INTRODUCCIÓ'N

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~A.,LAS FINANZAS CORPORATIVAS

EN ESTADOS UNIDOS LA COMPENSACiÓN a ejecutivos aún es un tema polémico, Es bien sabido que los
pagos a los directores generales (chief executive officers, CEO)han aumentado hasta alcanzar niveles exorbitantes (al
menos en algunos casos). En respuesta, en julio de 2010,la Dodd-FrankWall Street Reformy la ConsumerProtection Act
devinieron en leyes.La parte de la ley que se refiere al say-on-pay ("opinión sobre la remuneración") exige que, a partir de
enero de 2011,las sociedades anónimas,formas corporativas o corporaciones (corporations)1 con un valor de mercado
de más de 75 millones de dólares permitan que un accionista no vinculado vote sobre las remuneraciones de sus ejecuti-
vos (como la ley se aplica a las corporaciones no les da derecho a los electores de "opinar sobre las remuneraciones" a
los representantes y senadores estadounidenses).
Enespecífico, esta medida les permite a los accionistas aprobar o rechazar los planes de compensación a los ejecu-
tivos. Comola ley no es obligatoria, no autoriza a los accionistas a vetar un paquete de compensación ni establece límites
sobre las remuneraciones a ejecutivos. Enfebrero de 2011,los accionistas de Beazer Homes USA y Jacobs Engineering
Group se convirtieron en los primeros que votaron contra la compensación a ejecutivos bajo la nueva ley. Los analistas
estimaban que estas dos compañías no serían las únicas, y esperaban que por lo menos otras 50 recibieran votos negati-
vos durante 2011.
Comprenderde qué manera una corporación establece las remuneracionesa sus ejecutivos,y la función de los accio-
nistas en dicho proceso, conduce a discusiones que se relaéionan con la forma de organización, las metas y el control
corporativos, que estudiaremos por completo en este capítulo.

Al terminar este capítulo usted deberá

ser capaz de comprender:
OA1 Los tipos básicos de decisiones de la OA3 Las implicaciones financieras de las
administración financiera y la función del distintas formas de organización de
administrador financiero. negocios.
OA2 La meta de la administración financiera. OA4 Los conflictos de interés que pueden
surgir entre los administradores y los
propietarios.

iniciar el estudio de las finanzas corporativas y la administración financiera modernas nece-

abordar dos aspectos fundamentales. En primer lugar, ¿qué son las finanzas corporativas
es, la' función del administrador financiero en la corporación f!, Y en segundo, ',¿cuál:.esla
la administración ,financiera? Para describir el entorno de.la administración financiera;
este-capítulo consideraremos la forma:de organización-empresarial y estudiaremos algunos
conflictos que oueden surgir al interior de la empresa; además, analizaremos enferma breve los merca-
, .financieros.de Estados Unidos. , .';

:: "í'Efi'virttui-~é qúe nci"~ici~tenequivalentes exactos resp6:to de las fo~as de organización empresarial en Estados
-::~::tJh'idostylos países-de habla hispana, y. de que se reconoce que el término Corporation, en el contexto de los negocios
y~~~finanzas, se traduce directamente-por.Corporación, aquí lo entenderemos como sociedad anónima'generalmente
(!g¡!l}lde,ya sea por número de ~D;lplead,?s, o valor de sus.activos. , ,,¡ .'".: . -,
2 CAPíTULO
1.1 Finanzas corporativas
y el administrador financiero
Para conocer más sobre las
cuestiones que enfrentan los
CFO en la actualidad visite el
sitio www.cfo.com
presupuesto de capital
El proceso de planear y
administrar las inversiones de
la empresa a largo plazo.
Introducción a las finanzas corporativas
En esta sección examinamos cuál es la función del administrador fmanciero en la corporación, y
empezamos por defmir lasfinanzas corporativas y la tarea del administrador financiero.
¿QUÉ SON LAS FINANZAS CORPORATIVAS?
Imagine que va a iniciar un negocio propio. No importa de qué tipo sea, en una u otra forma de-
berá responder estas tres preguntas:
1. ¿Qué clase de inversiones de largo plazo debe hacer? Es decir, ¿en qué líneas de negocios
estará o qué clase de edificios, maquinaria y equipo necesitará?
2. ¿En dónde obtendrá el fmanciarniento de largo plazo para pagar su inversión? ¿Se asociará
con otros propietarios o pedirá dinero prestado?
3. ¿De qué manera administrará sus operaciones financieras cotidianas, como la cobranza a
clientes y los pagos a proveedores?
Por supuesto que las anteriores no son las únicas preguntas, pero están entre las más importan-
tes. En términos generales, las fmanzas corporativas estudian las formas de responder a estas tres
preguntas, por lo que en los siguientes capítulos analizaremos cada una de ellas.
ELADMINISTRADOR FINANCIERO
Una característica notable de las corporaciones grandes es que los propietarios (accionistas) no
suelen participar de manera directa ~n la toma de decisiones, sobre todo en las cotidianas. En vez
de ello, la sociedad emplea administradorespara que representen los intereses de los propietarios
(accionistas) y tomen decisionesen su nombre. En una corporación grande, el administrador finan-
ciero sería el encargado de responder a las tres preguntas que se plantearon en la sección anterior.
La función del administrador financiero casi siempre se relaciona con un alto funcionario de
la empresa, como el vicepresidente de finanzas o algún otro director de finanzas (chieffinancial
officer, CFO). En la figura 1.1 se presenta un diagrama organizativo que pone de relieve la activi-
dad financiera en una empresa grande. Como puede verse, el vicepresidente de finanzas coordina
las actividadesdel tesoreroy contralor. La oficina del contralor maneja las contabilidadesde costos
y financiera, los pagos de impuestos y los sistemas informáticosde la administración.La oficina del
tesorero es responsable de administrar el efectivo y el crédito de la empresa, la planeación finan-
ciera y los gastos de capital. Todas estas actividades de tesorería se vinculan con las tres pregun-
tas generales que planteamos, y los siguientes capítulos estudian estos aspectos. Así, el estudio
que aquí presentamos trata sobre todo de las actividades relacionadas con la oficina del tesorero.
DECISIONES DE LA ADMINISTRACiÓN FINANCIERA
Como lo sugiere la explicación anterior, el administrador financiero debe interesarse en tres tipos
básicos de asuntos, que a continuación consideramos con mayor detalle.
Presupuesto de capital El primer asunto se refiere a las inversiones de largo plazo de la empre-
sa. El proceso de planear y administrar este tipo de inversiones se llama presupuesto de capital.
En este, el administrador financiero trata de identificar las oportunidades de inversión que tienen
un valor mayor para la empresa que el costo de su adquisición. En términos generales, esto quie-
re decir que el valor del flujo de efectivo generado por un activo excede al costo de dicho activo.
Los tipos de oportunidades de inversión que por lo general se consideran dependen en parte
de la naturaleza del negocio de la empresa. Por ejemplo, para una cadena grande como Walmart,
la decisión de abrir o no otra tienda sería importante para el presupuesto de capital. De manera
similar, para una empresa de software como Oracle o Microsoft, la decisión de crear y vender una
nueva hoja de cálculo sería una decisión relevante para el presupuesto de capital. Algunas deci-
 1.1 Finanzascorporativas y el administrador financiero 3

FIGURA 1.1
Diagrama organizativo
simplificado.

1 .~ },

"Tesorero'

siones, como qué tipo de sistema de computadora debe comprarse, podrían no depender tanto de
una línea de negocios particular.
Sin importar la naturaleza específica de la oportunidad considerada, los administradores fi-
nancieros deben preocuparse no solo por euánto dinero esperan recibir, sino también por cuándo
esperan obtenerlo y qué tan probable es que ocurra. La evaluación de la cantidad, momento opor-
tuno y riesgo de los flujos de efectivo futuros es la esencia del presupuesto de capital. De hecho,
como veremos en los siguientes capítulos, siempre que se evalúe una decisión de negocios la
cantidad, momento oportuno y riesgo de los flujos de efectivo seguirán siendo, con mucho, los
aspectos más importantes que deben considerarse.

Estructura de capital El segundo asunto que importa al administrador financiero se refiere a

las formas en que la empresa obtiene y administra el financiamiento de largo plazo que necesita
para respaldar sus inversiones de este tipo. La estructura de capital (o estructura financiera) de estructura de capital
una empresa es la mezcla específica de deuda a largo plazo y capital que utiliza la organización Mezcla de deuda a largo
plazo y capital que utiliza una
para financiar sus operaciones. El administrador financiero se ocupa de dos cuestiones en esta organización.
área. En primer lugar, ¿cuánto debe pedir prestado la empresa? Es decir, ¿qué mezcla de deuda y
capital es la mejor? La mezcla elegida afectará tanto al riesgo como al valor de la empresa. En
segundo lugar, ¿cuáles son las fuentes de fondos menos costosas para la empresa?
Si imaginamos a la empresa como un pastel, entonces su estructura de capital determina de
qué manera se rebana, es decir, qué porcentaje del flujo de efectivo de la empresa va a los acree-
dores y cuánto a los accionistas. Las empresas son muy flexibles al elegir una estructura finan-
ciera. La cuestión de si una estructura es mejor que otra para una empresa es la esencia del pro-
blema de la estructura de capital.
Además de decidir sobre la mezcla financiera, el administrador financiero debe decidir con
precisión cómo y dónde obtener el dinero. Los gastos relacionados con la obtención de un finan-
4 CAPíTULO
capital de trabajo
Activos y pasivos a corto plazo
de una empresa.
1.2 Formas de organización empresarial
empresa de un solo
propietario
Negocio que pertenece a una
sola persona.
Introducción a las finanzas corporativas
ciamiento de largo plazo pueden ser considerables, así que las diferentes posibilidades deben
evaluarse con sumo cuidado. Además, las corporaciones le piden dinero prestado de distintas
maneras (en ocasiones insólitas) a una variedad de acreedores. La elección entre acreedores y
tipos de préstamos es otra tarea que le corresponde al administrador financiero.
Administración del capital de trabajo El tercer asunto es la administración del capital de
trabajo. El término capital de trabajo se refiere a los activos, como el inventario, y pasivos, como
el dinero adeudado a los proveedores, a corto plazo de una empresa. La administración del capi-
tal de trabajo es una actividad cotidiana que le garantiza a la empresa suficientes recursos para
seguir adelante con sus operaciones y evitar costosas interrupciones. Esto comprende varias acti-
vidades relacionadas con el recibo y desembolso de efectivo en el negocio.
Las siguientes son algunas preguntas sobre el capital de trabajo que debemos responder: 1)
¿Qué tanto inventario y efectivo deben estar disponibles? 2) ¿Se debe vender a crédito? De ser
así, ¿qué términos se ofrecerán y a quiénes se les concederá crédito? 3) ¿Cómo obtener un finan-
ciamiento necesario de corto plazo? ¿Se comprará a crédito o se pedirá dinero prestado a corto
plazo para pagar en efectivo? Si se pide prestado a corto plazo, ¿cómo y dónde hay que hacerlo?
Esta es solo una pequeña muestra de los problemas que surgen en la administración del capital de
trabajo de una empresa.
Conclusión Las tres áreas de la administración financiera corporativa que acabamos de descri-
bir (administración del presupuesto de capital, estructura de capital y capital de trabajo) son ca-
tegorías muy amplias. Cada una incluye una extensa variedad de temas y solo se han indicado
algunas de las preguntas que surgen en las diferentes áreas. Los capítulos siguientes contienen
muchos más detalles.
Preguntas de conceptos
1.1a ¿Cuál es la decisión del presupuesto de capital?
1.1 b ¿Cómo se le llama a la mezcla específica de deuda a largo plazo y capital que utiliza
la organización para financiar sus operaciones?
1.1c ¿Bajo qué categoría de la administración financiera se coloca a la administración del
efectivo?
Casi todas las empresasgrandes de Estados Unidos, como Ford y Microsoft,están organizadascomo
sociedades anónimas? A continuaciónexaminamoslas tres formas legales de organizaciónde nego-
cios: empresa de un solo propietario (sole proprietorship), sociedad (partnership) y sociedad
anónima. Cada una tiene ventajas y desventajas características en términos de la vida de la em-
presa, su capacidad para obtener efectivo y el pago de impuestos. Una observación clave es que, a
medida que una empresacrece,las ventajasde la forma corporativapueden superara sus desventajas.
EMPRESA DE UN SOLO PROPIETARIO
La empresa de un solo propietario (saleproprietarship) pertenece a una sola persona. Es el tipo
de empresa más sencillo de iniciar y la forma de organización menos regulada en Estados Unidos.
En dicha nación, de acuerdo con el estado en que se vive, se podría iniciar una empresa de este
tipo con poco más que una licencia de funcionamiento y abrir las puertas. Por esta razón, hay más
2Nota del revisor técnico: Dado que nos referimos a las formas de organización empresarial en Estados Unidos,
y no existen equivalentes exactos en el ámbito de habla hispana, colocaremos en español el término más parecido
en estructura y responsabilidades y, entre paréntesis, el término en inglés.
 1.2 Formasde organización empresarial 5

empresas de un solo propietario que de cualquier otro tipo. Muchas compañías, que luego se
convierten en grandes sociedades anónimas, comienzan como pequeñas empresas de un solo
dueño.
La buena noticia es que el propietario de una empresa de este tipo se queda con todas las utili-
dades, la mala es que tiene responsabilidad ilimitada (unlimitedliability)en las deudas del negocio, lo
que significa que los acreedores pueden ir más allá d.e los .activos.del negocio, has~ los personales
de) propietario, para que se les pague. Además, no existe diferencia alguna entre el ingreso personal
y el del negocio, así que todo el ingreso del negocio se grava como ingreso personal.
La vida de una empresa de un solo propietario tiene como límite el ciclo de vida del propieta-
rio, y cabe destacar que la cantidad de capital que se puede reunir se limita a la riqueza personal
del propietario. A menudo, esta limitación significa que la empresa es incapaz de explotar nuevas Para obtener más información
sobre las formas de
oportunidades debido a un capital insuficiente. Para finalizar, podría ser difícil transferir la propie- organización empresarial,
dad de la empresa porque esta operación requiere la venta de todo el negocio a un nuevo propietario. visite www.incorporate.com

SOCIEDAD
La sociedad (partnership) es similar a una empresa de un solo propietario, excepto porque tiene sociedad
dos o más propietarios (socios). En una sociedad general (general partnership) todos los socios Negocio formado por dos o
más individuos o entidades.
participan de las ganancias o pérdidas y tienen responsabilidad ilimitada en todas sus deudas, no
solo en una parte. La forma en que se dividen las ganancias (y pérdidas) de la sociedad se describe
en el contrato de sociedad (partnershipagreement), documento que puede ser un convenio verbal e
informal, como "vamos a iniciar un negocio de jardinería", o un extenso documento formal.
En una sociedad de responsabilidad limitada tlimited partnership), uno o más socios gene-
rales (general partners) estarán al frente del negocio y tendrán una responsabilidad ilimitada,
pero habrá uno o más socios de responsabilidad limitada (limited partners) que no participarán
de manera activa en el negocio. La responsabilidad de un socio de responsabilidad limitada en las
deudas del negocio se restringe a la cantidad con que contribuyó a la sociedad. Esta forma de
organización es común, por ejemplo, en los negocios de bienes raíces.
Las ventajas y desventajas de una sociedad son básicamente las mismas que las de una em-
presa de un solo propietario. La constitución de sociedades basadas en un contrato más o menos
informal es fácil y económica. Los socios generales tienen responsabilidad ilimitada en las deu-
das de la sociedad, que se termina cuando un socio general desea vender o fallece. Toda la utili-
dad se grava como utilidad personal de los socios y la cantidad de capital que se puede reunir se
limita a la riqueza combinada de los socios. La propiedad de una sociedad general no puede
transferirse con facilidad porque esta operación requiere que se constituya una nueva sociedad.
La participación de un socio con responsabilidad limitada puede venderse sin disolver la socie-
dad, aunque podría ser difícil encontrar un comprador.
Como en una sociedad general puede responsabilizarse de todas las deudas a un socio, es
muy importante tener un contrato escrito. La incapacidad de explicar en forma clara los derechos
y las obligaciones de los socios a menudo conduce a malos entendidos ulteriores. Además, un
socio con responsabilidad limitada no debe involucrarse demasiado en las decisiones de nego-
oios, a menos que esté dispuesto a asumir las obligaoiones de un socio general. Esto porque si las cosas
resu1tan mal es posible que lo consideren socio general, aun cuando sea socio con responsabili-
dad limitada.
Con base en este análisis, las principales desventajas de las empresas de un solo propietario
y de las sociedades, como formas de organización de negocios, son: 1) responsabilidad ilimitada
de los propietarios en las deudas del negocio, 2) vida limitada de la empresa y 3) dificultad para
transferir la propiedad. Estos tres inconvenientes se suman a un solo problema central: la capaci-
dad de crecimiento de dichas empresas se restringe mucho por la imposibilidad de reunir efectivo
para sus inversiones.

sociedad anónima
SOCIEDAD ANÓNIMA Negocio creado como
entidad legal independiente
La sociedad anónima (corporationi es la forma más importante (en términos de tamaño) de or- y compuesto por uno o más
ganización empresarial en Estados Unidos. Una empresa de este tipo es una "persona" legal in- individuos o entidades.
 6 CAPíTULO Introducción a las finanzas corporativas

dependiente y distinta de sus propietarios, que cuenta con muchos de los derechos, privilegios y
obligaciones de una persona real. Las sociedades anónimas pueden pedir dinero prestado y po-
seer propiedades, así como demandar, ser objeto de demandas y celebrar contratos. Una compa-
ñía así puede incluso ser socio general (general partner) o socio con responsabilidad limitada
(limited partner) en una sociedad y poseer acciones de otra sociedad anónima.
Es evidente que el inicio de una corporación, en cierto sentido, es un poco más complicado
que el de otras formas de organización empresarial. Su constitución supone la preparación de una
escritura o acta constitutiva de la sociedad y una serie de estatutos. El acta constitutiva debe in-
cluir, entre otras cosas, el nombre de la sociedad anónima, su vida proyectada (que puede ser
indefinida), su objetivo empresarial y la cantidad de acciones que se pueden emitir. Por lo gene-
ral, esta información se debe proporcionar al estado en que se constituirá la empresa. Para la
mayoría de los propósitos legales, la sociedad anónima es un "residente" de dicho estado.
Los estatutos son reglas que describen la forma en que la empresa regula su existencia; por
ejemplo, el modo en que se elige a los directores. Estas disposiciones pueden ser enunciados muy
sencillos sobre ciertos procedimientos y reglas, o muy extensos en el caso de las empresas gran-
des. Los accionistas pueden modificar o ampliar los estatutos de vez en cuando.
En una empresa grande, por lo regular accionistas y administradores constituyen grupos se-
parados. Los accionistas eligen al consejo de administración, que después selecciona a los admi-
nistradores. La administración dirige los asuntos de la compañía, para lo que toma en cuenta los
intereses de los accionistas; en principio, estos controlan las operaciones porque son quienes
eligen a los directores.
Como resultado de la separación entre propietarios y administradores, la sociedad anónima
tiene varias ventajas: la propiedad (representada por acciones de capital accionario) puede trans-
ferirse fácilmente y, por consiguiente, su vida no está limitada; puede contraer deuda en su propio
nombre y, en consecuencia, sus accionistas tienen responsabilidad limitada respecto de las deu-
das corporativas, lo más que pueden perder es lo que han invertido.
La relativa facilidad para transferir su propiedad, la responsabilidad limitada sobre las deu-
das del negocio y la vida ilimitada son las razones por las que esta forma de organización es su-
perior cuando se trata de reunir efectivo. Es decir, si una empresa de este tipo necesita nuevo
capital, puede vender nuevas acciones y atraer a nuevos inversionistas. Un ejemplo es Apple,
compañía pionera en el negocio de las computadoras personales; cuando la demanda de sus pro-
ductos aumentó extraordinariamente, se vio obligada a adoptar la forma de sociedad anónima con
la intención de reunir el capital necesario para consolidar el crecimiento y la creación de nuevos
productos. La cantidad de propietarios puede ser considerable: las empresas grandes tienen mu-
chos miles o incluso millones de accionistas; por ejemplo, en 2011, General Electric Corporation
(mejor conocida como GE) tenía alrededor de cuatro millones de accionistas y casi 10700 millo-
nes de acciones en circulación. En tales casos, la propiedad cambia de manera constante sin
afectar la continuidad del negocio.
Esta forma de organización tiene una desventaja significativa: como es una persona legal,
debe pagar impuestos; además, el dinero pagado a los accionistas en forma de dividendos se
grava una vez más como utilidad de dichos accionistas, es decir, supone una doble imposición, 10
cual significa que las utilidades de la sociedad anónima están sujetas a un doble impuesto: cuan-
do se ganan en la empresa y, de nuevo, en el plano personal cuando se pagan.'
Hoy los 50 estados de la unión americana han promulgado leyes que permiten la creación de
una forma relativamente nueva de organización empresarial: la compañía de responsabilidad li-
mitada (limited liability company, LLC). La meta de esta entidad es operar y estar sujeta aim-
, I
puestos como una sociedad, pero conservar responsabilidad limitada para sus propietarios; así
que una LLC es, sobre todo, una forma híbrida entre sociedad y sociedad anónima. Aun cuando
¿Qué tan difícil es constituir
una LLC? Visite www.llc.com los estados de dicho país tienen diferentes definiciones para las LLC, la referencia más importan-
para averiguarlo. te es el Internal Revenue Service (IRS; Agencia Federal Tributaria en Estados Unidos), que con-

'Una S corporation (sociedad anónima tipo S) es una variante especial pequeña que esencialmente es gravada igual que
una partnership (sociedad), por lo que evita la doble imposición. En 2012, la máxima cantidad de accionistas para una
corporation S (sociedad anónima tipo S) era de lOO.
 1.2 Formasde organización empresarial 7

TABLA 1.1 Sociedadesanónimas Internacionales.

Tipo de compañía
Término similar en español
Compañía País de origen En su idioma original (término de acuerdo con el sistema estadounidense)
Bayerische Morten Alemania Aktiengesellschaft Sociedad anónima (corporation)
Werke (BMW) AG
Dornier GmBH Alemania Gesellschaft mit Compañía de responsabilidad limitada (Iimited liability
Beschránkter Haftung company)
Rolls-Royce PLC Reino Unido Public limited company Compañía pública de responsabilidad limitada (public
limited company)
Shell UK Ud. Reino Unido Limited Sociedad anónima (corporation)
Unilever NV Holanda Naamloze Vennootschap Sociedad anónima accionaria (joint stock company)
Fiat SpA Italia Societa per Azioni Sociedad anónima accionaria (joint stock company)
VolvoAB Suecia Aktiebolag Sociedad anónima accionaria (joint stock company)
Peugeot SA Francia Société Anonyme Sociedad anónima accionaria (joint stock company)

sidera a la LLC como una sociedad anónima y la sujeta a doble imposición a menos que cumpla
con ciertos criterios específicos. En esencia, una LLC no debe parecerse demasiado a una socie-
dad anónima, de 10 contrario el IRS la tratará como tal. Las LLC se han vuelto muy comunes; por
ejemplo, Goldman, Sachs & Co., una de las últimas sociedades de Wall Street, decidió convertir-
se de sociedad privada en LLC (luego "empezó a cotizar en la bolsq de valores" y se convirtió en
una empresa de propiedad pública). Una gran cantidad de empresas contables y despachos lega-
les grandes se ha convertido en LLC.
Como lo ilustra la explicación de esta parte del capítulo, la necesidad que tienen las empresas
grandes de inversionistas y acreedores externos es tal que, en general, la forma corporativa es su
mejor opción. En los capítulos siguientes nos enfocaremos en las sociedades anónimas por la
importancia de su forma de organización en la economía de Estados Unidos y el mundo. Además,
algunosaspectos importantes de la administración financiera, como la política de dividendos, son
únicos en estas compañías; sin embargo, las empresas de todo tipo y tamaño necesitan una admi-
nistración financiera, así que en su mayor parte los temas que se exponen se relacionan con
cualquier forma empresarial.

UNA CORPORACiÓN CON OTRO NOMBRE ...

La forma corporativade organizacióntiene muchas variantesen todo el mundo.Por supuesto,las le-
yes y regulaciones exactas difieren de un país a otro, pero las características esenciales de la
propiedad pública y la responsabilidad limitada son las mismas. Estas compañías a menudo se
conocencomo sociedad anónima accionaria (joint stock companies), empresas públicas limitadas
(public limited companies) o compañías de responsabilidad limitada, según su naturaleza especí-
fica y país de origen.
En la tabla 1.1 se proporcionan los nombres de algunas compañías internacionales reconoci-
das, su país de origen, el significado de la abreviatura que sigue al nombre, el nombre de la estruc-
tura más afín en el idioma español y, entre paréntesis, su equivalenteen el sistema estadounidense.

1.2a ¿Cuáles son las tres formas de organización de empresas?

1.2b ¿Cuáles son las principales ventajas y desventajas de las empresas de un solo
propietario y las sociedades?
1.2c ¿Cuál es la diferencia entre la sociedad general y la sociedad de responsabilidad
limitada?
1.2d ¿Porqué la forma sociedad anónima es superior cuando se requiereconseguir efectivo?
8 CAPíTULO Introducción a las finanzas corporativas

1.3 La meta de la administración financiera

Si suponemos que nos restringimos a empresas que obtienen utilidades, entonces la meta de la
administración financiera es ganar dinero o añadir valor para los propietarios. Por supuesto, este
propósito es un poco vago, de manera que a continuación examinamos algunas formas de formu-
larlo a fin de encontrar una definición más precisa. Esta descripción es importante porque condu-
ce a una base objetiva para tomar decisiones financieras y evaluarlas.

METAS POSIBLES
Si consideramos las metas financieras posibles, encontraríamos algunas ideas como las siguientes:
Sobrevivir.
Evitar las dificultades financieras y la quiebra.
Derrotar a la competencia.
Optimizar las ventas o la participación de mercado.
Minimizar los costos.
Maximizar las utilidades.
Mantener un crecimiento constante de las ganancias.
Estas son solo algunas metas que podríamos mencionar. Además, como meta, cada una de
estas posibilidades supone problemas para el administrador financiero.
Por ejemplo, es fácil aumentar la participación de mercado o las ventas de unidades, todo lo
que debe hacerse es bajar los precios o relajar los términos de crédito. Asimismo, siempre es
posible disminuir los costos prescindiendo de cosas como investigación y desarrollo. Puede evi-
tarse la quiebra si nunca se pide dinero prestado o nunca se corren riesgos, etc. Pero no está claro
de qué manera cualquiera de estas actividades beneficia a los accionistas.
Quizá la maximización de las utilidades sea la meta más mencionada, pero tampoco es un
objetivo muy preciso. ¿Significa obtener utilidades este año? De ser así, algunas acciones como
diferir el mantenimiento, dejar que los inventarios disminuyan y otras medidas de reducción de
costos a corto plazo tenderán a aumentar las utilidades en este momento, pero dichas actividades
no son necesariamente deseables.
La meta de maximizar utilidades podría referirse a alguna especie de utilidades "a largo
plazo" o "promedio", pero aun así no está claro lo que esto significa con exactitud. En primer
lugar, ¿significa contabilizar la utilidad neta o las ganancias por acción? Como se verá con mayor
detalle en el siguiente capítulo, estas cifras contables podrían tener muy poco que ver con lo que
es bueno o malo para la empresa. En segundo lugar, ¿a qué se refiere al hablar de "largo plazo"?
Como alguna vez dijo un famoso economista, ien el largo plazo todos estaremos muertos! Por
último, esta meta no dice cuál es el equilibrio apropiado entre las utilidades actuales y las futuras.
Todas las metas que se han mencionado son diferentes, pero tienden a dividirse en dos cla-
ses. Las primeras se relacionan con la rentabilidad. Todas las metas que implican ventas, partici-
pación de mercado y control de costos se relacionan, al menos de manera potencial, con diferen-
tes formas de obtener utilidades y aumentarlas. Las metas del segundo grupo, que implican evitar
la quiebra, estabilidad y seguridad, se relacionan de alguna manera con el control del riesgo. Por
desgracia, estos dos tipos de meta son un tanto contradictorios. La búsqueda de utilidades suele
implicar cierto grado de riesgo, de manera que en realidad no es posible maximizar la seguridad
y las utilidades simultáneamente. Por consiguiente, lo que se necesita es una meta que abarque
ambos factores.

LA META DE LA ADMINISTRACiÓN FINANCIERA

En una corporación, el administrador financiero decide en nombre de los accionistas de la empre-
sa; por esto, en vez de hacer una lista de las metas posibles para el administrador financiero, lo
que en realidad se necesita es responder una pregunta más fundamental: desde el punto de vista
de los accionistas, ¿en qué consiste una buena decisión de la administración financiera?
 1.3 La meta de la administración financiera 9

Si se supone que los accionistas compran acciones porque buscan ganar en el terreno finan-
ciero, entonces la respuesta es obvia: las buenas decisiones aumentan el valor de las acciones y
las malas decisiones lo disminuyen.
Dadas las observaciones anteriores, se concluye que el administrador financiero actúa en
beneficio de los accionistas cuando toma decisiones que aumentan el valor de las acciones. De
esta manera, la meta apropiada para el administrador financiero puede expresarse con sencillez:

La meta del administrador financiero es maximizar el valor actual por acción de las
acciones en existencia.

La meta de maximizar el valor de las acciones evita los problemas relacionados con las dife-
rentes metas expuestas. No hay ambigüedad alguna en el criterio y tampoco un problema a corto
ni a largo plazos. Queremos decir explícitamente que la meta consiste en maximizar el valor ac-
tual de las acciones.
Si esta meta parece un poco fuerte o unidimensional, hay que tener presente que los accio-
nistas de una empresa son propietarios de última instancia. Con esto se quiere decir que solo
tienen derecho a lo que queda después de pagarles a empleados, proveedores y acreedores (y
cualquiera con demandas legítimas) lo que se les adeuda. Si cualquiera de estos grupos se queda
sin recibir ese pago, los accionistas no obtienen nada. Por consiguiente, si los accionistas ganan,
en el sentido de que el sobrante o la porción residual aumentan, debe ser cierto que todos los
demás también ganan.
Como el objetivo de la administración financiera es maximizar el valor de las acciones, ne-
cesitamos aprender a identificar los acuerdos de financiamiento y las inversiones que tienen un
efecto favorable sobre el valor de las acciones. Esto es precisamente lo que estudiaremos; de
hecho, podríamos definir a las finanzas corporativas como el estudio de la relación entre las de-
cisiones empresariales y el valor de las acciones de la empresa.

UNA META MÁS GENERAL

Expresada nuestra meta en términos de lo expuesto en la sección anterior (maximizar el valor de
las acciones), surge una pregunta obvia: ¿cuál es la meta apropiada cuando la empresa no ha
cotizado en la bolsa de valores? En realidad, las corporaciones no son el único tipo de empresa,
y en muchas de ellas las acciones muy rara vez cambian de manos, así que es difícil decir cuál es
el valor por acción en un momento determinado.
Siempre y cuando se trate de empresas que buscan obtener utilidades, solo necesitamos una
ligera modificación. El valor de las acciones en una corporación es simplemente igual al valor del
capital contable. Por tanto, una forma más general de expresar nuestra meta es: maximizar el
valor de mercado del capital contable actual.
Si tenemos presente lo anterior, no importa si la empresa es de un solo propietario, una so-
ciedad o una sociedad anónima. En cada caso, las buenas decisiones financieras aumentan el
valor de mercado del capital contable y las malas lo disminuyen. De hecho, aun cuando en los
capítulos siguientes decidimos enfocarnos en las corporaciones, los principios que analizamos se
aplican a todas las formas empresariales, y muchos de ellos incluso al sector de las organizacio-
nes sin fines de lucro.
Por último, la meta no implica que el administrador financiero deba emprender acciones
ilegales o no éticas con la esperanza de aumentar el valor del capital de la empresa. Lo que se
quiere decir es que el administrador financiero hace un buen trabajo para los propietarios de la
empresa al identificar bienes y servicios que le añaden valor, ya que estos son valorados y apre-
ciados en el mercado libr~.

SARBANES-OXLEY
En respuesta a los escándalos corporativos en empresas como Enron, WorldCom, Tyco y Adel-
phia, el congreso estadounidense promulgó la ley Sarbanes-Oxley en 2002. Esta ley, mejor cono-

Para mayor información
sobre la ley Sarbanes-Oxley
consulte www.soxlaw.com
1.4 Problema de agencia y control
problema de agencia
La posibilidad de un
conflicto de intereses
entre los accionistas y los
administradores de una
compañía.
CAPíTULO Introducción a las finanzas corporativas
cida como "Sarbox", prevé proteger a los inversionistas de los abusos corporativos. Por ejemplo,
una sección de Sarbox prohibe la concesión de préstamos personales de una empresa a sus fun-
cionarios, como los que recibió el CEO de WorldCorn,Bernie Ebbers.
Una de las secciones fundamentales de Sarbox, la 404, entró en vigor el 15 de noviembre de
2004, y requiere,entre otras cosas, que el reporte anual de cada empresa incluyauna evaluaciónde la
estructura del control interno de la compañía y de su información financiera. Entonces, el auditor
deberá evaluary dar fe de la evaluación realizada por la administraciónrespecto de estos puntos.
Sarbox contiene otros requisitos fundamentales. Por ejemplo, los funcionarios de la corpo-
ración deben revisar y firmar los reportes anuales; deben declarar en forma explícita que el repor-
te anual no contiene declaración falsa alguna u omisiones de importancia; que los estados finan-
cieros presentan los resultados financieros de manera razonable, y que son responsables de todos
los controles internos; por último, el reporte anual debe presentar cualquier deficiencia en los
controles internos. En esencia, Sarbox hace responsable a la administración de la empresa de la
exactitud de sus estados financieros.
Por sus amplias exigencias de información, cumplir con Sarbox puede ser muy costoso, lo
que ha conducido a algunos resultados inesperados. Desde su implantación, cientos de empresas
públicas han optado por "oscurecerse", lo cual quiere decir que sus acciones ya no se negocian
en las bolsas de valores más importantes, y en cuyo caso Sarbox ya no es aplicable. La mayor
parte de estas empresas declaró que la razón fue evitar el costo del cumplimiento. Irónicamente,
en estos casos la ley tuvo el efecto de eliminar la publicación en lugar de mejorarla.
Preguntas de conceptos
1.3a ¿Cuál es la meta de la administración financiera?
1.3b ¿Cuáles son algunas desventajas de la meta de maximización de las ganancias?
1.3c Defina el concepto de finanzas corporativas.
de la corporación
Hemos visto que el administrador financiero actúa en beneficio de los accionistas al emprender
acciones que aumentan el valor de las acciones de capital. Sin embargo, también hemos observa-
do que en las corporaciones grandes la propiedad se reparte entre un gran número de accionistas.
Esta dispersión de la propiedad podría significar que la administración, en efecto, controla la
empresa. En este caso, ¿la administración actuará necesariamente en beneficio de los accionis-
tas? Dicho de otra manera, ¿acaso no podría la administración aspirar a lograr sus metas a costa
de los accionistas? En las siguientes páginas examinaremos en breve algunos de los argumentos
que se relacionan con esta pregunta.
RELACIONES DE AGENCIA
La relación entre los accionistas y la administración se conoce como relación de agencia. Esta
existe siempre que alguien (el mandante) contrata a otra persona (el agente) para que represente
sus intereses. Por ejemplo, para vender un automóvil que es de su propiedad, usted podría con-
tratar a alguien (un agente) que lo venda mientras usted va a la universidad. En todas esas rela-
ciones existe la posibilidad de un conflicto de intereses entre el mandante y el agente, que se
conoce como problema de agencia.
Suponga que contrata a alguien para vender su automóvil y acuerda pagarle una comisión
fija cuando realice la venta. El incentivo del agente en este caso es hacer la venta, no necesaria-
mente obtener el mejor precio para usted. Si usted le ofrece una retribución, digamos 10% del
 lA Problema de agencia y control de la corporación 11

precio de venta, en vez de una comisión fija, entonces es posible que este problema no exista.
Este ejemplo ilustra que la forma en que se compensa a un agente es un factor que afecta los
problemas de agencia.

METAS DE LA ADMINISTRACiÓN
Para ver cómo podrían diferir los intereses de la administración y los de los accionistas, imagine
que la empresa está considerando una nueva inversión. Se espera que esta tenga un efecto favo-
rable en el valor de las acciones, pero también es un negocio más o menos arriesgado. Los pro-
pietarios de la empresa desearán aprobar la inversión (debido a que el valor de las acciones au-
meatara), pero la administración quizá no lo haga porque existe la posibilidad de que las cosas
resulten mal y se pierdan puestos administrativos. Si la administración no aprueba la inversión,
entonces los accionistas podrían perder una valiosa oportunidad. Este es un ejemplo del costo de
agencia.
De una manera más general, el término costo de agencia se refiere a los costos por el con-
flicto de intereses entre los accionistas y la administración. Dichos costos pueden ser indirectos
o directos. Un costo de agencia indirecto es una oportunidad perdida, como la que se acaba de
describir.
Los costos directos de agencia son de dos tipos. El primero es un gasto corporativo que bene-
ficia a la administración y cuesta a los accionistas. Quizá la adquisición de un avión corporativo
lujoso e innecesario es un ejemplo. El segundo tipo de costo de agencia directo es un gasto que se
origina en la necesidad de supervisar las acciones de la administración. Un ejemplo podría ser el
pagoa auditoresexternospara que evalúenla exactitud de la informaciónde los estados financieros.
En ocasiones se sostiene que si se les permite a los administradores hacer lo que quieran,
tenderán a maximizar la cantidad de recursos sobre los que tienen controlo, de manera más ge-
neral, el poder o la riqueza corporativos. Esta meta podría conducir a darle demasiada importan-
oia al tamaño o crecimiento corporativos. Por ejemplo, no son nada raros los casos en que se
acusa a la administración de pagar precios excesivos para adquirir otra compañía solo para au-
mentar el tamaño de la empresa o demostrar su poder corporativo. Por supuesto, si hay un pago
excesivo, esa compra no beneficia a los accionistas de la empresa adquirente.
Este razonamiento indica que la administración podría enfatizar en exceso la supervivencia
organizativapara proteger la seguridad del empleo. Además, a la administración le podría desa-
gradar la interferencia externa, así que la.independencia y autosuficiencia corporativas podrían
ser metas importantes.

¿ACTÚAN LOS ADMINISTRADORES EN BENEFICIO DE LOS ACCIONISTAS?

Bl que los administradores actúen de verdad en beneficio de los accionistas depende de dos fac-
tores. En primer lugar, ¿qué tanto coinciden las metas de la administración con los objetivos de
los accionistas? Esta pregunta se relaciona, por lo menos en parte, con la forma en que se com-
pensa a los administradores. En segundo, ¿es posible reemplazar a los administradores si no tra-
bajan para lograr las metas de los accionistas? Este aspecto se relaciona con el control de la em-
presa. Como veremos, hay varias razones para pensar que incluso en las empresas más grandes
la administración tiene un incentivo considerable para actuar en beneficio de los accionistas.

Compensación a los administradores Con frecuencia, la administración tiene un considerable

incentivo económico para aumentar el valor de las acciones por dos motivos. En primer lugar, la
compensacióna los administradores,sobre todo en el nivel superior,suele vincularsecon el desem-
peño financiero en general y a menudo con el valor de las acciones en particular, Por ejemplo, en
una práctica común, a los administradores se les da la opción de comprar acciones a un precio de
ganga. Cuanto más valen las acciones, más valiosa es esta opción. De hecho, las opciones a me-
nudo se utilizan para motivar a los empleados de todo tipo, no solo a los administradores del nivel
superior. Por ejemplo, a finales de 2010, los más de 20000 empleados de Google poseían una
cantidad suficiente de opciones para comprar 11.5 millones de acciones de la compañía. Muchas
otras Corporaciones,grandes y pequeñas, han adoptado políticas similares.
12
Para un análisis de la ética en
los negocios consulte www.
business-ethics.com
CAPíTULO Introducción a lasfinanzas corporativas
El segundo incentivo que tienen los administradores se relaciona con las perspectivas de
trabajo; quienes tienen un mejor desempeño en la empresa tenderán a que los promuevan. De
manera más general, los administradores que tienen éxito en alcanzar las metas de los accionistas
tendrán más demanda en el mercado laboral y, por consiguiente, obtendrán salarios más elevados.
De hecho, los administradores que alcanzan las metas de los accionistas obtienen enormes
recompensas. Por ejemplo, uno de los ejecutivos mejor pagados de Estados Unidos en 2010 fue
Stephen Hemsley, el CEO de United Health Group; según la revista Forbes, ganó alrededor de
120millones de dólares. A modo de comparación, Hemsley ganó menos que Oprah Winfrey (290
millones de dólares) y la banda U2 (195 millones de dólares), pero mucho más que Lady Gaga
(90 millones de dólares). Durante el periodo de 2006 a 2010, el CEO de Oracle, Lawrence Elli-
son, obtuvo la remuneración más alta, casi 961 millones de dólares. La información sobre la
compensación a los ejecutivos, junto a una abundante información sobre casi cualquier empresa
pública, puede encontrarse con facilidad en internet. En la sección "Trabaje en internet" se mues-
tra cómo empezar.
Control de la empresa En última instancia, los accionistas tienen el control de la empresa.
Eligen al consejo de administración que, a su vez, contrata y despide a los administradores. El
hecho de que los accionistas controlan la compañía quedó muy claro con la experiencia de Steven
Jobs en Apple, aun cuando fue uno de sus fundadores, yen gran medida el creador de sus produc-
tos de mayor éxito, llegó un momento en que los accionistas, mediante sus directores electos,
decidieron que Apple estaría mejor sin él, así que salió de la empresa. Por supuesto, se le recon-
trató más adelante y ayudó a transformar a Apple con nuevos productos muy populares como el
iPod y el iPhone.
Un mecanismo importante mediante el cual los accionistas insatisfechos pueden actuar para
reemplazar a la administración existente se conoce como lucha entre representantes. Un apode-
rado tiene la autoridad de votar por las acciones de alguien más. La lucha entre representantes se
gesta cuando un grupo solicita apoderados para reemplazar al consejo de administración actual.
Por ejemplo, a principios de 2002, la fusión propuesta entre Hewlett-Packard (HP) y Compaq
desencadenó una de las luchas entre representantes más observada, impugnada y costosa de la
historia, con un costo estimado de más de 100 millones de dólares. Un grupo de accionistas, que
incluía a Walter B. Hewlett (miembro del consejo y heredero de uno de los cofundadores de HP),
se opuso a la fusión e inició una lucha entre representantes para conseguir el control de HP. Otro
grupo, encabezado por Carly Fiorina, directora ejecutiva de HP, apoyaba la fusión. En una vota-
ción muy reñida se impuso la señora Fiorina, la fusión se llevó a cabo y el señor Hewlett renunció
a su puesto en el consejo.
Otra forma de reemplazar a la administración es mediante la adquisición. Las empresas mal
administradas son más atractivas de adquirir que las bien administradas, porque existe un mayor
potencial de utilidades. Por consiguiente, evitar ser adquiridos por otra empresa sirve de incenti-
vo a la administración para actuar en beneficio de los accionistas. Por ejemplo, en el verano de
2010, el productor de fármacos genéticos Genzyme, luchó contra una oferta no solicitada de ad-
quisición empresarial por 18 500 millones de dólares de la compañía farmacéutica francesa Sa-
nofi-Aventis. La administración de Genzyme sostuvo que la oferta era muy inferior al valor real
de la empresa, aun cuando estaba 28% por encima del precio en curso de las acciones. Un punto de
fricción fueron las ventas potenciales del medicamento Lemtrada para la arterioesclerosis múlti-
ple. Genzyme estimaba que las ventas futuras serían cercanas a 3500 millones de dólares por
año, mientras la estimación de ventas de Sanofi-Aventis era más modesta, de 700 millones de
dólares por año. El consejo de administración de Genzyme rechazó unánimemente la oferta ini-
cial de 69 dólares por acción y contrapropuso que un precio de 80 dólares por acción sería mucho
más razonable. Después de una batalla intensa que duró varios meses, Genzyme aceptó finalmen-
te una oferta de 74 dólares por acción, con opción a 14 dólares adicionales por acción si se satis-
facían ciertos criterios de ventas para Lemtrada.
Conclusión La teoría y las pruebas disponibles coinciden con el punto de vista de que los accio-
nistas controlan la empresa y que la maxirnización de su riqueza es la meta primordial de la cor-
 lA Problema de agenciay control de la corporación 13

poración. Aun así, es indudable que en ocasiones se persigan las metas de la administración a
costa de los accionistas, por lo menos en forma temporal.

PARTES INTERESADAS
Hasta ahora, nuestro análisis implica que la administración y los accionistas son las únicas partes
interesadas en las decisiones de la empresa. Obviamente esta es una simplificación excesiva;
empleados, clientes, proveedores y hasta el gobierno tienen un interés financiero en la empresa.
De manera conjunta, estos grupos se conocen como partes interesadas en la empresa. En parte interesada
general, una parte interesada es alguien distinto a un accionista o acreedor, que en potencia tiene Alguien distinto a un accionista
o acreedor, que en potencia
derecho sobre los flujos de efectivo de la empresa. Esos grupos también tratarán de ejercer el tiene derecho sobre los flujos
control de la empresa, tal vez en detrimento de los propietarios. de efectivo de la empresa.

Preguntas de conceptos
\·1.4a ¿Qué es una relación de agencia?
,f'1.4b ¿Qué son los problemas de agencia y cómo surgen? ¿Qué son los costos de
agencia?
1.4c ¿Qué incentivos tienen los administradores de empresas grandes para maximizar el
valor de las acciones?

oh
1, ,

)
.dE?-pe conocer ~u ticker symbol (o solo ticker), qUE?es.un 1genti.~cadQrúnico de una a
hacer clic en la liga "Symbol Lookup" e introducir e),nornore de la empresa para
",¡",,,",ni,,, tecleamos "PZZA", que es el ticker de, las pizzerías 'Papa John's, he aquí una

en la pantalla:

'J':,- ~'.' .,0 -c.

Papa John's International, Inc. (NasdaqGS: PZZA)

e
28.35 .0.36 {1.250/0)1:53PMEST
1-
PreCiopor acción
Últimaoperación: 28.34 Variacióndel día: 28.26 - 28.69

Tiempode operación: 1:50PMEST Variaciónen 52semanas: 21.51 - 28.84

.0.37 (1.29%) Volumen: 45295

Precioal cierreanterior: 28.71 Volumenpromedio (3m): 115 866

28.63 Capitalizaciónde mercado: 730.38 M
28.32 x 200 PIE (ttm): 14.83
28.34 x 200 EPS (ttm): 1.91
;-
31.20 Dividendosy rendimiento: N/A(N/A)

)-
hn"f.it';n y muchas ligas por explorar, de manera que 'adelante. ¡Esperamos' que al final del
r- '".r,.. ., ... '.' i .'i.; ';,: •. ;..:'-;"~-':
"~. ',". ¡I, :~: =: .~:;.;:- :_:
14 CAPíTULO Introducción a las finanzas corporativas

Preguntas
1. Entre a finance.yahoo.com y encuentre los precios actuales de las acciones para Southwest Airlines
(LUV),Harley-Davidson (HOG)y StarWood Hote/s & Resorts (HOT).
2. Obtenga la cotización para American Express (AXP)y siga el vínculo "Key Statistics". ¿Qué información
está disponible en ese vínculo? ¿Qué significan las abreviaturas mrq, ttm, yoy y Ify?

1.5 Mercados financieros y corporaciones

Ya vimos que las principales ventajas de la forma corporativa de una organización son que la
propiedad puede transferirse con mayor rapidez y facilidad que en el caso de otras formas, y que
el dinero se puede reunir con mayor simplicidad. Estas dos ventajas aumentan de manera consi-
derable por la existencia de los mercados financieros, y estos llevan a cabo una función de suma
importancia en las fmanzas corporativas.

FLUJOS DE EFECTIVO HACIA y DESDE LA EMPRESA

En la figura 1.2 se ilustra la interacción entre corporación y mercados financieros. Las flechas de
esta figura indican el paso del efectivo desde los mercados financieros a la empresa y viceversa.
Supongamos que partimos en el punto en que la empresa vende acciones de capital común y
pide dinero prestado para reunir efectivo. Este dinero proviene de los mercados financieros (A).
La empresa invierte el efectivo en activos circulantes y fijos (B). Estos activos generan efectivo
(C), del cual una parte se dedica al pago de los impuestoscorporativos(D). Despuésde pagarlos im-
puestos, este flujo de efectivo se reinvierte en la empresa (E). El resto regresa a los mercados fi-
nancieros como efectivo pagado a acreedores y accionistas (F).

FIGURA 1.2
Valor total de la empresa
Flujosde efectivo entre
Valor total dEl los activos para los inversionistas
empresa y mercados de la empresa en los mercados financieros
financieros.

~.: • ~-, r

A. La empresa emite valores para reunir efectivo. E. Los flujos de efectivo reinvertidos
B. La empresa invierte-en: activos. ',': se reinvierten de nuevo
C. Las operaciones de la empresa generán un flujo en la empresa.
de efectivo. F. Se paga efectivo a los
D. S~ p~ga-.efectiVQ al g!>bierno en forma de impuestos. inversionistas en terma de
Otras partes interesadas podrían recibir efectivo. . intereses y dividendos.
 1.5 Mercados financieros y corporaciones lS

Un mercado financiero, como cualquier otro mercado, es solo una forma de reunir a compra-
Moresy vendedores. Aunque en los mercados financieros se compran y venden títulos represen-
tativos de deuda y valores de capital, son mercados con detalles diferentes, y los más importantes
sen' los tipos de valores que se negocian, la forma de negociar y quiénes son los compradores y
vendedores. A continuación examinamos algunas de estas diferencias.

MERC~DOS PRIMARIOS Y MERCADOS SECUNDARIOS

1i0S mercados financieros funcionan como mercados primarios y secundarios para títulos repre-
seIl,tativós de deuda y valores de capital. El término mercado primario se refiere a la venta original
die valores que hacen los gobiernos y las corporaciones. Los mercados secundarios son aquellos
en~e dicl).os valores se compran y venden después de la venta original. Por supuesto que solo las
G0Jjp0racionbs emiten acciones, mientras que corporaciones y gobiernos emiten títulos represen-
ta1Jiv0Sde de~da. En el análisis siguiente el interés se concentra solo en los valores corporativos.

Mercaélos primarios En una operación de mercado primario, la corporación es el vendedor,

qye gana d0ero con dicha operación. Las corporaciones se ocupan de dos tipos de operaciones
Wl íe1J mercado primario: ofertas públicas y colocaciones privadas. Una oferta pública, como lo
sugiere sJ;;~mbre, implica la venta de valores al público en general, mientras que una colocación
es ~ha venta negociada en la que participa un comprador específico.
flilmi\(ada
!porley,'las ofertas públicas de deuda y capital deben registrarse en la Securities and Exchan-
ge ©0IIll!lission (SEC). El registro requiere que la empresa dé a conocer una gran cantidad de
inf0nnación antes de vender cualquier valor. Los costos contables, legales y de venta de las ofer- Para conocer más sobre la
tasJ¡lúol4.caspueden ser considerables. SEC visite www.sec.gov
~!pap:e para evitar los diversos requerimientos reguladores y el gasto de las ofertas públi-
CAS, ífu deuda ~ el capital a menudo se venden en privado a grandes instituciones financieras, como
G0mllañí~' de seguros de vida o fondos comunes de inversión. Esas colocaciones privadas no
~enen q¡¿,erKgistrarse ante la SEC y no requieren la participación de colocadores (bancos de in-
versiéJl que se.especializan en la venta de valores al público).
t.' .
Mer.caélO'ssecundarios Una operación en un mercado secundario supone a un propietario o
aereecl0r que le vende a otro. Por consiguiente, los mercados secundarios constituyen el medio para
(l¡afiS~rir la propiedad de los valores corporativos. Aun cuando una corporación participa de ma-
nera direeta solo el) una operación de mercado primario (cuando vende valores para reunir efecti-
V0~,[0S mercados secundarios siguen siendo cruciales para las grandes corporaciones. La razón es
que ~0Sinversi'onistas están mucho más dispuestos a comprar valores en una operación de mercado
pllima1ti0 cuando saben que esos valores se pueden revender más adelante si así lo desean.
-::
Mer:Gadó's·de intermediación y mercados de subasta Hay dos clases de mercados secunda-
n0S: 10s mercados de intermediacián y los mercados de subasta. En términos generales, los in-
teIilll§iliatios compran y venden por su propia cuenta y bajo su propio riesgo. Por ejemplo, un
o
inteliffiediati0 distribuidor de autos compra y vende automóviles; por el contrario, los corredo-
res y agentes reúnen a compradores y vendedores, pero en realidad no poseen el bien que se
com~l1a 0 vende. Por ejemplo, un agente de bienes raíces casi nunca compra casas para luego
vendl~as.
:!kosmercados de intermediación en acciones y deuda a largo plazo se conocen como merca-
dos e..ver-the:l;(J¡¡nter(OTC) o privados. La mayor parte de la intermediación en títulos represen-
tativ,0s me deuda se realiza en esos mercados. La expresión inglesa over-the-counter se refiere a
antañ0~ 6uan~o.10Is valores literalmente se compraban y vendían en mostradores de oficinas en
todo &tad0s Unidos. Hoy día, una fracción considerable del mercado de acciones y casi todos
los mercados de deuda a largo plazo carecen de centrales: la mayoría de los intermediarios se
coneeta~e manehi' electrónica.
L0.8imercados de subasta difieren de los de intermediación de dos formas. En primer lugar,
un mercsado,de subasta o bolsa de valores tiene una ubicación física (como Wall Street). En se-
guná0, en un mercado de intermediación el intermediario realiza la mayoría de las compras y
16
Para conocer más sobre las
bolsas de valores visite www.
nyse.com y www.nasdaq.com
1.6 Resumen y conclusiones
Este capítulo
•
introdujo algunas . de
.'__:~
corporativas:
1.
Las finanzas corporativasrtienen-tres-áreas deinterés
principales: , .~;'n :,.
a) Presupuesto de capital:
zo debe aceptar la empresa?
b) Estructura de capital. ¿1:in'd9hi:le;obtendrHa'empresa
el financiamiento de largó'¡)lazo;para pagar pót'sus
inversiones? En otras palabras, ¿CJ.u~'mezclade deuda
CAPíTULO 1 Introducción a las finanzas corporativas
ventas. Además, el propósito principal de un mercado de subasta es reunir a quienes quieren ven-
der con quienes quieren comprar. Los intermediarios realizan una función limitada.
Compraventa de valores corporativos Las acciones de capital de casi todas las grandes em-
presas de Estados Unidos cotizan en mercados de subastas organizados. El más grande de ellos
es la New York Stock Exchange (NYSE) o Bolsa de Valores de Nueva York. Además de las bolsas
de valores, hay un gran mercado OTC (over-the-counter) para las acciones. En 1971, la National
Association of Securities Dealers (NASD) puso a disposición de intermediarios y corredores un
sistema de cotizaciones electrónicas llamado NASDAQ (que originalmente se llamaba NASD
Automated Quotations System, es decir, sistema automatizado de cotizaciones de la NASD). Las
compañías inscritas en NASDAQ tienden a ser más pequeñas y a negociarse menos. Por supues-
to, hay excepciones, por ejemplo, tanto Microsoft como Intel cotizan en mercados OTC; sin
embargo, el valor total de las acciones de NASDAQ es mucho menor que el valor total de las
acciones de la NYSE.
Claro que hay muchos mercados financieros grandes e importantes fuera de Estados Unidos,
y las corporaciones estadounidenses recurren cada vez más a ellos para obtener efectivo. El Tokyo
Stock Exchange (TSE) y el London Stock Exchange (LSE), Bolsa de Valores de Tokio y Bolsa
de Valores de Londres, son dos ejemplos muy conocidos. El hecho de que los mercados OTC no
tengan una ubicación física significa que las fronteras nacionales no constituyen una gran barre-
ra, y en la actualidad hay un gran mercado OTC internacional de deuda. Debido a la globaliza-
ción, los mercados financieros han llegado al punto donde las negociaciones de compraventa en
muchas inversiones jamás se detiene, tan solo viaja alrededor del mundo.
Enlistado O registro en bolsa Se dice que las acciones que cotizan en una bolsa de valores or-
ganizada están listadas o inscritas en esa bolsa. Con el propósito de registrarse, las empresas
deben satisfacer ciertos criterios relacionados, por ejemplo, con el valor de activos y la cantidad de
accionistas. Estos criterios difieren de una bolsa de valores a otra.
La NYSE tiene los requisitos más estrictos de todas las bolsas de Estados Unidos, por ejem-
plo, para estar registrada en la NYSE se espera que una empresa tenga un valor de mercado para
sus acciones de propiedad pública de por lo menos 100 millones de dólares. Hay requisitos míni-
mos adicionales sobre ganancias, activos y cantidad de acciones en circulación.
Preguntas de conceptos
1.5a ¿Qué es un mercado de intermediación? ¿En qué difieren los mercados de
intermediación y de subasta?
1.5b ¿Qué significa OTC? ¿Cuál es el mercado de acciones OTC más grande?
1.5c ¿Cuál es el mercado de subastas más grande de Estados Unidos?
',1"') '~J. t· ....
, ;, ..~ ~ I .... ,. ,
_(';.t-", .~. .' ~. '.:' .
las ideas básicas en,)i"finanzas
,,~ '_o' - ... ;' f:,n X ',' r ¡. ;
y, capital se debe utilizar para prop~rdionar fondos a
. las operacionesj" :' .
.:f~·
.¡ ¡_
',~-'
e) .Administracióndelcapital de trabajo. ¿Cómo debe
ádi.n.i.iristiarlaempresa s4s 'actividades ñnancíeras .
,, . cotidianas? ., .
• -_ ." ~ I
¿(jJé iil~e;siones de largo pla-" 2. La meta de la administración financiera en un negocio
. orientado a las utilidades es tomar decisiones que
aumenten el valor de las 'acciones' 0, de una manera
~ás general, queacrécienten el valor de mercado del
capital ..
 Repaso de conceptos y preguntas de pensamiento
corporativa (sociedad anónima) de una organi-
superior a otros modelos cuando se trata de reu-
y transferir intereses de propiedad, pero tiene la
. acaracterística del doble gravamen.
Unl'l 'eorporación grande existe la posibilidad de que
entre los accionistas y la administración.
"n1,i'Ii,('tr\~
tante es la meta de la administración financiera: maximizar el
valor de las acciones. A lo largo de la obra analizaremos muchas
conflictos se les denomina problemas de agencia
decisiones financieras, pero siempre haremos la misma pregun-
cómo pueden controlarse y reducirse.
ta: ¿de qué manera la decisión que estamos considerando afecta-
ventajas de la forma corporativa aumentan gracias a
rá el valor de las acciones?
mercados financieros. Estos funcionan como
~'"
.El proceso de decisión del administrador financiero
" .(2A~)¿Cuáles son los tres tipos de decisiones financieras
:t1dé·~á.admiriistración? Para cada tipo de decisión, dé un
·~~~~p19'de una operación de negocios que seria pertinente.
i,i¡EiripiéSa: de' un solo propietario y sociedad (OA3)
i(I,{"rCJi~~~ son his cuatro desventajas principales de las for-
.q..nía~.de organización empresarial de un solo propietario y
"il.~1 ,i'''d'ad?i: Q ué b<¡n.e
;f,;I!fi~!99,l~ fici . d .
ClOS tIen~n estos upos e orgamza~
~é¿l?P;fl~ empresas, .~ncomparación con la forma corporati-
va o sociedad anónima?
,3: SOrpOfl\ciones (OA3) ¿Cuál es la desventaja principal
t-'~(I.e, la Jorma de organización corporativa? Mencione por lo
v· ~ dos ventajas de la organización corporativa ..
, (OA4) En respuesta a la Ley Sarba-
11""'-'-'''-1'-' ,muchas empresas pequeñas de Estados Unidos
optado por "oscurecerse" y eliminar la inscripción de
acciones. ¿Por qué una empresa podría optar por esta
¿Cuáles son los costos de volverse una empresa
rganízacíón de las finanzas corporativas (OA4)" En
orgaruzacron grande, ¿cuáles son los dos grupos que
al director de finanzas? ¿Cuál de ellos es el cen-
de atención de las finanzas corporativas?
de la administración financiera (OA2) ¿Qué
debe motivar siempre las acciones del administrador
.~'~~'U",1'-'1Vde la empresa?
i!-"r'ohIIPIT'>=I de agencia (OA4) ¿Quién es el propietario de
una corporación? Describa el proceso mediante el cual los
propietarios controlan la administración de la empresa.
.¿Cuál es la principal razón para que exista una relación de
,agencia en la forma de organización corporativa? En este
contexto, ¿qué clases de problemas pueden surgir?
Mercados primarios y mercados secundarios (OA3)
Quizá usted ha visto en la prensa financiera la cobertura
\ de una oferta pública inicial (initial public offering, IPO) de
' .. los valores de una compañía. Una IPO, ¿es una operación
. 'del mercado primario o del secundario?
9. Mercados de intermediación y mercados de subasta
(OA3) ¿Qué significa cuando se dice que la Bolsa de Va-
. "lores de Nueva York es un mercado de subasta? ¿En qué
" son diferentes los mercados de subasta y los de interme-
diación? ¿Qué clase de mercado es el NASDAQ?
Metas de una empresa sin fines de lucro (OA2) Su-
ponga que usted es el administrador financiero de una
organización sin fines de lucro (tal vez un hospital entre
crítico 17
mercados primarios y secundarios para valores corporati-
vos, y pueden organizarse como mercados de intermedia-
ción o de subasta .
Entre los temas que abordamos hasta ahora, el más impor-
cuyos fines no está el lucro). ¿Qué clase de metas cree
que serían apropiadas?
11. Meta de la empresa (OA2) Evalúe la siguiente declara-
ción: los administradores no deben enfocarse en el valor
actual de las acciones, de hacerlo darían demasiada im-
portancia a las utilidades de corto plazo a costa de las de
largo plazo.
12. Ética y metas de la empresa (OA2) ¿Es posible que la
meta de maximizar el valor de las acciones entre en con-
flicto con otros objetivos, como evitar una conducta no
ética o ilegal? En particular, ¿cree usted que aspectos
como la seguridad del cliente y el empleado, el ambiente
y el bienestar general de la sociedad, tengan cabida en
este marco de referencia o se ignoran en gran medida?
Trate de pensar en algunos escenarios específicos para
ilustrar su respuesta.
13. Meta de la empresa internacional (OA2) ¿La meta de
maximizar el valor de las acciones seria diferente si estu-
viéramos pensando en la administración financiera en un
país extranjero? ¿Por qué sí o por qué no?
14. Problemas de agencia (OA4) Suponga que usted tiene
acciones en una empresa. El precio actual por acción es de
25 dólares. Otra empresa acaba de anunciar que quiere
comprar su negocio y que pagará 35 dólares por acción
para adquirir todas las acciones en circulación. La adminis-
tración de su empresa de inmediato empieza a luchar contra
esta adquisición hostil. ¿La administración está actuando
en beneficio de los accionistas? ¿Por qué sí o por qué no?
15. Problemas de agencia y propiedad corporativa
(OA4) La propiedad corporativa varía en todo el mundo .
Históricamente, en Estados Unidos los individuos han
poseído la mayoría de las acciones de las corporaciones
públicas; sin embargo, en Alemania y Japón los bancos,
otras instituciones financieras grandes y distintas empre-
sas poseen la mayoría de las acciones de corporaciones
públicas. ¿Cree usted que es probable que los problemas
de agencia sean más o menos graves en Alemania y Japón
que en Estados Unidos? ¿Por qué? En años recientes, las
grandes instituciones financieras, como fondos comunes
de inversión y fondos de pensiones, han estado convirtién-
dose en los propietarios dominantes de las acciones en
Estados Unidos, y estas instituciones se están volviendo
más activas en los asuntos corporativos. ¿Cuáles son las
implicaciones de esta tendencia para los problemas de
agencia y el control corporativo?
18 CAPíTULO Introducción a las finanzas corporativas
16. Compensación a ejecutivos (OA3) Los críticos han de-
clarado que Ia compensación para los administradores de
nivel superior es demasiado elevada y que debe reducirse.
,. Por ejemplo, al enfocarse en las grandes corporaciones,
David'Novak, de la'cornpañía operadora de alimentos rá-
pidos Yum! Brands, ha sido uno de los directores ejecuti-
vos mejor remunerados en EStados Unidos, pues solo en
2010 ganó cerca de 29.67 millones de dólares y en el pe-
McGee Cake Company
A principios de 2005, Doc y Lyn McGee formaron la McGee Cake
Company. La empresa producía una línea completa de pasteles y
sus especialidades incluían el chess cake, el de limón de una libra y
los de doble glaseado y doble capa de chocolate. La pareja fundó la
empresa como pasatiempo y ambos continuaron en sus empleos.
Doc se encargaba de hacer todo el horneado y Lyn manejaba el
marketing y distribución. Con un producto de buena calidad y un
plan sólido de marketing, la empresa creció pronto. A principios de
2010, la pastelería apareció en una revista empresarial de amplia
distribución. Ese mismo año, Gourmet Desserts, revista líder en ali-
mentos de especialidad presentó a la empresa. Después de que el
artículo apareció en Gourmet Desserts, las ventas aumentaron en
forma vertiginosa, y la pastelería empezó a recibir pedidos de todo
el mundo.
Debido al aumento en las ventas, Doc dejó su otro empleo y al
poco tiempo le siguió Lyn. La empresa contrató trabajadores adicio-
El chess cake es delicioso y distinto del pastel de queso o cheese
cake. El origen de su nombre es incierto.
riodo de 2006 a 2010 se le pagaron 199.88 millones de
dólares. ¿Esas cifras son excesivas? Al responder, podría
ser útil reconocer que atletas superestrellas como LeBron
James, actores prestigiados como Tom Hanks, personalí-
dades como Oprah Winfrey y muchos otros en la cima de
sus respectivos campos ganan por lo menos lo mismo, y
quizá mucho más.
nales para hacer frente a la demanda. Por desgracia, el rápido creci-
miento experimentado por la empresa la condujo a problemas de
flujo de efectivo y capacidad. Hoy produce tantos pasteles comopue-
de con los activos que posee, pero la demanda sigue creciendo.
Además, una cadena nacional de supermercados contactó a la pas-
telería y le propuso colocar cuatro de sus pasteles en cada una de
sus tiendas, y una cadena nacional de restaurantes les ha comunica-
do su intención de vender los pasteles McGee (sin el nombre de la
marca) en sus establecimientos.
Doc y Lyn han operado la empresa con la forma de un solo
propietario y se han puesto en contacto con usted para que les ayu-
de a administrar y dirigir el crecimiento del negocio, en concreto, le
han solicitado que responda las siguientes preguntas.
PREGUNTAS
1. ¿Cuáles son las ventajas y desventajas de cambiar la organi-
zación de la empresa de un solo propietario a LLC?
2. ¿Cuáles son las ventajas y desventajas de cambiar la organiza-
ción de la empresa de un solo propietario a sociedad anónima?
3. Por último, ¿cuál de las dos opciones recomendaría usted que
emprendiera la compañía? ¿Por qué?