C A P IT U L O

fJ

ANALISIS DE SENSIBILIDAD

En los captulos precedentes se ha tratado el tema de la evaluacin de proyectos en condiciones de certidumbre y riesgo. En ambos casos, la evaluacin se realiza sobre la base de una serie de antecedentes escasa o nada controlables por parte de la organizacin que pudiera implementar el proyecto. Es necesario, entonces, que al formular un proyecto se entreguen los mximos antecedentes, para que quien deba tomar la decisin de emprenderlo disponga de los elementos de juicio suficientes para ello. Con este objeto, y como una forma especial de incorporar el valor del factor riesgo a los resultados pronosticados del proyecto, se puede desarrollar un anlisis de sensibilidad que permita medir cun sensible es la evaluacin realizada a varia ciones en uno o ms parmetros decisorios. En este captulo se presentan distintos modelos de sensibilizacin de aplica cin directa a las mediciones del valor actual neto, tasa interna de retorno y utilidad. Aunque todos los modelos aqu presentados son de carcter econmico, la sensibilizacin puede aplicarse al anlisis de cualquier variable del proyecto, como la localizacin, el tamao o la demanda.

19.1 Consideraciones preliminares

La importancia del anlisis de sensibilidad se manifiesta en el hecho de que los valores de las variables que se han utilizado para llevar a cabo la evaluacin del proyecto, pueden tener desviaciones con efectos de consideracin en la medicin de sus resultados.
320

ANALISIS DE SENSIBILIDAD

321

La evaluacin del proyecto ser sensible a las variaciones de uno o ms parmetros si, al incluir estas variaciones en el criterio de evaluacin empleado, la predecisin inicial cambia. El anlisis de sensibilidad, a travs de los diferentes modelos que se definirn posteriormente, revela el efecto que sobre la rentabilidad tiene las variaciones en los pronsticos de las variables relevantes. Visualizar qu variables tienen mayor efecto en el resultado frente a distintos grados de error en su estimacin, permite decidir acerca de la necesidad de realizar estudios ms profundos de esas variables, con el objeto de mejorar las estimaciones y reducir el grado de riesgo por error. La repercusin que un error en una variable tiene sobre el resultado de la evaluacin vara, dependiendo del momento de la vida econmica del proyecto en que ese error se cometa. El valor tiempo del dinero explica que errores en los perodos finales del flujo de caja para la evaluacin tengan menor influencia que los errores en los perodos ms cercanos. Sin embargo, son ms frecuentes las equivocaciones en las estimaciones futuras, por lo incierta que resulta la proyeccin de cualquier variable incontrolable, como, por ejemplo, los cambios en los niveles de los precios reales del producto o de sus insumos. Dependiendo del nmero de variables que se sensibilicen simultneamente, el anlisis se puede clasificar como unidimensional o multidimensional. En el anlisis unidimensional, la sensibilizacin se aplica a una sola variable, mientras que en el multidimensional se examinan los efectos sobre los resultados que se producen por la incorporacin de variables simultneas en dos o ms variables relevantes. Aun cuando la sensibilizacin se aplica sobre las variables econmico-financie ras contenidas en el flujo de caja del proyecto, su mbito de accin puede compren der cualquiera de las variables tcnicas o de mercado, que son en definitiva las que configuran la proyeccin de los estados financieros. En otras palabras, la sensibilizacin de factores como la localizacin, el tamao o la tecnologa se reduce al anlisis de sus inferencias econmicas en el flujo de cjya.

19.2 El modelo unidimensional de la sensibilizacin del VAN

El anlisis unidimensional de la sensibilizacin del VAN puede realizarse de dos formas. Una, determinando hasta dnde pueden modificarse las variables para que el proyecto siga siendo rentable, y la otra haciendo cambios en los valores de Las variables, para ver cmo se modifica el VAN del proyecto. Puesto que esta segunda forma se traduce en elaborar nuevos flujos de caja que deben evaluarse de acuerdo con los criterios tradicionales presentados en el captulo 17, en este apartado se abocar un modelo matemtico simple para medu la mxima variacin posible en cada variable para que el proyecto siga siendo rentable. En otras palabras, para que el VAN sea, por definicin, cero. El principio que es el fundamento de este modelo define a cada elemento del flujo de caja como el de ms probable ocurrencia. Luego, la sensibilizacin de una variable siempre se har sobre la evaluacin preliminar1 .
1 Ntese que si se sensibiliza una variable cualquiera y se determina su mxima variacin para

que el proyecto siga siendo rentable y se incluye este valor en el flujo para sensibilizar otra variable, esta ltima necesariamente se mantendra inalterable, puesto que aqulla ya ha llevado el V AN a su lmite cero.

322

PARTE VI: LA EVALUACION

Como se plante en el captulo 17, el VAN es la diferencia entre los flujos de ingresos y egresos actualizados del proyecto. Por lo tanto, para que el VAN sea igual a cero, debe cumplirse que la inversin inicial sea igual al fliyo de ingresos actualizados menos el flujo de egresos actualizados. En trminos simples, esto corresponde a la siguiente expresin: n Yt n Et f ? i --------S ------ J i ---------- L ~ r > t 1 (1 + i ) 1 t 1 (1 + 0 *

I0 =

(191)

donde I0 = Inversin inicial Yt Ingresos del perodo t Et = Egresos del perodo t i = Tasa de descuento t = Perodo Esta frmula deber desagregarse en funcin de las variables que se va a sensibilizar. Supngase, por ejemplo, que se desea determinar las mximas varia ciones posibles en los precios de la materia prima y del producto terminado. El primer problema se presenta en la interrelacin de los elementos contables con los movimientos reales de caja. Como interesa evaluar el proyecto en funcin de los flujos de caja, el modelo se transformar, en este caso, en la siguiente ecuacin:

Yt

CM Pt

Et

Tt

(192)

t = i ( i + i)

t = i ( i + i>t

t = i ( i + i)t

t = i ( i + i)f

donde: CMPt = Pagos efectivos de materia prima en el perodo t Et = Otros desembolsos netos efectivos del perodo t, con inclusin de reinversiones y recuperacin de la inversin en el perodo n T t - Pagos efectivos de impuesto en el perodo t El monto del impuesto pagadero en cada perodo resulta del tratamiento contable de los ingresos devengados, sean o no percibidos, y de los costos de venta y otros tambin devengados. En consecuencia, su proyeccin responder a la siguiente ecuacin:

L Y t C M P t - C tJ j,
donde:
A

a~I

(19.3)

Yj
A

= Ingresos devengados en el perodo t = Costo de la materia prima asignable a los costos de venta generados = Otros costos aplicados, incluidas depreciaciones y gastos financieros = Tasa impositiva

CM A Cf j

ANALISIS DE SENSIBILIDAD

323

Explicando las variables que se debe sensibilizar, el modelo puede resumirse en la siguiente expresin: n ~ =l p P .qf (1 + i ) 1 n ~t=l p mP . qP (1 + i ) 1 n E{

t = l (1 + i ) x 1 I (19.4)

P n p P > 2 _______ -_ _
[ t = l (1 + i ) 1

n n Ct 2 _________ -_ 2 _____
t= l (1 + i ) 1 t= l

(1 + i ^ J

donde: pp = qp = t pm = p qm t = p qp = t qmt = p

Precio del producto del proyecto Cantidad del producto que fue cancelada efectivamente en cada perodo t Precio de la materia prima Cantidad de materia prima cuyo pago se efectu en el perodo t Cantidad del producto del proyecto vendido en el perodo t Cantidad de materia prima ocupada en la produccin vendida en el perodo t

Ntese que el precio de la materia prima puede diferir entre el considerado en el fliyo efectivo de caja y aqul incluido en el estado contable, entre otras causas por el sistema de contabilizacin de los inventarios empleados (LIFO, FIFO, etctera). Sin embargo, en el nivel de estudio de prefactibilidad es posible conside rar un precio comn tanto efectivo como contable. Una vez definido el modelo, su aplicacin es simple. Basta definir la incgnita o variable que se debe sensibilizar y despejarla de la ecuacin, puesto que todos los dems elementos son conocidos. La sensibilizacin del precio del producto se efecta considerando que esta incgnita, Pp, es una constante a travs del tiempo en trminos reales. De esta forma, se extrae este factor de las sumatorias respectivas y se actualizan todas las variables determinando el valor mnimo que puede tener el precio para que se cumpla la igualdad. De esta forma, se tiene: n n qP = p P 2 ------ U t = i (i + o 1 n pmP . qP n E. 2 ----------- J - - 2 -----t= i ( i + i r t = i(i+ i)t

[_

t = l (1 + i ) 1

t= l

(1 + i)1

t = l (1 + i ) lJ

(19.5)

Despejando la variable que se debe sensibilizar, se llega a la siguiente ecuacin:

324

PARTE VI: LA EVALUACION

i 4- y _______t _ y ----- i i_
pP = t ~ l (1 + i)t t = l (1 + i)*

n pmPqP

- j 2 --------- r
t 1 (1 + j)t

pmP W

t 1 (1 + i)t

El mismo procedimiento se sigue para sensibilizar el precio de la materia prima o cualquier otra variable. El resultado siempre indicar el punto o valor lmite que puede tener el factor sensibilizado para que el VAN sea cero. La nica limitacin del modelo es que el ndice t deja de ser relevante en la variable analizada, puesto que adoptar siempre un valor constante2 .

19.3 El modelo multidimensional de la sensibilizacin del VAN

La operatividad de los modelos de sensibilizacin radica en la mayor o menor complejidad de sus procedimientos. El anlisis multidimensional, a diferencia del unidimensional, adems de incorporar el efecto combinado de dos o ms variables, busca determinar cmo vara el VAN frente a cambios en los valores de esas variables, como una forma de definir el efecto en los resultados de la evaluacin de errores en las estimaciones. El error en la estimacin se puede medir por la diferencia entre el valor estimado en la evaluacin y otros que pudiera adoptar eventualmente la variable. El modelo que se presenta a continuacin considera flujos de caja constantes, como una forma de simplificar la exposicin. Obviamente, con fliyos diferenciados la esencia del modelo no vara. Adems, se trabajar con valores actuales y no con valores actuales netos, vale decir, excluyendo la inversin inicial, porque sta pasa a ser irrelevante en la comparacin al ser similar para ambas estimaciones, salvo que sea la variable por sensibilizar. Cuando el flujo es constante, la frmula de actualizacin puede expresarse como la suma de una serie a travs de la siguiente expresin: V A = F ------(1 +
i

(19.7)

donde: VA F i n

= = =

Valor actual Flujo de caja dado como serie uniforme Tasa de descuento Perodos de evaluacin

Resulta obvio que la sensibilizacin con este modelo aplicada sobre la TTR es innecesaria, puesto

que al buscarse la TIR que iguale a la tasa de descuento se llegar a idnticos valores que al hacer el VAN igual a cero. Por definicin, el V AN es cero cuando la TIR es igual a la tasa de descuento. De aqu que pueda afirmarse que el clculo de la TIR es uri anlisis de sensibilidad de la tasa de costo del capital.

ANALISIS DE SENSIBILIDAD

325

Para determinar el efecto potencial de los errores en los datos de entrada del modelo del valor actual, se supondr que la tasa de descuento permanecer cons tante. En consecuencia, slo se trabajar con errores en la estimacin de la vida til, del fliyo de caja o de ambos. Si a los valores estimados F y n se les asignan, respectivamente, los valores R y m para su sensibilizacin, donde R y m representan los distintos valores con que se sensibilizar el valor actual del proyecto, el error en la estimacin se calcular mediante la siguiente expresin: AVA = R 1 - ( i i ) l m _ F l z i a + i r n . i i

( 1 9 .8 )

Expresando esta diferencia como porcentaje de la estimacin original, se tiene:

AVA VA

R F

1 - (1 + i ) " 1 1 - (1 + i)~ n

1.

(19.9)

La aplicacin de esta frmula a diversos valores de R y de m permite la elaboracin de un cuadro de resultados diferentes. El anlisis multidimensional as planteado puede adaptarse al unidimensional haciendo cero todas las variaciones, con excepcin de las correspondientes a la variable por sensibilizar. Por ejemplo, para determinar el momento en que el proyecto que est siendo estudiado deja de ser rentable, slo se sensibiliza la variable n, de manera tal de establecer el porcentaje mximo de variacin del valor actual para que la inversin siga siendo justificada. El proyecto ser rentable si la diferencia entre el valor actual de las estimacio nes es mayor o igual a la inversin inicial. En consecuencia, el valor actual slo podr descender hasta el monto de la inversin. Si esta diferencia se expresa como porcentaje de las estimaciones originales, el lmite mximo estara dado por la siguiente expresin:
VA I

M VA = ------ , VA

(19-10)

donde MVA representa el monto mnimo que puede tener el valor actual para que el VAN del proyecto sea cero. Por ejemplo, si se supone un valor actual estimado en 1 500 y una inversin inicial de 750, se tiene:

M VA =

1 500 - 7 5 0 500

Es decir, el va lo r actual s lo puede dism inuir hasta un 50%.

Por lo tanto, para sensibilizar la variable n y determinar cundo deja el proyecto de ser rentable, se aplica la ecuacin 19.9 de la siguiente forma, suponiendo una
tasa de descuento del 15 %.

326

PARTE VI: LA EVALUACION

AVA VA Puesto que VA es igual a 0.50,

1 -(1 .1 5 ) 1 (1 .1 5 ) ^ F

1.

se anula y n es conocido, el problema

se reduce a determinar m. Ntese que si se aplica el anlisis multidimensional, con R, por ejemplo, habra dos incgnitas. Luego, el procedimiento ms correcto sera la elaboracin de una tabla de errores combinados que indicar cmo vara el valor actual cuando el fliyo de caja y la vida til del proyecto se calculan en forma errnea. Los errores combinados, cuando son en direccin opuesta, tendern a compen sarse en el valor actual, dependiendo de los cambios relativos de las variables en el valor asignado y el estimado. Si, como anteriormente se supuso, se asigna una tasa de descuento del 15% al proyecto, se tiene: AVA VA R 1 - (1 .1 5 )'

A1 combinar distintos valores de R y m frente a valores de F y n dados, puede elaborarse una tabla de resultados que muestre la variacin porcentual del valor actual para las distintas combinaciones de las variables sensibilizadas. El error en los fliyos se presenta normalmente expresado en trminos de una proporcin entre el valor asignado y el estimado. El Cuadro 19.1 consiste en una tabla en que aparecen los resultados para varias combinaciones de errores entre los fliyos y la vida til del proyecto. Se ha supuesto un n de 8 perodos y una tasa de descuento del 15%.

Cuadro 19.1. Tabla de resultados de combinaciones de errores R/F m n 0.80 0.90 1.10 1.20

-3 -2 1 2 3

40.2 -32 .5 -14.9 -1 0 .5 - 6.7

-3 2 .8 -1 6 .6 - 4.3 0.7 5.0

-1 7 .8 2.0 17.0 23.0 28.3

-10 .4 11.3 27.6 34.2 40.0

ANALISIS DE SENSIBILIDAD

327

Los resultados de esta tabla son los que se deben comparar con aquel obtenido en la aplicacin de la frmula 19.10. Volviendo al ejemplo en que la variacin mxima del valor actual era del 50% para que el proyecto continuara siendo rentable, se aprecia en este cuadro que, aun subestimando en tres perodos la vida til y en 20% el flujo de caja esperado, no se llega a ese extremo. Del anlisis de la tabla anterior se deduce que el efecto de errores en la vida til del proyecto no es simtrico ni proporcional. Las sobrestimaciones en la vida til tienen un mayor efecto sobre el valor actual que las subestimaciones en la misma diferencia. En trminos de incremento, el efecto es menos que proporcional ante aumentos en las subestimaciones y ms que proporcional en las sobrestima ciones. Cuando el signo es opuesto en los errores de las estimaciones, el efecto sobre el valor actual depender de los errores relativos de cada variable y de la tasa de descuento utilizada.

19.4 El modelo de sensibilidad de la TIR

En los captulos anteriores se defini la TIR como aquella tasa de descuento que hace igual a cero el VAN del fliyo de c^ja del proyecto. Si se supone que los fliyos de cya son constantes y se considera el VAN igual a cero, se puede plantear la siguiente ecuacin:

~ ' + J i T T T T ^ 0-

(19I1)

donde r es la tasa interna de rendimiento esperada. Para medir los efectos de los errores en las estimaciones se recurre al mismo procedimiento indicado para el anlisis multidimensional del VAN. Es decir; plan teando la siguiente ecuacin con valores asignados:

- j0 +

t= i

( i + i)t

r = 0

( 19-12)

donde: Jc = Inversin inicial asignada i = Tasa interna de retomo de los valores asignados El efecto de los errores en los datos de entrada sobre las tasas de rendimiento puede analizarse dividiendo las ecuaciones 19.11 y 19.12 por su inversin inicial: -1 + 2 ----- j = 0 (19.13)

I0

t= t

(1 + r)t

R 1+ Jo

n S, t==1

1 ----- r O + o1

=0.

(19.14)

328

PARTE VI: LA EVALUACION

El modelo de sensibilizacin de la TIR define los errores en trminos porcen tuales de la siguiente forma: R EF = Jn ^ F Jn ---- 2 _ ; (19 15)

donde EF representa el error porcentual en el coeficiente del flujo de caja; EN ~ n. ; n (19.16)

siendo EN el error porcentual en la duracin del proyecto, y ER = - L z J L , (19.17)

donde ER es el error porcentual en la tasa interna de retomo. Al incorporar los errores en la ecuacin 19.13 se tiene: F(1 + E F ) n (l + E N ) i ------------------z ------------------= n _ ID t= l [ j + rd + E R T ] 1

- i +

= 0-

(19-18)

La sensibilizacin de la TIR se efecta calculando los errores EF y EN para distintos valores de las variables, procediendo a determinar el valor de ER que haga a la ecuacin igual a cero. Si se analiza el efecto de una sola variable dejando las dems constantes, se puede apreciar que los errores en la estimacin del flujo de caja se encuentran linealmente relacionados con errores en las tasas de rendimiento. En cambio, no sucede as entre los errores en la vida til y las tasas de rentabilidad. Si se supone un proyecto con una vida til estimada en 10 aos, con flujos anuales constantes de $ 1 000 y una inversin inicial de $ 5 000, mediante la frmula 19.13 se tiene que:

i + -

1999
5 000 t= l

= o.

(1 + r)*

De aqu se obtiene que el rendimiento esperado corresponde a una tasa del 15.09%. Si se asigna un flujo de caja igual al estimado, resulta una relacin F/l0= 0.20 y si a la vida til estimada en 10 aos se asigna un duracin de 7 aos, se obtiene una sobrestimacin de un 30% (EN = 0.30). Al aplicar estos datos al modelo de sensibilizacin, se tiene que:

ANALISIS DE SENSIBILIDAD

329

1 000 -1 + ------------( 1 + 0 . 0 0 ) 5 000

10(1 + 0.30) 1 2 ---------------------------------- 0. t=l jj+ 0 .1 5 0 9 (1 + E R ) J 7

El resultado de la aplicacin del modelo indica una disminucin en la tasa de rendimiento del 39% (ER = 0.39). Pero, si la situacin fuera opuesta y se prodiyese una subestimacin de la vida til en 3 aos (m = 13 y EN = 0.30), resultara un aumento en la tasa de rendimiento de un 16% (ER = 0.16). El modelo aqu propuesto tambin se puede aplicar para investigar el efecto de errores combinados; es decir, cuando se producen cambios en ms de una variable simultneamente. En el mismo ejemplo anterior, pero considerando que el flujo anual de caja es subestimado en 10% (E F = 0.10) y la vida til es subestimada en 30% (EN = 0.30), se tiene que: -1 + I 000 -------------- (1 + 0.10) 500 10(1 + 0.30) i 2 ---------------------------= r n = 0 t=l Q + 0.1509(1 + ER)J u

En este caso, ER tiene el valor de 0.32, lo que indica que se ha subestimado en un 32% la tasa interna de retomo del proyecto. El anlisis combinado de los errores en las variables permite la elaboracin de una tabla comparativa de sus efectos en la TIR, como la que se indica en el Cuadro 19.2. Del anlisis anterior es posible concluir que la tasa de rendimiento es general mente ms sensible a los errores en el flujo de caja, excepto cuando el proyecto es de corta duracin (10 perodos o menos). Si bien los flujos de cya positivos y negativos de igual valor absoluto inducen a errores positivos y negativos proporcionales en la tasa de rendimiento, no sucede

Cuadro 19.2. Tabla de resultados de combinaciones de errores EF EN 0.50 0.30 0.10 0.0 0.10 0.30 0.50

-0 .5 -0 .3 -0.1 0.0 0.1 0.3 0.5

-2 .2 8 -1 .5 4 -1 .1 3 -0 .9 8 -0 .8 9 -0 .7 3 -0.63

-1.71 -1 .0 0 -0 .6 7 -0 .5 6 -0 .4 7 -0 .3 2 - 0 .2 6

-1 .2 2 - 0 .5 9 -0 .2 7 -0 .1 7 -0 .1 0 0.00 0.06

-0 .9 8 -0 .3 9 0.09 0.00 0.07 0.16 0.22

- 0 .7 8 0.19 0.08 0.17 0.23 0.32 0.37

-0 .3 7 -0 .1 7 0.42 0.50 0.55 0.62 0.66

0.00 0.52 0.74 0.81 0.85 0.91 0.94

330

PARTE VI: LA EVALUACION

lo mismo con errores en la duracin, pues la tasa de rendimiento es ms sensible a los errores negativos de duracin que a los positivos. Manteniendo constante la magnitud de los errores de entrada al modelo, a medida que aumenta la tasa esperada de rendimiento, la magnitud de los errores porcentuales inducidos en la tasa de rendimiento decrece. De esta manera, los proyectos que ofrecen tasas de rendimiento esperadas relativamente grandes son menos sensibles a los errores del flujo de ctya y de la duracin que los proyectos con tasas esperadas relativamente pequeas. Esto supone que la incertidumbre que rodea a los parmetros de presupuesto de capital en el caso de proyectos marginales puede ser mayor que en el caso de los proyectos que posean tasas de rentabilidad esperada mayor.

19.5 El modelo de sensibilidad de la utilidad

Este modelo consiste bsicamente en analizar las variaciones en la utilidad ante cambios asignados en los precios y volmenes de venta previamente estimados. Para ello se recurre al anlisis del punto de equilibrio, que se expresa en la siguiente ecuacin: R = (p q ) - (cv q ) - CF, donde: R p q cv CF (19.19)

= = = = =

Resultado Precio unitario Volumen de ventas Costo variable unitario Costo fijo total

Este modelo permite determinar el comportamiento de la utilidad ante aumen tos o disminuciones del precio de venta, con o sin variaciones en la cantidad vendida, o ante precios constantes y variaciones en la cantidad vendida. Tambin permite determinar el monto en que se debera aumentar el precio de venta para mantener constante la utilidad ante una disminucin en el volumen de ventas o, viceversa, en cunto se deberan incrementar las ventas ante bajas en el precio para mantener constante la utilidad. Resulta claro que esta sensibilizacin permite analizar el comportamiento esperado de la utilidad ante variaciones en cualquiera de una o ms variables de la ecuacin de utilidad bsica. As, por ejemplo, ser factible determinar qu com binaciones de precio y volumen de ventas permiten alcanzar una determinada utilidad (incluyendo el punto de equilibrio al considerar la utilidad igual a cero). Supngase, por ejemplo, que se proyectan ventas para el prximo perodo de 1.050 kilos de un producto cualquiera, a un precio unitario de $ 75; que los costos variables por kilo son de $ 34, y que los costos fyos totales son de $ 39 100. El anlisis de sensibilidad permite responder, entre otras muchas interrogantes, las siguientes: a) Cmo afectara a la utilidad una disminucin o aumento de 50, 100 y 150 kilos en las ventas, si el precio se mantiene constante?

ANALISIS DE SENSIBILIDAD

331

El siguiente cuadro presenta el efecto de asignar cambios en la cantidad al modelo de sensibilizacin de la ecuacin 19.20, donde R es la incgnita para valores de p, cv y CF estimados, conocidos y constantes y para valores de q optativos.

Cuadro 19.3. Tabla de sensibilizacin de las utilidades VOLUMENDE PRECIO VENTAS INGRESOS POR VENTA COSTO TOTAL UTILIDAD

75 75 75 *75 75 75 75

1 200 1 150 1 100 1 050 1 000 950 900

90 86 82 78 75 71 67

000 250 500 750 000 250 500

79 78 76 74 73 71 69

900 200 500 800 100 400 700

11 100 8 050 6 000 3 950 1 900 -1 5 0 - 2 200

b) Cunto debera variar el precio para mantener constante la utilidad ante una disminucin y aumento de 50,100 y 150 kilogramos en el volumen de ventas? Modificando la frmula 19.19 para despejar la variable p, se obtiene la siguiente ecuacin: R + (c v - q ) + CF (19.20)

Al asignar los cambios en las variables en esta frmula, se obtiene la variacin necesaria en los precios para mantener constante la utilidad. El Cuadro 19.4 resume los resultados determinados:
Cuadro 19.4. Tabla de sensibilizacin del precio VOLUMEN DE UTILIDAD VENTAS COSTOTOTAL INGRESO POR VENTA

PRECIO

$3 3 3 3 3 3 3

950 950 950 950 950 950 950

1 200 1 150 1 100 1 050 1 000 950 900

$ 79 78 76 74 73 71 69

900 200 500 800 100 400 700

$ 83 82 80 78 77 75 73

850 150 450 750 050 350 750

$ 69.96 71.43 73.14 75.00 77.05 79.32 81.94

332

PARTE VI: LA EVALUACION

En este caso, a partir de la utilidad deseada se ha determinado, a base de modificaciones en los volmenes de venta, los diferentes precios que permiten cumplir con la restriccin. Ante aumentos y disminuciones de ventas de igual magnitud, no existe la misma proporcionalidad en los precios para mantener la utilidad constante. Por ejemplo, un aumento de 150 kg frente a lo estimado originalmente (1.050 kg) implica una disminucin de precios de $ 5.1 (de $ 75 a $ 69.9). En cambio, una disminucin de 150 kg implica un aumento de precio de $ 6.9 (de $ 75 a $ 81.9). c) Cunto debera variar el volumen de ventas ante una disminucin y au mento en el precio de $ 5, $ 10 y $ 15, para mantener constante la utilidad? Modificando la frmula 19.20 para despejar la variable q, se obtiene la siguiente ecuacin: q = R + CF ----------p - cv (19.21) ^

Al aplicar esta frmula, se obtiene los resultados que se muestran en el Cuadro 19.5.
Cuadro 19.5. Tabla de sensibilizacin de la cantidad UTILIDAD PRECIO VOLUMEN DE VENTAS 3 950 3 950 3 950 3 950 3 950 3 950 3 950 90 85 80 75 70 65 60 769 845 936 1 050 1 196 1 389 1 656

Igual que en el caso anterior, se ha determinado el nivel de ventas necesario para mantener la utilidad en $ 3 950 ante cambios en el precio de venta. d) Cmo se afectara la utilidad ante un aumento y una disminucin del 5% en los costos variables? Tomando como base la frmula 19.19, se puede elaborar el Cuadro 19.6, que muestra los cambios esperados en la utilidad.
Cuadro 19.6. Tabla de sensibilizacin de la ytilidad ante cambios en los costos variables COSTO VARIABLE 35.7 34.0 32.3 PRECIO VOLUMEN DEVENTA 1 050 1 050 1 050 COSTO TOTAL 76 585 74 800 73 015 INGRESO TOTAL 78 750 78 750 78 750 UTILIDAD

75 75 75

2 165 3 950 5 735

ANALISIS DE SENSIBILIDAD

333

Una reduccin en un 5% del costo variable hace, en este caso, que la utilidad se incremente en un 45.1%. Si el costo variable se incrementara en 5%, la utilidad bajara en un 45.1%. Este tipo de anlisis de sensibilidad debe emplearse como indicador para posteriores anlisis de las variables crticas y antes de plantearlo en trminos de VAN y TIR con el propsito de utilizar mejor el tiempo. De todas maneras, los supuestos de fliyo cambian en cada uno de estos casos.

19.6 Usos y abusos de la sensibilidad

Aunque pueden parecer obvios los usos del anlisis de sensibilidad despus de revisar las principales tcnicas de su aplicacin, es necesario insistir sobre deter minados aspectos que no han sido explicados an. Bsicamente, la sensibilizacin se realiza para evidenciar la marginalidad de un proyecto, para indicar su grado de riesgo o para incorporar valores no cuantificados. Determinar la marginalidad de un proyecto es relevante, puesto que el monto del VAN calculado no representa una medida suficiente para calcular la proporcio nalidad de los beneficios y costos del proyecto. El anlisis de sensibilidad muestra cun cerca del margen se encuentra el resultado del proyecto, al permitir conocer si un cambio porcentual muy pequeo en la cantidad o precio de un insumo o del producto hace negativo el VAN calculado. Si as fuese, el proyecto sera claramente marginal. Tericamente, no es importante conocer la marginalidad de un proyecto si no existe incertidumbre. Sin embargo, al ser el flujo de cya sobre los que se basa la evaluacin el resultado de innumerables estimaciones acerca del futuro, siempre ser necesaria su sensibilizacin. De aqu se desprende cmo se puede emplear este anlisis para ilustrar lo riesgoso que puede ser un proyecto. Si se determina que el valor asignado a una variable es muy incierto, se precisa la sensibilizacin del proyecto a los valores probables de esa variable. Si el resultado es muy sensible a esos cambios, el proyecto es riesgoso. El anlisis de sensibilidad, en estos trminos, es til para optar por profundizar el estudio de una variable en particular o, a la inversa, para no profundizar ms su estudio si, por ejemplo, se determina que el resultado del proyecto es insensible a determinada variable. En este caso, no se justifica ser perfeccionista para calcular exactamente un valor que se sabe es irrelevante. En general, mientras mayor sea un valor y ms cercano est el perodo cero* en el tiempo, ms sensible es el resultado a toda variacin porcentual en la estimacin. Aun incorporando variables cualitativas en la evaluacin, es preciso que stas sean de alguna forma expresadas cuantitativamente. Esto mismo hace que el valor asignado tenga un carcter incierto, por lo que se requiere su sensibilizacin. Si bien el anlisis de sensibilidad facilita el estudio de los resultados de un proyecto, su abuso puede conllevar serias deficiencias de la evaluacin. Hay un abuso del anlisis de sensibilidad cuando el evaluador lo usa como excusa para no intentar cuantificar cosas que se podran haber calculado. Lo mismo sucede cuando el informe presenta solamente un conjunto complicado de interrelaciones entre valores cambiantes, omitiendo proporcionar una orientacin. Es preciso que

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PARTE VI: LA EVALUACION

el evaluador asuma un papel de consejero frente al inversionista, sirvindose del anlisis de sensibilidad como de un complemento para su objetivo de recomenda cin de la aceptacin o rechazo del proyecto.

19.7 Resumen
En este captulo se presentaron los diversos mecanismos por los que se puede efectuar una sensibilizacin de los resultados de la evaluacin frente a cambios en las variables del proyecto. La sensibilizacin, si bien permite incorporar de alguna manera el factor riesgo, no debe tomarse como un procedimiento para simplificar la cuantificacin de las estimaciones del proyecto. Dependiendo del nmero de variables que se sensibilicen simultneamente, el anlisis puede clasificarse como unidimensional o multidimensional. En el anli sis unidimensional, la sensibilidad se aplica a una sola variable, mientras que en el multidimensional se examinan los efectos incorporando dos o ms variables simultneamente. El anlisis unidimensional consiste en determinar hasta qu punto se puede modificar una variable para que el proyecto siga siendo rentable. El modelo mul tidimensional determina el resultado frente a cambios de alternativa en las varia bles. Estos dos modelos se aplican al VAN del proyecto. Aunque en este captulo ee trat la sensibilidad de las variables de carcter econmico, tambin es posible ampliarlo a todos los estudios de la preparacin del proyecto. Por ejemplo, a la localizacin, tamao y demanda, entre otros aspecLos principales modelos tratados aqu abarcan la sensibilizacin del valor actual neto, tasa interna de retonro y utilidad. Sin embargo, el criterio central que se intent proporcionar hace posible disear cualquier modelo especfico para situaciones diferentes de las consideradas. La lgica que da fundamento a estos criterios as lo permite. PREGUNTAS Y PROBLEMAS 1. El anlisis unidimensional de la sensibilizacin del VAN, si bien da una pauta para la evaluacin de los rangos de variacin en las variables, no es un adecuado instrumento de medicin del riesgo, porque no considera probabilidades de ocurrencia en las variables que condicionan el resultado. Comente. 2. Al aplicar el anlisis de sensibilidad unidimensional sobre el VAN o la TIR, se llega necesariamente a idnticos resultados. Comente. 3. Si al sensibilizar el valor actual se obtiene un porcentaje de variacin de - 99%, el proyecto sigue siendo rentable, pues el resultado, si es positivo, debera variar en -100% para que recin se iguale a cero. Comente. 4. Analice la frmula que sigue e indique en qu casos es posible su aplicacin a la sensi bilizacin.