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CAPTULO III
1.1. Antecedentes:
Junto con las comidas, la Corporacin podra tambin dar las recetas, explicando en
pasos muy simples como se prepar la comida particular. Estas recetas estaran bien
ilustradas y seran fciles de comprender. Se consideraba que sta era una forma
excelente de proporcionar comidas saludables a los nios y, al mismo tiempo, de
educar a los padres en la preparacin de comidas saludables.
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Este caso es reproducido para los programas MADE y MAFI de la UCA de El Salvador, para servir como
base de discusin en clase, ms que como ilustracin del manejo correcto o incorrecto de una gerencia
administrativa-financiera.
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MADE y MAFI de la UCA de El Salvador. Preparado por el profesor Vicente Fruet.
A fin de dar a conocer el programa ante el pueblo, el proyecto prev un gasto de US$
10.000 en publicidad durante el primer ao de sus operaciones. No se necesita
ninguna inversin en activos fijos y, al comprar materias primas y contratar
trabajadores, ser posible preparar las comidas fcil e higinicamente.
Se estima que los ingresos provenientes de la venta de comidas sern US$ 10.356
en el primer ao de las operaciones. Se espera que estos ingresos aumenten a una
tasa anual del 15%.
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Esas dos cosas indicaran que las ventajas de la Suruchi son claramente mayores
que las ventajas de la Grofast. La seora Gulliver apoya este punto de vista y alega
que tiene cifras para respaldar sus afirmaciones. Ella insiste en que la tasa interna de
retorno (TIR) generada por Suruchi es mayor que la TIR generada por la Grofast.
Est segura de que sus clculos son precisos y que se basan en estados detallados
de flujo de caja para cada propuesta.
Ellos alegan que sta no es la forma correcta de evaluar las dos propuestas. Ellos
han usado el criterio del valor actual neto (VAN) y encuentran que la Grofast es una
proposicin mucho ms atractiva que la Suruchi.
1.5. La tarea:
a. Preparar el estado de flujo de caja para las dos propuestas, y calcular la TIR
tambin para ambas propuestas. Son correctas las afirmaciones del seor Smart y
la seora Gulliver con respecto a la TIR?
b. Con el uso de una tasa de descuento del 6% al ao, calcular el VAN para las dos
propuestas. Son correctas las afirmaciones de la seora Cash y el seor Count con
respecto al VAN?
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AO 1 2 3 4 5 6 7 8 9
MATERIAS PRIMAS 8.400 8.946 9.527 10.147 10.806 11.509 12.257 13.053 13.902
MANO DE OBRA 6.950 7.228 7.517 7.818 8.131 8.456 8.794 9.146 9.512
SUPERVISIN 117 124 131 139 148 157 166 176 186
OTROS GASTOS 855 932 1.105 1.107 1.206 1.315 1.433 1.562 1.703
AO 1 2 3 4 5 6 7
MATERIAS PRIMAS 4.600 4.922 5.267 5.635 6.030 6.452 6.903
MANO DE OBRA 7.700 8.008 8.328 8.661 9.008 9.368 9.743
SUPERVISIN 69 75 80 87 94 101 109
OTROS GASTOS 828 953 1.096 1.260 1.449 1.666 1.916
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Antes de tratar de resolver el caso presentado, vamos a estudiar cuatro mtodos para
evaluar los proyectos de inversin. Ellos son:
Desembolso Inicial
-------------------------------------
Flujo de Retorno Anual
F1 7
F2 11
F3 2
La suma de los tres flujos es igual a 20. Es decir, que de acuerdo a este criterio se
recupera la inversin en tres aos.
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Es un mtodo un poco mejor, pero, tampoco usa el valor actual (VA) del dinero. Puede
considerarse como un clculo grueso.
Por otro lado, su asesor prev una escasez de espacio para oficinas y estima que de
aqu a un ao el nuevo edificio se vendera por US$ 400.000.
De este modo, usted debera invertir ahora US$ 350.000 con la expectativa de
conseguir US$ 400.000 dentro de un ao. Sera aconsejable que siguiera adelante si
el valor actual de los US$ 400.000 esperados es mayor que la inversin de US$
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BREADLEY Richard y MYERS Stewart. "Principios de Finanzas Corporativas". EditorialMcGraw-Hill. Madrid.
Espaa. 1996
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350.000. Por tanto, debemos preguntarnos:
Cunto valen hoy los US$ 400.000 que recibira dentro de un ao?. Es este valor
actual mayor que $350.000?
El valor actual de US$ 400.000 dentro de un ao debe ser menor que US$ 400.000.
La razn de sto se basa en el siguiente principio: Un dlar hoy vale ms que un
dlar maana, debido a que un dlar hoy puede invertirse para comenzar a obtener
intereses inmediatamente. Este es el principio financiero fundamental del sistema
capitalista.
Por lo tanto, el valor actual de un cobro futuro puede hallarse multiplicando el cobro
por un factor de descuento, que es menor que 1. (Si el factor de descuento fuese
mayor que 1, un dlar hoy valdra menos que un dlar maana).
1
Factor de descuento = --------------
1 + r
Pero, cunto habra que invertir en estos ttulos para recibir US$400.000 al final del
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ao? Habra que invertir:
1 US$ 400.000
US$ 400.000 * ------------- = ------------------------ = US$ 373.832
1 + 0,07 1,07
Por tanto, a un tipo de inters del 7 por ciento, el valor actual de US$ 400.000 de
dentro de un ao es US$ 373.832.
F1 = 400.000
DI = 373.832
1 ao => 7%
Dado que el inmueble produce US$ 400.000, los inversores estaran dispuestos a
pagar US$ 373.832 por l. Esto es lo que les costara conseguir un ingreso de US$
400.000 a partir de una inversin en ttulos del gobierno. Por supuesto, siempre sera
posible vender la propiedad por menos; pero, por qu venderla por menos de lo que
dara el mercado? El valor actual de US$ 373.832 es el nico precio que satisface al
comprador y al vendedor.
Para calcular el valor actual, descontamos los cobros futuros esperados a la tasa de
rentabilidad ofrecida por alternativas de inversin comparables. Esta tasa de
rentabilidad suele ser conocida como la tasa de descuento, tasa mnima o coste de
oportunidad del capital. Se le llama coste de oportunidad porque es la rentabilidad a
la que se renuncia al invertir en el proyecto, en lugar de invertir en ttulos. En nuestro
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ejemplo, el coste de oportunidad ha sido del 7%.
1 400.000
VA= Factor de descuento * C1= -------- * Ct = ------------ = $373.832
1+r 1,07
Continuando con el ejemplo, decamos que el edificio est valorado en US$ 373.832,
pero sto no significa que se posea US$ 373.832 ms. Recordemos que se han
comprometido US$ 350.000, y, por tanto, el valor actual neto es US$ 23.832.
C1 C2 C3 Cn
VAN = -Co + ----------- + ------------- + ------------- + + -----------
(1 + r) (1 + r) (1 + r) (1 + r)n
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En el punto anterior, hemos sealado que el valor actual neto podra tambin expresarse
en trminos de tasa de rentabilidad, lo cual conducira al siguiente criterio:
Rendimiento
Tasa de rentabilidad = ---------------------------- * 100
Inversin
C1
VAN = C0 + --------------------------------- = 0
1 + tasa de descuento
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rentabilidad de un activo duradero. El mejor concepto disponible es la denominada
tasa de rentabilidad del flujo de tesorera descontado o tasa interna de retorno o
rentabilidad (TIR).
La TIR se define como el tipo de descuento que hace el VAN = 0. Esto significa
que para la hallar la TIR de un proyecto de inversin que dura t aos, se debe
calcular la TIR en la siguiente expresin:
C1 C2 C3 Cn
VAN =-C0 + ---------- + ----------- + ------------+ + ------------- = 0
1 + k (1 + k) (1 + k) (1 + k)n
FLUJOS DE TESORERIA
C0 C1 C2
(4.000) 2.000 4.000
2.000 4.000
VAN= - 4.000 + ----------------- + --------------- = 0
1+k (1 + k)
2.000 4.000
VAN = - 4.000 + ----------------- + --------------- = 2.000
1+0 (1 + 0)
El VAN es positivo; por tanto, la TIR debe ser mayor que cero. La siguiente etapa podra
ser probar un tipo de descuento del 50%. En este caso el VAN = - 889 $:
2.000 4.000
VAN = - 4.000 + ----------------- + --------------- = -889,0
1 + 0,5 (1 + 0,5)
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El VAN es negativo; por tanto, laTIR debe ser menor que el 50%. Si ingresamos los
datos en una calculadora financiera o en un software como Lotus o Excel, podemos ver
en ella que un tipo de descuento del 28% da lugar al deseado valor actual neto igual a
cero.
3. EJERCICIOS:
ACUMULADO
C0 -40.000
Ao 1 13.600 13.600
Ao 2 16.600 30.200
Ao 3 19.600 49.800 40.000
Ao 4 13.600 63.400
Respuesta: El perodo de recuperacin del C0 es de 2 aos y medio.
Para el clculo de este criterio, utilizaremos el ejemplo del ejercicio incluido en la pgina
56 del Captulo III.
UN Promedio Anual
Frmula = --------------------------------
Inversin Total
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19.600
13.600 16.600 13.600
-40.000
k = 16%
VAN = 3.559,2
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DI F1 F2 F3 F4
-40.000 13.600 16.600 19.600 13.600
TIR = 20,982%
5.000,0
4.000,0
3.000,0
2.000,0
VAN (US$)
1.000,0
0,0
%
,0 ,0% ,0% ,0% ,0% ,0%
-1.000,0
16 18 20 22 24 26
-2.000,0
-3.000,0
-4.000,0
TASA DE DCTO. (%)
Supongamos que los fondos son muy escasos en el presente en relacin con la
experiencia histrica del pas. En dichas circunstancias, esperaramos encontrar que
el costo de los fondos fuera anormalmente elevado y que la tasa de descuento
probablemente disminuira con el tiempo a medida que la oferta y la demanda de
fondos regresaran a su relacin normal.
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40,0%
38,0%
32,0%
30,0%
26,0%
22,0%
20,0%
20,0%
17,0%
12,0% 12,5%
9,5%
10,0%
5,0%
2,5%
0,0%
1 2 3 4 5
O O O O O
A A A A A
Si hay razn para pensar que la tasa de descuento variar con el tiempo de manera
que se puede predecir, entonces la frmula del VAN de un proyecto de cuatro aos
se debe calcular de la siguiente manera:
C1 C2 C3 C4
VAN = -C0 + ---------- + ----------------- + --------------------------- + --------------------------------
(1 + k1) (1+k1)(1+k2) (1 + k1)(1+ k2)(1+k3) (1 + k1)(1+ k2)(1+k3)(1+k4)
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AO 0 1 2 3 4 ..
PROYECTO A -1.000 300 300 300 300 ..
PROYECTO B -5.000 1.000 1.000 1.000 1.000 ..
Sin embargo, cuando calculamos el VAN del proyecto A utilizando una tasa de
descuento del 10%, encontramos que es igual a US$ 2.000, mientras que el VAN del
proyecto B es US$ 5.000:
PROYECTO A PROYECTO B
r = 1 0 ,0 % r = 1 0 ,0 %
300 1000
VAN = --------- - 1 .0 0 0 ,0 VAN = --------- - 5 .0 0 0
r r
VAN = 2 .0 0 0 VAN = 5 .0 0 0
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En este ejemplo, si se tuviera que escoger entre los proyectos A y B, la TIR nos indica
que deberamos aceptar el proyecto A porque tiene una TIR del 30%, mientras que la
TIR del proyecto B tiene solamente 20%. Sin embargo, el hecho de que el proyecto B
sea mayor, permite producir un mayor VAN a pesar de que su TIR sea ms pequea.
Por lo tanto, el criterio del VAN nos indica claramente que deberamos decidirnos por el
proyecto B.
Basndonos en este ejemplo, vemos que cuando se tiene que escoger entre proyectos
de inversin sustitutivos de diferentes tamaos, el uso del criterio de la TIR puede
llevarnos a seleccionar incorrectamente un proyecto de inversin.
6. EL EFECTO DE LA INFLACIN:
Supongamos que "f" es el tanto por uno acumulativo anual de la inflacin. Por lo tanto,
un dlar de hoy equivaldra dentro de 10 aos a:
(1 + f)10
lo que hara dificultar en demasa los clculos. Por tanto, utilizaremos la primera frmula.
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Por lo tanto:
(1 + K) = (1+ f) * (1 + r)
De otra manera podemos decir que los dlares corrientes se convierten a dlares
constantes dividindolos por (1 + f), lo que indica la rentabilidad real:
(1 + K)
--------- = (1 + r)
(1 + f)
De donde:
1+K
r = ---------- - 1
1+f
K-f
r = ------------
1+f
Esta aproximacin permite decir que r K - f. Esto justifica que en lenguaje corriente
digamos que si el banco me da un 10% de inters y la inflacin es del 6%, la rentabilidad
real que me queda es del 4%. En realidad habra que aplicar la frmula:
0,10 - 0,06
r = ------------------ = 0,03777 4%
1,06
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Una vez estudiados estos conceptos, para calcular el VAN cuando existe inflacin, se
aplica dos procedimientos equivalentes:
a. Calcular el tipo nominal de descuento a partir del tipo real y la tasa de la inflacin
y utilizarlo para descontar los flujos de fondos en dlares corrientes.
Fi Fi VA del flujo de
---------- = ---------------------- fondos del ao i en
(1 + K)i (1 + f)i * (1 + r)i US$ corrientes
Fi
----------
(1 + f)i
---------- =
(1 + r)i
Fi Fi
VA del flujo de fondos del ao i
----------- = -------------------------- en US$ constantes
(1 + r)i (1 + f)i * (1 + r)i
Es el caso de las inversiones en ttulos de renta fija cuando se desembolsa una cantidad
y nos dan tanto al ao, independientemente de si hay o no inflacin o de cunta hay.
Ejemplo a: Supongamos una inversin en un bono de US$ 1.000 con una rentabilidad
del 10%. Nos dan anualmente en concepto de intereses, US$ 100, devolvindonos el
principal al cabo de cinco aos.
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Ao 0 Ao 1 Ao 2 Ao 3 Ao 4 Ao 5
-1.000
K-f
r = ------------
1+f
0,10 - 0,04
r = ------------------- = 0,0577
1,04
Vemos como la inflacin penaliza al tipo real. En la prctica, para calcular el VAN en un
caso como el planteado, estimaremos cul es la rentabilidad mnima que exigimos a
nuestras inversiones en dlares constantes, as tendremos el tipo real; luego
estimaremos la inflacin, con la que calcularemos el tipo nominal, descontando luego a
ese tipo K los flujos de fondos de cada ao.
CASO B: La inflacin afecta a los flujos de fondos a una tasa constante "g".
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F1 F2 Fn
DI
Pero, en la prctica de los anlisis de inversiones de proyectos, con muy buen criterio,
estos temas se simplifican: cuando se prev inflacin, se suponen que como el tipo de
inflacin va a ser igual, ste no afecta.
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Ejemplo b: El proyecto de inversin es el siguiente:
-400
80