh sch tin t cng nh trin khai chnh sch t gi mt cch ch ng. Chng hn vi mc tiu kim gim lm pht, NHTW s gim cung tin hoc tng li sut, nhng vi ng thi gia tng li sut s lm dng vn nc ngoi vo nhiu hn, iu s lm cho ng ni t tng gi. Khi chnh ph s p t nhng bin php kim sot dng vn vo, gi cho t gi n nh hoc thng qua
Page 37 of 111

vic kim sot vn chnh ph vn c th ch ng cho t gi dao ng trong mt bin nht nh. t c nhng mc tiu , bn cnh vic chnh ph cn c nhng cng c kim sot dng vn mt cch hiu qu v t ch, th i hi phi c mt kho d tr ngoi hi ln chng li nhng c sc khi dng vn o chiu t ngt gy ra nhng thay i bt li v t gi. Xu hng la chn chnh sch b ba bt kh thi ca tng nhm quc gia Da vo th hnh kim cng, ta thy c s thay i ca cu trc b ba bt kh thi qua thi gian. Trong biu ny chng ti c bit ch ti nhn t d tr ngoi hi trong mi lin h vi cc chnh sch b ba bt kh thi. Gc trung tm trong mi th i din cho mc c lp tin t bng 0, t gi th ni hon ton, khng c d tr ngoi hi v t tc ti chnh. Hnh 11 tng hp khuynh hng ca cc nc cng nghip ha bao gm c 12 nc s dng ng euro, cc nn kinh t mi ni v cc nc ang pht trin nhng khng phi l th trng mi ni20. So snh gia nhm quc gia cng nghip pht trin (IDC) v nhm quc gia cng nghip pht trin khng s dng ng Euro (Non-Euro). Hnh 11a: Mu hnh kim cng cc quc gia cng nghip ha v cc quc gia cng nghip ha khng thuc EURO.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 3.


20

Cc nn kinh t mi ni l nhng quc gia c phn loi theo tnh cht ni bt hoc theo bin gii trong sut thi k 1980-1997, do Tng cng ty ti chnh quc t cng vi Hong Kong v Singapore phn loi.

Page 38 of 111

C th thy trong sut giai on t nm 1971-2006, cc quc gia pht trin khng ngng tng tc hi nhp ti chnh, kt qu n nm 2006 nhm quc gia ny t mc t do ha ti chnh gn nh hon ho. ng thi thc hin chnh sch n nh t gi mc cao trong khi ngy cng nh mt c lp tin t. Ring nhm nc khng s dng ng Euro mc d cng c cng mc hi nhp ti chnh, nhng li c mt c ch t gi tng i linh hot hn, ng thi s t ch v tin t cng nhiu hn. Kt qu ny khng c g ng ngc nhin v trong s 18 nc pht trin c quan st, c ti 12 nc thuc Lin minh Chu u21. So snh gia nhm quc gia cng nghip pht trin (IDC)- nhm quc gia th trng mi ni (EMG) v nhm quc gia ang pht trin khng phi th trng mi ni (non-EMG). Hnh 11b: Mu hnh kim cng ca cc nc mi ni v cc quc gia ang pht trin khng phi th trng mi ni.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 3. Trong khi cc nc cng nghip ha ngy cng tng tc t do ha ti chnh so vi cc nc ang pht trin, th cc nn kinh t mi ni cng khng ngng hi nhp, ng
21

Lin minh EU thnh lp nm 1993 vi c ch t gi ERM I do EMS qui nh: neo ng tin ca cc quc gia trong Lin minh vi ng ECU, t tnh ra t gi song phng gia cc quc gia vi bin dao ng khng qu 2.25%. Nm 1999 ng Euro ra i, ECB qui nh mt mc t gi chuyn i c nh v vnh vin cho ng tin ca cc nc trong EU, xa b hon ton mi ri ro v chnh lch v t gi v thc hin c ch t gi ERM II: neo ng tin ca cc nc cha gia nhp EU vi ng Euro. ng thi nm 1998 Ngn hng trung ng Chu u ECB ra i, p dng mt mc li sut chung v chu trch nhim ton b v chnh sch tin t ca 12 nc trong Lin minh. iu ny ng ngha vi vic cc thnh vin khng c t do trong vic hoch nh v thc thi chnh sch tin t m phi chu s iu hnh v chi phi ca ECB.

Page 39 of 111

thi chp nhn nh mt c lp v tin t. Nhm Non-EMG mc d cng dn m ca ti chnh nhng t hn v v th vn gi nguyn mc c lp tin t. T thp nin 1980, nhm EMG c s linh hot hn trong t gi hi oi trong khi Non-EMG vn theo ui c ch t gi n nh mc cao. iu ng lu l l cc nn kinh t mi ni t c s kt hp tng i cn bng gia ba mc tiu v m trong nhng nm 2000, ngha l n nh t gi, hi nhp ti chnh mc trung bnh v khng nh mt s t ch v tin t nhiu nh nhng nc cng nghip ha. Chnh sch kt hp gn y c thc y nh vo s gia tng ng k ca t l d tr ngoi hi trn GDP m khng c mt nhm nc no t c. Chng ti tin hnh kim nh s bng nhau ca gi tr trung bnh ca cc ch s b ba bt kh thi v t l d tr ngoi hi gia 2 nhm nc EMG v Non-EMG. Kt qu c bo co trong bng 1 v chng ti xc nhn rng con ng pht trin ca mu hnh b ba bt kh thi trong bn thp k l khc nhau gia 2 nhm nc. So snh mu hnh b ba bt kh thi gia cc khu vc c thu nhp khc nhau Hnh 12 so snh mu hnh b ba bt kh thi ca cc nc ang pht trin thuc nhng khu vc a l khc nhau nh: khu vc cc nc M Latin, cc nc thuc min nam Sahara, nc ang pht trin Chu , nhm nc mi ni khu vc Chu v M Latin. Nhn chung mi khu vc c mt mu hnh b ba bt kh thi khc nhau, ty theo iu kin kinh t ca nhm nc trong khu vc . Tuy nhin, c mt s khc bit ni bt l, t l d tr ngoi hi cc nc chu cao hn rt nhiu so vi cc nc M Latin. Quan trng hn, cc nn kinh t mi ni chu t c s kt hp cn bng gia 3 mc tiu chnh sch trong khi cc nhm nc khc khng lm c. iu ny lm ngi ta nghi ng rng cc nn kinh t mi ni chu t c mu hnh b ba bt kh thi nh vy l nh vo t l d tr ngoi hi cao.

Page 40 of 111

Hnh 12: Mu hnh kim cng ca cc nhm nc c thu nhp khc nhau.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 4. 2.3. Tc ng ca s la chn chnh sch b ba bt kh thi n hiu qu v m ca nn kinh t Thng qua m hnh hi qui mi quan h tuyn tnh gia 3 ch s b ba bt kh thi, chng ta ch c th thy c nh hng chnh sch ca cc quc gia, tuy nhin li khng thy c ng lc dn n nhng thay i trong chnh sch . V th, bng phng php kinh t lng chng ti tin hnh kim nghim thc t xem mi s
Page 41 of 111

kt hp trong chnh sch b ba bt kh thi s c tc ng nh th no n hiu qu v m ca nn kinh t. C th y chng ti xem xt mi tng quan gia b ba bt kh thi vi bin ng sn lng, bin ng lm pht, v t l lm pht trung hn. Sau y l m hnh c bn m chng ti c lng da trn:

Yit o lng hiu qu v m ca quc gia i ti thi gian t. C th hn, Yit c th o lng bin ng sn lng (s dng bng s liu Penn World 6.2); hoc bin ng ca lm pht hoc t l lm pht trung hn. TLMit l vectorr ca 2 trong ba nhn t bt k ca b ba bt kh thi l MI, ERS, KAOPEN. TRit l ln ca d tr ngoi hi (tr i vng) trn GDP v tch s (TLMitxTRit) l bin tng tc gia b ba bt kh thi v d tr ngoi hi. Chng ti c bit quan tm n tch s ny bi v chng ti cho rng d tr ngoi hi c th thay th hoc b sung cho cc lp trng chnh sch khc nhau. Xit l vector cc bin kim sot kinh t v m bao gm: thu nhp tng i ca mt quc gia so vi M; Bnh phng ca thu nhp tng i; m ca thng mi (= (EX + IM)/GDP); nhng c sc TOT (terms of trade: t l thng mi); mc thun chu k ti kha; bin ng trong tng trng cung tin M2; lng tn dng c nhn trn GDP o lng mc pht trin v ti chnh; bin ng ca lm pht v t l lm pht. Zt l vector ca nhng c sc ton cu: thay i trong li sut thc ca M; l hng sn lng ton cu; nhng c sc trong gi du. Di l tp hp ca cc bin gi c trng nh l bin gi cho cc quc gia nhp khu du m, hoc cho cc khu vc. Cc bin gii thch khng c ngha thng k s b loi ra khi thc hin c lng. Thnh phn l cc sai s cng phn phi v c lp (i.i.d). Tp hp d liu s c tnh ton theo thi k 5 nm trong giai on 1972-2006. Ton b mu c chia thnh cc nhm nc cng nghip ha (IDC) v cc nc ang pht trin (LDC). Trong chng ti ch bo co cho ba phn nhm lin quan n cc
Page 42 of 111

nc ang pht trin: nhm quc gia ang pht trin (LDC), nhm quc gia xut khu hng ha (COMMOD LDC), nhm quc gia th trng mi ni (EMG). 2.3.1. c lng m hnh tng qut 2.3.1.1. Bin ng trong tng trng sn lng Kt qu hi qui c bo co trong bng 4 cho c ba phn nhm u thuc cc quc gia ang pht trin. Cc bin khng c ngha thng k c loi b khi c lng. Bn cnh thy r tc ng ca b ba bt kh thi ln hiu qu v m ca nn kinh t, chng ti ch tp trung vo kt qu th hin trong phn cui ca bng, tc cc bin lin quan n b ba bt kh thi. Cc thng s cn li cng c phn no nh hng n hiu sut nn kinh t, tuy nhin mi nhm quc gia khc nhau s chu s tc ng ca cc nhn t khc nhau. Bng 4a: Bin ng sn lng nhm quc gia km pht trin LDC.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 4-1.


Page 43 of 111

Bng 4b: Bin ng sn lng cc quc gia xut khu hng ha (ExportingCommodity).

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 4-2.

Page 44 of 111

Bng 4c: Bin ng sn lng cc quc gia th trng mi ni (EMG).

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 4-3. Trong cc ch s ca b ba bt kh thi, ch c c lp tin t tc ng c ngha n bin ng sn lng; quc gia c mc c lp tin t cao s chu bin ng sn lng t. Kt qu khng c g phi ngc nhin khi cc bin php n nh thng qua chnh sch tin t c th lm gim bin ng sn lng22. Mishkin v Schmidt Hebbel (2007) tm thy rng cc quc gia vi mc tiu lm pht mt hnh thc gia tng tnh c lp tin t c th lm gim cc bin ng sn lng23. iu ny c th gii thch c l o

22

iu ny c th ng ngc nhin trong mt s trng hp, nu hiu c lp tin t ng ngha vi s c lp ca NHTW nh mt s tc gi, tiu biu l Alesina v Summers (1993), tm ra rng mc d NHTW c c lp nhiu hn cng khng c hoc c tc ng rt t n bin ng sn lng. Tuy nhin, v mt l thuyt, gia tng mc c lp ca NHTW l mt khi nim v mt lut php ca NHTW v/hoc t l thu nhp ca thng ng NHTW c th em li cc kt qu khc nhau n o lng mc c lp v tin t. 23 V mt l thuyt, s kt hp ny khng phi lc no cng c quan h ngc chiu. Khi nhng nh lm chnh sch tin t phn ng li vi cc c sc trong ngun cung c th khuch i hoc lm cho bin ng sn lng trm trng hn. Cechetti v Ehrmann (1999) tm thy mi lin h cng chiu gia mc tiu lm pht v bin ng sn lng.

Page 45 of 111

v sao cc nc ang pht trin, c bit l cc nc khng phi l th trng mi ni li c gng khng lm gim mc c lp tin t trong nhng nm qua. cc nc COMMOD-LDC, mt s gia tng n nh t gi bn thn n khng tc ng c ngha n bin ng sn lng, tuy nhin nu kt hp vi mt t l d tr ngoi hi ln li c th gim c cc bin ng. iu ny gii thch cho xu th gia tng gn y ca d tr ngoi hi cc nc ang pht trin c bit l cc quc gia xut khu du m. i vi cc nc EMG, t gi n nh qu mc s gy ra nhiu bt n trong sn lng, tr khi c mc d tr ngoi hi trn 21-24% GDP. Edward v Levy Yeyati (2005) v Haruka (2007) tm thy kt qu l khi t gi linh hot s c kh nng lm gim mc bin ng. Cui cng, khi cc nc COMMOD-LDC m ca ti chnh nhiu hn c th lm gim bin ng, nhng khi d tr ngoi hi trn 27% GDP th bin ng s gia tng, mc d h s tng tc gia KAOPEN v IR l cng chiu mt trong cc m hnh. Kt qu r rng mu thun vi nhng g phn tch. 2.3.1.2. Bin ng trong t l lm pht Bng 5 trnh by cc kt qu kim nh lin quan n bin ng lm pht, c th thy i vi tt c cc phn nhm, t l lm pht tng s lm tng bin ng sn lng. c lp tin t c tm thy l nhn t c ngha trong vic lm gim bin ng lm pht cc nc COMMOD-LDC. iu ny dng nh tri ngc vi nhng g chng ta bit: c lp tin t l nhn t lm gim bin ng sn lng. Bng 5a: Bin ng lm pht cc quc gia LDC 1972 2006.

Page 46 of 111

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 5-1. Bng 5b: Bin ng lm pht cc quc gia LDC-CMD 1972 2006.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 5-2. Bng 5c: Bin ng lm pht nhm nc EMG 1972 2006.
Page 47 of 111

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 5-3. i vi nhm EMG lm pht c xu hng bin ng nhiu hn khi cc nc ny m ca t do cc giao dch trn ti khon vn. V hu qu ca chnh sch t do l c th gy nn nhng hn lon v ti chnh. Thc t, khi ta thm bin gi khng hong, ngha thng k ca bin m ca ti chnh s gim ng k 24. 2.3.1.3. T l lm pht trung hn Cc kt qu trong bng 6 u cho thy cc quc gia vi mc c lp tin t ln thng gnh chu mc lm pht cao hn. c lp tin t ng ngha vi vic ngn hng trung ng ca quc gia cng c lp hn, mt s nghin cu ti cc thi im khc nhau li cho thy mt quc gia c lp tin t nhiu hn s chu t l lm pht thp hn25. S khc bit ny ch c th gii thch bng vic cc quc gia c lp tin t s thc hin

24

Bin gi v khng hong tin t c ngun gc t ch s p lc th trng ngoi hi truyn thng (EMP) c cp u tin bi Eichengreen cng cc ng s (1996). Ch s EMP c nh ngha bng bnh qun gia quyn cc thay i trung t gi hi oi danh ngha, phn trm suy gim ca d tr ngoi hi v li sut danh ngha. T trng ny l nghch o ca phng sai gp trong thay i tng quc gia v nhng iu chnh din ra cc quc gia tng xy ra siu lm pht theo Kaminsky v Reinhart (1999). i vi cc quc gia khng c d liu tnh ton EMP th ta s dng cc phn loi lin qua n khng hong tin t ca Glick v Hutchison (2001) v Kaminsky v Reinhart (1999). 25 Ni mt cch khc, NHTW cng c lp th cng c th loi b i xu hng gia tng ca lm pht (Kydland v Prescott, 1977 v Barro v Gordon, 1983).

Page 48 of 111

in tin ti tr n v lm tng t l lm pht. Nh vy, cc quc gia ny khng nn thc hin chnh sch tin t c lp m ch nn nhp khu chnh sch tin t t quc gia khc thng qua tha thun mt t gi hi oi c nh. Bng 6a: T l lm pht trung hn nhm nc LDC t 1972 2006.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 6-1. Bng 6b: T l lm pht trung hn cc quc gia LDC-CMD, t 1972 2006.

Page 49 of 111

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 6-2. Bng 6c: T l lm pht trung hn nhm nc EMG t 1972 2006.

Page 50 of 111

Ging nh thc t, trn c 3 phn nhm quc gia c quan st, quc gia c c s n nh t gi cao c xu hng chu mc lm pht thp, kt qu ny ph hp vi nghin cu trc y ca Ghosh v ng s (1997). ng thi cng ph hp vi cc kt qu v tng quan cng chiu gia n nh t gi v bin ng sn lng, ngha l gi cho t gi n nh th cc nh hoch nh chnh sch phi ng trc mt s nh i. T gi c nh gip cc quc gia ch phi gnh mt t l lm pht thp cng vi mc tn nhim cao hn, nhng bn cnh li mt i mt c ch iu chnh quan trng thng qua bin ng t gi, v iu lm gia tng s bt n trong sn lng u ra. Tuy nhin, bng 6-1 li cho thy mt s kt hp gia ERS v IR, c th trong ct 2 v ct 6 vi t l IR/GDP ln hn 53% - 65% s gy ra mt tc ng cng chiu ln t l lm pht. Tc l mt n lc duy tr tch ly ngoi hi cao v hiu ha cc can thip ngoi hi nhm n nh t gi s gnh chu lm pht gia tng. Cui cng, mt mc hi nhp ti chnh su hn s lm gim t l lm pht. Nhng v ton cu ha ang l mt vn gy nhiu tranh ci nn mi quan h tri chiu gia hi nhp ti chnh v lm pht cn phi c xem xt li.26 Romer (1993) pht trin m hnh ca Barro Gordon (1983) bng l thuyt v kim nh thc nghim chng minh rng quc gia m ca thng mi nhiu hn v c lp tin t t hn s t c kh nng gy ra lm pht, ngha l tn ti mi quan h ngc chiu gia m ca thng mi v t l lm pht. Razin v Binyamini (2007) li cho rng c t do ha ti chnh ln thng mi s nh ng cong Philips, do m cc nh hoch nh chnh sch s t kh khn hn i ph vi l hng sn lng v nhiu ng lc hn i ph vi lm pht27. y, qua tt c cc kt qu kim nh chng ti tm thy bng chng cho thy mi quan h ngc chiu gia hi nhp ti chnh v lm pht. 2.3.2. c lng cc ch s tng hp cho khuynh hng chnh sch Vic kt hp 2 trong 3 mc tiu chnh sch ca b ba bt kh thi, c trng cho ch ti chnh quc t m mi quc gia la chn. Do , xem xt vic nh hng chnh sch ca mi quc gia, chng ti xy dng mt ch s tng hp chng hn:
26 27

Rogoff (2003) lp lun rng ton cu ha gp phn lm thu hp bin ng gi v do lm gim lm pht. Loungani v ng s (2001) cung cp bng chng thc nghim rng cc quc gia vi nhng hn ch trong chu chuyn vn th ng cong Philips s c dc ln hn.

Page 51 of 111

MI_ERS o lng mc ng ca ca mt quc gia, MI_KAOPEN th hin vic la chn t gi th ni, ERS_KAOPEN th hin qua nh ca lin minh tin t hoc ch ng tin chuyn i. Gi tr o lng trong khong 0-1, gi tr cng ln cng tin v nh tam gic b ba bt kh thi. T ct 7 n ct 12 trong bng 4, 5, 6 bo co kt qu c lng cho cc ch s tng hp. Bin ng sn lng: i vi cc nc ang pht trin ch s MI_ERS cng ln tc l cng ng ca ti chnh th sn lng bin ng cng t, iu ny ch ng vi cc nc EMG khi h nm gi mt lng ln tch ly ngoi hi. Mt c ch t gi th ni tc MI_KAOPEN cao cng chu t bin ng sn lng, iu ny ph hp vi quy lut t iu chnh ca t gi. Cc kt qu trn ph hp vi nhng quan st trc cho rng c lp tin t tc ng lm gim bin ng sn lng, v vy khi kt hp c lp tin t vi hi nhp ti chnh hoc vi t gi n nh s lm cho sn lng t bin ng hn. Bin ng lm pht: cc nc ang pht trin v cc nc mi ni s c nguy c chu bin ng v lm pht nhiu hn khi la chn hi nhp ti chnh cng c ch t gi n nh cao (ERS_KAOPEN) trong khi nh mt c lp tin t. Cc nc xut khu hng ha, ch s MI_KAOPEN ln tng ng vi c ch th ni t gi s lm gim bin ng lm pht. T l lm pht trung hn: mt nn ti chnh ng ca (MI_ERS) s c t l lm pht thp, iu ny xy ra cc nc ang pht trin v nc xut khu hng ha. Tuy nhin vic m ca ti chnh kt hp vi c ch t gi c nh (ERS_KAOPEN) cng c kh nng gim lm pht. Kt qu ny c th l ng tht vng vi cc nh iu hnh chnh sch tin t bi v n th hin rng, thc thi chnh sch chng lm pht ng ngha vi vic phi nhng quyn xy dng chnh sch tin t cho mt quc gia khc thng qua m ca th trng ti chnh. 2.4. D tr ngoi hi v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi cc th trng mi ni: Trong qu trnh tin ha ca l thuyt b ba bt kh thi, c nhiu nhn t v m c a thm vo gia tng kh nng gii thch tc ng ca l thuyt b ba bt kh thi n hiu qu v m. Cc nhn t ny ging hay khc nhau ty thuc vo lch s kinh
Page 52 of 111

t - ti chnh, iu kin kinh t hin ti v xu hng ca nn kinh t ti chnh ton cu. Khng nm ngoi xu hng gia tng mc gii thch ca b ba bt kh thi sau khng hong kinh t chu 1997 1988, nhm tc gi Aizanmen, Chinn v Ito a nhn t d tr ngoi hi vo trong vic gii thch s la chn mu hnh b ba bt kh thi ca chnh ph cc quc gia ang pht trin s hnh thnh ca mu hnh trung gian trong thi gian gn y. chnh l mu hnh kim cng m tc gi nhc n trong bi nghin cu vo nm 2008. iu khng khi lm cho ngi c bi nghin cu khng khi nghi ng v c s l thuyt ln thc tin v c tnh bn vng ca mu hnh trung gian bng cch gia tng d tr ngoi hi. lm r vn trn trong phn ny nhm nghin cu s tp trung v 3 vn : mt l, tnh lch s ca vic gia tng d tr ngoi hi v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi cc quc gia ang pht trin; hai l, vai tr ca d tr ngoi hi trong vic la chn b ba bt kh thi i vi nn kinh t m; cui cng, l phn tch chi ph v li ch ca vic nm gi d tr ngoi hi nhm nh gi s b bn ca mu hnh kim cng. 2.4.1. D tr ngoi hi v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi cc quc gia th trng mi ni: Trong nhng phn tch da vo quan st v xu hng chnh sch ca cc quc gia mi ni, Aizenman v Glick (2008) nu bc ln c xu hng hi t v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi. Trong nhng nm cui thp 1990s, u 2000s cc quc gia ny gnh chu hng lot cc cuc khng hong gn lin vi ch neo t gi (c nh v linh hot soft and hard peg) v xu hng hi nhp ti chnh Khng hong Mexico 1994; Thi Lan, Indonesia v Hn Quc 1997; Nga v Brazil 1998; Argentina v Th Nh k 1998. Trong cng thi gian , cc quc gia khng theo ch neo t gi bao gm Israel v Nam phi 1998 li trnh c khng hong. Kt qu l, cc quc gia ang pht trin thay i hng n mt mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi vi t gi th ni c qun l, gi c lp tin t mt mc no v tip tc xu hng hi nhp ti chnh. Hnh 13 th hin xu hng hi t v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi cc quc gia th trng mi ni trong nhng nm 80s, 90s v 2000s.

Page 53 of 111

Hnh 13: Xu hng hi t ca mu hnh b ba bt kh thi cc quc gia th trng mi ni.

Ngun: Aizenman, Glick (2008), Figure 1b. T nh trn cng ca tam gic bt kh thi vi ch t gi neo linh hot (soft peg), vo nhng nm cui 1980 u 1990 cc quc gia nh Hn Quc, Mexico v cc nn kinh t Chu khc bt u gia tng t do ha v m ca ti chnh ng thi vn tip tc duy tr c lp tin t v ch t gi khng i. Tuy nhin theo thuyt Mundell Fleming th la chn ny l bt kh thi. Do , Mexico v ng ln lt lm nn vo nm 1994 1995 v 1997 1998. Cc cuc khng hong chng minh c c s nh i ca b ba bt kh thi: mt quc gia khi c gng m ca ti chnh th phi t b n nh t gi nu mun duy tr c lp tin t. Trng hp tng t c th nhc n l Argentina vo u nhng nm 1990 c gng t c mu hnh gm ch neo t gi c nh (hard peg) lin quan n t gi c nh (lin minh tin t) v hi nhp ti chnh hon ton, tc l gc bn phi ca tam gic. V kt qu l Argentina cng phi tri qua cuc khng hong 2000 khi h khng c kh nng chu ng vic mt i c lp tin t. Sau cc cuc khng hong ny th cc quc gia th trng mi ni mi bt u theo ui mu hnh b ba bt kh thi vi t gi linh hot c qun l, duy tr c lp tin t v tng cng hi nhp v ti chnh. Do , h phi i mt vi p lc ca vic nng gi ng tin, v bin php gii quyt chnh l gia tng nm gi d tr ngoi hi v km theo l chnh sch can thip v hiu ha in hnh l Trung Quc, t 2005 y mnh thc hin chnh sch trn.
Page 54 of 111

Cc kt qu thc nghim ca Aizenman, Chinn, Ito (2008) cho kt qu tng t. Hnh 14 th hin s hi t v mc trung bnh ca cc ch s b ba bt kh thi k t sau nhng nm 2000s. V tng ng ta cng c th thy c s gia tng ca t bin kho d tr ngoi hi cc quc gia ny c bit l Trung Quc.28 Hnh 14: Xu hng hi t ca mu hnh b ba bt kh thi cc nc mi ni.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 6b. Hnh 15: T l d tr ngoi hi trn GDP.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Figure 2.

28

S gia tng ny thc t din ra t nhng nm 80s tuy nhin, Chueng v Ito (2007) cho thy rng nhn t thng mi nh hng quyt nh n s gia tng trong d tr ngoi hi cc quc gia th trng mi ni, tuy nhin, kh nng gii thch ca nhn t ny gim dn v thay vo l nhn t ti chnh k t sau nhng nm 2000s.

Page 55 of 111

Bng cc bin php thc nghim Aizenman, Chinn v Ito (2008) th hin s khc bit trong mu hnh ca b ba bt kh thi th trng mi ni v cc quc gia khc thng qua biu kim cng (hnh 11a, b). Cc nc cng nghip ha th hin mt mc tiu r rng v xuyn sut khi gia tng ng k hi nhp ti chnh v n nh t gi, ng thi t b hi nhp ti chnh. Vi mu hnh ny th h khng cn phi gia tng d tr ngoi hi, do d tr tr ngoi hi (t l trn GDP) ca h khng nhng khng tng m cn gim nh trong thi gian gn y. V pha cc quc gia th trng mi ni h vn tip tc khng thay i quan im hi nhp ti chnh qua thi gian, ng thi vn duy tr c n nh t gi v c lp tin t mc trung bnh. Bng cc phn tch kinh t lng Aizenman, Chinn v Ito (2008) cng cho thy s khc bit trong mu hnh b ba gia cc quc gia mi ni v cc quc gia ang pht trin (Bng 7) v c s khc nhau c ngha thng k ca t l d tr ngoi hi trn GDP. Th v hn l cng v sau th s khc bit ny cng ni rng. Bng 7: Kim nh s khc bit gia cc ch s ca b ba v d tr ngoi hi ca cc nc mi ni v cc nc ang pht trin khng phi th trng mi ni.

Ngun: Aizenman, Chinn, Ito (2008), Table 1. Nh vy, trong phn ny chng ta va hiu c c s v quan st cng nh kim nh mi lin h gia mu hnh trung gian ca b ba bt kha thi v d tr ngoi hi cc
Page 56 of 111

nc mi ni. Tip n, chng ta s tip tc phn tch thm v vai tr ca d tr ngoi hi i vi mt nn kinh t m. 2.4.2. Vai tr ca d tr ngoi hi i vi nn kinh t m: Da vo kt qu o lng ch s hi nhp ti chnh KAOPEN ca Aizenman, Chinn, Ito (2008) (hnh 15) cho thy m ca v hi nhp ti chnh l mt xu hng khng th trnh khi i vi cc quc gia ang pht trin. Mt trong nhng li ch mang li cho cc quc gia ang pht trin l dng vn vo. Dng vn ny gp phn lm tha mn cn kht vn cho cc d n u t, h tr thng mi di hn v kch thch th trng ti chnh pht trin mnh mt kch thch tng trng kinh t cc quc gia ny. Tuy nhin, hi nhp ti chnh l con dao hai li (double edged sword), n cng mang li khng t vn cho cc quc gia ang pht trin. Dng vn vo, mt mt gy p lc nng gi tr ng tin lm gim kh nng cnh tranh ca hng ha xut khu t tc ng xu n cn cn vng lai, mt khc thnh phn chim t trng ln ca dng vn ny l ngn hn vi mc ch u c gy ra tnh trng lm pht v bong bng ti sn v y nn kinh t vo chu k hng thnh suy thoi (boom bust). V cui cng nn kinh t b y vo con ng khng hong khi dng vn t ngt o chiu (sudden stop) trong tnh trng cn cn vng lai thm ht29. Da vo nhng li ch v hn ch t hi nhp ti chnh c th thy vic hi nhp l cn thit nhng cng cn thc hin cc bin php kim sot dng vn mt mc nht nh nhm hn ch tc dng ph ca n. V cng d dng nhn thy rng gia tng hi nhp ti chnh th quc gia phi thc hin nh i gia n nh t gi v c lp v tin t. Vi nhng tc ng khng tt ca dng vn vo i vi nn kinh t th vic kim sot vn mt mc no l cn thit.

29

Calvo (1998) Khng hong Tequila Mexico bt ngun t thm ht cn cn vng li mc 8% 1994 v tng ln 9% 1995 v hin tng o chiu dng vn (sudden stop). Tuy cc nc chu c tnh trng cn cn vng lai thm ht t thm ch thng d ln nhng suy cho cng cuc khng hong ny bt ngun t Thi Lan vi cn cn vng lai thm ht nghim trng v tnh trng rt vn ca dng vn u c.

Page 57 of 111

Hnh 16: Chnh sch v m v kim sot dng vn vo.

Ngun: D. Ostry v ng s (2010), Figure 1. Theo D. Ostry v ng s (2010) cng c ch yu cho vic kim sot ny bao gm: chnh sch ti kha, chnh sch tin t, chnh sch t gi, chnh sch can thip vo th trng ngoi hi. Vic p dng chnh sch no v hiu qu ca n s ty thuc vo thc trng ca mt quc gia. Chng ta s i vo phn tch qu trnh kim sot vn thy r vai tr ca d tr ngoi hi cng nh vic la chn gia c lp tin t v n nh t gi trong mt nn kinh t m. Trong qu trnh hi nhp ti chnh, nhn t u tin b tc ng bi dng vn vo l t gi mt trong 3 nhn t ca b ba bt kh thi. Nu t gi l linh hot hon ton th
Page 58 of 111

vic t gi nng ln s gip cc quc gia ang pht trin hn ch c mt phn dng vn kinh doanh chnh lch li sut v li nhun nh u t nc ngoi t c t li sut cao hn b trit tiu do t gi tr ng ni t tng. Tuy nhin, nu ng ni t ang b nh gi cao hoc t nht l ang trng thi nh gi ng th vic gia tng gi tr ng ni t s lm cho hot ng xut khu suy gim v cn cn vng lai b thm ht. Trong tnh hung , bt k mt hnh ng no do tm l by n (herd behavior) v bi quan qu mc (massive pessimism) s dn a nn kinh t cc quc gia ny vo ci cht mang tn khng hong. V vy, vic th ni t gi l iu khng nn trong trng hp cc quc gia ang pht trin. V iu chnh ph cn lm lc ny l tm ra mt bin php khc nhm kim sot dng tin vo. gi cho t gi mt mc c nh hoc t nht l bin ng theo mt di bng c nh trc th cng c c s dng lc ny chnh l d tr ngoi hi. Ngn hng trung ng s dng ng ni t mua li dng ti sn ngoi chy vo sao cho khng lm thay i ln tng quan cung cu gia ni v ngoi t t gi cho t gi c c nh hoc bin ng quanh mt vng nh trc. Tuy nhin, chnh sch ny cng phi tr mt ci gi t l lng cung tin ni a gia tng gy nn p lc lm pht. Bn cnh , l thuyt Mundell Fleming cho thy rng khi t gi cng c nh th vic thc thi chnh sch tin t cng c t tc dng. Nu chng ta thc hin can thip bng vic tng d tr ngoi hi s dn n vn lm pht. Dng tin tng ln ny c th c lm gim bng cc bin php can thip v hiu ha thng qua th trng m, c th hn l gim lng tn dng ni a. Tuy nhin, hot ng can thip v hiu ha gp phi rt nhiu vn hn ch. Th trng ti chnh ni a c th khng ln hp thu lng tn dng tng ln (bng tri phiu). Ngoi ra n cn lm pht sinh chi ph ti kha lin quan chnh l chnh lch gia li sut chi tr cho tri phiu ni a v li sut nhn c t cc ti sn nc ngoi nm gi trong kho d tr (ph lc). Hn na, khi thc hin bin php v hiu ha lm gim lng cung tin do li sut ni a tip tc b duy tr mc cao v dng tin ngoi tip tc vo nhm tn dng c hi kinh doanh chnh lch li sut.

Page 59 of 111

Tuy nhin, nu NHTW loi b kh nng can thip v hiu ha, c xu hng gia tng d tr ngoi hi ng thi ng ni t cng ang b nh gi cao. Lc ny chnh ph phi s dng n chnh sch v m v bin php trc tip hn. Da trn c s phn tch trn c th cho thy rng, i vi cc quc gia ang pht trin, hi nhp ti chnh l cn thit nhng cn c nhng bin php kim sot vn ph hp. Vi tc ng ca dng vn vo m bo khng nh hng xu n cn cn vng lai ng thi gim ri ro cho nn kinh t non yu th t gi phi c gi mt mc n nh nht nh. Tuy nhin, t gi cng n nh i hi phi c 1 kho d tr cng ln v theo l chnh sch can thip v hiu ha phi c hiu lc mnh gnh chu nhiu chi ph pht sinh v ang c xu hng ni lng khong cch so vi li ch t c. Trong iu kin dng vn qu ln, vi kho d tr ngoi hi khng ng k s dn n cc quc gia ang pht trin phi hi sinh i c lp tin t bng cch gim li sut nhm hn ch dng vn vo. Tuy nhin, nu nn kinh t ang tng trng nng v ri ro lm pht mc cao th y khng phi l hnh ng thng minh khi tip tc nhp khu lm pht30. T cho thy, hnh ng m cc quc gia ang pht trin c th lm nhm duy tr c lp tin t mt mc nht nh l gia tng kho d tr ngoi hi v cc bin php can thip v hiu ha. Nh vy, trong xu hng hi nhp ti chnh c kim sot vn, duy tr t gi n nh v c lp tin t mc cn thit tc l mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi th vic gia tng d tr ngoi hi l cn thit. Tuy nhin, bn ca chnh sch ny cn ty thuc vo chi ph v li ch m quc gia c c. 2.4.3. Li ch, chi ph ca chnh sch v hiu ha v tnh bn vng ca mu hnh trung gian: Theo bi nghin cu ca Aizenman v Glick (2008), Hi nhp ti chnh ton cu l mt xu hng khng th trnh c i vi cc quc gia ang pht trin. Do , bt n v ti chnh cng theo m ngy cng gia tng. Khi thc hin gia tng nm gi d tr ngoi hi v can thip v hiu ha th vn bt n v ti chnh v vn v bt n tin

30

D. Ostry v ng s (2010), Nhn nhn phng din chnh tr (political consideration) v tr ca vic thc thi chnh sch (implementation lags) c th l nhng hn ch trong vic la chn chnh sch v m.

Page 60 of 111

t s thay th ln nhau. Tnh bn vng ca chnh sch kt hp ny ph thuc vo li ch v chi ph ca n. Ngoi cc li ch m vic qun l bng d tr ngoi hi mang li th n cng cha ng rt nhiu s hn ch. u tin, vic d tr ngoi hi s phi gnh chu chi ph c hi trc tip t mc sn phm bin ca ngun vn x hi (margin productivity) hoc/v chi ph vay ngoi. Th hai, l chi ph ti kha ca vic can thip v hiu ha lin quan n chnh lch gia 1 bn l li tc m ngn hng trung ng phi chi tr cho cc khon n m h pht hnh can thip vo tnh thanh khon ca th trng (chi ph c hi t li tc ca ti sn ni a, chnh l c tc chi tr cho cc tri phiu chnh ph c bn cho cc khu vc t), v mt bn l li tc nhn c t cc ti sn d tr. Hnh 17a th hin chi ph can thip v hiu ha trng hp Trung Quc, chnh l chnh lch gia li sut 1 nm ca NHTW Trung Qucv li sut tri phiu kho bc M, s chnh lch gia 2 khon ny mang du dng vo trong khong thi gian 2003 2004 v o chiu mang du m trong khong t 2005, iu ny c ngha l NHTW Trung Qucang kim c tin t hot ng ny. Tuy nhin, khong chnh lch ny ngy cng gim dn v chi ph m NHTW Trung Qucphi gnh chu ngy cng gia tng bt u t 2007. Hnh 17b, c th hin chnh lch li sut ca 2 quc gia chu vi M trong thi gian nm 2004 v nm 2007, th hin rng chi ph can thip v hiu ha ang c xu hng tng. Hnh 17a: Chnh lch li sut tri phiu kho bc Trung Quc v M t 2001 2009.
5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 China US

Ngun: S liu Trung Quc v M, IFS.


Page 61 of 111

Hnh 17b: Chnh lch li sut tn phiu kho bc M v Thi Lan, 2002 n 2009.
5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00

US Thailand

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

Ngun: D liu IFS. Hnh 17c: Chnh lch li sut tn phiu kho bc n v M, 2001 2009.

7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009

US
India

Ngun: D liu IFS. Can thip v hiu ha v gia tng nm gi d tr ngoi hi cn i i vi cc loi chi ph t ri ro o c vi m v v m. Ri ro o c v m pht sinh khi vic gia tng d tr khuyn khch vic chi tiu cng trong ch c trng bi bt n chnh tr v gim st yu km (limited monitoring). Ngoi ra, vic d tr ngoi hi kt hp vi can thip v hiu ha cn gn lin vi vn bp mo ti chnh (financial distortion). V d nh can thip vo th trng bng cc bin php phi th trng (d tr bt buc v can thip tn dng trc tip) c th lm cn tr s pht trin ca th trng tri phiu v thay
Page 62 of 111

i hnh vi ca ngn hng (alter the behaviour of the bank). Ngoi ra, n cn cn tr s pht trin ca th trng ti chnh bng phn on th trng n cng thng qua pht hnh n chnh ph thay v tn phiu kho bc. Nh vy, ng nh phn tch ca Aizenman, Chinn v Ito (2008) mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi cc nc mi ni c lin quan mt thit n xu hng gia tng d tr ngoi hi v cc bin php can thip v hiu ha cc quc gia ny. iu c bit cn ch tm l chi ph cho vic s dng d tr ngoi hi ang ngy cng gia tng t ra cu hi cho s bn vng ca mu hnh ny trong di hn. Thm na, khi duy tr n nh t gi trong nn kinh t m cc quc gia ang pht trin phi gnh chu s nh i gia n nh ti chnh v tin t, c th chnh l nhp khu lm pht khi c lp tin t b suy gim. Trong tnh hnh, lm pht ang l mt vn dn n bt n trong nn kinh t cc quc gia ang pht trin th mu hnh b ba bt kh thi b nh hng ra sao? Trong phn tip theo s tr li cho cu hi ny. 2.5. Chnh sch lm pht mc tiu v mu hnh b ba bt kh thi cc nc ang pht trin: Lm pht mc tiu v vic la chn cc chnh sch cn li trong mu hnh b ba bt kh thi cc nc ang pht trin. Trong giai on hin nay, khi vn lm pht ang l vn nhc nhi ca nhiu quc gia trn th gii e da nghim trng n tnh hnh kinh t x hi ca mt quc gia th cc mc tiu ca chnh sch v m c a ra tranh ci. Tuy nhin c mt bc i ng n cho s pht trin lu bn cc nc cn c mt nhn nh ng n v cc mc tiu tng trng, pht trin v n nh. Thc t ch ra rng vic mau chng t c mt vi mc tiu (to thm vic lm v tng trng kinh t) vi s tr gip ca chnh sch tin t m rng s khng trnh khi lm pht gia tng, dn n xung t nguyn tc n nh gi c. V t , h nhn ra rng vic t c n nh gi c mi l yu t tin quyt thc y tng trng kinh t cng nh t c mc tiu cui cng l c mt nn kinh t phn thnh trong tng lai th mc tiu duy nht ca chnh sch tin t phi l n nh gi c trong di hn, v chic neo tt nht neo gi gi c n nh chnh l bng mi cch t c mc lm pht mc tiu hp l. Ngay t nhng nm 1990, c mt s
Page 63 of 111

quc gia ph l trong vic xy dng cc mc tiu trung gian ca chnh sch tin t truyn thng (cung tin hoc t gi) tp trung tm im vo ch s lm pht. Cch tip cn ny tp trung vo kim sot lm pht v c gi l lm pht mc tiu. y l c ch iu hnh chnh sch tin t tng i mi, v c p dng ln u tin ti New Zeland (nm 1990), sau l mt s nc pht trin khc nh Canaa (1991), Vng quc Anh (1992), Phn lan (1993), Thy in (1993), c (1993), Ty Ban Nha (1994),...Cc nc ang pht trin cng nm c xu hng chung v c s mt quc gia i tin phong thc hin l Chile, Brazil v Isarael. Tuy nhin, khng phi bt k mt quc gia no cng c th theo ui c chnh sch lm pht mc tiu, c bit l cc nc ang pht trin vi mt s cc iu kin hn ch l s yu km ca cc nh ch, tnh c lp thp ca NHTW, hay mc minh bch cha cao. Theo Alina Carare, Mark Stone, Andrea Schaechter v Mark Zelmer -Establishing Initial Conditions in Support of Inflation targeting, cc iu kin cn thit thc hin chnh sch lm pht mc tiu l: NHTW cn c mt mc c lp tng i thc thi chnh sch tin t, mc d khng c mt NHTW no c th hon ton c lp khi s nh hng ca chnh ph. Tuy nhin NHTW cn phi, trong gii hn cho php, c t do la chn cc cng c t c t l lm pht mc tiu. NHTW phi c kh nng thc hin lm pht mc tiu cng nh khng c trch nhim vi cc mc tiu khc nh: tin lng, mc tht nghip hay t gi. Hn na l khi NHTW duy tr cng lc hai hay nhiu mc tiu th th trng khng hiu trong trng hp xu i, mc tiu no s c u tin thc hin. V d, khi xut hin mi e do n t gi, NHTW buc phi la chn: hoc duy tr t gi c nh, t b mc tiu lm pht; hoc bo v ch tiu lm pht k hoch, hy sinh t gi c nh. Th trng ti chnh phi pht trin v n nh c th thc hin khun kh lm pht mc tiu. Ti nhng nc ang pht trin c th trng ti chnh hot ng tng i tt, lm pht mc va phi v khng c du hiu cho thy tnh trng ngn sch chi phi, th s c lp ca chnh sch tin t c th l mc c lp ca NHTW khi thc thi chnh
Page 64 of 111

sch tin t ph thuc ch yu vo ch t gi hi oi v kh nng dch chuyn ca cc lung vn. V l 3 mc tiu trong b ba bt kh thi. Mc d hin nay, ch t gi c nh ngy cng t nhng ch t gi th ni hon ton trn thc t cng khng c p dng ph bin. Thng thng cc quc gia la chn thc hin ch t gi c qun l v cc nc ang pht trin cng khng ngoi l. Trong nhng thp k 90, tro lu p dng t gi linh hot c rt nhiu nc ang pht trin p dng. Nhng ch t gi linh hot m nhiu nc ang pht trin p dng khng lm c quan qun l tin t nh gi thp hn tm quan trng i vi mc tiu t gi hoc ngng xem vic s dng t gi nh mt cng c c bn ca chnh sch tin t. V nh vy, NHTW ri vo tnh th ''trnh v da, gp v da'': t b ch t gi c nh v bo v tnh n nh ca c ch t gi hi oi. iu ny dn n gnh nng cho chnh sch tin t bi nh chng ta bit: mt iu kin cn thit ca lm pht mc tiu l u tin mc tiu lm pht hn cc mc tiu chnh sch khc, hay ni cch khc, ch s lm pht mc tiu chim u th hn tt c cc mc tiu cn li ca chnh sch tin t. Theo nh trn, duy tr n nh t gi hi oi s xung t vi nguyn tc lm pht mc tiu. n lc mc tiu lm pht s tn ti cng nhng mc tiu khc ca chnh sch tin t v hin nhin, hiu qu ca lm pht mc tiu s mc thp nht. Thc t, y cng l nhng g xy ra Hungary. Hungary thit lp c ch lm pht mc tiu vo thng 7/2001, v vn duy tr bin t gi l +15%. Vic theo ui 2 mc tiu danh ngha (t gi v lm pht) phn nh r rng khi thc hin chnh sch tin t c th dn n tnh hung l mt mc tiu s phi c u tin hn so vi mc tiu kia; nhng do khng c s phn nh r rng v vic ny, nn rt kh gii quyt khi c vn pht sinh. iu ny dng nh lm cho chnh sch tin t tr ln km minh bch v nh hng xu n kh nng t c mc tiu lm pht t ra. Trong thng 1/2003, ng forint ln gi v tng ti mc trn ca bin (tc l ti mc +15%) v d on v vic mc ngang gi trung tm s tng ln lm cho lung vn vo tng ln t ngt, buc NHTW Hungary phi gim li sut (gim 2%) v can thip mnh trn th trng ngoi hi. Theo thng bo, NHTW Hungary mua hn 5 t Euro v do vy lm tng d tr quc t thm 50%, ng thi khi lng tin c s cng tng thm 70%. Mc d NHTW Hungary cng s dng cng c chnh sch tin t ht bt lng thanh khon ln
Page 65 of 111

c bm vo lu thng t knh th trng ngoi hi, nhng th trng sau li cho rng NHTW quan tm ti vic duy tr t gi trong bin hn l mc tiu lm pht t ra, ng thi k vng lm pht trong nm 2003 s vt qu mc mc tiu lm pht 5%. Kt qu l trong nm 2003 Hungary lm pht vt qu mc tiu (lm pht thc t cao hn gn 2,2% so vi mc tiu). Mt li thot c th chp nhn c trong tnh trng ny l c th a ra ch t gi th ni hon ton, iu ny cng ng ngha vi vic hu b vic kim sot vi cc lung vn. i vi cc nc ang pht trin m th trng ti chnh cn pht trin cha cao, iu ny khng c mong i v nhng hu qu khng th lng trc. Gii php thng thng cho cc quc gia ny l ch trung gian, quc gia s theo ui mt c ch t gi linh hot tc t gi th ni c qun l, m ca dng vn c km kim sot vn c c mt mc t ch tng i v tin t. Trong trng hp ny, vic n nh t gi s thng qua c ch kim sot vn v th s khng vi phm nguyn tc mc tiu lm pht l mc tiu cao nht ca chnh sch tin t. Khi thc hin kim sot vn th mc tiu tin t v mc tiu lm pht l c lp. Chng hn, NHTW mun gim lm pht, NHTW s gim cung tin hoc tng li sut, nhng vi ng thi gia tng li sut s lm dng vn nc ngoi vo nhiu hn, iu s lm cho ng ni t tng gi. Khi chnh ph s p t nhng bin php kim sot dng vn vo, gi cho t gi n nh hoc thng qua vic kim sot vn chnh ph vn c th ch ng cho t gi dao ng trong mt bin nht nh. t c nhng mc tiu , bn cnh vic chnh ph cn c nhng cng c kim sot dng vn mt cch hiu qu v t ch, th i hi phi c mt kho d tr ngoi hi ln chng li nhng c sc khi dng vn o chiu t ngt gy ra nhng thay i bt li v t gi. V y cng l s la chn ca hu ht cc quc gia ang pht trin khi theo ui chnh sch lm pht mc tiu hin nay. 3. BI HC V IU HNH CHNH SCH B BA BT KH THI CA QUC GIA LNG GING TRUNG QUC Trung Qucl mt trong nhng quc gia in hnh nht trong xu hng hi t v mc trung bnh ca b ba bt kh thi v gia tng vic nm gi kho d tr ngoi hi khng
Page 66 of 111

l. Theo xu hng ca nn kinh t th gii, t mt quc gia ng ca vi chnh sch t gi c nh v c lp tin t hon ton Trung Quc dn h m ng cho dng vn chy vo trong khi vn duy tr cc bin php kim sot cht ch. V n nh t gi, chnh sch t gi gn nh c nh vi gi tr ng NDT c cho l nh gi thp vp phi nhiu s phn i, ng thi cng lm cho chnh ph mt i mt cng c kim ch lm pht cho nn t gi cng dn c linh hot hn vi cc hnh ng nng gi ng NDT ca NHTW Trung Quctrong thi gian gn y. Nhn t cui cng, c lp tin t, Trung Quc chp nhn t tng hi nhp ti chnh do khng tranh khi phi hi sinh c lp tin t. Trong tnh hnh nn kinh t tng trng nng, sc p lm pht ngy cng gia tng bt buc Trung Quc phi gia tng li sut c bn. ng thi, mt im cng khng km phn quan trng l chi ph d tr ngoi hi v can thip v hiu ha ngy cng gia tng nn mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi c duy tr bng d tr ngoi hi v can thip v hiu ha c th ni ch l ngn hn. Chng ta s tin hnh phn tch chi tit cc chnh sch ca Trung Quctrong khong thi gian t 1979 n nay lm r hn v xu hng ca cc ch s b ba bt kh thi Trung Qucv rt ra cc bi hc cho Vit Nam cng nh cc quc gia ang pht trin khc. 3. 1 Trung Quc giai on t nm 1979 1996: 3. 1. 1 Trung Quc tin hnh kim sot vn ( hi nhp ti chnh cn hn ch): Cc chnh sch t do ha ti chnh ca Trung Quc bt u vo nm 1979 l mt phn ca quyt nh chnh tr ln bin i Trung Quc thnh mt nn kinh t hin i theo nh hng th trng hn. Trong giai on u tin ca t do ha, nhng nm 1980 v 1990, ch yu tp trung vo vic thc y cc dng vn u t trc tip vo trong nc, cc li ch ca FDI nh vic gp phn thc hin chuyn giao cng ngh, xc tin xut khu v s n nh. Mt s lng ngy cng tng cc khu vc c m ca cho FDI trong giai on u ca qu trnh t do ha, v n cui nhng nm 1990, hu ht cc vng thc hin iu . iu ny th hin qua dng vn FDI gia tng nhanh chng trong cc nm qua (xem hnh 18).

Page 67 of 111

Hnh 18: dng vn FDI vo TQ t 1990-2009

Dng vn FDI
100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

Ngun :http://www. chinability. com/FDI. htm Nm 1994, Trung Quc a ra cc bin php ci cch mnh tay nhm xy d ng li h thng kim sot ngoi hi. Thng 12 nm 1996, Trung Quc cho php chuyn i ng NDT trong cc giao dch ti khon vng lai v loi b tt c cc hn ch v quy nh, s lng ngoi t s dng cho cc giao dch ti khon vng lai. Nhng trn thc t, Trung Quc vn ang tip tc duy tr mt s kim sot nht nh i vi cc giao dch trong ti khon vn, bao gm cc hn ch cho dng vn quc t cng nh kim sot v quy nh v s lng i vi cc chuyn i gia ng NDT v ngoi t khc. Trung Quc thc hin cc bin php nh: Hn ch nh u t nc ngoi tip cn th trng ti chnh ni a v ng thi hn ch nh u t ni a tip cn th trng nc ngoi. Trong qu trnh m ca th trng vn i vi nh TNN, chnh quyn Trung Quc v ang theo ui mt chin lc mang tn Phn khc th trng theo tng loi nh u t. Theo cc nh TNN ch c php mua cc c phn, cc cng c nh danh bng ngoi t trn th trng ni a v nc ngoi bao g m: th trng c phn B, c phn H, c phn Red chip, v cc tri phiu bng ngoi t nc ngoi,

T USD

Page 68 of 111

nhng khng c php mua cc c phn A, tri phiu v cc cng c th trng tin t nh danh bng ng NDT. Hn ch i vi n vay nc ngoi. Trung Quc quy nh cc doanh nghip ni a cn p ng mt s tiu chun khi vay n nc ngoi. Vay mn nc ngoi c chia thnh vay vn c k hoch v khng k hoch. Tt c cc k hoch vay nc ngoi c iu phi bi y ban K hoch Nh nc. Cc k hoch trung v di hn phi c php ca Cc Qun l nh nc v ngoi hi (SAFE). Ngn hng Nhn dn Trung Quc v SAFE gim st v phi thng qua tt c cc tri phiu pht hnh ra nc ngoi. Hu ht cc t chc trong nc c th pht hnh tri phiu nc ngoi u c kt ni vi chnh ph trung ng (Laurenceson 2002). Hn ch i vi u t trc tip. i vi cc nh u t nc ngoi, khng c hn ch c t ra cho cc hot ng trc tip ca h vo Trung Quc ngoi tr vic phi tun th cc hng dn chnh sch ngnh do chnh ph Trung Quc ban hnh. Tuy nhin, cc hot ng u t trc tip ra bn ngoi do cc t chc trong nc thc hin phi c s chp nhn ca c quan chnh ph c lin quan, ngun ngoi t cn thit thc hin u t ra nc ngoi cn c nh gi, ph chun b i SAFE. Kim sot cht ch hn i vi th tc ph chun FDI nhm ngn chn dng chy ca ngun vn khng da trn u t tht s. Ni tm li, Trung Quc s dng bin php kim sot vn trc tip vi ti khon vn. Theo , cc hn ch ch yu d a trn vic ph chun hnh chnh v gii hn v s lng. Tuy nhin, cc i tng khc nhau v b phn khc nhau trong dng vn u c mc kim sot vn khc nhau. 3.1.2. Trung Quc thc hin duy tr t gi c nh:

Page 69 of 111

Mt s cn nhc chnh trong chnh sch t do ha ti chnh ca Trung Quc l mi quan h ca n vi ch t gi. Trc nm 1979, Trung Quc thc hin chnh sch t gi c nh v a t gi. C ch ny lm cho cc doanh nghip mt i quyn ch ng trong kinh doanh, tng tnh li vo s bao cp ca nh nc, chnh iu ny lm cho Trung Quc ri vo suy thoi , khng hong kinh t su sc. Trung Quc nhn ra s yu km ca c ch qun l kinh t theo k hoch nn ngy t u nhng nm 80, Trung Quc tin hnh iu chnh lin tc t gi hi oi danh ngha bin ng theo hng gim gi tr ca ng ni t cho ph hp vi sc mua ca ng Nhn dn t b nh gi cao trc y trong sut thi k u ca qu trnh ci cch cho n u nhng nm 90 (bng 8. 1) Bng 8. 1: Din bin ca t gi hi oi gia ng nhn dn t v ng la thi k 1978 - 1990. Ch tiu T gi cui nm 1978 1,577 1980 1982 1984 2,975 1986 3,722 1988 3,722 1990 5,222

NDT/USD T gi trung bnh nm (NDT/USD)

1,530 1,922

1,683

1,498 1,892

2,320

3,453

3,722

4,783

Ngun: s liu tng hp China annual data t IMF Chnh sch t gi trong thi k ny gip Trung Quc y mnh xut khu, gim thm ht cn cn thng mi, cn cn thanh ton, tng d tr ngoi t v a t nc thot ra khi cuc khng hong. Tuy nhin, vic thc hin c ch t gi theo hng tng i n nh lm cho lm pht tip tc gia tng, hn ch xut khu v nh hng n mc tiu pht trin kinh t. Ngy 1/1/1994, Trung Quc chp nhn mt c ch th ni c qun l i v i t gi ng NDT. Trung Quc chnh thc cng b iu chnh mnh t gi ng NDT t 5,8 NDT/USD xung 8,7 NDT/USD, tng ng vi t l ph gi 50% (8,7/5,8). Vi kt qu
Page 70 of 111

ca mt lot nhng iu chnh kt hp th lng v xit cht tng b phn trong chnh sch t gi v tin t vo thi im ny c tc ng tch cc nhanh chng khi phc li tng trng trong xut nhp khu v nn kinh t Trung Quc (xem bng 8.2). Bng 8. 2 : Tnh hnh kinh t TQ nhng nm 1994 - 1997. Ch tiu 1994 1995 1996 1997

Tng kinh ngch xut nhp khu (t USD) 236,73 280,90 289,90 325,05 Tc tng trng ca XN khu (% nm) 20,97 18,65 6,41 Cn cn ti khon vn (Triu USD) Lm pht (% nm) T gi hi oi (trung bnh NDT/USD) Tc tng trng (% nm) 12,12

32645 38647 39966 22978 24,24 16,90 8,32 2,80

8,6187 8,3514 8,3142 8,2898 12,70 10,50 9,50 8,80

Ngun: s liu tng hp China annual data t IMF Di c ch ny, t gi NDT/USD b t u tng n 8,3 vo thng 5/1995 v 8,28 vo thng 10/1997. Trong giai on khng hong ti chnh chu , d i bng giao dch c thu hp hn v t gi 8,28 NDT/USD c duy tr cho n ngy 21/7/2005. Do , mc d v mt cng b chnh thc c ch t gi l t gi th ni c qun l, nh ng thc t Trung Quc ho t ng trong mt c ch t gi c nh so vi ng USD t u nm 1994 cho n gia thng 7/2005. Duy tr mt gi tr n nh ca t gi l mt chnh sch u tin thc y thng mi v FDI. 3.1.3. Chnh sch tin t c lp ti Trung Quc: Tuy nhin, vic thc hin c ch t gi theo hng tng i n nh lm cho lm pht tip tc gia tng, hn ch xut khu v nh hng n mc tiu pht trin kinh t. Ngy 1/1/1994, Trung Quc chp nhn mt c ch th ni c qun l i vi t gi ng NDT. Trung Quc chnh thc cng b iu chnh mnh t gi ng NDT t 5,8 NDT/USD xung 8,7 NDT/USD, tng ng vi t l ph gi 50% (8,7/5,8). Kt hp vi t l ng Nhn dn t b nh gi thp 0,14% thi k 1990 - 1993, t l ph gi thc t l 50,14%. chnh sch iu chnh t gi gi c n nh, khng b gii u c thao tng, Trung
Page 71 of 111

Quc thc hin chnh sch tht cht qun l ngoi hi, nhm mc ch tp trung ngoi t v Nh nc, m bo cung cu ngoi t thng sut. 3.2 Qu trnh h i nh p kinh t v xu hng t do ha ti kho n v n ca Trung Quc: giai on t 1996 nay 3.2.1 p lc m ca nn kinh t to nn xu hng t do ho ti khon vn (hi nhp ti chnh) Song song vi vic thc hin kim sot vn, Trung Quc cng ang c xu hng ng h t do ha dng vn. Trung Quc ngy cng th y c li ch to ln t vic m ca ny v c nhng bc i nhm thc hin xu hng t do ha. Cc bc i ln hng n t do ho ti khon : S ra i ca QFII Bc i u tin c nhiu ngha l a ra QFII (Nh u t t chc ngoi tiu chun) vo thng 12/2002. y l mt quyt nh chung ca U ban lut chng khon Trung Qu c (CSRC) v U ban qun l hnh chnh nh nc v ngoi hi (SAFE) sau 2 nm nghin cu. Theo o lut QFII, cc nh u t tiu chun c cho php u t vo cc ch ng khon nh danh bng ni t v nim yt trn th trng Trung Quc, gm c phn A, tri phiu chnh ph v doanh nghip bng ni t, cc ngu n vn c giao dch ngo i hi (ETFs) v cc chng khon khc. Mi QFII c cp hn ngch u t. khuyn khch vic nm gi di hn v gim bin ng trong ngn hn, cc quy nh yu c u cc thnh vin ca QFII thc hin hot ng u t ca h ti thiu 12 thng trc khi h c th thc hin chuyn li vn v vn v nc. Hn na, nh ti liu ca Zhao (2006), cng ty bo him trong nc c php s dng ngoi t ca mnh u t vo th trng vn quc t t nm 2004. Ngy 13/04/2006, chnh ph pht ng mt chng trnh nh u t nh ch trong nc iu kin (QDII) nhm tng cng kh nng ca ngi dn trong nc u t vo chng khon nc ngoi, bao gm c c phiu v tri phiu. Chng trnh ny quy nh rng: (i) cc ngn hng iu kin c th thu ht vn ni t ca cc t chc v cc c nhn trong nc v u t chng vo cc sn phm c thu nhp c nh (tri phiu) cc th trng quc t, (ii) cc cng ty chng khon c th thu ht t cc t chc, c nhn
Page 72 of 111

v u t vo th trng quc t vn, bao gm c th trng chng khon, v cc cng ty bo him (iii) c th u t vo cc sn phm c thu nhp c nh v cng c tin t nc ngoi. S pht trin ca th trng c phiu B Xut hin t nm 1991, th trng c phn loi B c iu chnh bi 2 lut do Hi ng Quc gia v CSRC ban hnh v ng nh tn gi ca n l dnh ring cho cc nh TNN. Theo 2 lut ny, B-shares gm c nhng c im sau: u tin, c phn loi B c nh danh bng ng NDT nhng c php mua v bn bng ng ngoi t, v c nim yt v giao dch trn sn giao dch chng khon ca Trung Quc. C tc v cc khon thanh ton khc ca cng ty pht hnh phi c tnh v khai bo bng ng NDT, nhng c chi tr bng ng ngoi t. Th hai, c phn loi B ch c pht hnh cho nh TNN, l nhng nh u t theo nh ngha ca Trung Quc. Th ba, c tc v li vn t c phn loi B c th c t do chuyn ra nc ngoi, bt chp cc bin php kim sot ngoi hi ca Trung Quc. Th t, CTCK nc ngoi c th kinh doanh c phn loi B, trong khi khng c cho php kinh doanh c phn loi A. Cho n u nm 2001, nh u t c nhn v t chc ca Trung Quc vn b cm s hu c phn loi B. Tuy nhin, chnh sch ny c thay i vo thng 2/2001, theo cho php nh u t c nhn ni a c quyn mua v bn c phn loi B. Tuy nhin, c phn loi B vn c mua bng ng ngoi t v nh vy, nh u t Trung Quc c th s dng tin nc ngoi trong ti khon ca h mua cc c phn ny. S bng n pht tri n ca TTCK v dng vn FPI Nm 2007, ch s SCI (Shanghai Composite Index) tng 162%. Ngy 8/8/2007, thng k cho th y gi tr vn ho th trng ca TTCK Trung Quc l 21. 147 t
Page 73 of 111

NDT, cao hn c GDP ca Trung Quc nm 2007 l 21. 087 t NDT (kho ng 2700 t USD). y chnh l giai on thng hoa ca th trng chng khon Trung Quc. V tt nhin i cng s pht trin ca TTCK th dng ngoi t vo Trung Quc l rt ln. to thun li cho vic thu ht dng vn FPI, cc bin php kim sot dn c ni lng hn. Thng 11/2007, Trung Quc nng hn ngch ca cc nh u t QFII t 10 t USD ln 30 t USD. Nh u t n i a c php tip c n nhiu hn v i th trng c phiu B. Cc bin php kim sot ngoi hi gim dn. ng ch , Trung Quc kim sot rt cht ch vic u t ti chnh ca cc doanh nghip nim yt. Trung Quc nghim cm cc cng ty s dng ngun tin thng d t pht hnh c phiu mua li cc cng ty khc nhm lm gim b t nh h ng ca dng tin nng. Kt qu t cc bc i hng ti hi nhp ti chnh y l giai on m nn kinh t Trung Quc tip tc pht trin vi tc nhanh v hi nhp nhanh hn vo nn kinh t th gii. Mc m c a thn g m i l thuc vo mc cao (Xem hnh 19).

Hnh 19: So snh mc m ca thng mi cc nc 2006

Ngun: d liu IFS ca IMF Do v y Trung Quc nhanh chng tr thnh mt ni hp dn cc nh u t nc ngoi. Trong vi nm gn y, Trung Quc tr thnh im n hng u cho u t trc tip nc ngoi. (xem hnh 20)
Page 74 of 111

Hnh 20: Cc nc thu ht dng FDI nhiu nht trn Th Gii nm 2008

Ngun: Theo iu tra ca UNCTAD-2008 Tuy nhin, i vi dng vn FPI, cc bin php kim sot vn c a Trung Quc vn tip tc cht ch. Ch s kim sot v n (CCI index) ca Trung Quc trong giai on t nm 1996-2004 khong 0,83 cao hn so v i nhiu n c. Chnh v th, xu hng dng vn FPI vo Trung Quc trong thi gian ny ch tng nh v c t trng thp so vi FDI hoc GDP (xem hnh 21). Hnh 21: Dng vn u t vo TQ t nm 2004 -2009

Dng vn u t FPI vo TQ
200000.00 150000.00 100000.00 76617.30 50000.00 0.00 2004 2005 2006 2007 2008 2009 56622.50 FPI 189985.00 167750.00 146648.00 120715.00

Ngun: s liu tng hp China annual data t IMF 3. 2. 2 Trc xu hng m ca l tt yu tc ng ca b ba bt kh thi ti Trung Quc :
Page 75 of 111

Theo l thuyt b ba bt kh thi c a Krugman (2000), khi l m t nn kinh t hng ni, Trung Quc c th c c mt chnh sch tin t c lp. Tuy nhin, vi s m r ng dn ca ti khon vn, th mc tiu ca vic gi cho chnh sch tin t c lp v s n nh t gi ang i mt vi nhiu mu thun trm tr ng. S lin kt cht ch gia ch t gi hi oi v ch ti khon vn Mong mun duy tr s n nh t gi l mt yu t quan trng trong vic quyt nh s dng cc bin php kim sot vn, nh c m t bi "L thuyt b ba bt kh thi" ca Krugman (2000). V nh lp lun ca Prasad (2004), mt s kt hp ca mt ti khon vn m ca v mt t gi neo cng nhc c th to thnh mt ch chnh sch ri ro nht cho Trung Quc, trn quan im l s bt n ca ch cho cc nn kinh t th trng mi ni . Theo cch ny, ti khon vn v chnh sch t gi c lin kt mt cch mt thit. Vic tip tc duy tr mt t gi hi oi c nh c th c bo v da trn mt s nn tng. V iu c bit ny c thc hin ti Trung Quc vi mt ngun d tr ngoi hi khng l. C th ti Trung Quc, duy tr mt t gi c nh trong thc t, PBoC bu c phi mua 13,5 t USD ngo i t mi thng trong nm 2003 v 17,3 t USD mi thng trong nm 2004-2005. Nm 2003, thm ch tnh c vic chnh ph Trung Quc b m 45 t USD vo Ngn hng Trung Quc (Bank of China) v Ngn hng xy dng Trung Quc, th d tr ngoi hi ca Trung Quc vn tng 161,9 t USD (56,5%) trong nm . Nm 2007, d tr ngoi hi ca Trung Quc t n con s 1. 530 t USD. V tnh n thi im thng 6/2010 th con s ny l 2. 454. 275 t USD. Tc gp 1. 604 ln nm 2007 (xem bng 3) Bng 9: Monthly Foreign Exchange Reserves,2010 (in billions of US dollars)

Page 76 of 111

End of Month Jan Feb Mar Apr May Jun

Forex Reserves 2415. 221 2424. 591 2447. 084 2490. 512 2439. 506 2454. 275

Ngun: http://www. chinability. com/FDI. htm. Tuy nhin s gia tng trong qu d tr ngoi hi gy ra nh ng tc ng cho Trung Quc. Mt s nh hng c ch ra nh sau: S gia tng ca chi ph v hiu ha ( Chnh sch v hiu ha mt dn hiu qu) Thng 4/2002, PBoC bt u tin hnh cc nghip v th trng m nhm lm gim cung tin. n thng 6/2002, cc nghip v th trng m ny hon tt bng cc hot ng mua li (repo) v iu ny n n s st gim trong tin mnh t nm 2002-2003. Cui nm 2001 n thng 4/2002 t l tng trng tin mnh l 16,5%/nm v gim xung cn 15,9%/nm vo thng 12/2003. iu ny cho th y hiu qu ca chnh sch v hiu ho. Tuy nhin, nhng din bin trong thi gian gn y (c bit l nm 2007) cho th y chnh sch v hiu ho c a Trung Qu c ngy cng t ra km hiu qu. Th nht, chnh sch v hiu ho s ch trung ho mt phn lng n i t c dng mua ngo i t v do vy s dn n s gia tng trong cung tin. Th hai, vic thu hi lng ni t trong lu thng b ng tn phiu v hiu ho lm gia tng chi ph v hiu ho do phi tr li. Th ba, lm xu i bng bo co ti chnh ca h thng ngn hng v li sut tn phiu v hiu ho thp hn so vi li sut th trng. Bm mo th trng: thc hin chnh sch v hiu ho, chnh ph Trung Quc a ra nh ng bin php hnh chnh nhm can thip vo th trng. T thng 5/2006 NHTW Trung Quc pht hnh tn phiu PBoC bng mt k hoch pht hnh ch nh . K ho ch
Page 77 of 111

pht hnh ch nh bu c cc NHTM mua tn phiu PBoC vi li sut thp hn li sut th trng. V d, ngy 14/6/2006, PBoC thc hin pht hnh ch nh tn phiu c thi gian o hn 1 nm tr gi 100 t NDT vi li sut 2,1138%, thp hn li su t th trng hn hnh. Chnh sch t gi c nh ang tc ng n s c lp ca chnh sch tin t Trong khi nn kinh t ang tng trng qu nng, dng v n u t chy vo t th n nh nn kinh t, thc hin mc tiu tng trng kinh t v kim ch lm pht, NHTW c gim cung tin, tng li sut. Tuy nhin, Trung Quc cng phi i mt vi vn nh i gia vic c duy tr t gi c nh v mt dn s c lp trong chnh sch tin t. Cung tin gia tng Do chnh sch v hiu ho ngy cng t ra km hiu qu, n lm xi mn s c lp trong chnh sch tin t ca Trung Qu c. T nm 2003-2006, PBoC b ra 6. 380,4 t NDT tin mnh mua vo dng ngo i t nh thc vo Trung Qu c. S tin ny lm gia tng cung tin ca Trung Qu c. Trong nm 2003, sau khi PBoC tin hnh v hiu ho thng qua cc nghip v th trng m, nh ng ti n g i ngo i t ca Trung Quc vn ng gp 328,6 t NDT (hay 53,8%) vo s gia tng ca tin mnh. Nm 2006, tin gi ngoi t ng gp rng 344,9 t NDT (97,7%) vo s gia tng ti n mnh. Nh v y, t nm 2003 ti 2006, tin gi ngoi t ca Trung Quc ng gp rng 4. 106,3 t NDT (123,1%) vo s gia tng tin mnh (xem bng 4). Bng 10: ng gp ca d tr ngoi hi n cung tin, 2003-2006. Nm Gia tng d tr ngoi hi (t USD) ng gp ca qu d tr ngoi hi n cung tin (t NDT). V hiu ha rng (t NDT) 2003 116,9 967,9 -585,3 2004 206,6 1710,6 387,3 2005 208,9 1729,7 -1,384,8 2006 247,4 1972,2 -691,3 2003-06 779,8 6380,4 -2274,1

Page 78 of 111

ng gp rng ca qu d tr ngoi hi n gia tng tin mnh (t NDT)

328,6

2097,9 570,6

344,9 548,7

1280,9 1311,5

4106,3 3334,5

S gia tng ca Tng tin mnh (t 611,1 NDT). Phn trm ng gp rng ca qu d tr ngoi hi n s gia tng ca tng tin mnh. (%) Ngun: c tnh ca Chen-Yuan Tung (2007) 53,8

367,7

62,9

97,7

123,1

ng gp ca qu d tr ngo i hi n cung tin c tnh theo t gi 8,28 NDT/USD.

thc o khc, tin m rng M2 t n 13. 200 t NDT (chim 133,5% GDP) vo cui nm 2000 v tng ln 24. 600 t NDT vo cui nm 2006 (chim 165,5% GDP), tng hn gp i trong vng 6 nm. Ngoi ra, cc s liu hin nay cho thy kh nng ca Trung Quc trong vic kim sot tc ng ca dng tin nng n cung tin dng nh b hn ch. Lng tin M2 tng mt cch nhanh chng, nhanh hn mc tng GDP danh ngha. Qu tht, M2 tng t 150% (GDP) vo cui 2007 n hn 180% khi kt thc nm 2010. ( xem hnh 22) Hnh 22: China M2 Money Supply ( percentage of GDP)

Ngun :Analysis provided by Vassili Serebriakov, Currency Strategist, Wells Fargo Bank.

Biu cho thy t l ca M2 so vi GDP danh ngha ca Trung Quc trong giai on t 2002 n 2010. Cui nm 2010 chng kin s gia tng nhanh chng ca M2. Bn cnh khi Trung Quc thc hin chnh sch tin t tht cht cng nh hnh ng kim sot t gi hi oi c nh l c bit kh khn trong tnh hnh hin nay khi m FED vn theo ui vic ni lng tin t. Giai on u nm nay (2010) s l mt php th i vi Trung Quc khi m FED hon thnh vng 2 ca gi mua li tri phiu CP.
Page 79 of 111

Do khng ngc nhin khi Trung Quc t ra lo ngi v chnh sch tin t ca M, lm gia tng cng thng chnh tr ton cu. Lm pht tng dn Tht bt ng, trong giai on u vi s gia tng c a cung tin, cc khon n vay, v hot ng u t ca Trung Quc khng dn n lm pht cao trong nhng nm trc y. So vi mc lm pht ca nhiu quc gia khc trong khu vc v th gii nh Vit Nam, Thi LanTrung Quc c nh gi l thnh cng trong vn kim sot lm pht. Tuy nhin, c m t p lc gia tng trong lm pht ca Trung Quc. Ch s CPI theo thng tng 6,6% trong 2003-2006, cho th y xu hng gia tng lm pht Trung Quc v s tng quan dng gi a cung tin v lm pht. S gia tng trong lm pht ca Trung Quc tr thnh vn trong nm 2007 v 2008. V hin nay, Trung Quc l nc c mc lm pht cao, theo s liu ca Cc Thng k Trung Quc, CPI thng 10/2010 ti 4,4%, thng 11/2010 con s ny ln ti 5,1%, ( mc cao nht trong vng hn 2 nm tr li y) xung 4. 6% vo thng 12. CPI c nm 2010 tng 3.3%, vt qu mc tiu ca chnh ph l 3%. Hnh 23: Chinese Growth & Inflation

Ngun : Analysis provided by Vassili Serebriakov, Currency Strategist, Wells Fargo Bank.

Page 80 of 111

i ph vi tnh hnh tng gi, ngy 20/11/2010 chnh ph TQ ban hnh ch th n nh gi c tiu dng, yu cu cc b, ngnh, a phng thc hin 16 bin php cp bch tng cng qun l gi c, bo m i sng ca nhn dn. y l nhng bin php can thip mang tnh cht hnh chnh song c nh gi l cn thit kim ch lm pht. Ngy 3/12/2010, TQ a ra quyt nh thay i chnh sch ni lng tin t, chuyn sang chnh sch tin t thn trng. Vic chuyn hng chnh sch tin t cho thy TQ t vn kim ch lm pht ln v tr hng u, sp ti TQ c th s s dng cc cng c chnh sch tin t kim sot lm pht. Trc mt cn thc hin nhim v kim ch lm pht bng chnh sch tng t l d tr bt buc, cha s dng bin php tng li sut. Vic TQ thc hin chnh sch tng t l d tr bt buc chng lm pht l da trn thc t cc ngn hng khng gp kh khn v thanh khon. Theo s liu ca Cc Thng k TQ, nm 2010 Ngn hng Trung ng TQ 6 ln iu chnh t l d tr bt buc( TLDTBB ) i vi cc ngn hng ln, c th l: Ngy 18/1/2010: iu chnh TLDTBB t 15,5% ln 16%. Ngy 25/2/2010: iu chnh TLDTBB t 16% ln 16,5%. Ngy 10/5/2010: iu chnh TLDTBB t 16,5% ln 17%. Ngy 16/11/2010: iu chnh TLDTBB t 17% len 17,5%. Ngy 29/11/2010: iu chnh TLDTBB t 17,5% ln 18%. Ngy 20/12/2010: iu chnh TLDTBB t 18% ln 18,5%. Theo Liw Wei (Ph Hiu trng trng i hc Bc Kinh) c nhiu nguyn nhn gy nn lm pht TQ, trong nguyn nhn chnh l do tha thanh khon. Li sut - tin thoi lng nan 12/2010:Trong tnh hnh li sut m ( - ), li sut huy ng nhn dn t cc loi khng k hn, 6 thng, 1 nm ln lt l 0,36%, 1,98% v 2,25%, li sut cho vay nhn dn t 6 thng l 4,68%, lm pht trn 5%, nhiu ngi k vng TQ s tng li sut. Tuy nhin cho n nay TQ vn rt thn trng trong vic iu chnh li sut. Theo cc chuyn
Page 81 of 111

gia kinh t: hin nay TQ cha c nn kinh t th trng thc s, do vic tng li sut t c tc dng, mt khc n c th hn ch s pht trin kinh t. Song iu TQ lo lng nht khi thc hin tng li sut l: cc dng vn nng t nc ngoi s vo, lm cho th trng chng khon v th trng bt ng sn nng ln, hnh thnh bong bng ti sn, e da s n nh ca nn kinh t, cho nn TQ rt coi trng vic la chn chnh sch tin t i ph vi lm pht. i ph vi tnh hnh din bin phc tp, gn y TQ s dng cc bin php can thip mang tnh cht nh lng nh iu chnh t l d tr bt buc tin gi bng nhn dn t v iu chnh li sut tn phiu ngn hng hn ch khi lng tin cung ng v tnh trng tn dng qu nng. Tuy nhin theo cc nh nghin cu cho rng hnh ng ny ch c th h tr cho vic kim ch lm pht trong tng lai, song mun hn ch c lm pht, cn s dng cc bin php mnh hn nh tng li sut. V nh d bo, ngy 19/10/2010, Ngn hng nhn dn TQ ( PBC) ln u tin trong gn 3 nm tr li y bt ng tng li sut c bn thm 0,25%, a li sut tin gi 1 nm ln 2,5% v li sut cho vay k hn 1 nm ln 5,56%. Gii phn tch cho rng y l bin php bt buc duy tr s cn bng trong nn kinh t, mc d bit rng tng li sut c th lm tng dng vn nng vo trong nc do k vng ng NDT ln gi, vic kim ch t gi qu thp so vi gi tr thc tuy mang li li ch cho TQ nhng cng gy kh khn cho vic iu hnh chnh sch tin t Kt lun: Di p lc hi nhp ti chnh l tt yu. Trung Quc khng th trnh khi s la chn trong b ba bt kh thi : gia vic duy tr t gi c nh hay thc hin chnh sch tin t c lp. Qua phn phn tch trn ta thy. Trung Quc c s iu chnh trong t gi v vic iu chnh khng ch do sc p ch yu t cc nc b thm ht cn cn thanh ton vi TQ m quyt nh tng gi NDT xut pht t yu cu kim ch bong bng ti sn v tng trng nng ca kinh t trong nc hn l p lc t bn ngoi. Vi s gia tng ln trong dng vn u t, p lc tng gi ng ni t l khng th trnh d TQ c ngun d tr ngoi hi ln nhng vic c tung ni t ra thu ngoi t v s dn ti lm pht nht l khi chnh sch v hiu ha ngy cng km hiu qu. Vi vic iu chnh t gi ny TQ s gim lng bong
Page 82 of 111

bng ti sn qu ln ti nc mnh. V theo thng tin cng b trn website Chnh ph Trung Quc ngy 16/07/09, trong qu II nm 2009, tng s xut siu thng mi v vn u t trc tip ca nc ngoi c 50 t US$, trong khi d tr ngoi hi tng ti 177,865 t US$. iu ny cho thy dng vn nng t nc ngoi vo Trung Quc rt ln kch hot v nh hng ti th trng chng khon, th trng bt ng sn Trung Quc. Gn y, gi ca cc c phiu, gi nh t tng ln mnh, a n nhng lo ngi gi tr ca cc ti sn vn c th tr thnh bong bng. y c coi l mt hnh ng kh khn vi TQ v nhng l do sau: Trung Quc cng khng mun NDT tng gi mnh khi m nn Kinh t Trung quc da qu nhiu vo xut khu, hnh ng ny c th gy tc ng tiu cc n cc doanh nghip xut khu do h phi i mt vi nhu cu yu t nc ngoi v yu cu tng lng, mt s nh xut khu phi i mt vi p lc tng chi ph lao ng . nh hng n tnh an ton ca qu d tr ngoi hi. Cho n 2010 tng s ngoi hi d tr ca Trung quc l hn 2. 400 t USD, trong 70-80% d tr bng dola M. Theo tnh ton ca chuyn gia kinh t Trung quc, nu tng t gi ng nhn dn t ln 1%, s ti sn d tr bng ngoi hi chuyn i ra nhn dn t s mt gi 1%, d tr ngoi hi ca Trung quc tuy trn danh ngha vn l 2. 400 t USD, song trn thc t gi tr ca n quy i ra nhn dn t t ng gim 1%, tng ng 24 t USD . Cc chuyn gia kinh t nhn mnh, s ngoi hi d tr ca Trung quc u c mua bng nhn dn t do ngn hng nhn dn Trung quc pht hnh, do ng nhn dn t ln gi, chc chn s gy thit hi n ti sn d tr ngoi hi. Bn cnh i ph vi sc p tng gi NDT th theo gii phn tch cn tng li sut duy tr s cn bng trong nn kinh t, kim hm lm pht. Mc d bit rng tng li sut c th lm tng dng vn nng vo trong nc do k vng ng NDT ln gi v li dn n s bin ng trong t gi-> chnh sch tin t mt tnh c lp. Nhng y thc s l li khuyn ng. C th khi nhn li qu kh nc Nht 10 nm trc, sau mt thi gian cc nn kinh t vn hnh trn tru, nn kinh t Nht Bn bt ng b ri vo suy thoi, cuc suy thoi ca Nht Bn ko di sut 10 nm. Nguyn nhn chnh l do Nht Bn la chn bin php ng ph khng tha ng. i ph vi sc p phi tng gi
Page 83 of 111

tin t, Nht Bn thc hin chnh sch ni lng tin t trit bng cch iu chnh li sut xung rt thp. Bng chnh sch ni lng tin t, kinh t Nht Bn tng trng mnh nhng n u nhng nm 90, bong bng ti sn b v, gi bt ng sn ca Nht b gim mnh. Quyt nh ca Trung Quc tng li sut va qua c th v nh mt mi tn bn vo 3 mc tiu: Lm pht, bong bng bt ng sn v bong bng chng khon. 3. 3 Bi hc kinh nghim t cu chuyn Trung Quc: Nhng phn tch trn y cho thy s thnh cng ca Trung Quc trong cng cuc ci t v chuyn i nn kinh t trong 20 nm qua c phn ng gp quan trng trong cch iu hnh linh hot v ch ng chnh sch t gi hi oi ca Chnh ph Trung Quc . Mc d, Trung Quc cha phi l mt nc c nn kinh t th trng pht trin hon thin, nhng thc tin iu hnh chnh sch t gi ca Trung Quc trong nhng nm qua th hin s phn tch su sc nhng bi hc ca nn kinh t th trng t cc nc pht trin v vn dng mt cch linh hot vo hon cnh thc t ca Trung Quc. Tuy nhin, mi vic khng phi l trn vn i vi Trung Quc. D c nhng thnh cng nhng Trung Quc vn khng trnh khi nh ng tc ng m l thuyt b ba b t kh thi ni. Vic duy tr chnh sch t gi c nh trong xu h ng dng vn ngo i ngy cng mt gia tng, v chnh sch v hiu ho ngy cng t ra khng hiu qu, lm cho Trung Quc mt i tnh t ch trong chnh sch tin t. chnh l s gia tng trong lm pht, p lc tng gi ng NDT, v kh khn trong vic s d ng cng c li sut chng lm pht. 3.3.1. Chnh sch can thip v hiu ho ngy cng khng hiu qu: M hnh Mundell-Flemming ch ra rng, can thip v hiu ho l mt trong nhng bin php nhm duy tr chnh sch t gi c nh, v s c lp v chnh sch tin t d i p lc ca dng tin bn ngoi. i vi Trung Quc, ban u chnh sch ny t ra kh hiu qu khi mc m ca ti khon vn khng cao v do vy gp phn lm gim cung tin vo nm 2002-2003. Tuy nhin, vo nhng nm sau , b t chp cc n lc v hiu ho, cung tin c a Trung Quc vn tip tc gia tng vi tc 16%/nm. iu ny gp phn vo xu h ng gia tng ca lm pht. Cha k n chnh sch v hiu ho, d th no i na n vn l bin php can thip hnh chnh. Do v y s bp mo c ch gi c trn th trng.
Page 84 of 111

Thc tin trn Trung Quc cho th y, chnh sch v hiu ho khng nn c xem nh l mt cng c chin lc lu di gii quyt cc vn v lm pht, t gi. Thay vo , v hiu ho nn l mt trong nhng cng c ngn hn, s dng linh hot, phi hp vi cc cng c khc. Thc tin ti Vit Nam cho thy hnh ng v hiu ha ca Ngn hng Nh nc Vit Nam vn lm tng ng k cung VND, v iu ny dn n lm pht tng ln Vit Nam. iu khc bit gia Vit Nam v Trung Quc l cu trong nc tng ln mnh nhng khng c p ng bi cc nh sn xut trong nc, trong khi nhp khu v nhiu l do khng tng ln tng ng, v v nhng l do khc. V vy chnh ph Vit Nam nn cn nhc k khi s dng chnh sch v hiu ha sao cho hiu qu nht. 3.3.2. Gc nhn t th trng c phiu loi B : Nm 2006, cc nh nghin cu ca Trung Quc ngh sp nhp th trng c phiu loi B vi th trng c phiu loi A. Th nhng, iu m Chnh ph Trung Quc mun duy tr, chnh l lng vn TNN vo nn kinh t qu ln, trong khi Trung Quc lin tc thng d cn cn thng mi a n s d tha ngoi t trong nn kinh t. Nu hp th dng vn ny, tt yu y lm pht ca Trung Quc cao li cng tng cao, t gi khng th duy tr mc cnh tranh cho hng xut khu. ng trc nhng vn trn, Chnh ph Trung Quc vn duy tr th trng c phiu loi B nh mt knh to ra nhu cu ngoi t trong nn kinh t, khi c hi u t ra nc ngoi ca doanh nghip Trung Quc khng phi lc no cng c v tng cao tng ng. Nhn li Vit Nam, kch bn ca nn kinh t cng tng t, dng vn TNN vo t, nht l dng vn u t gin tip. Vic hp th dng vn ny a n cung tin m rng tng, lm pht l tt yu. Trong khi , iu m Vit Nam cha tnh n l khi thng dng vn ny. Nu nh Trung Quc cho php doanh nghip u t ra nc ngoi th Vit Nam li rt hn ch, nht l u t gin tip. Nhu cu ngoi t cng ch n thun cho hot ng nhp khu v cc khon chuyn tin n phng. Chnh v vy, vic "dn thu" tt yu phi "nhp in", th l lm pht s xy ra cho nn kinh t, ng ni t tng gi gy bt li cho xut khu. C chng chnh ph Vit Nam cng nn ngh n hnh thnh mt th trng ny nc ta, da trn vic la chn mt s cng ty nim yt. C th, cc cng ty trong
Page 85 of 111

nhng ngnh ngh khng cn s qun l ca Nh nc hoc nhng cng ty sp ti c tin hnh IPO kt hp nim yt . iu ng lu cho gii php ny l vic giao dch, phi chn ra nhng cng ty nim yt hoc tin hnh IPO kt hp nim yt v cho giao dch bng ng ngoi t. Thc hin c iu ny s gi chn c nh TNN u t vo TTCK Vit Nam nhng gp kh khn trong chuyn i ngoi t. 3.3.3. Tng gi ng NDT Vi vic theo u i chnh sch tin t tht cht, Trung Quc ang chp nhn m t s tng gi trong ng NDT. iu ny cho th y rng, mc tiu ca Trung Quc hin nay l vn lm pht cng nh tnh trng bong bng ca cc ti sn ti chnh. Theo l thuyt b ba bt kh thi, nu chng ta thc hin mt chnh sch t gi linh hot s gip duy tr c tnh t ch ca chnh sch tin t trong xu hng hi nhp ti chnh. Do v y, chn la ca Trung Quc lc ny l cho php t gi bi n ng trong mt khung rng hn nhm gim bt p lc lm pht. VN c th s dng cch hnh x nh Trung Quc cho php VND tng gi. Vn cn li l s cho php VND tng gi mc bao nhiu v gii quyt nh ng kh khn cho xut khu v TTCK nh th no. iu ny s c nghin cu k hn trong cc ch ng sau. 3.3.4. a vn vo sn xut, hn ch u t ti chnh: Khi Chnh ph Trung Quc kch cu v ni lng tn dng, th trng ti chnh lp tc trn ngp tin mt, u t tng vt. Cc nh kinh t ca Ngn hng BNP Paribas tnh ra rng d n tn dng mi tng ng 45% tng sn lng na u nm 2009 ca Trung Quc v h cha tng bit ti nn kinh t no khc c tng trng tn dng quy m ln nh vy t trc ti nay. Tn dng do cc ngn hng quc doanh a ra theo ch th ca chnh ph trung ng lm dy ln mi lo ngi rng tin n tay nhiu ngi khng c kh nng hon tr. V quan trng hn l lm trm trng thm tnh trng d tha cng sut m l ra cn c iu chnh gim gia lc xut khu ang co li m nhu cu ca th trng ni a
Page 86 of 111

vn ht sc yu t. ng ch l khi th trng tha ma tin bc nhng hng ha cng tha ma khng km nn Trung Quc khng b sc p lm pht. Nhiu ngi vay c tin nhng khng tm c knh u t sn xut sinh li chuyn sang u c chng khon v a c. Ngn hng RBS tnh ra khong 20% s tin vay na u nm nay c vo chng khon, khong 30% na vo bt ng sn v cc ti sn khc, lm bng ln bong bng ti sn. Nhng thc t Vit Nam, vn trn cha c xem xt ng mc. Trong nm 2006 v 2007, khi TTCK tng im o t, cc cng ty pht hnh c phiu t huy ng vn. Trong s ny, cng c nhng cng ty huy ng vn v thc s c nhng d n u t tt. Nhng nhiu cng ty sau khi pht hnh li s dng s tin c c i u t vo c phiu ca cc cng ty khc v th trng bt ng sn. Do v y, ng vn c ln qun trong th trng chng khon, khng c a vo sn xut, v do khng to ra thm hng ho cho x hi. Vn s tr nn trm trng hn khi nh nc mua vo ngo i t, trong khi cung tin gia tng m khng c mt s gia tng tng ng trong hng ho s dn n mt cn i tin hng, v l mt trong nh ng nguyn nhn d n n s gia tng ca lm pht v nguy c bong bng ti sn ti chnh. Nn nh, cuc khng hong ti chnh Thi Lan 1997 cng bt u t nhng iu t ng t nh th. 3.3.5. M ca ti khon vn c l trnh: Nhng phn tch trn ch ra rng, Trung Quc rt thn trng trong vn m ca ti khon vn. Trong sut mt thi gian di thc hin ci cch kinh t t nm 19791996. Trung Quc gn nh ng ca vi dng vn FPI v ch thu nhn dng vn FDI pht trin kinh t. Trong giai on tip theo, t 1996-2004, d vn tip tc thc hin cht ch cc bin php kim sot vn nhng Trung Quc dn hng n m ca cho dng vn FPI bn cnh dng vn FDI. Trong giai on bng n ca TTCK t nm 2005 n nay, Trung Quc tin hnh nng hn ngch cho cc nh u t QFII t 10 t USD ln 30 t USD. Cc giao dch ngoi hi cho ti khon vn cng c ni lng cho php cc nh u t chuyn t ngoi t sang ni t u t. R rng, vic m ca ti khon vn ca Trung Quc
Page 87 of 111

l c mt qu trnh lu di v c nh ng bc i ph hp vi s pht trin ca nn kinh t. T do ho thng mi trc khi thc hin t do ho ti chnh, l nguyn tc trong vn m ca ti khon vn v Trung Quc l mt v d. Trong giai on bng n ca TTCK t nm 2005 n nay, Trung Quc tin hnh nng hn ngch cho cc nh u t QFII t 10 t USD ln 30 t USD. Cc giao dch ngoi hi cho ti khon vn cng c ni lng cho php cc nh u t chuyn t ngoi t sang ni t u t. R rng, vic m ca ti khon vn ca Trung Quc l c mt qu trnh lu di v c nhng bc i ph hp vi s pht trin ca nn kinh t. T do ho thng mi trc khi thc hin t do ho ti chnh, l nguyn tc trong vn m ca ti khon vn v Trung Quc l mt v d. Tm li, ci gi l b ba bt kh thi hon ton c th l b ba kh thi trong mt s trng hp. Nn kinh t Trung Quc l mt minh ha r nt cho hin tng ny. Tuy nhin, trong trng hp ca Vit Nam th l thuyt v b ba bt kh thi vn ng cho n thi im ny. 4. L THUYT B BA BT KH THI VIT NAM 4.1 Ci nhn tng quan v cc ch s b ba bt kh thi Vit Nam thi gian qua Trong phn ny, chng ti nghin cu xem xt nhng thay i ca cc ch s ca b ba bt kh thi Vit Nam qua cc giai on thi gian. Nhng nghin cu ngy c t trong tng quan so snh vi tnh hnh chung ca nhm cc quc gia ang pht trin khng l mi ni chu (NON-EMG DA)31, t so snh vi cc ch s ca nhm cc quc gia ang pht trin. i km vi l vic xem xt mt yu t vn ang gy tranh ci rng liu c th gy nh hng b ba bt kh thi hay khng, d tr ngoi hi.

31

Nhm cc quc gia ang pht trin nhng khng mi ni chu (Non-EMG Developing Asia countries). Nhm ny c hnh thnh t cc nc chu ang pht trin (theo cch phn loi ca IMF) nhng khng thuc cc quc gia mi ni (cng theo phn loi ca IMF). Nhm ny gm 20 nc: Afghanistan, Bangladesh, Bhutan, Brunei, Cambodia, Fiji, Kiribati, Lao, Malaysia, Maldives, Myanmar, Nepal, Pakistan, Papua New Guinea, Samoa, Solomon, Islands, Sri Lanka, Tonga, Vanuatu, Vietnam. Trong bi ny, cc thu t ng khu vc, nhm l m ch trong nhm cc nc NON-EMG DA ny.

Page 88 of 111

4.1.1 Tnh hnh cc ch s b ba bt kh thi Vit Nam. Cc ch s n nh t gi (ERS), c lp tin t (MI) v m ti chnh (KAOPEN) Vit Nam c nhiu im c trng ring bit nhng dng nh vn khng c thot ra khi nguyn l nh i ca b ba bt kh thi. Bng 11: Ch s b ba bt kh thi Vit Nam qua cc thi k t 1970 n 2008 Ch s n nh t gi (ERS) c lp tin t (MI) m ti chnh (KAOPEN) 1970 - 1980 0.47 . 0.05 1981 - 1990 0.49 . 0.00 1991 - 2000 0.71 0.66 0.16 2001 - 2008 0.84 0.57 0.16

Ngun: Trilemma Indexes do tc gi Hiro Ito cung cp, tnh ton ca tc gi. Bng 12: So snh ch s b ba bt kh thi ca Vit Nam vi nhm cc nc NON-EMG DA Ch s 1970 - 1980 Non-EMG AD 0.72 0.47 n nh t gi Vit Nam (ERS) Chnh lch 0.25 F-statistics 67.285*** Non-EMG AD 0.48 . c lp tin t Vit Nam (MI) Chnh lch . F-statistics Non-EMG AD 0.18 0.05 m ti chnh Vit Nam (KAOPEN) Chnh lch 0.13 F-statistics 68.055*** 1981 - 1990 0.58 0.49 0.09 5.817** 0.47 . . 0.23 0.00 0.23 167.081*** 1991 2000 0.57 0.71 -0.14 21.025*** 0.50 0.66 -0.12 110.324*** 0.32 0.16 0.17 58.086*** 2001 - 2008 0.59 0.84 -0.25 94.258*** 0.44 0.57 -0.12 26.857*** 0.26 0.16 0.10 29.068***

Ngun: Trilemma Indexes do tc gi Hiro Ito cung cp, tnh ton ca tc gi. Bng 11 th hin tnh hnh ca 3 ch s ny t 1970 n 2008. Ch s ERS ch mc n nh ca t gi c xu hng gia tng theo thi gian. Giai on 1070 1990, ch s ny ch t gi tr mc trung bnh (nh hn 0.5) nhng 20 nm sau c nhng s gia tng r rt, ng ni hn l trong giai on ny ERS ca Vit Nam vt trn mc trung bnh ca nhm cc nc NON-EMG DA. Nu xt lch s chnh lch gia ch s ny vi mc trung bnh khu vc th c th khi qut s lc l ban u Vit Nam nm di mc trung bnh ca khu vc nhng khong cch ny thu hp theo thi gian v tin n vt ln trn v vt ngy cng nhiu. Mc n nh mc trung bnh (nh hn
Page 89 of 111

0.5) t nm 1970 n 1990 phn nh nhng t ph gi trong giai on ny cng vi chnh sch ba t gi chnh thc. Trong giai on ny, t gi th trng t do tn ti song song vi cc t gi ca nh nc. Bi vy t gi giai on ny s khng qu c nh. Trong giai on tip theo, NHNN thc hin chnh sch neo t gi cng vi vic n nh cc bin dao ng32. Mc d trong giai on ny NHNN cng nhiu ln ph gi tin ng nhng i km mi t ph gi lun l bin dao ng cho php, cc bin nhn chung l rt nh qua cc thi k, chnh vic quy nh bin dao ng ny lm cho t gi USD/VND gn nh c nh, neo cht. Bin ng dao ng cng thay i theo thi gian nhng nhn chung l rt nh. Hnh 24: Bin dao ng t gi USD/VND t 1990 - 2011

Bin (%)
12 10 8 6 4 2 0 1-Sep-91 1-Sep-94 1-Sep-97 1-Sep-00 1-Sep-03 1-Sep-06 1-Mar-93 1-Mar-96 1-Mar-99 1-Mar-02 1-Mar-05 1-Mar-08 1-Sep-09 1-Jun-92 1-Jun-95 1-Jun-98 1-Jun-01 1-Jun-04 1-Jun-07 1-Jun-10 1-Mar-11 1-Dec-90 1-Dec-93 1-Dec-96 1-Dec-99 1-Dec-02 1-Dec-05 1-Dec-08

Bin (%)

Tng t nh ERS, ch s ch mc m ca ti khon vn KAOPEN cng c xu hng tng t. Ch s ny c xu hng gia tng theo thi gian, tr giai on 1981 1990 do chnh sch ng ca ca Nh nc. Sau khi m ca hi nhp ch s ny tng li phn nh s hi nhp nhiu hn vo nn kinh t ton cu ca Vit Nam. So snh vi mt bng chung ca khu vc, m ca Vit Nam lun thp hn khu vc, tuy nhin cng vi xu hng gia tng ca mnh th khong cch ny cng c thu hp dn t 0.23

32

Chnh sch ny thc t c thc hin trc vo nm 1989. Trong giai on 1989 - 1990, Vit Nam thc hin t gi chnh thc c thng nht (OER), cc NHTM c giao dch vi bin dao ng l +/-5%

Page 90 of 111

(1981 1990) xung cn 0.10 (2001 2008) v s ngy cng thu hp trong tng lai bi v hi nhp l xu hng tt yu hin nay. Theo l thuyt kinh in v b ba bt kh thi ca Robert Mundell v Marcus Fleming, mt khi hai ch s gia tng th ch s cn li phi gim th hin s nh i. Thc t Vit Nam chng minh iu qua ch s MI, ch s th hin c lp tin t. Mc d khng d liu tnh ton ch s ny trong khong thi gian di, nhng vi b d liu t 1996 n 2008 cng th hin s nh i ny: ch s MI gim qua 2 thi k t 0.66 xung 0.57. Nu xt vi khu vc, MI ca Vit Nam li cao hn mc trung bnh ca khu vc v khong cch ny dng nh khng c du hiu thay i. S thay i ny l kt qu ca s thay i li sut tng i ca Vit Nam so vi li sut ca M. Nu xem xt li cng thc tnh MI phn u, v xc nh M l quc gia c bn tnh ton cho Vit Nam, th yu t tc ng n gi tr MI s l s thay i tng i gia li sut Vit Nam v M, c th l mi tng quan gia 2 li sut ny. Mi quan h ny c trnh by d hiu thng qua hnh 25. MI nhn gi tr bng 1 khi 2 li sut tng quan m hon ton, nhn gi tr 0.5 khi hai li sut hon ton c lp v nhn gi tr 0 khi 2 li sut tng quan dng hon ton vi nhau. Hnh 25: Quan h gia mc tng quan gia li sut Vit Nam vi M v ch s MI a. L thuyt
1.5 1 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 Correlation MI 1 2 3 4 5

b. Thc t Vit Nam.

Page 91 of 111

1.500

1.000

0.500

0.000 1996 -0.500 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

-1.000 Correlation MI

Hnh 25b cho ta thy, giai on t nm 2000 tr v trc, li sut Vit Nam v li sut M tng quan m vi nhau, c th l li sut Vit Nam c xu hng gim trong khi li sut M li tng. iu ny lm cho ch s MI l kh cao giai on ny. Ngc li sau nm 2000, c nhiu thi im 2 li sut ny li bin n cng chiu, cng tng t gia nm 2004 hay cng gim t gia nm 2008, lm cho MI c xu hng nhn gi tr thp hn. Kt qu l gi tr MI trung bnh giai on sau nm 2000 thp hn thi k trc .

Hnh 26: Li sut Vit Nam v M giai on 1996 2008.


Page 92 of 111

20.000 18.000 16.000 14.000 12.000 10.000 8.000 6.000 4.000 2.000 .000 1996.Jan 1996.Jun 1996.Nov 1997.Apr 1997.Sep 1998.Feb 1998.Jul 1998.Dec 1999.May 1999.Oct 2000.Mar 2000.Aug 2001.Jan 2001.Jun 2001.Nov 2002.Apr 2002.Sep 2003.Feb 2003.Jul 2003.Dec 2004.May 2004.Oct 2005.Mar 2005.Aug 2006.Jan 2006.Jun 2006.Nov 2007.Apr 2007.Sep 2008.Feb 2008.Jul 2008.Dec US. Interest Rate Vie. Interest Rate

4.1.2 S ph v mu hnh b ba bt kh thi Vit Nam xem xt s ph v cu trc ca b ba bt kh thi Vit Nam, chng ti thc hin kim nh cc ch s ny trc v sau mt s s kin kinh t ni bt. 2 s kin c nhc n nhiu l khng n Mxic 1982v khng hong tin t chu 1997 1998. Ngoi ra, chng ti cng kim nghim vi 1 s s kin khc nh khi Vit Nam tin hnh ci cch kinh t 1986 hay khi Trung Quc gia nhp WTO nm 2001, tuy nhin dng nh khng c s thay i ng k no c 3 ch s qua 2 s kin trn. Mt s thay i c nhn ra qua cuc khng hong tin t chu 1997 1998 c trnh by trong bng di y. Bng 13: S ph v cu trc b ba bt kh thi Vit Nam. 1970 1981 Trung bnh 0.4347 n nh t gi Chnh lch (ERS) P-value Trung bnh . c lp tin t Chnh lch (MI) P-value m ti Trung bnh 0.0446
33

- 1983 1996 0.6217 0.1870 0.4172 0.5457

0.0458

- 1999 2008 0.8756 0.2539 0.1780 0.6140 0.0683 0.7882 0.1685

- 1970 1996 0.5386

0.5457

0.0454

- 1999 2008 0.8756 0.3370 0.0082***33 0.6140 0.0683 0.7882 0.1685

Trong tt c cc kim nh thng k trong bi, chng ti quy nh mc ngha nh sau: *: 10%, **:5%, ***:1%

Page 93 of 111

chnh (KAOPEN)

Chnh lch P-value

0.0012 1.0000

0.1228 0.0003***

0.1231 0.0000***

Ngun: Trilemma Indexes do tc gi Hiro Ito cung cp, tnh ton ca tc gi. u tin, chng ti khng tm ra s thay i ng k no trong ch s MI qua 2 cuc khng hong ni trn. Chng ti ch xc nh c ch s MI cho Vit Nam t nm 1996 tr i, mc d trc v sau cuc khng hong c s thay i v gi tr nhng s thay i ny khng c ngha thng k. Ngc li, ch s KAOPEN li c s thay i mnh m sau cuc khng hong tin t chu 1997 1998 so vi giai on t sau khng hong Mxic. i vi ch s ERS, chng ti khng tm thy thay i no trc v sau khng hong 1997 -1998, tuy nhin c s khc bit gia giai on sau cuc khng hong ny v trc khng hong Mxic (t 1970 n 1981). Do , chng ti gp 2 giai on trc v sau khng hong Mxic kim nh s khc bit ny, kt qu c trnh by trong ct 4 v 5 ca bng. Vi mc ngha 1%, chng ti xc nhn s thay i cu trc mnh m ca 2 ch s ERS v KAOPEN trc v sau cuc khng hong tin t chu 1997 1998. D ch s MI khng c nhiu s thay i nhng cuc khng hong ny ph v cu trc b ba bt kh thi 2 ch s ERS v KAOPEN ca Vit Nam. 4.1.3 Quan h tuyn tnh ca cc ch s trong b ba bt kh thi Vit Nam. Tip theo ta xem xt, liu c quan h tuyn tnh gia cc ch s ny v liu c s nh i gia b ba ch s ny nh ch s Vit Nam hay khng. xem xt vn ny, theo cc tc gi (2008) chng ta cn kim nh tnh ph hp ca m hnh sau: 1 = a.ERS + b.MI + c.KAOPEN (1) Trong : ERS, MI, KAOPEN chnh l cc ch s ca b ba bt kh thi m ta xt trn; a, b, c l cc h s m chng ta cn c lng. Nu m hnh (1) l ph hp, chng ta c th kt lun rng c mt mi quan h tuyn tnh gia 3 ch s. Hn na vi mt m hnh khc c bit nh m hnh (1) chng ta cn c th a ra kt lun rng tng c trng s ca ch s b ba bt kh thi l mt hng s, bng 1. Kt lun ny ng ngha vi vic rng nu gia tng 1 (hoc 2) ch s trong b ba ny s dn n s st gim ca 2 (hoc 1) ch s cn li. xem kt qu Vit Nam, hy xem bn kt qu di y:
Page 94 of 111

Bng 14: M hnh hi quy 1 = a.ERS + b.MI + c.KAOPEN Vit Nam v cc nc NON-EMG DA giai on 1996 - 200834 VARiable ERS MI KAOPEN ERS MI KAOPEN Coefficient 0.392228 1.273047 0.272983 0.323649 0.121743 3.53186 Std. Error 0.106048 0.15597 0.097675 0.029138 0.043366 0.178243 t-Statistic 3.698569 8.162102 2.794816 11.10747 2.807336 19.81484 Prob. 0.0004 0 0.0063 0 0.0186 0

NON-EMG AD

Vit Nam

Bng trn trnh by kt qu hi quy ca Vit Nam v hi quy bng d liu ca cc nc trong nhm NON-EMG DA. Th nht, R 2 ca 2 m hnh u ln hn , th hin s ph hp ca m hnh vi nhng d liu thng k xc nhn c. Th 2, vi mc ngha thng k 5%, chng ta c xc nhn s ph hp ca cc h s c lng c. Th 3, t m hnh hi quy ni trn, chng ta s tnh ra c tng c trng s ca 3 ch s b ba bt kh thi, gi tr ca biu thc a.ERS + b.MI + c.KAOPEN cho Vit Nam v cho c khu vc. Kt qu ny c trnh by trong hnh 27. Tng ca 3 ch s ny lun gn st gi tr 1 i vi c Vit Nam v khu vc, hu ht l thp hn 1 v tng ny ch vt gi tr 1 trong 1 nm (i vi khu vc) hoc 2 nm (i vi Vit Nam). T kt qu hi quy cng vi vic xem xt tng c trng s ca 3 ch s ny, chng ta c th khng nh: Vit Nam cng ging nh nhm nc NON-EMG DA u c nhng bng chng thc nghim chng minh s nh i cc ch s trong b ba bt kh thi nh l thuyt trnh by.

34

D liu hi quy ca c khu vc ch t 1996 2007 v mt s nc khng c ch s KAOPEN vo nm 2008

Page 95 of 111

Hnh 27: Tng a.ERS + b.MI + c.KAOPEN Vit Nam v khu vc a. NON-EMG AD b. Vit Nam
1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0

2002

2007

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2003

2004

2005

2006

a.ERS+b.MI+c.KAOPEN Line 1

a.ERS+b.MI+c.KAOPEN Line 1

Cng theo l thuyt, mt quc gia ch c th la chn 2 trong ba ch s ny. Hnh 28a di y s cho ta thy mc hiu qu nu Vit Nam la chn ngu nhin 2 trong 3 ch s trn. Bn cnh , hnh 28b cho php chng ta so snh hiu qu ca nhng cch la chn gia Vit Nam vi cc nc khc trong nhm. Hnh 28: Hiu qu la chn 2 trong 3 yu t trong b ba bt kh thi b. Vit Nam a. NON-EMG AD
1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0

2001

2006

1996

1997

1998

1999

2000

2002

2003

2004

2005

2007

a.ERS+b.MI a.ERS+c.KAOPEN b.MI+c.KAOPEN Line 1

2008

a.ERS+b.MI a.ERS+c.KAOPEN b.MI+c.KAOPEN Line 1

Page 96 of 111

2008

Hnh 28a cho ta thy: La chn chnh sch c u tin hi nhp ti chnh s em li hiu qu cao hn khi vng mt ch s ny, tc l la chn n nh t gi cng c lp tin t. Vic la chn ng thi 2 ch s ny khin cho chnh sch chung khng t hiu qu v tng trng s ca 2 ch s ny rt thp, thp hn mc 0.5. v th ngc li hon ton l vic la chn n nh t gi v hi nhp ti chnh, iu ny ph hp vi nhng g Vit Nam thc hin trong thi gian qua v theo nh kt qu trn vic lm ny c th ni l kh hiu qu. Tuy nhin vic la chn hi nhp ti chnh v c lp tin t cng a nhng hiu qu nht nh v iu ny cng nn c xem xt k cng trong iu kin mc tiu kim ch lm pht ang c nh nc ta la chn lm mc tiu c bn hng u nh hin nay. Nu quan st thm hnh 28b s cho ra mt tng kh hay nhng khng mi. C v Vit Nam cha thc s ging vi th gii, thm ch l ngc li vi th gii. 4.1.3 D tr ngoi hi Vit Nam liu c th gy nh hng ln b ba bt kh thi Vit Nam Mt yu t c th nh hng n kh nng gii quyt b ba bt kh thi l d tr ngoi hi35. Vi mt lng d tr ngoi hi khng l, Trung Quc c v thnh cng vi b ba bt kh thi. Nhn xt thnh cng hay cha l mt cu hi qu ln, tuy nhin thc t th Trung Quc c th va hi nhp ti chnh, va gi c lp tin t nhng t gi ca Trung Quc li khng bin ng nhiu v lng d tr ngoi hi c th c tung ra bnh n t gi. Trong phn tip theo, chng ti trnh by c bn v tnh hnh d tr ngoi hi ca Vit Nam trong mi quan h i chiu vi Trung Quc nhm a t ra vn liu Vit Nam c th dng d tr ngoi hi can thip vo b ba bt kh thi c hay khng? Bng 15: D tr ngoi hi Vit Nam v Trung Quc qua cc thi k 1976 - 1981 - 1986 1991 - 1996 - 2001 - 2006 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2009 Trung Quc 0.60% 4.09% 3.89% 5.16% 10.09% 17.91% 27.38% Vit Nam . . . 4.29% 6.66% 10.11% 16.17% Chnh lch . . . 2.39% 3.43% 7.79% 11.21%
35

Trong bi ny, d tr ngoi hi c xt l t l d tr ngoi hi trn GDP ca nm tng ng

Page 97 of 111

Ngun: IMF, d liu Vit Nam t nm 1995, Trung Quc t nm 1978 Bng 15 cho thy d tr ngoi hi ca Vit Nam v Trung Quc u tng theo thi gian ( xt theo trung bnh khong 5 nm), mc d Trung Quc c giai on gim d tr vao thp nin 80, nhng ch l thi im Trung Quc mi bt u i mi. Tuy nhin, mc d tr ngoi hi ca Vit Nam thp hn Trung Quc rt nhiu. Ngay trong t l tng i cng phn nh iu : mc 16.17% trong giai on 2001 2005 m Vit Nam t c vn cha bng nhng g m Trung Quc lm c cch 5 nm. l nhng so snh da trn con s tng i, nu xt bng gi tr thc th khong cch ny thc rt xa. Mt iu khc cn quan tm l khong cch ny khng c du hiu gim m ngc li cn tng nhanh, nu na u thp nin 90 d tr ngoi hi Vit Nam thp hn Trung Quc 2.39% th 15 nm sau, khong cch ny l 12.21%. T l d tr ca Trung Quc thng tng nhanh chng qua cc s kin kinh t nh khng hong tin t chu 1997 1998 hay khi Trung Quc gia nhp WTO, kim nh thng k chng minh iu . Nhng tnh ton thng k cng a ra kt qu tng t cho Vit Nam. Bng 16: Kim nh s thay i ng k d tr ngoi hi qua cc s kin ln 1999 - 2000 10.63% 06.64% 15.6112 0.0009*** 8.56% 4.15% 129.2116 0.0015*** 2002 - 2009 23.25% 12.62% 9.6217 0.0146** 13.26% 4.70% 2.2820 0.1693 1999 - 2005 15.83% 2007 - 2009 28.19% 12.36% 14.84285 0.004859*** 16.67% 7.00% 14.23395 0.005444***

Trung Quc

Vit Nam

Trung bnh Chnh lch F-statistics P-Value Trung bnh Chnh lch F-statistics P-Value

9.67%

Tm li, vn d tr ngoi hi Vit Nam v Trung Quc c nhiu im tng ng, tuy nhin li c mt im khc bit quan trng, l quy m. Trung Quc dng d tr ngoi hi can thip thnh cng vo b ba bt kh thi, nhng Vit Nam c v

Page 98 of 111

cha sn sng cho iu ny, v nguyn nhn c l l do s khc bit quan trong nu trn. 4.2 B ba bt kh thi v lm pht Sau khng hong kinh t 2008, cc nn kinh t trn th gii ang phi i u vi nhiu vn nn nh s gia tng n cng ca khu vc Chu u, bong bng ti sn Trung Quc v hin nay l tnh hnh lm pht ngy cng nghim trng nhiu quc gia trong c Vit Nam. Mc d thc hin nhiu bin php kim ch lm pht nhng dng nh cc bin php ny vn cha pht huy tc dng. Vy u l con ng ginh cho Vit Nam trong thi gian ti. u tin chng ta hy cng xem xt bi cnh ca nn kinh t Vit Nam lc ny. 4.2.1 Dng vn u t: p ng nhu cu pht trin ngy cng cao th trong nhng nm qua Vit Nam c nhiu bin php thu ht dng vn u t c bit l dng vn u t trc tip. Khi mi m ca, h thng ti chnh cn non km chng ta ch yu tip nhn cc dng vn u t trc tip (FDI) cn i vi dng vn u t gin tip (FPI) cn rt hn ch. Qua cc nm th dng vn u t ny c xu hng gia tng r rt c bit sau khi Vit Nam gia nhp WTO, nh im nm 2008 dng vn u t trc tip ng k vo Vit Nam gn 72 t USD v gii ngn 11,5 t USD, tng hn 43% so vi nm 2007 v tng gn 180% so vi nm 2006. C th ni y l mt con s tng n tng. Mc d sau khng hong kinh t ton cu 2008, dng vn u t vo Vit Nam c chiu hng suy gim tuy nhin vi ni lc v tim nng pht trin th dng vn u t trong thi gian ti s c nhiu chuyn bin tch cc.

Page 99 of 111

Hnh 29: Dng vn FDI u t vo Vit Nam giai on 1991-2009

FDI (triu USD)


14000.0 12000.0 10000.0 8000.0 6000.0 4000.0 2000.0 0.0 FDI (triu USD)

4.2.2 Ti khon vng lai thm ht Hnh 30: Din bin t gi v nhp siu Vit Nam.

Page 100 of 111

Tnh hnh nhp siu ca Vit Nam gn kt kh cht ch vi bin ng ca t gi thc t. Giai on 1992-1996 tuy t gi danh ngha c gi tng i n nh nhng do lm pht ca Vit Nam vn cao hn nhiu so vi lm pht M nn VND ln gi thc t. Gn vi qu trnh ln gi ny l s gia tng lin tc ca thm ht thng mi. Giai on t 1997-2003 l giai on VND mt gi danh ngha v do lm pht Vit Nam thp, VND cng mt gi thc t v gn nh theo st gi tr danh ngha. Thm ht thng mi nhn chung mc thp nhng bt u tng cao vo cui giai on khi t gi thc t bt u ngng tng. Nhng nm gn y, t 2003 n nay, nh du s ln gi thc t mnh m ca VND do t gi danh ngha c gi tng i cng nhc v s mt gi danh ngha vo cui nm 2008 v 2009 khng b p c chnh lch ln v lm pht gia Vit Nam v M. Gn lin vi tnh trng ln gi thc t ny l mc nhp siu ngy cng ln v ko di, mc nhp siu nm 2008 l 17 t USD v nm 2009 l khong 12 t USD 4.2.3 Lm pht v li sut ngy cng Tnh hnh lm pht trong nhng nm va qua din bin ngy cng theo chiu hng xu. Nm 2007 lm pht Vit Nam mc 12.57% v nm 2008 l 19.95%. Mc d chnh ph thc hin nhiu bin php kim ch lm pht nhng cho ti nay tnh hiu qu ca nhng bin php ny vn cha thy r trong khi mt bng li sut hin nay kh cao, li sut huy ng vn k hn 1 nm hin nay mc 14% v li sut c bn tng t 8% ln 9%. 4.2.4 Xem xt tc ng ca cc nhn t n lm pht Vit Nam ang trn ng hi nhp v pht trin, tuy nhin t l lm pht cao s l ro cn cho s tng trng trong thi gian ti. Vy u l nguyn nhn gy ra lm pht ca Vit Nam. Trong phn ny nhm nghin cu s s dng m hnh Vect t hi quy (VAR) xem xt mc tc ng ca cc nhn t n lm pht theo mt bi nghin cu ca ngn hng thanh ton quc t (Bis,2006) nhng y nhm s dng d liu t thng 6/1996 n 8/2010. H thng VAR c bn gm cc bin s ni a nh: CPI, T gi USD/VND (EX), cung tin M2 ca Vit Nam, tn dng (CTE), li sut cho vay (LR) v cc bin s
Page 101 of 111

bn ngoi nh cung tin M M3US, gi hng ha gm gi xng PX v gi go PG (do kh khn trong vic thu thp d liu nn bi nghin cu y s dng d liu v gi go ca Thi Lan v gi xng ca Anh thay th ch ra xu hng chung v gi c hng ha ca th gii). Ton b s liu ny c ly t ngun qu tin t th gii (IMF). Tt c cc bin u c ly log tr li sut. Mi phng trnh gm 13 tr ca mi bin. Cc giai on con cng s c chn kim tra tnh n nh ca nhng pht hin ny. Sau khi c lng c m hnh VAR vi cc bin s nh trn, bng phng php phn tch phng sai (Variance decomposition) nhm nghin cu s xem xt tc ng ca cc nhn t n lm pht. Cc bin s t gi USD/VND, gi hng ha, cung tin M M3US s c c nh trong mt h thng v h thng ny s xem xt tc ng n CPI nh th no khi kt hp vi cc bin s khc nh CTE, M2, LR. Cn ch tnh dng ca chui d liu khi c lng m hnh VAR. i vi cc tt c cc bin xt n y, ch c chui CTE v M2VN l dng cn cc chui cn li u khng dng v khi ly sai phn bc nht th cc chui ny u dng. Kt qu nhn c khi c lng bng m hnh VAR c nhm tm tt trong ba bng sau: Bng 17: H thng VAR c bn vi CTE

Vi X1,X2,..Xt l cc tr ca X ti thng th 1, th 2 ..th t.

TG Giai on mu 6/1996-8/2010 bo 12 24

d M3US PX 23.6 19.6 8.8 12.4 PG 9.7 10.8 EX 17.4 17.6 CTE 12.0 17.6 CPI 28.5 22.0

Page 102 of 111

6/1996-8/2009

12 24

36.6 19.8

15.8 24.5

9.8 31.5

17.2 4.7

8.8 9.7

11.7 9.7

Bng 18: H thng VAR c bn vi M2

TG Giai on mu 6/1996-8/2010 bo 12 24 6/1996-8/2009 12 24

d M3US PX 23.7 18.2 16.7 43.2 9.9 13.2 17.0 10.4 PG 9.0 18.1 42.2 28.8 EX 13.8 14.6 9.7 8.1 M2VN CPI 15.9 19.3 8.6 7.6 27.8 16.6 5.7 1.9

Bng 19: H thng VAR c bn vi LR

TG Giai on mu 6/1996-8/2010 bo 12 24 6/1996-8/2009 12 24

d M3US PX 6.8 10.0 33.9 36.6 13.1 11.2 23.2 15.8 PG 17.9 22.8 14.8 9.8 EX 14.9 22.4 17.7 17.2 LR 4.3 10.1 4.3 8.8 CPI 43.2 23.5 6.1 11.7

Da vo kt qu trn nhm nghin cu thy bn cnh cc nhn t nh cung tin M, gi go, gi xng, t gi gii thch rt mnh cho nhng bin i trong CPI th khi xt mu d liu n thng 8-2010 th tn dng v cung tin l hai nhn t c tc ng ln n nhng bin i ca CPI trong nc ( CTE l 17,6% v M2 l 19.3% trong thi gian 24 thng) trong khi li sut li c tc ng n CPI mc thp hn (10.1%). Kt qu ny
Page 103 of 111

c phn khc vi kt qu ca Bis khi xem xt trn chui d liu n thng 4-2005 khi cho rng cung tin v li sut c nh hng khng ng k n tnh hnh lm pht trong nc trong khi tn dng li gii thch c khong 25% nhng bin i trong CPI. i vi tc ng ca tn dng vi CPI th iu ny hon ton l ph hp vi kt qu ca Bis khi m tc tng trng tn dng ca Vit Nam lun mc cao, c bit t sau nm 2000. V d nm 2007 tng trng tn dng ti gn 54% v nm 2009 l 37.73% (duy ch c nm 2008 do chnh ph thc hin chnh sch tht cht tin t nn tng trng tn dng ch dng li mc 20.4%). Nhng c im khc trong giai on ny l vai tr ca cung tin i vi lm pht khi m lng cung tin trong nhng nm gn y gia tng khng ngng, mt phn do dng vn u t vo th trng Vit Nam ngy mt ln v theo ui mc tiu n nh t gi buc chnh ph tung mt lng ni t ln ra mua li ngoi t. Nh nm 2007 mua li 7 t USD ngoi t th NHNN b ra gn 112.000 t ng (khong 10% GDP), v trong ba nm t 2005-2007 mc tng cung tin ca Vit Nam l khong 91.93% gp 3.6 ln mc tng trng GDP (25.1%). Chnh v th m cung tin c tc ng rt mnh n CPI trong c khong thi gian 12 thng v 24 thng. Nu nh trong nghin cu trc ca Bis thy rng li sut tc ng khng ng k n CPI (di 5%) th kt qu t bi nghin cu ca nhm nhn thy li sut c nh hng n nhng bin i trong cpi mc khong 10.1% sau 24 thng. Kt qu ny hon ton ph hp vi nhng nghin cu trc y. Nh trong bi nghin cu ca trung tm nghin cu kinh t v chnh sch trng i hc Kinh T Quc Dn H Ni vo thng 6/2010 th tng trng tn dng v lm pht c s tng quan ln nhau.

Hnh 31: Tng trng tn dng v lm pht

Page 104 of 111

4.2.5. Cc xut nhm kim ch lm pht trong nc: Trong phn cc ch s trong b ba bt kh thi Vit Nam m nhm cp, chng ta thy rng, Vit Nam ang chp nhn c lp tin t mc trung bnh duy tr mt ch t gi n nh mc cao (neo t gi) v kim sot dng vn. Tuy nhin trc thc trng lm pht ngy cng cao v xu hng hi nhp ton cu th buc chng ta phi chuyn i sang mt hng i mi, hng cc chnh sch nhm gim tc lm pht. iu ny cng ng ngha vi vic chng ta phi thay i mc tiu trong b ba bt kh thi, kim sot vn trong mt chng mc no , t gi phi linh hot hn i li c th thc hin mt chnh sch tin t c lp hn nhm kim ch lm pht. y nhm nghin cu xin xut mt s bin php: Thc hin chnh sch tin t tht cht: y c th ni l mt trong nhng bin php kh quen thuc khi nhc n cc gii php kim ch lm pht. Tuy nhin theo mt bi nghin cu ca tin s Quch Mnh Ho, tht cht tin t chng lm pht ch p dng i vi cc quc gia m tn dng c nhn chim a s trong khi i vi Vit Nam th tn dng c nhn ch chim khong
Page 105 of 111

15%-20% cn tn dng doanh nghip chim t 80%-85% th vic tht cht tin t c th ch lm vn nn lm pht ngy cng trm trng hn c bit l khi mt bng li sut Vit Nam hin kh cao 12%-14%. iu ny c l gii l khi chnh ph thc hin cc bin php tht cht tin t nh nng li sut, tng t l d tr bt buc, h mc tng trng tn dng th cc doanh nghip s kh khn trong vic tip cn ngun vn ng thi chi ph vay vn cng cao hn v dn n gi c hng ha cao hn hoc cung hng ha gim hoc c hai. Tuy nhin y nhm nghin cu mun tip cn chnh sch tht cht tin t theo hng gim thiu nhng ri ro trn th trng bng cc bin php nh kim sot mc tng trng tn dng v lng tin trong lu thng, gi n nh li sut v tin ti gim mt bng li sut. iu ny hon ton ph hp vi nhng kt qu nghin cu nh lng ca nhm trong thi gian qua khi cung tin v tn dng c tc ng nhiu n lm pht trong khi li sut nh hng k nhiu). Lm pht l mt vn lu di, khng phi ngy mt ngy hai l c th gii quyt c, do m y cn c mt s nht qun trong chnh sch di hn v mt mc tiu t ra cn c thc hin mt cch nghim chnh ch khng phi l mt con s mang tnh cht tham kho. Thc hin cc bin php v hiu ha khi cn thit: Mc d trong iu kin ngy nay, chnh sch v hiu ha ang gp phi nhiu kh khn v ngy cng tr nn khng hiu qu v tn km, tuy nhin nu s dng tt th chnh sch v hiu ha vn l mt cng c h tr tch cc gp phn gii quyt nhng vn trong ngn hn. Tht cht chnh sch ti kha: Chnh sch tin t cn s h tr t chnh sch ti kha. Chnh sch kim sot lm pht Vit Nam khng th thnh cng nu khng c s cam kt chi tiu t chnh sch ti kha, mc cu t chi tiu ca Chnh ph phi hp l v r rng. Mt nghin cu gn y cho thy c mt knh gin tip xy ra khi chi tiu Chnh ph tng th ngun ti tr s gin tip chy t NHNN thng qua vng chu chuyn ca tri phiu Chnh ph qua cc ngn hng thng mi. iu ny cho thy chnh sch tin t c th s b ng do chnh sch ti kha m rng v vic ny lm gim hiu qu ca chnh sch tin t. Do vy, cn phi ct
Page 106 of 111

gim chi tiu cng v tp trung chi tiu vo cc hng mc u t c hiu qu v cc hng mc mang li li ch x hi cao hn Thc hin chnh sch t gi th ni c qun l: Chnh sch t gi ch c tc ng cng hng cho cc tc ng ca chnh sch tin t n nn kinh t ch khng c tc ng mnh m trc tip n lm pht. iu ny l gii ti sao trong giai on 1992-1996 khi ton b nn kinh t ang c kim sot tt, chnh sch t gi n nh gp phn vo vic n nh v gim lm pht. ng thi n cng l gii ti sao t nm 2004 n 2008, lm pht li tng tr li mc d t gi c gi n nh. Nguyn nhn chnh ca iu ny chnh l s gia tng mnh m ca cung tin v tn dng trong nn kinh t. Nu nh chnh ph thc hin chnh sch t gi c nh trong bi cnh dng vn vo nn kinh t ngy cng nhiu th tnh trng lm pht c th gia tng mt khi chnh sch tin t khng pht huy c tc. Vic th ni t gi gp phn cn bng gi gi c hng ha trong v ngoi nc, gp phn gip nn kinh t phn b ti u hn, v c c ch t iu chnh trc nhng bin ng. Tt nhin, i vi nhng bin ng ln th chnh ph cng cn c nhng bin php iu chnh kp thi. V chnh sch t gi th ni c kim sot thc s pht huy tc dng, nng uy tn ca VND, th Vit Nam cn phi chun b thm mt s iu kin khc. Khi t b c ch neo t gi NHNN buc phi tm mt m neo khc thc thi cc chnh sch tin t. C hai m neo m NHTW cc nc tm n: kim sot cung tin v kim sot lm pht theo mc tiu nh trc. Theo nhm nghin cu, do nhng hn ch trong iu kin kinh t ca Vit Nam: tnh c lp ca ngn hng nh nc cn thp, th trng ngoi hi pht trin cha cao m y l mt trong nhng iu kin thc hin lm pht mc tiu th vic neo vo lm pht mc tiu trong thi gian ti l khng kh thi. Chnh v th i vi iu kin ca Vit Nam, nhm xut s dng neo kim sot cung tin, iu ny c v d dng hn i vi Vit Nam, song song vi n cn chun b nhng iu kin chuyn sang neo lm pht mc tiu v y c th ni l xu hng chung ca nhiu quc gia trn th gii.

Page 107 of 111

Page 108 of 111

KT LUN
Ni tm li, l thuyt b ba bt kh thi d c pht trin n u i na th n cng mang mt ngha bt di bt dch, l s thiu ht cng c qun l v m. Vic la chn mu hnh b ba bt kh thi thch hp s h tr c lc cho qu trnh t c cc mc tiu t ra ca mt quc gia, ngc li s a quc gia ti ci cht mang tn khng hong. c bit trong xu hng hi nhp ti chnh hin nay, cc quc gia nhn c khng t nhng cng khng nn b qua cc mt mc phi gnh chu, mt quc gia s phi nh i gia n nh v ti chnh v n nh v tin t. Do , cc quc gia ang pht trin vi nn ti chnh non yu cn cn nhc thn trng. Thm na, xu hng hi t v mu hnh trung gian ca b ba bt kh thi sau khng hong chu 1997 1998 c h tr bng gia tng nm gi d tr ngoi hi v cc bin php can thip v hiu ha cha c kim nh tnh ng n v di hn. Vn cng phc tp khi trong mt vi nm gn y chi ph ca vic thc hin chnh sch trn ngy cng gia tng. V vy, cng vic ca cc quc gia ang pht trin l phi kim nh r rng tnh ph hp ca m hnh ny. Nu n thc s ng n th cn phi pht trin nhng cng c ph hp ct gim chi ph ca vic thc thi chnh sch ny. i vi Vit Nam, mu hnh b ba bt kh thi Vit Nam mang nhng c trng ring, tuy nhin vn khng nm ngoi kh nng gii thch ca thuyt Mundell Fleming. Nhng phn tch v tnh hnh d tr ngoi hi cho thy, Vit Nam cng c nhiu im tng ng vi Trung Quc, tuy nhin, vic s dng yu t ny can thip vo vic la chn b ba bt kh thi Vit Nam trong tng lai gn l khng kh thi v qui m d tr qu nh. Kt qu kim nh m hnh VAR cho thy nhng tc ng ca vic la chn mu hnh b ba bt kh thi v t l lm pht Vit Nam. Nhng phn tch nh lng ch ra rng Vit Nam hin ang la chn n nh t gi hn l c lp tin t. Tuy nhin, iu ny li khng ph hp vi mc tiu hng u ca chnh ph hin nay l kim ch lm pht. Do , chng ti xut t nc chng ta nn thc s la chn mt chnh sch t gi th ni c qun l chnh hiu nhm t c mt mc c lp tin t cao hn hng ti phc v cho mc tiu kim ch lm pht.

Page 109 of 111

DANH MC TI LIU THAM KHO Radhika Pandey, The impossible trinity: Robert Mundells path breaking contribution in the field of economics. Goubing Shen (2004), The Choice of Exchange Rate Regime: A Tetrahedron Hypothesis, China Business Review (Jounrnal), Volume 3, No.4. Sch Ti chnh Quc t, GS.TS Trn Ngc Th v PGS.TS Nguyn Ngc nh, Chng 11 B ba bt kh thi v nhng thay i trong cu trc ti chnh quc t. Sch Kinh t v m (2009), Nguyn Nh , Trn Th Bch Dung, Chng 9: Phn tch kinh t v m trong nn kinh t m. J. Aizenman, M.D Chinn, H. Ito (2008), Assessing the emerging global financial architecture: Measuring the trillemmas configurations over time, NBER Working paper series. Jonathan D. Ostry, Atish R. Ghosh, Karl Habermeier, Marcos Chamon, Mahvash S. Qureshi, and Dennis B.S. Reinhardt (2010), Capital inflows: The role of controls, IMF Staff position note, Page 1 11. J. Aizenman, R. Glick (2008), Sterilization, Monetary policy, and Global financial integration, NBER Working paper series, Page 1 18. G.A. Calvo (1998), Capital flows and capital-market crises: The simple economics of sudden stops, Journal of Applied Economics, Page 1 3. Jang-Yung Lee (1997), Sterilizing capital inflows, IMF Economics Issue 7. Alina Carare, Mark Stone, Andrea Schaechter v Mark Zelmer (2002), Establishing Initial Conditions in Support of Inflation targeting, IMF Working Paper. Lm pht mc tiu: Kinh nghim th gii v gii php cho Vit Nam, agroinfo.dyndns.org/inside/template/3150_7.doc.

Philip R. Lane IIIS (2006), The International Financial Integration of China v India, Trinity College Dublin and CEPR.

Page 110 of 111

Analysis provided by Vassili Serebriakov (2011),

CNY Monetary

Tightening Signals Currency Gains, Currency Strategist, Wells Fargo Bank. Ravi Kanbur and Xiaobo Zhang (2005),Fifty Years of Regional Inequality in China: a Journey Through Central Planning, Reform,and Openness, SSRN Papers. Justin Yifu Lin, Fang Cai, and Zhou Li The China Miracle: Development Strategy and Economic Reform.
Ulrich Camen, 2006, Monetary policy in Vietnam: the case of a transition country. Hernando VARgas H. 2005, Exchange Rate Policy and Inflation Targeting in Colombia. Corrinne Ho and Robert N McCauley, 2003, Living with flexible exchange rates: issues and recent experience in inflation targeting emerging market economies. Nguyn Th Thu Hng, inh Tun Minh, T Trung Thnh, L Hng Giang, Phm Vn H, 2010. La chn chnh sch t gi trong bi cnh phc hi kinh t. Nguyn Vn S, 2010, Kim sot dng vn nhm n nh v pht trin kinh t Vit Nam trong giai on hi nhp. Quch Mnh Ho, 2011, Liu tht cht tin t c phi l li gii cho lm pht cao v n nh v m? http://quachhao.com/Documents/1090982/Discussion%20Paper%20No.3.pdf Quang ng, Minh Tun, 2011, Kim ch lm pht, kin nh chnh sch s thnh cng. http://vneconomy.vn/20110407035123865p0c6/kiem-che-lam-phat-kien-dinh-chinhsach-se-thanh-cong.htm

Page 111 of 111

You might also like