CHƢƠNG 7 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TRONG DOANH NGHIỆP

7.1 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN TRONG DOANH NGHIỆP: Vốn bằng tiền là một trong những nhân tố cần thiết để doanh nghiệp tiến hành quá trình sản xuất-kinh doanh, và cũng nhƣ những nhân tố khác, muốn sử dụng vốn doanh nghiệp phải tốn chi phí. Chi phí sử dụng vốn là một khái niệm tài chính rất quan trọng vì mục tiêu chủ yếu của doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp hay nói cách khác là tối đa hóa giá trị tài sản của các cổ đông. Để thực hiện mục đích này, doanh nghiệp phải chọn những dự án đầu tƣ có tỷ suất lợi nhuận cao hơn chi phí sử dụng vốn phù hợp cho từng dự án.Vì lý do đó, ta có thể xem chi phí sử dụng vốn tƣơng ứng cho từng dự án là một rào cản trong quá trình hoạch định ngân sách vốn đầu tƣ. Một dự án muốn đƣợc chấp nhận phải tạo ra tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất rào cản. Chi phí sử dụng vốn đƣợc sử dụng chủ yếu cho việc thiết lập ngân sách vốn đầu tƣ. Ngoài ra nó còn đƣợc dùng cho những mục đích khác nhƣ xác định giá trị kinh tế tăng thêm của doanh nghiệp (EVA - Economic value added), quyết định thuê hay mua tài sản. Ở đây có một số điểm cần lƣu ý: Những mô hình, công thức sử dụng để tính toán chi phí sử dụng vốn trong phần này tƣơng tự nhƣ những mô hình công thức đã triển khai ở phần “Định giá cổ phiếu, trái phiếu”, vì những nhân tố tác động đến lãi suất yêu cầu của nhà đầu tƣ đối với trái phiếu, cổ phiếu của một doanh nghiệp cũng chính là những nhân tố tác động đến chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp này. Chi phí sử dụng vốn của một dự án phụ thuộc vào rủi ro của chính dự án đó. Vì vậy, có thể nói chi phí sử dụng vốn phụ thuộc chủ yếu vào cách sử dụng ngân quỹ chứ không phải ở cách huy động ngân quỹ. Sau đây, chúng ta sẽ đi vào phân tích chi phí sử dụng các nguồn vốn thành phần trong doanh nghiệp. 7.1.1. Chi phí sử dụng vốn cổ phần: 7.1.1.1. Chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng: Khái niệm: Chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng là lãi suất yêu cầu của cổ đông cổ phiếu thƣờng đối với doanh nghiệp. Tính toán chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng:

ta có công thức nhƣ sau: (CT 7_1) Trong đó: D0: Cổ tức vừa đƣợc chia D1: Cổ tức dự kiến cuối năm 1 RE: Lãi suất yêu cầu đối với cổ phiếu thƣờng g : Tốc độ tăng trƣởng đều mỗi năm của cổ tức Từ công thức trên. cổ tức đƣợc giả định tăng trƣởng đều mỗi năm với gia tốc là g. Đối với các công ty cổ phần đại chúng thƣờng xuyên chi trả cổ tức thì dễ dàng xác định các số liệu cần thiết về D0 và P0.75%. Dự đóan tốc độ tăng trƣởng cổ tức công ty là đều vĩnh viễn với gia tốc g = 5% đều mỗi năm. Sử dụng mô hình định giá tăng trƣởng đều đƣợc triển khai trong phần định giá cổ phiếu. Tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng của công ty trong năm thứ 1. bán mỗi cổ phiếu hiện nay là 60USD. nên cũng là chi phí sử dụng vốn đối với cổ phiếu thƣờng.Một số phƣơng pháp thƣờng đƣợc sử dụng để tính toán chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng nhƣ sau:  Phƣơng pháp mô hình định giá tăng trƣởng đều: Đây là phƣơng pháp đơn giản nhất để tính toán chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng. Ví dụ: Công ty cổ phần A vừa chia cổ tức 5USD cho mỗi cổ phiếu thƣờng. Giá mua. Trong mô hình này. ta có: Vậy chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng của công ty A hiện nay là 13. Qua công thức 7_2.05) = 5. Gọi P0 là giá trị hiện tại của cổ phiếu thƣờng.7_2) Vì RE là lãi suất yêu cầu của các nhà đầu tƣ đối với cổ phiếu. ta có thể viết lại nhƣ sau: (CT. nhƣng sẽ khó khăn trong việc tính tốc độ tăng trƣởng g . sau đó cộng với tỷ lệ tăng trƣởng đều của cổ tức (g). thấy rằng chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng (RE) đƣợc tính bằng cách chia cổ tức dự kiến năm 1 (D1) cho giá trị hiện tại của cổ phiếu thƣờng (P0). áp dụng công thức 62_2.25đ Sau đó. Giải: Trƣớc tiên ta tính cổ tức năm 1: D1 = D0 x (1+g) = 5đ x (1+0.

54 Yêu cầu: tính tốc độ tăng trƣởng bình quân năm của cổ tức công ty X. Nhƣợc: . .34 1.54 Hay 1. Giải: Sử dụng mô hình tăng trƣởng đều để tính tốc độ tăng trƣởng g của cổ tức công ty X.44 1. Nếu không sử dụng đƣợc số liệu quá khứ của doanh nghiệp cho việc tính toán.1 1.18 1.54 Tra bảng thừa số lãi suất FVIF(r.n). nên không có sự điều chỉnh trực tiếp đối với rủi ro. Do vậy g = 7% sẽ dùng để dự đoán tốc độ tăng trƣởng cổ tức của công ty X Tuy nhiên việc sử dụng số liệu quá khứ đối với cổ tức đã chia để dự đoán tốc độ tăng trƣởng g có những ƣu và nhƣợc điểm sau: Ƣu: . ta có số liệu về việc chia cổ tức của công ty X nhƣ sau: ĐVT: USD Năm 2000 2001 2002 2003 2004 2005 Cổ tức 1. ta có: D2000 x (1+g)5 = D2005 = 1. phƣơng pháp này không xem xét rõ ràng đến các rủi ro. Ví dụ: Trong giai đoạn từ năm 2000 đến năm 2005.Ngoài ra.Phƣơng pháp này đơn giản. vì không tính đến mức độ chắc chắn khi tính toán tốc độ tăng trƣởng g.5) = 1.1 x FVIF(g. mô hình này chỉ áp dụng đối với các doanh nghiệp tƣơng đối phù hợp với giả định và không thể áp dụng cho những doanh nghiệp đang có tốc độ tăng trƣởng cao. dễ sử dụng. ta tính đƣợc tốc độ tăng trƣởng bình quân hàng năm g tƣơng đƣơng 7%.26 1.Khó áp dụng đối với các doanh nghiệp không chia cổ tức thƣờng xuyên.Với giả định tốc độ tăng trƣởng g đều và vĩnh viễn.thích hợp. . ta có thể sử dụng những số liệu này để dự đoán tốc độ tăng trƣởng g. ta có thể căn cứ vào số liệu phân tích của các công ty phân tích chứng khoán về tốc độ tăng trƣởng . Trong trƣờng hợp tốc độ tăng trƣởng của thu nhập trên mỗi cổ phiếu và tốc độ tăng trƣởng của cổ tức trong quá khứ tƣơng đối ổn định.

 Phƣơng pháp mô hình định giá tài sản vốn (CAPM-Capital asset pricing model): Một phƣơng pháp khác để tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng là sử dụng mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) nhƣ sau (CT.Rf: Lãi suất không rủi ro . bình quân chúng lại để có g áp dụng vào công thức 62_2. Yêu cầu: tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng của công ty A.7_3 vì: + Hiện đang có những ý kiến khác nhau về việc sử dụng lãi suất của trái phiếu ngắn hạn . hệ số bêta của công ty A là = 1.: Hệ số bê-ta của cổ phiếu công ty Qua công thức trên.Mô hình CAPM có thể áp dụng cho mọi công ty nếu ta có đầy đủ các thông số RM. .RM: Lãi suất của danh mục thị trƣờng . bao gồm: lãi suất không rủi ro (Rf) cộng với phần bù đắp cho những rủi ro có thể xảy ra không thể đa dạng hóa (RM – Rf) x . ta tính đƣợc chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng của công ty A: RE = Rf + (RM – Rf) x = 6% + (10%-6%) x 1.94.75% Phƣơng pháp mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) có những ƣu và nhƣợc điểm sau: Ƣu: .Khó tính toán chính xác những thông số cần thiết áp dụng trong công thức CT. Giải: Áp dụng công thức 62_3. ta nhận thấy chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng của doanh nghiệp chính là lãi suất yêu cầu của cổ đông đối với cổ phiếu doanh nghiệp. lãi suất danh mục thị trƣờng RM=10%. lãi suất không rủi ro Rf = 6%.Chi phí sử dụng vốn cổ phần đƣợc điều chỉnh theo rủi ro của cổ đông khi đầu tƣ vào cổ phiếu công ty. nên đƣợc sử dụng rộng rãi hơn so với mô hình cổ tức tăng trƣởng đều.6_3) Trong đó: . Nhƣợc: .94 = 13. Rf.g. Ví dụ: Hiện nay.

do những biến động về giá. các doanh nghiệp thƣờng dùng cả hai phƣơng pháp định giá tăng trƣởng đều và CAPM để tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng (RE). Phần bù rủi ro thị trƣờng (RM-Rf) bằng 6%.hay dài hạn làm lãi suất không rủi ro (Rf).8USD cho mỗi cổ phiếu thƣờng. ta có thể bình quân chúng và ta có REbq của công ty ABC nhƣ sau: REbq =  Phƣơng pháp lãi suất trái phiếu cộng phần bù rủi ro: Trong thực tế. Do vậy mô hình CAPM sẽ phản ánh lãi suất yêu cầu của cổ đông thấp hơn thực tế. một phép tính bình quân sẽ đƣợc thực hiện và kết quả sau cùng sẽ đƣợc sử dụng.20% Theo mô hình định giá tăng trƣởng đều. nếu độ tin cậy của các thông tin không đủ để áp dụng mô hình cổ tức tăng . công ty đã chia cổ tức là 3. chi phí phát hành phát sinh đòi hỏi một sự điều chỉnh. Trong khi đó dạng thức mô hình CAPM không bao gồm P0. Do vậy. Nếu sai biệt giữa hai phƣơng pháp không lớn. Giá trị thị trƣờng hiện tại của cổ phiếu là P0 = 50USD. giá thị trƣờng của cổ phiếu.2 = 13.2. lãi suất không rủi ro Rf = 6%. ta tính đƣợc RE nhƣ sau: Với D1 = D0 x (1+g) = 3. ta tính đƣợc RE nhƣ sau: RE = Rf + (RM – Rf) x = 6% + 6% x 1. .Sử dụng mô hình CAPM rất khó khăn khi tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng mới phát hành. Theo mô hình CAPM. cổ tức đƣợc dự đoán tăng trƣởng đều vĩnh viễn với gia tốc g = 5%. Ví dụ: Công ty ABC có hệ số bê-ta là 1. họ phải gánh chịu toàn bộ rủi ro (total risk) chứ không phải chỉ rủi ro thị trƣờng (market risk) của cổ phiếu. + Các nhà đầu tƣ khó ƣớc tính đƣợc hệ số bê-ta ( ) dự đoán cho cổ phiếu công ty. Năm trƣớc.8 x (1 + 5%) RE đƣợc tính bằng hai phƣơng pháp không khác biệt nhiều. . trong khi đó hệ số bê-ta ( ) không đo lƣờng hết rủi ro của doanh nghiệp. Chú ý: Trong thực tế.Một nhƣợc điểm khác là nếu nhà đầu tƣ không đa dạng hóa danh mục đầu tƣ.

họ có thể đầu tƣ vào các cổ phiếu khác. các nhà phân tích tài chính thƣờng thực hiện một phƣơng pháp đơn giản là cộng phần bù rủi ro thích hợp vào chi phí sử dụng nợ dài hạn (trái phiếu) để tính chi phí sử dụng vốn cổ phần. cổ phiếu mới phát hành thƣờng đƣợc bán với giá . Doanh nghiệp có thể chi trả toàn bộ phần lợi nhuận này cho cổ đông dƣới hình thức cổ tức hay giữ chúng lại để tăng vốn cho hoạt động sản xuất kinh doanh. Tuy doanh nghiệp không tốn các chi phí trực tiếp khi sử dụng lợi nhuận giữ lại. Trong quá trình phát hành cổ phiếu thƣờng.… Vì vậy. doanh nghiệp thƣờng huy động những nguồn vốn bên ngoài thông qua việc phát hành các loại chứng khoán. chỉ sử dụng nguồn tài trợ từ lợi nhuận giữ lại khi doanh nghiệp có thể tạo đƣợc một tỷ suất sinh lợi trên nguồn vốn này tối thiểu bằng với lãi suất cổ đông có thể kiếm đƣợc thông qua việc tự đầu tƣ với những rủi ro tƣơng tự.1. doanh nghiệp thƣờng nhận đƣợc sự trợ giúp của một tổ chức bảo lãnh phát hành (có thể là ngân hàng) để thiết lập các điều khoản. Vì vậy. định giá và bán cổ phiếu mới phát hành.1. Nếu lợi nhuận giữ lại đƣợc sử dụng cho việc tái đầu tƣ. chi phí cơ hội sẽ phát sinh vì các cổ đông sẽ mất đi thu nhập. Đồng thời.3 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng mới phát hành (Rn): Khi lợi nhuận giữ lại không đủ đáp ứng cho nhu cầu đầu tƣ. do nếu họ đƣợc chia cổ tức.1. Đây là chi phí phát hành. trái phiếu hay bất động sản. trong đó bao gồm cả cổ phiếu thƣờng. 7. ta có thể xem lợi nhuận giữ lại nhƣ là phần tăng thêm của nguồn vốn cổ phần thƣờng.trƣởng đều hay CAPM. sẽ thuộc về những cổ đông thƣờng. Ta có thể áp dụng công thức (7_2) hay công thức (7_3) để tính chi phí sử dụng vốn của lợi nhuận giữ lại: Hay RR = RE = Rf + (RM – Rf) x Trong đó: RR: Chi phí sử dụng vốn của lợi nhuận giữ lại. Do vậy.1. nhƣng chúng ta phải thấy rõ tất cả lợi nhuận doanh nghiệp tạo ra sau khi thanh toán lãi vay và cổ tức ƣu đãi. 7. doanh nghiệp phải trả các khoản chi phí đó. thƣờng từ 3%-5% .2 Chi phí sử dụng lợi nhuận giữ lại: Lợi nhuận giữ lại (retained earning) cũng là một hình thức tài trợ vốn cổ phần thƣờng. vì các cổ đông luôn phải chịu rủi ro cao hơn các trái chủ (ngƣời nằm giữ trái phiếu).

1.7_4) Trong đó: Nn : Doanh thu thuần phát hành cổ phiếu thƣờng.25USD và g = 5%.4 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi (RP): Việc xác định chi phí sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi khá đơn giản.62_4. chi phí phát hành là 2USD/cổ phiếu. đƣợc đều đặn chi trả mỗi kỳ và có tính vĩnh viễn. Dự đoán cổ phiếu mới của công ty đƣợc bán với giá 57USD (giá thị trƣờng hiện tại là P0=60USD). công ty A phải phát hành thêm cổ phiếu thƣờng. Chi phí sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi (RP) đƣợc tính bằng công thức sau: (CT. bao gồm chi phí bán cổ phiếu dƣới giá thị trƣờng hiện tại là 3USD và chi phí phát hành là 2USD.1. Những loại chi phí kể trên làm chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng mới phát hành (Rn) luôn cao hơn chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng hiện hữu (RE). là số tiền doanh nghiệp thực sự nhận đƣợc từ việc phát hành cổ phiếu mới. Điều này ảnh hƣởng đến chính sách chi trả cổ tức của doanh nghiệp. ta có: Chi phí phát hành đã làm gia tăng chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng. Cổ tức của công ty đƣợc dự đoán là tăng trƣởng đều vĩnh viễn với tỷ lệ g = 5%/năm. Doanh thu phát hành thuần là: 60USD – 5USD = 55USD Áp dụng công thức CT. Sử dụng mô hình định giá tăng trƣởng đều để tính (Rn).7_5) Trong đó: . Ta đã biết cổ tức cổ phần ƣu đãi đƣợc ấn định trƣớc. Giải: Ta có tổng chi phí tính cho mỗi cổ phiếu thƣờng mới phát hành là 5USD. Ngân hàng H nhận trợ giúp trong quá trình phát hành. với D1 = D0 x (1+g) = 5. Yêu cầu: tính chi phí sử dụng vốn đối với cổ phần thƣờng mới phát hành. Ví dụ: Do nhu cầu mở rộng sản xuất. cổ tức vừa chia D0 =5USD. Do vậy. 7. các doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tƣ tốt luôn muốn sử dụng lợi nhuận giữ lại ở mức cao nhất. ta có: (CT.thấp hơn giá thị trƣờng hiện tại.

cổ tức cổ phần ƣu đãi không đƣợc tính để giảm trừ thuế.Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn đo lƣờng chi phí hiện tại của doanh nghiệp phải trả cho việc vay nợ để tài trợ các dự án. cổ tức cố định hàng năm là 10USD cho mỗi cổ phiếu.7_6) Trong đó: NP: Doanh thu thuần phát hành cổ phiếu ƣu đãi.7_6.Hình thức vay dài hạn doanh nghiệp thƣờng sử dụng là phát hành các loại trái phiếu.2.7_5. Chi phí phát hành mỗi cổ phiếu là 5USD Yêu cầu: tính chi phí sử dụng vốn của cổ phần ƣu đãi mới phát hành. Chi phí sử dụng vốn vay: . ta tính đƣợc chi phí sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi của công ty A nhƣ sau: Trong trƣờng hợp phát hành mới cổ phiếu ƣu đãi. Yêu cầu: Tính chi phí sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi của công ty A. ta có: (CT. Ví dụ: Do nhu cầu về vốn. . Giải: Áp dụng công thức CT. việc điều chỉnh đối với (RP) cũng thực hiện tƣơng tự nhƣ việc phát hành mới cổ phần thƣờng.DP: Cổ tức cổ phần ƣu đãi PP: Giá thị trƣờng hiện tại của cổ phần ƣu đãi Khác với lãi vay. ta tính đƣợc chi phí sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi của công ty A nhƣ sau: 7. Do đó không phát sinh khoản tiết kiệm thuế từ việc sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi và cũng không cần sự điều chỉnh sau thuế. Ví dụ: Hiện nay giá thị trƣờng một cổ phiếu cổ phần ƣu đãi công ty A là 98USD.1. vay trực tiếp từ các ngân hàng hay các định chế tài chính khác. Giải: Áp dụng công thức CT. Ngân hàng H trợ giúp công ty trong việc phát hành dự đoán mỗi cổ phiếu bán đƣợc với giá 98USD tƣơng đƣơng với giá thị trƣờng hiện tại. . công ty A dự định phát hành thêm cổ phiếu ƣu đãi.

3971 Thế vào phƣơng trình tính giá trị trái phiếu.12) = 7. thời gian đáo hạn còn lại của trái phiếu là n=12 năm. tra bảng tính giá trị tƣơng lai của một dòng tiền đều và một khoản tiền.000USD. n) + Par x PVIF(RD.5361 + 1. Giải: Giá thị trƣờng hiện tại của trái phiếu là PV0=920USD. với thời gian đáo hạn là 20 năm. 12) Để tính chi phí sử dụng vốn vay (RD). Chọn R1=8%.000 x 0.12) = 0.000 x PVIF(RD. Chi phí sử dụng vốn vay trƣớc thuế (RD): Chi phí sử dụng vốn vay trƣớc thuế đƣợc xác định dễ dàng hơn nhiều so với việc xác định chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng vì ta có thể quan sát và tính toán đƣợc từ các thông tin thu thập trên thị trƣờng tài chính. Yêu cầu: tính chi phí sử dụng vốn vay của công ty A.63USD Tiếp tục chọn R2=9%. ta có: PV1 = 70 x 7. 12) + 1. Do vậy. lãi suất yêu cầu của nhà đầu tƣ đối với trái phiếu chắc chắn cao hơn lãi suất hàng năm của trái phiếu là 7% (lãi hàng năm I=70USD). Giá thị trƣờng hiện tại của trái phiếu là 920USD.12) = 7.5361 Và PVIF(8%. cách đây 8 năm đã phát hành trái phiếu với mệnh giá là Par = 1. ta có: PVIFA(8%. tra bảng tính giá trị tƣơng lai của một dòng tiền đều và một khoản tiền.n) . thấp hơn mệnh giá. sao cho PV1>PV0 và PV2<PV0. ta có thể ƣớc tính đƣợc chi phí sử dụng vốn của trái phiếu (đã đề cập ở phần trƣớc). Ví dụ: Công ty cổ phần A. Từ công thức tính giá trị trái phiếu.3971 = 924. ta áp dụng phƣơng pháp dò nghiệm nhƣ sau: Phƣơng pháp dò nghiệm: Công thức chung: Trong đó R0 (trong ví dụ này là RD) là lãi suất theo yêu cầu cần tìm. ta có: PVIFA(9%. do đó ta cho trƣớc mức lãi suất giả định R1 và R2.1607 . lãi suất 7%/năm. thế vào ta có đƣợc: 920 = 70 x PVIFA(RD. áp dụng công thức tính giá trị trái phiếu (đã đề cập ở phần trƣớc). ta có phƣơng trình tính giá trị trái phiếu: PV0 = I x PVIFA(RD.

Trở lại ví dụ trên.74USD<920USD<924.62USD).  Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế ( ): Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế đƣợc sử dụng tính chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số của doanh nghiệp.07%-7. lãi suất tiền vay của công ty A là 8.7_8) Trong đó : T: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.3555 = 856. ta tính đƣợc chi phí sử dụng vốn vay sau thuế của công ty nhƣ sau: Chú ý: . Tuy nhiên phƣơng pháp đầu tiên chính xác hơn phƣơng pháp thứ hai. n: Thời gian đáo hạn còn lại của trái phiếu.3555 Thế vào phƣơng trình tính giá trị trái phiếu. thỏa điều kiện của công thức dò nghiệm.62_7.07%.12) = 0. nếu thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp T = 30%. ta có: (CT. thế vào ta tính đƣợc nhƣ sau: Ta tìm đƣợc RD = 8. Ngoài ra. ta áp dụng công thức CT. Đây chính là chi phí sử dụng vốn vay dài hạn trƣớc thuế của công ty A.7_7) Trong đó: I: Lãi vay hàng năm Par: Mệnh giá của trái phiếu P0: Giá thị trƣờng hiện tại của trái phiếu.75USD Ta có PV2<PV0<PV1 (856. Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế đƣợc tính bằng cách lấy lãi suất vốn vay trừ cho tỷ lệ tiết kiệm từ thuế (tax savings) do lãi vay đƣợc đƣa vào chi phí trƣớc thuế. ta có: PV2 = 70 x 7.1607 + 1. ta có thể áp dụng công thức gần đúng để tính RD nhƣ sau: (CT. Trở lại ví dụ trên.Và PVIF(9%. ta có: Sự khác biệt giữa hai phƣơng pháp là 0.08% (8.99%).000 x 0.07%.

.Chi phí sử dụng vốn vay là chi phí sau thuế. Ngoài ra. vốn cổ phần ƣu đãi và vốn cổ phần thƣờng trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Ví dụ: Trong phần trƣớc. 7. WE là tỷ trọng nợ dài hạn. WP.Weighted average cost of capital).Việc dùng chi phí sử dụng vốn vay sau thuế để tính chi phí sử dụng vốn bình quân vì giá trị cổ phiếu thƣờng của doanh nghiệp phụ thuộc vào các dòng tiền sau thuế. Chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số (WACC) là chi phí bình quân gia quyền của tất cả các nguồn vốn dài hạn doanh nghiệp đang sử dụng. cần phải nhắc lại là “Chi phí sử dụng vốn vay là lãi suất doanh nghiệp trả cho các khoản vay mới”.Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn ( ) = 5. ta tính đƣợc chi phí sử dụng vốn của từng nguồn vốn thành phần của công ty cổ phần A nhƣ sau: . khoản tiết kiệm thuế sinh ra làm giảm chi phí sử dụng vốn vay.2 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN CÓ TRỌNG SỐ (WACC): Sau khi đã tính chi phí sử dụng cho từng nguồn tài trợ riêng biệt. chúng ta cần phải xác định chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số (WACC. Chi phí vốn đƣợc sử dụng chủ yếu cho quá trình hoạch định ngân sách vốn đầu tƣ.7_9 . Do lãi vay là chi phí hợp lý đƣợc khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp.Tổng trọng số các nguồn vốn thành phần bằng 1.65% . việc điều chỉnh chi phí sử dụng vốn vay trƣớc thuế trở thành chi phí sử dụng vốn vay sau thuế tạo sự so sánh phù hợp với những dòng tiền sau thuế. lãi suất vốn vay trong quá khứ không phù hợp cho những quyết định nhƣ thế.7_9) Trong đó WD.Tỷ trọng nguồn vốn cổ phần thƣờng sẽ đƣợc nhân với chi phí sử dụng lợi nhuận giữ lại (RR) hay chi phí sử dụng cổ phần thƣờng mới phát hành (RN). Chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số (WACC) đƣợc tính bằng cách nhân chi phí sử dụng vốn của từng nguồn tài trợ với tỷ trọng của nó trong cấu trúc vốn. Ví dụ: chi phí sử dụng vốn tài trợ cho hệ thống thiết bị mới doanh nghiệp có kế hoạch mua có tỷ suất sinh lợi cao hơn chi phí sử dụng vốn cần thiết để mua thiết bị hay không? Rõ ràng. Một điểm nhấn quan trọng. (CT. Chú ý: Có một số điểm quan trọng cần lƣu ý ở công thức CT. .

20%) + (0.75%) = 10. Nếu dự án có mức độ rủi ro cao hơn hay thấp hơn so với hoạt động hiện tại của doanh nghiệp. [2] WACC đƣợc dùng để tính giá trị kinh tế tăng thêm (EVA). (Cách tính EVA đã đƣợc đề cập trong phần phụ lục) Giá trị sổ sách và giá thị trƣờng: . Nếu dự án có mức rủi ro tƣơng đƣơng với hoạt động hiện tại của doanh nghiệp.Chi phí sử dụng vốn lợi nhuận giữ lại (RR) = 13. Nhƣ thế.2 x 10.65%) + (0.3 x 5.61% Chi phí sử dụng vốn bình quân WACC=10. Qua đó.5 x 13.55% Tỷ trọng hiện tại các nguồn vốn trong cấu trúc vốn của công ty nhƣ sau: Nguồn Tỷ trọng (%) Vay dài hạn 30 Cổ phần ƣu đãi 20 Cổ phần thƣờng 50 Giả định rằng đây cũng chính là cấu trúc vốn mục tiêu của công ty. ta tính chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số (WACC) của công ty A nhƣ sau: WACC = (0.61%.Chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng mới phát hành (RN) = 14. WACC sẽ đƣợc điều chỉnh cho phù hợp với rủi ro của dự án. WACC thƣờng đƣợc sử dụng cho các mục đích sau: [1] Làm cơ sở để tính chi phí sử dụng vốn cho dự án trong quá trình hoạch định ngân sách vốn đầu tƣ. Yêu cầu: tính chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số (WACC) của công ty A.75% . ta có thể xem chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số là tỷ suất sinh lợi tối thiểu doanh nghiệp phải đạt đƣợc trong quá trình hoạt động để giá trị cổ phần thƣờng không bị giảm. đánh giá hiệu quả quản lý của doanh nghiệp trong một năm nhất định. và nhu cầu về vốn cổ phần thƣờng đƣợc đáp ứng từ lợi nhuận giữ lại. Giải: Áp dụng công thức CT.Chi phí sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi (RP) = 10..20% . WACC sẽ đƣợc dùng làm lãi suất chiết khấu các dòng tiền của dự án.7_9. công ty A chỉ chấp nhận những dự án có tỷ suất sinh lợi lớn hơn hay bằng 10.61% trong điều kiện là mức độ rủi ro của công ty không đổi và rủi ro dự án tƣơng đƣơng với rủi ro bình quân của công ty.

Nhân tố lãi suất: Nếu lãi suất chung của nền kinh tế tăng. Ngƣợc lại. .Chi phí sử dụng các nguồn vốn thành phần đƣợc tính dựa trên giá trị thị trƣờng. Những nhân tố doanh nghiệp có thể kiểm soát: Một doanh nghiệp có thể sử dụng những chính sách về cấu trúc vốn. Những nhân tố tác động đến chi phí sử dụng vốn: Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp chịu tác động của nhiều nhân tố. tỷ trọng các nguồn vốn đƣợc xác định trên cơ sở giá trị thị trƣờng vì các lý do sau: .Giá trị thị trƣờng tiệm cận với giá trị thực sự mà các nhà đầu tƣ nhận đƣợc khi bán chứng khoán.Tỷ trọng các nguồn vốn thành phần có thể đƣợc tính trên giá trị sổ sách kế toán hay căn cứ trên giá trị thị trƣờng của từng loại chứng khoán doanh nghiệp đã phát hành. nhƣng cũng có những nhân tố chịu tác động do chính sách đầu tƣ hay chính sách tài chính của doanh nghiệp. nếu thuế suất của phần “lãi trên vốn” (lãi thu đƣợc do cổ phiếu tăng giá) giảm so với thuế suất của các khoản thu nhập bình thƣờng khác. Đồng thời lãi suât yêu cầu của các cổ đông đối với cổ phiếu của doanh nghiệp (cổ phiếu thƣờng lẫn cổ phiếu ƣu đãi) cũng tăng. . chi phí sử dụng vốn cũng tăng vì doanh nghiệp phải trả cho các nhà đầu tƣ trái phiếu lãi suất cao hơn. Sau đây. cũng làm chi phí sử dụng vốn cổ phần giảm xuống vì khi đó cổ phiếu trở nên hấp dẫn các nhà đầu tƣ hơn. do đó dùng giá trị thị trƣờng để tính tỷ trọng các nguồn vốn là hợp lý. Ngoài ra.Các dòng tiền phát sinh từ việc đầu tƣ dài hạn đều đƣợc ƣớc đoán trong những điều kiện hiện tại cũng nhƣ tƣơng lai của thị trƣờng. chính sách cổ tức. ta tìm hiểu từng nhóm nhân tố và tác động của chúng đến chi phí sử dụng vốn. trong đó có những nhân tố nằm ngoài tầm kiểm soát của doanh nghiệp.Chính sách về cấu trúc vốn: . . Về mặt lý thuyết. chính sách đầu tƣ để tác động lên chi phí sử dụng vốn.Nhân tố thuế suất: Thuế suất cũng tác động mạnh đến chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp vì nó đƣợc dùng để tính chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số của doanh nghiệp (WACC). . Nhóm nhân tố nằm ngoài tầm kiểm soát của doanh nghiệp: . khi lãi suất chung của nền kinh tế giảm thì chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp cũng giảm.

3. chúng ta sẽ tiếp cận những khái niệm là “Chi phí sử dụng vốn biên tế” và “Danh mục cơ hội đầu tƣ”. Ở đây.Huy động vốn cổ phần bằng cách phát hành thêm cổ phiếu vì lợi nhuận giữ lại không đủ . Các doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tƣ thƣờng có chính sách chi trả cổ tức thấp và dùng lợi nhuận giữ lại để tăng vốn cổ phần vì chính sách cổ tức tác động trực tiếp đến mức lợi nhuận giữ lại.3 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BIÊN TẾ : Chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số (WACC) là thông tin rất quan trọng trong tiến trình hoạch định vốn đầu tƣ.Doanh nghiệp có thể thay đổi cấu trúc vốn và sự thay đổi này sẽ ảnh hƣởng chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp. Nói cách khác. dẫn đến việc tăng chi phí sử dụng các nguồn vốn thành phần này. doanh nghiệp phải tìm đƣợc một cấu trúc vốn tối ƣu để tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn. 7. . Khi doanh nghiệp thay đểi chính sách về đầu tƣ. Vì vậy. chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp cũng chịu tác động mạnh vì chi phí sử dụng vốn phải phù hợp với mức độ rủi ro trong hoạt động của doanh nghiệp. Do tồn tại chi phí phát hành nên chi phí sử dụng vốn cổ phần mới phát hành luôn luôn cao hơn chi phí sử dụng lợi nhuận giữ lại. chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số (WACC) sẽ giảm vì chi phí sử dụng vốn vay sau thuế luôn luôn thấp hơn chi phí sử dụng vốn cổ phần. Các nhà quản trị tài chính quan tâm đến chi phí sử dụng vốn biên tế vì nó thích hợp với những quyết định hiện tại. Tuy nhiên khi sử dụng nhiều nợ hơn trong cấu trúc vốn. Tuy nhiên.Chính sách cổ tức: Doanh nghiệp có thể tăng vốn cổ phần bằng lợi nhuận giữ lại hay phát hành thêm cổ phiếu.1 Chi phí sử dụng vốn biên tế (MCC-Maginal cost of capital): Chi phí sử dụng vốn biên tế (MCC) là chi phí để huy động thêm 1đồng vốn khi quy mô ngân sách cho đầu tƣ gia tăng. Qua đó. chí phí sử dụng vốn và thu nhập của dự án chịu tác động bởi quy mô những nguồn tài trợ và quy mô đầu tƣ thực hiện. các quyết định đầu tƣ và tài trợ sẽ đƣợc thực hiện cùng một lúc. rủi ro đến với ngƣời cung cấp tín dụng và cổ đông đều tăng lên.Việc huy động vốn vay mới với chi phí cao hơn chi phí sử dụng vốn vay trong hiện tại. nên cũng tác động đến chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp. . Chi phí sử dụng vốn biên tế của doanh nghiệp có thể thay đổi vì các lý do sau: . chi phí sử dụng vốn biên tế là chi phí sử dụng vốn bình quân cho mỗi đồng vốn tăng thêm. Nếu doanh nghiệp quyết định sử dụng nhiều nợ và ít vốn cổ phần hơn trƣớc. 7.

Ví dụ: Công ty A trong các ví dụ trên đang xem xét một số cơ hội đầu tƣ. chi phí sử dụng vốn sau thuế sẽ là 8%. Vốn cổ phần ƣu đãi:0. Vốn cổ phần thƣờng:0.5). Giải: Từ những thông tin trên.2.3. Wj: Tỷ trọng nguồn vốn thứ j trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp.55%). thực hiện tƣơng tự từ điểm gãy thứ nhất đến điểm gãy thứ hai và tiếp tục nếu có thêm điểm gãy mới chẳng hạn nếu chi phí sử dụng vốn cổ phần ƣu đãi của doanh nghiệp tăng ta cũng có thêm điểm gãy.000USD (RR = 13.đáp ứng nhu cầu đầu tƣ. Điểm gãy đƣợc tính bằng công thức sau: (CT. Doanh nghiệp vẫn giữ nguyên cấu trúc vốn (Nợ dài hạn: 0.7_10) Trong đó: BPj: Điểm gãy của nguồn tài trợ thứ j AFj: Ngân quỹ có thể huy động đƣợc từ nguồn tài trợ thứ j với một chi phí định sẳn. ta tính chi phí sử dụng vốn bình quân cho tổng nguồn tài trợ mới từ điểm 0 cho đến điểm gãy thứ nhất. trƣớc hết ta phải xác định điểm gãy của từng nguồn tài trợ. nếu vƣợt quá mức này. Sau đó. doanh nghiệp dự đoán chỉ có thể huy động vốn vay dài hạn thêm 600. doanh nghiệp phải phát hành thêm cổ phiếu thƣờng (RN = 14. Đồng thời. có thể tính đƣợc chi phí sử dụng vốn biên tế của công ty A phù hợp với những nguồn tài trợ mới.000USD với chi phí sử dụng vốn nhƣ cũ (RD* = 5. áp dụng công thức CT62_10. tính toán đƣợc hai điểm gãy cho vốn vay dài hạn và vốn cổ phần thƣờng nhƣ sau: BPvốn cổ phần thƣờng BPvay dài hạn Từ hai điểm gãy vừa đƣợc tính. Nếu quy mô vốn đầu tƣ quá lớn. Điểm gãy phản ánh mức độ của tổng nguồn tài trợ mới nào đó mà tại đó chi phí của một nguồn vốn thành phần sẽ tăng thêm. Lợi nhuận giữ lại của công ty là 500. Trƣớc tiên. Điểm gãy (BP – Breaking point): Để tính chi phí sử dụng vốn biên tế.1 sẽ tóm tắt cách tính chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số của công ty A . Yêu cầu: Xác định điểm gãy cho vốn vay dài hạn và vốn cổ phần thƣờng.75%). Bảng 7.65%).

02% 2.000.20% 14.87% WACC = 10.000.000 trở lên Nợ dài hạn .20% 13.55% 1.30 0.000 Nợ dài hạn Cổ phần ƣu đãi Cổ phần thƣờng 0.30 0.61% 1.75% 1.20 0.04% 7.000.50 5.28% WACC = 11.với những quy mô đầu tƣ và tài trợ mới Bảng 7.20 0.50 5.70% 2.65% 10.1: CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN CÓ TRỌNG SỐ THEO TỪNG MỨC ĐỘ TÀI TRỢ MỚI CỦA CÔNG TY A Quy mô của tổng nguồn tài trợ Nguồn tài trợ Tỷ trọng Chi phí sử dụng vốn Chi phí sử dụng vốn theo tỷ trọng (1) (2) (3) (4) (5)=(3) x (4) 0 – 1.65% 10.000.70% 2.04% 6.000 Nợ dài hạn Cổ phần ƣu đãi Cổ phần thƣờng 0.000 đến 2.

Hình 6. công ty phải phát hành thêm cổ phần thƣờng.50 8. chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số của công ty là 11.Cổ phần ƣu đãi Cổ phần thƣờng 0.55%).00% 10. .000.Nếu nhu cầu tài trợ mới của công ty nằm trong mức 1.28% WACC = 11.30 0.55%) và vay dài hạn mới (với RD*=8%).000.Nếu nhu cầu tài trợ mới của công ty A thấp hơn 1.02%. .04% 7.000USD.55% 2.1.1: ĐỒ THỊ CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BIÊN TẾ CÔNG TY A Lãi suất % 14 13 12 11.20% 14.000USD.72%. nên chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số là 11.72% . Do vậy.000USD.000.61%.40% 2.72% Nhìn vào số liệu trên bảng 7. chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số của công ty vẫn là 10.Nếu nhu cầu tài trợ vƣợt qua mức 2. Do chi phí sử dụng vốn cổ phần thƣờng tăng lên (RN=14.000USD đến 2. ta có thể nhận định nhƣ sau: . công ty phải huy động cả việc phát hành cổ phần thƣờng (với RN=14.000.20 0.

ta giả định rủi ro của các dự án đều tƣơng đƣơng với mức rủi ro hiện tại của doanh nghiệp.000 D 13% 600.000 E 10% 300.650.2.(MCC) 11 11.2) kết hợp hai đƣờng: [1] đƣờng danh mục cơ hội đầu tƣ IOS và [2] đƣờng chi phí sử dụng .2: DANH MỤC CÁC DỰ ÁN ĐẦU TƢ CỦA CÔNG TY A ĐVT: USD Cơ hội đầu tƣ Suất nội hoàn (IRR) Vốn đầu tƣ Vốn đầu tƣ lũy kế A 16% 450. rủi ro cũng nhƣ tỷ suất sinh lợi.000 950.350.000 2.000 450.000 1.500 2.000USD) 7.2 nhƣ sau: BẢNG 7. Khi tổng vốn đầu tƣ lũy kế tăng lên thì tỷ suất nội hoàn của các dự án sẽ giảm.5% 800.500 Quy mô dự án (1. Danh mục cơ hội đầu tƣ là tiến trình sắp xếp các cơ hội đầu tƣ theo thứ tự giảm dần của tỷ suất nội hoàn (IRR) của các dự án. Ví dụ: Công ty A hiện đang có một danh mục các cơ hội đầu tƣ đƣợc biểu thị ở bảng 6.1 và số liệu trên bảng 7.02% 10.750. Để đơn giản.61% 10 0 500 1.2 Danh mục cơ hội đầu tƣ (IOS . Để làm rõ vấn đề ta sử dụng ví dụ sau để minh họa.000 B 15% 500.000 1.000 C 14.000 Từ đồ thị trên hình 7. ta xây dựng đƣợc một đồ thị (hình 7.000 2.Investment opportunity schedules): Một doanh nghiệp thƣờng có những cơ hội đầu tƣ khác nhau về quy mô đầu tƣ.000 2.3.

Vì vậy. . Do đó. tiêu chí chấp nhận dự án khởi đầu bằng những dự án có chênh lệch giữa IRR và WACC lớn nhất. . NPV của dự án sẽ dƣơng khi IRR lớn hơn chi phí sử dụng vốn bình quân có trọng số (WACC).2.2: ĐỒ THỊ KẾT HỢP CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BIÊN TẾ VÀ DANH MỤC CƠ HỘI ĐẦU TƢ CỦA CÔNG TY A Qua hình 7. các doanh nghiệp thƣờng hoạt động trong tình trạng bị giới hạn về ngân sách. Tuy nhiên.NPV của dự án càng lớn khi sự chênh lệch giữa IRR dự án và WACC dự án càng lớn.2. Qua đồ thị trên hình 7. nhận thấy rằng công ty nên chấp nhận tất cả các dự án có tỷ suất nội hoàn (IRR) lớn hơn chi phí sử dụng vốn biên tế của nguồn tài trợ mới. công ty nên chấp nhận tất cả các dự án mà tổng vốn đầu tƣ lũy kế có tỷ suất nội hoàn biên tế bằng với chi phí sử dụng vốn biên tế. do đó trong thực tế thƣờng tồn tại một khoảng cách giữa quy mô vốn đầu tƣ tối ƣu theo lý thuyết với mức đầu tƣ thực tế của doanh nghiệp.Đối với các dự án bình thƣờng. nơi giao nhau của hai đƣờng IOS và MCC là điểm X. Phƣơng pháp này phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị hiện tại thuần (NPV) vì các lý do sau: .000USD) trong danh mục cơ hội đầu tƣ hiện có. biểu thi! quy mô vốn đầu tƣ tốt nhất của công ty (2.vốn biên tế MCC của công ty. Hình 7. ta thấy rằng trong khi tỷ suất nội hoàn giảm dần do chấp nhận thêm nhiều dự án thì chi phí sử dụng vốn biên tế sẽ tăng. Một điểm cần chú ý trên hình 7.350. sau đó giảm dần cho đến dự án có IRR bằng WACC sẽ tạo ra tổng NPV lớn nhất cho các dự án đầu tƣ độc lập.2.

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful