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1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 1

MATEMATICAS FINANCIERAS
Y FINANZAS DE CORTO PLAZO
Profesor: Sergio Ziga
Ingeniero Comercial - U. Austral
Magster en Finanzas - U. de Chile
Doctor en Finanzas - U. de Barcelona
www.sergiozuniga.cl
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Valor Presente
Ross - cap 04 Valor Presente
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Valor Presente
Nomenclatura:
VP : Valor Presente, Valor Actual o Capital Original.
VF : Monto, cantidad final o Valor Futuro.
ie : Tasa de Inters efectiva (no nominal) por periodo de
capitalizacin. Anual, a menos que se diga lo contrario.
n : Nmero de perodos de capitalizacin.

Convenciones: Por defecto se usa:
1. Int. Ordinario o comercial de 360 das (mes=30 das) y no
Int. Exacto o calendario (365 366 das si es bisiesto).
2. Inters es anual nominal (no efectiva)
3. Periodo de capitalizacin es 1 ao (a menos que se diga lo
contrario).
4. Inters es compuesto, y no simple.

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Despejando el capital (VP):
n
i
VF
VP
) 1 ( +
=
Despejando el nmero de periodos (tiempo):
) 1 log(
log
i
VP
VF
n
+
|
.
|

\
|
=
Despejando la tasa de inters: 1 =
n
VP
VF
i
n
i VP VF ) 1 ( + =
Inters compuesto
Regla de oro de las Matemticas Financieras:
Primero definir el periodo de capitalizacin (mensual, trimestral,
etc.), y luego:
el tiempo (n) es el nmero de periodos de capitalizacin,
la tasa de inters (i) es la que rige en 1 periodo de capitalizacin.
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Procesos de Composicin y Descuento (al 9%)
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COMPOSICION CONTINUA
VALOR ACTUAL NETO
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Inters simple
El Valor Futuro acumula el inters (I), es
decir:
n i VP VP VF
I VP VF
+ =
+ =
de modo que:
) 1 ( n i VP VF + =
Despejando el VP (no para casos intermedios):
) 1 ( n i
VF
VP
+
=
Despejando el nmero de periodos (tiempo):
i VP
VP VF
n

=
Despejando la tasa de inters:
n VP
VP VF
i

=
Para casos intermedios:
n i VP VF t VP = ) (
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Tasas Equivalentes: Nominal versus Efectiva
Dos tasas de inters son equivalentes si con diferentes periodos
de capitalizacin producen iguales intereses en 1 ao.
- La tasa nominal es siempre anual.
- El horizonte de anlisis y comparacin es de 1 ao:
Reordenando, la tasa efectiva anual para los m subperiodos (1
ao) es:
( )
m
n
e
m
i
i
|
.
|

\
|
+ = + 1 1
y la tasa nominal (anual) es:
1 1
|
.
|

\
|
+ =
m
n
e
m
i
i
( )
(

+ = 1 1
1
m
e n
i m i
Nota 1: La tasa nominal es entregada en trminos anuales.
Nota 2: En otros pases se entregan siempre las tasas anuales
nominales. En Chile, habitualmente se entregan tasas efectivas,
aunque no siempre anuales.
Tasas nominales versus efectivas
Si la tasa mensual, capitalizable mensualmente, es 1%
tasa efectiva mensual=1%.
Es equivalente a i=12% capitalizable mensualmente
En EEUU lo usual es entregarla en trminos anuales, y
se la multiplica por 12 obteniendo una tasa nominal.
La tasa nominal es siempre anual.
De efectiva a nominal y viceversa es simple.
De efectiva a efectiva con diferente capitalizacin
requiere calcular medias geomtricas.
Ejemplos de Convenciones
Suponga que i = 12% capitalizable mensualmente:
ief= 1% mensual
Suponga que i = 6% mensual capitalizable mensualmente:
ie= 6% mensual
Suponga que ief = 12% anual, capitalizable mensualmente:
ie= 0.948879% mensual, y no 1% mensual

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Encontrar la tasa nominal capitalizable bimestralmente, que equivale a la
tasa nominal de 5% capitalizable mensualmente.
in=5% anual capitalizable
mensualmente (ie=0,05/12)
in=5,01041% anual capitalizable
bimestralmente (ie=0,0501041/6)
i ef anual=5,11619% anual
1
12
05 , 0
1
12

|
.
|

\
|
+ =
e
i
( )
(

+ = 1 0511619 , 0 1 6
6
1
n
i
Alternativamente:
6 12
6
1
12
05 , 0
1
|
.
|

\
|
+ =
|
.
|

\
|
+
n
i
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Ejemplo: Qu banco es preferible para depositar dineros en
ahorro?
El Banco A ofrece 7% como tasa nominal anual con capitalizacin
trimestral.
El Banco B ofrece 7.25% de tasa nominal anual con capitalizacin
semestral.

Respuesta:
=INT.EFECTIVO(7%; 4)= 0.071859 anual
=INT.EFECTIVO(7.25%; 2)= 0.073814 anual


Ejemplo: El F. Mutuo A ofrece 2% por un depsito de 30 das, y
el F. Mutuo B ofrece 2.1% por un depsito de 35 das. cul es
ms conveniente?

Respuesta:
=INT.EFECTIVO(2.0%* 360/30, 360/30)= 26.82% anual
=INT.EFECTIVO(2.1%* 360/35, 360/35)= 23.83% anual
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Simplificaciones
a) Anualidades (vencidas, anticipadas y diferidas)
b) Perpetuidades
c) Anualidades Crecientes
d) Perpetuidades Crecientes

a) Anualidades
( ) ( )
( )
( ) ( )
2 3
2
2 3
...
1
1 1
1 1 1
(1) 1 ...
1 1 1
1
1 1 1 1
(2) ...
1 1 1
1 1
PMT PMT PMT
VP
i
i i
PMT
VP
i i i
i
PMT
VP
i i i
i i
= + + +
+
+ +
(
= + + + (
+ + +
+
(

(
= + + + (
+ + +
+ +
(

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Restando (1) (2), el valor presente de la anualidad es:
(

+
=

i
i
PMT VP
n
) 1 ( 1
Conocidos los dems componentes puede calcularse el monto de la
anualidad (PMT), o el nmero de periodos (n).

Note que no es posible obtener una frmula cerrada para la tasa de
inters (i): el mtodo de estimacin es iterativo.
1 1
(1 )
n
VP PMT
i i i
(
=
(
+

Si en la frmula del Valor Presente de una anualidad hacemos
que n sea extremadamente grande, entonces n,
i
PMT
VP=
c) Anualidad Perpetua (perpetuidad)
que es el valor presente de una perpetuidad.
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1 1 1
1
T
g
VP PMT
i g i g i
(
+
| |
=
(
|
+
\ .
(

( ) ( )
( )
|
|
.
|

\
|
+

+
+
|
|
.
|

\
|
+

T
T T
i
T
i
i
i
G
i
i
F = VP
1
1 1 1 1
1
Ejemplo:
F1=$100, T=5, i=3%, G=$5.
Esto implica F2=$105; F3=$110,
...,; F5=$120.
El valor presente es: $502,41
Gradiente Aritmtico Creciente
Gradiente Geomtrico Creciente o c) Anualidad Creciente
( )
( )
|
|
.
|

\
|
+
+

T
T
i
g
g i
F
= VP
1
1
1
1
Ejemplo:
F1=$50, T=15, i=12%, g=4%.
Esto implica $50 en t=1, $52 en t=2,
$54,08 en t=3, ..., $ 86,5838 en t=15
El Valor presente es VP=$419,36.
d) Perpetuidad Creciente
PMT
VP
i g
=

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Ejemplo: Usted solicita un crdito por $1.000.000 a pagar en 6
cuotas semestrales iguales. El inters vigente es del 10% anual
(nominal). Construya un cuadro de amortizacin.
Respuesta: El pago semestral es de $197.017,4681, y la estructura
de la tabla de amortizacin es la siguiente:
EXCEL:
PAGOINT(tasa;perodo;nper;va;vf;tipo)
PAGOPRIN(tasa;perodo;nper;va;vf;tipo)
AMORTIZACION DE CREDITOS
periodo Cuota Intereses Amortizacin Saldo
0 1.000.000,00
1 197.017,47 50.000,00 147.017,47 852.982,53
2 197.017,47 42.649,13 154.368,34 698.614,19
3 197.017,47 34.930,71 162.086,76 536.527,43
4 197.017,47 26.826,37 170.191,10 366.336,34
5 197.017,47 18.316,82 178.700,65 187.635,68
6 197.017,47 9.381,78 187.635,68 0,00
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APLICACIONES
Periodo de gracia total (no se paga principal ni intereses).
Periodo de gracia solo para el principal (se pagan los intereses).
Reclculo de la cuota de un crdito cuando cambia la tasa de
inters y el plazo del crdito.

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Letras Hipotecarias (LH)
Son emitidas mayoritariamente por bancos, en UF, con la doble
garanta del banco y de su cartera hipotecaria.
Los bancos cobran una comisin hipotecaria, que es similar a
pagar una tasa de inters adicional:
Un Banco presta letras al 4% nominal, cobra comisin hipotecaria de 1,5%
y la letra se transa en 4,5%: costo del crdito es 6% (4,5+1,5).
Las LH pagan a sus tenedores cupones trimestrales iguales:
Ej: Letra emit. al 5% a 12 aos (48 cupones), v. nom = 100UF.
Tasa de los cupones: (1,05)^(1/4)-1=1,23%
La estructura de la letra es de 48 cupones trimestrales de:
=PAGO(1,23%;48;100)=100UF/(1-(1,0123^-48)=2,77UF
Las LH son prepagables al valor par. Si un inversionista compra
la LH sobre la par, y el emisor (el banco) prepaga, el
inversionista pierde.
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Valoracin de Bonos y Acciones
Ross - cap 05 Bonos y Acciones
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Renta Fija emitida recientemente por el BC
(nmero de meses en cada ao)
23
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006
PRD 2 aos 4 2
PRD 3 aos 6 4 4
PRD 4 aos 5 4 4 3
PRC 4 aos 12 12 1
PRC 6 aos 9 2
PRC 8 aos 9 12 12 12 12 12 12 11 12 12 8
PRC 10 aos 1 9 12 12 12 12 12 12 11 12 7
PRC 12 aos 11 12 12 12 12 12 11 12 7
PRC 14 aos 11 12 12 12 12 12 11 12 7
PRC 20 aos 11 12 12 12 12 12 11 12 12 8
BCP 2 aos 4 12 12 9 9
BCP 5 aos 4 12 12 12 12
BCP 10 aos 6 12 5
BCU 5 aos 4 12 12 12 12
BCU 10 aos 4 12 12 9 12
BCU 20 aos 4 10
BCD 2 aos 4 11
BCD 5 aos 4 6
BCX 1 ao 7 11 1
Los BCP (en pesos), BCU (en UF) y BCD (en dlares) se emiten con
la finalidad de reemplazar a los PDBC, PRC y PRD,
respectivamente, procurando, entre otros objetivos, estandarizar
los instrumentos a formato Bullet (bonos de descuento).
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Un bono es esencialmente un instrumento de deuda con el que cuentan
entidades gubernamentales y corporaciones para recaudar dinero.
Es una promesa de pago de ciertas cantidades de dinero futuras, a una
tasa de inters nominal y en fechas determinadas.
Sea P = Precio de mercado, VN = valor nominal o face value, C=Cupn.
Y=yield to maturity


T
T
T
T t
t
t
t
t
Y
VN
Y
C
P
) 1 ( ) 1 (
1
+
+
+
=

=
=
Valorizacin de Bonos
P C C C C C+VN C
. . . .
Bono con estructura estandar
Por defecto la estructura de los bonos es de pago del valor
nominal total al vencimiento. En Chile, se usa normalmente la
estructura tipo anualidad.
Pueden usarse las herramientas VAN y TIR tradicionales para
estimar el precio y la rentabilidad de un bono.
Rendimiento al Vencimiento (Yield to Maturity) es aproximado
por la TIR
La relacin entre el precio y la TIR de un bono es inversa.
Cuando P (precio de mercado) < VN (valor nominal o face value):
TIR>inom, y se dice que el bono ha sido vendido con descuento
Cuando P>VN: TIR<inom, y se dice que el bono ha sido vendido
con premio (prima).
Cuando P=VN: TIR=inom, y se dice que el bono ha sido vendido a
la par.
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TIR=6.224%

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a) I ef=12,365%
b) P (12 semestres, cupones=30, i=6%)=$748
c) P (12 semestres, cupones=30, i=4%)=$906,15
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Valoracin de Acciones
El precio de una accin es:
El VP del dividendo del siguiente periodo, ms el VP del
precio de la accin del siguiente periodo.
El VP de todos los dividendos futuros.


2
2
2
2 1
0
2 2
1 0
2 2
1
1 1
0
) 1 ( ) 1 ( ) 1 (
) 1 ( ) 1 ( ) 1 (
1
) 1 ( ) 1 (
) 1 ( ) 1 (
R
P
R
Div
R
Div
P
R
P
R
Div
Div
R
P
R
P
R
Div
P
R
P
R
Div
P
+
+
+
+
+
=
(

+
+
+
+
+
=
+
+
+
=
+
+
+
=
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Valoracin de Acciones
Si los dividendos son constantes:
Si los dividendos crecen a una tasa constante:
Y si una empresa no paga dividendos?: Mc Donalds empez en USA en
La dcada de los 50, y pag su primer dividendo en 1975. Por qu esper
tanto?: Porque tena muchas oportunidades de crecimiento. Actualmente
Microsoft no paga dividendos.
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Valoracin de Acciones

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div t=3 1.841449
VP(t=2) anualidad creciente de t=3 en adelante 30.69082
VP(t=0) anualidad creciente de t=3 en adelante 24.46653
VP(t=0) divid t=2 1.211607
VP(t=0) divid t=1 1.276515
VP Total o Precio 26.95465
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Valoracin de Empresas
Mtodo General para el descuento

=
=
+
=
T t
t
t
t
t
WACC
FCF
V
1
) 1 (
donde
FCF son los flujos de efectivo esperados
WACC es tasa de descuento, el costo del capital promedio ponderado
(weighted average cost of capital).
Si se desea valorar una empresa, interesan los flujos totales esperados.
Si se desea valorar una estrategia o proyecto, interesan los flujos
incrementales.
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Ejemplo: Valorar la empresa en base a la siguiente informacin de flujos.
WACC=15%


t FCF
Flujos explcitos
1 $ 300
2 $ 320
3 $ 290
4 $ 350
5 $ 400
Flujos continuos: Se
proyecta que los flujos
crezcan 5% anual a
partir del ao 5.
6 $ 420
7 $ 441
. .
. .
etc etc
VP explicito (t=0) $ 1.092,5
VP continuo (t=5) $ 4.200,0
VP continuo (t=0) $ 2.088,14
Valor empresa (t=0) $ 3.180,64
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Ejemplo (pag 132 Ross): Se espera obtener $1M anuales si no se emprenden
nuevos proyectos. Existen 100.000 acciones. La tasa de descuento es 10%.
En t=1 se puede invertir $1M en una campaa de marketing, para obtener
$210.000 adicionales cada ao a partir de t=2.
Calcule el precio de la accin (t=0) sin y con el proyecto.
Respuesta:
Precio accin (t=0) sin proyecto: P = EPS/i = $10/0.1 = $100
Precio accin (t=0) con proyecto:
Valor proyecto en t=0: -1.000.000/1.1+(210.000/0.1)/(1.1)
P= EPS/i+NPVGO = 100+10 = $110
Valor de Empresas en base a Dividendos
EPS=Dividendos
Valor Empresa = Util/i + NPVGO
(NPVGO = VP oport. de crecimiento)
Precio accin = UPA/i + NPVGO/num acc
Ejemplo pag 134 Ross
Lane Supermarkets, una nueva empresa, generar $100.000 anuales a
perpetuidad si paga todas sus utilidades como dividendos.
Analice lo que ocurrir con el valor de la empresa, si esta invierte 20% de sus
utilidades cada ao en proyectos con ROE=10%.
WACC=18%.

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a) Sin reinvertir:
V=100.000/0.18 = $555.555

b) Reinvirtiendo:
g=0.2*0.1=0.02
V=80.000/(0.18-0.02) = $500.000

Valor de la empresa cae pues ROE=10%<costo capital=18%
Clculo del VAN
en una empresa todo patrimonio
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OE R utilidades de retencion de tasa - = g
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Estructura Temporal de las Tasas de Inters
Tres tipos de tasas:
Tasas Spot
tasas Forwards
Yield to Maturity
La ETTI spot y la ETTI forward
Forma de la ETTI: Hiptesis de Expectativas y Preferencia por liquidez

VAN bajo una ETTI completa:
Ejemplo: Se observan las siguientes tasas spot:
S
01
=10%; S
02
=13%; S
03
=8%; S
04
=12%
Se desea calcular el VAN de un proyecto con:
Io=$500, F1=$300, F2=$200 y F3=$180
( ) ( ) ( )
( ) ( )( ) ( )( )( )
25 , 72 $
0134 , 0 1 1608 , 1 1 , 1
180
1608 , 1 1 , 1
200
1 , 1
300
500
25 , 72 $
08 , 0 1
180
13 , 0 1
200
1 , 0 1
300
500
1
3 2 1
=

+ + + =
=
+
+
+
+
+
+ = VAN
YTM=0.103143
VAN(YTM)= $70,38

F
12
=1.13^2/1.1 -1=16.08%
F
23
=1.08^3/1.13^2 -1=-1.34%
F
34
=1.12^4/1.08^3 -1=24.911%
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 42
TOD = "Transaccin Orden Directa cuyo corredor comprador y vendedor es el mismo.
TOE= "Transaccin Especial. Acciones de muy baja presencia (<5%), o que significan
una gran variacin en precio (>10% precio da anterior), o cuando monto exceda en
100% el volumen mensual promedio del semestre anterior.
Fuente: Capitulo 3, Reglamento BCS, http://www.bolsadesantiago.com/

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1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 44
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 45
Criterios de Decisin de Inversiones
Ross - cap 06 Reglas de Inversion
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 46
REGLAS DE INVERSION
El objetivo de los presupuestos de capital es tomar aquellas
decisiones que mejorarn la riqueza de los propietarios de la
empresa.
Qu propiedades debe tener el criterio de decisin ideal?
Usar Flujos de Efectivo y no utilidades contables.
Usar todos los Flujos de Efectivo, y no solamente algunos.
Considerar el valor del dinero en el tiempo, descontando los Flujos de
Efectivo a la tasa de descuento apropiada (tasa de costo del capital).

Tasa de descuento apropiada: Aquella que incorpore el
riesgo del negocio.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 47
Tcnica de Evaluacin de Inversiones
Veremos 5 mtodos para jerarquizar propuestas de inversin:
1. PERODO DE RECUPERACIN (PRI): nmero de aos que se
requieren para recuperar la inversin original.
2. RENDIMIENTO CONTABLE SOBRE LA INVERSIN (ROE): una
tasa de rendimiento contable promedio por sobre los activos
empleados.
3. VALOR ACTUAL NETO (VAN): el valor presente de los flujos
futuros esperados, descontados al costo de capital apropiado,
menos el costo de la inversin.
4. TASA INTERNA DE RETORNO (TIR): tasa de inters que iguala
el valor presente de los flujos de efectivo con el desembolso de la
inversin.
5. INDICE DE RENTABILIDAD (PRESENT VALUE INDEX)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 48
Ejemplo:

Se tienen flujos de efectivo de 4 proyectos mutuamente
excluyentes:
A B C D
0 -1.500,0 -1.500,0 -1.500,0 -1.500,0
1 150,0 0,0 150,0 300,0
2 1.350,0 0,0 300,0 450,0
3 150,0 450,0 450,0 750,0
4 -150,0 1.050,0 600,0 750,0
5 -600,0 1.950,0 1.875,0 900,0
Todos tienen la misma vida, 5 aos
Todos requieren la misma inversin $1.500 (igual escala).
Todos tienen el mismo riesgo, por eso el costo de oportunidad
del capital apropiado es de 10%.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 49
1.- METODO DEL PERODO DE RECUPERACIN:
Proyecto A, 2 aos
Proyecto B, 4 aos
Proyecto C, 4 aos
Proyecto D, 3 aos
Note que si por ejemplo en el proyecto A la inversin fuera de $1600,
entonces el PRI seria = 2 + 100/150 = 2,67 aos, es decir en el da
240 del ao 3 (fines de agosto).
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 50
0
contable Util.
ate Aver.Acc.R o ROE
I
t
=
Proyecto A, - 8%
Proyecto B, 26%
Proyecto C, 25%
Proyecto D, 22%
2. RENDIMIENTO SOBRE LA INVERSION (ROE)
Se calcula en base a la utilidad contable, y no a los flujos de fondos.
Cuando existen varios aos, no existe una forma estandar de definirla.
Asumiendo que la depreciacin es lineal en los 5 aos de vida de los
proyectos: Dep=1.500/5=300, y los resultados contables son:
A B C D
0 -1,500.0 -1,500.0 -1,500.0 -1,500.0
1 -150.0 -300.0 -150.0 0.0
2 1,050.0 -300.0 0.0 150.0
3 -150.0 150.0 150.0 450.0
4 -450.0 750.0 300.0 450.0
5 -900.0 1,650.0 1,575.0 600.0
ROE -8.0% 26.0% 25.0% 22.0%
Nota: Algunos autores (Ross) definen este indice en base a la inversin
promedio, que en este caso sera (1.500+0)/2=750
ROE -16,0% 52,0% 50,0% 44,0%
Util Contable = Flujo Deprec.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 51
3. MTODO DEL VALOR ACTUAL NETO:
( )
( ) ( ) ( ) ( ) ( )
24 , 610
1 , 0 1
600
1 , 0 1
150
1 , 0 1
150
1 , 0 1
1350
1 , 0 1
150
1500
) (
5 4 3 2 1
=
+

+
+
+
+
+
+ =
(

=
t
t
N = t
=0 t
k + 1
FE
A VAN
Nota: Si una empresa tiene deuda, puede ser ventajoso para los
accionistas realizar proyectos riesgosos, aunque VAN<0, si la mayor
parte del riesgo de quiebra lo cargarn los bonistas (Incentive to take
large risks).
La tasa de descuento es i=10% para
cada proyecto (tienen igual riesgo)
Proyecto A VAN = $ -610.24
Proyecto B VAN = $ 766.05
Proyecto C VAN = $ 796.42
Proyecto D VAN = $ 779.20

=VNA(0,1;..)-1500 = -$ 610.24
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 52
4. MTODO DE LA TASA INTERNA DE RENDIMIENTO
( )
(

t
t
n t=
0 t=
TIR + 1
FE
= 0 = VAN
Tasa 10% 20% 25% 30% 40%
VAN 779,2 219,9 14,1 -156,6 -420,2
Para el proyecto D:
Proyecto A TIR = -200% y posiblemente otra (?)
Proyecto B TIR = 20.9%
Proyecto C TIR = 22.8%
Proyecto D TIR = 25.4%
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 53
-900
-800
-700
-600
-500
-400
-300
-200
-100
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
1.000
1.100
1.200
1.300
1.400
1.500
1.600
1.700
1.800
0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0% 25,0% 30,0% 35,0% 40,0% 45,0% 50,0% 55,0% 60,0% 65,0%
TASA
V
A
N
Proyecto D
VAN = $ 779.20
TIR(D)=25,4%
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 54
Igual que la TIR, no supera los problemas de las diferencias de escala
de los proyectos (cuando no puede asumirse replicacin simultnea).
Sin embargo resuelve el problema de la escala, cuando puede asumirse
replicacin simultnea de los proyectos para llevarlos a la misma escala.
IR es principalmente usado para resolver situaciones de racionamiento
de capital.
Proyecto A, IR = 889,75/1500=0,5931<1
Proyecto B, IR = 1,51 > 1
Proyecto C, IR = 1,53 > 1
Proyecto D, IR = 1,51 > 1
5. INDICE DE RENTABILIDAD
Regla: Aceptar los proyectos independientes con IR>1
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 55
Racionamiento de capital
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 56
COMPARACIN DE LAS TECNICAS
El ejemplo ilustra que cada uno de los criterios favorece a
un proyecto diferente.
El PR y el ROA fallan, al no descontar los flujos de efectivo.
Veamos qu hay del VAN y de la TIR:
Ambas son tcnicas de flujo de efectivo descontado.
Diferencia entre VAN y TIR es la tasa de descuento usada.
TIR y VAN solo conducen a resultados equivalentes en el
caso de proyectos de 1 perodo.
Para proyectos de ms de 1 perodo, la TIR puede ser
interpretada solo aproximadamente como un rendimiento
promedio.
PROBLEMAS (debido a Proy Mut. Excluyentes e
Independientes):
Mltiples TIR
TIR ignora el Patrn seguido por los Flujos (Financiamiento
o crdito)
TIR ignora la Diferente Escala de los proyectos: VAN, VAN
incremental o TIR Incremental llevan a la solucin correcta
(Ross pag 174)

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 57
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 58
7.4

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 59
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 60

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 61
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 62
ANALISIS FINANCIERO
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 63
Anlisis Financiero
El Anlisis Financiero valoriza la situacin pasada, actual y las
condiciones futuras de la empresa, sus fortalezas y debilidades.
Herramientas principales:
Estados Financieros
Comparacin de ratios financieros de la industria y de la empresa
Estados Financieros
Balance (Balance Sheet)
fotografa de los activos y fuentes de fondos usadas, segn su liquidez
No incluye los activos intangibles (patentes, reputacin, gerencia y mano de obra
calificada). No se pueden valorar fcilmente.
Estado de Resultados (Income Statement)
Estados de Flujo de Efectivo (Cashflow Statement)
Estado de Fuentes y Usos
Estados de Utilidades Retenidas (Statement of Retained Earnings)
Lo usan: Acreedores y proveedores de c/p, Inversionistas, Gerentes,
Trabajadores, Gobierno, etc. (Stakeholders).
Normas contables difieren de pas en pas. Esto puede ser muy
relevante (circular 1501_2000 Normas de Preparacin de EEFF)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 64
Precauciones y Limitaciones
1. Ningn ndice es suficiente para juzgar el desempeo de una
empresa, se requiere un grupo de ndices para un juicio
razonable.
2. El clculo de ndices innecesarios vuelve confuso el anlisis.
3. No debe aceptarse un ratio por su nombre, sin saber cmo
es calculado.
4. Se trabaja slo con informacin cuantitativa.
5. Anlisis externo de ratios es limitado. No es posible hacer
otros anlisis: tipo de producto, segmento de mercado, rea
geogrfica.
6. Ratios muestran informacin del pasado, y no reflejan la
situacin actual o expectativa futura.
7. Se puede tomar acciones de C/P para influir los ratios.
8. Empresas participan en muchos negocios y es difcil
identificar el grupo industrial al que pertenecen.
PRINCIPALES TIPOS
DE RAZONES FINANCIERAS
Se intenta medir bsicamente Riesgo y Rendimiento:

RIESGO
1.- Endeudamiento (apalancamiento, riesgo)
2.- Liquidez (capacidad para generar dinero a corto plazo)


RENDIMIENTO
3.- Productividad (eficacia en el uso de recursos, actividad)
4.- Rentabilidad (eficacia en resultados sobre ventas e inversin).

5.- Valoracin de Mercado. Son mas completos, y consideran expectativas
futuras.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 65
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 66
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 67
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 68
Razones de liquidez
(ndice cido)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 69
Razones de actividad (uso de activos)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 70
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 71
Razones de Solvencia (deuda de largo plazo)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 72
Razones de Rentabilidad
(ROA)
(ROE)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 73
Razones de Valor de Mercado
Anlisis desde 19x2 a 19x3
Ligero deterioro en la liquidez.
Deterioro considerable en las razones de actividad.
Se requiere una mejor poltica de crdito y de inventarios.
Ha mejorado la solvencia
Se esta en mayor capacidad para cubrir la deuda a largo plazo.
Pero existen menores ganancias para cubrir los pagos de intereses.
La rentabilidad ha disminuido
Han bajado el ROE y el ROA.
Debido a la falta de ventas las ganancias caen, y las cuentas por
cobrar y los inventarios rotan menos.
Tambin puede deberse a problemas en cuentas por cobrar e
inventarios:

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 74
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 75
El modelo DuPont (quimica) tradicional (1914)
|
|
.
|

\
|

|
.
|

\
|

|
.
|

\
|
=
=
Equity Common
Assets Total
Assets Total
Sales
Sales
Income Net
Multiplier Equity Turnover Asset Total Margin Profit ROE
Profit Margin Total Asset Turnover
ROA
Equity Multiplier
ROE
La Du Pont Identity (Dupont analysis) separa el ROE (Return On
Equity) en tres partes.
1. operating efficiency (profit margin)
2. asset use efficiency (asset turnover)
3. financial leverage (equity multiplier)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 76
|
|
.
|

\
|

|
.
|

\
|

|
.
|

\
|
=
=
Equity Common
Assets Total
Assets Total
Sales
Sales
Income Net
Multiplier Equity Turnover Asset Total Margin Profit ROE
ROE ao X2 = 0.12 x 0.53 x 1/(1-0.625) = 17%

ROE ao X3 = 0.12 x 0.381 x 1/(1-0.615) = 12.03%

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 77
Sample Small Business Balance Sheet
Assets Liabilities and Owners' Equity
Cash $6,600 Liabilities
Accounts Receivable $6,200 Notes Payable $30,000
Accounts Payable
Total liabilities $30,000
Tools and equipment $25,000 Owners' equity
Capital Stock $7,000
Retained Earnings $800
Total owners' equity $7,800
Total $37,800 Total $37,800
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 78
Trabajo Practico
Seleccionar dos sociedades de un mismo sector industrial, en
www.svs.cl
Realizar anlisis de liquidez, solvencia, rentabilidad, actividad y DuPont
para ambas empresas, comparadamente. Hacer anlisis histrico
(evolucin), 2 aos mximo.
Para cada indicador, mostrar y discutir justificadamente cada item
(cdigos).
a) Deben usar los nuevos Estados Financieros (base IFRS)
b) Deben hacer un anlisis previo para determinar si debe usarse estados
financieros individuales o consolidados.
Ultimo plazo: lunes 21 de junio hasta las 9.00 horas en secretaria EIC
(puede entregarse los dias anteriores).
Penalizacin por atraso es:
15 minutos = -1 punto
1 da = -2 puntos
+ de 1 da = -3 puntos
Mximo 2 integrantes por grupo.
La nota se pondera con 2 prueba.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 79
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 80
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 81
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 82
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 83
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 84
Temas en Ratios Financieros:
Q de Tobin (1969)
De acuerdo a Tobin (1969), la tasa de inversin depende del cociente entre el valor
de mercado de los activos de una empresa y su valor de reposicin (valor libro).
q >1, estimula a la empresa a invertir ms. Mientras mayor q, mayor ser la
inversin de la firma.
Si instalar una nueva unidad de capital aumenta el valor de mercado de la firma en
ms que el precio de la mquina, la firma realizar la inversin.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 85
Los resultados empricos
son raramente
consistentes.
Esto puede indicar un
rechazo de la teora q , o
la existencia de errores
de medicin.
Altman, E. I., 1968, Financial ratios, discriminant analysis, and
the prediction of corporate bankruptcy, Journal of Finance 23.

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 86
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 87
RELACIONES IMPORTANTES:
1.- ROTACION
2.- PERIODO PROMEDIO DE PERMANENCIA
3. - SALDO PROMEDIO
Supuesto fundamental es que la tasa de ingreso es similar a tasa de
consumo (el inventario inicial es similar al inventario final).
Trabajemos con la cuenta Inventarios: Supongamos que se hacen
compras de $120.000 por ao y que el saldo promedio es de $30.000.-
meses 3
Rotacin
360
Flujo/360
Stock
= Perm Prom. Per.
ao por veces 4
Item X o) Stock(sald
Item anual Flujo
= Rotacin
__
= =
=
Flujo de ingreso
$120.000 anual
Flujo de salida
$30.000
(stock)
Requisito: Saldo Inicial similar a Saldo Final
Note que si hay demasiada diferencia entre el inventario inicial y final,
el resultado se distorsiona.
Ej: SI=60.000, SF=0, compras por 180.000 (3x60.000), saldo medio
=30.000, implica Costo Venta=240.000, rotacin de 240/30=8. lo
que es incorrecto....









En este caso debera usarse no el saldo promedio, sino que el mayor
saldo: 240.000/60.000=4.-
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 88
60.000
30.000
3m
3m 3m 3m
1rot
2rot 3rot 4rot
Qu debe usarse como Flujo?
(el Stock es simple)
Rotacion de Inventario = (Costo de Prod. Vendidos) / Inventario medio
Rotacion de CxC = (Vtas a Credito o Vtas Totales) / CxC medias
Como estimamos la Inversin en cada Item?:
Caso de Cuentas por Cobrar:
1. Costo de adquisicin + costo de mantenim. como % de las ventas
a crdito
2. Costo de fabricacin + costo de mantenim. de inventarios +
comisin por ventas
Caso de Inventarios:
1. Costo de adquisicin + costo de mantenimiento

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 89
Costo de fabricacin
Comisin sobre ventas
Costo de mantencin
Utilidad contable
Inversin
en CxC
Saldo promedio
en CxC,
a valor de
precio de venta
Ejemplo: Se tiene informacin de actividad mensual :









Calcule los periodos promedio de permanencia en CxC,
Inventario y en CxP:
Das promedio en CxC = 1,300,000 / (950,000/30) = 41
Das promedio en Inventario= 550,000 / (700,000 / 30) = 24
Das promedio en CxP = 200,000 / (525,000 / 30) = 11

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 90
Ventas ??
Ventas a Credito 950.000
Costo de los bienes vendidos 700.000
Compras (no solo inventario) 525.000
CxC 1.300.000
Inventario 550.000
CxP 200.000
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 91
ADMINISTRACIN
DEL CAPITAL DE TRABAJO
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 92
ADMINISTRACIN DEL CAPITAL DE TRABAJO
Activos Corrientes, circulantes o de corto plazo: menos de 1
ao.
Capital de Trabajo = Activos Corrientes
La ACT busca la estrategia y nivel relativo ptimo de los tems
del activo corriente (de corto plazo, menos de 1 ao).
Los componentes ms comunes del CT son 1.- Efectivo, cuentas
corrientes bancarias, instrumentos financieros, 2.- Cuentas por
cobrar y 3.- Inventarios.
Este concepto representa en muchos casos ms del 50% del
total de los activos.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 93
Activo
fijo
Pasivo de
Corto plazo
Pasivo de
largo plazo
Patrimonio


Activo
circulante



El capital de trabajo neto es la diferencia entre activos
circulantes y pasivos circulantes: la proporcin de los
activos circulantes financiados con fondos a largo plazo.
Puesto que es muy difcil encontrar una solucin ptima
global de CT en una empresa, se busca el ptimo de
cada tem de CT.
El nivel apropiado de CT en una empresa se obtiene,
ceteris paribus, cuando se compensa:
el costo de oportunidad por mantener altas sumas de
dinero en inversiones inmovilizadas, y
la disminucin del riesgo de iliquidez de no disponer de
activos circulantes cuando sean requeridos.
Impacto operacional en mayores ventas por efecto de
mayor disponibilidad de inventarios o por una policita de
crdito ms relajada.
Las decisiones de la ACT se tratan como la mayora de
las decisiones bajo riesgo: seleccionar aquella estrategia
que maximice el VAN.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 94
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 95
La Administracin del Capital de Trabajo
y el Principio de Cobertura Financiera.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 96
ADMINISTRACIN DEL EFECTIVO
Y VALORES NEGOCIABLES
Movimientos del Efectivo
Saldos en efectivo (o cuentas corrientes que no ganan inters)
implican un costo, pues los recursos pueden estar invertidos a
un mayor rendimiento.
Motivos para que una empresa mantenga efectivo:
transacciones del negocio
preventivos (colchn de seguridad)
obligatoriedad contractual (saldos compensatorios
requeridos en cuentas corrientes).
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 97








Respuesta:
Saldo promedio=$20.750
Podra ganarse=$20.750 x (0.12) = $2.490 anual

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 98
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 99

Ciclo Caja = PPI + PPC PPP
(periodo prom. perman. del efectivo)
Ciclo de Caja o Disbursement Cycle (desembolso)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 100
Ejemplo: Para una empresa se sabe que PPP=35 das (pero
compra todo a 30 das), PPC=70 das (pero su poltica de
crdito es 60 das), PPI=85 das.
El costo del capital es del 5% anual y las compras anuales de
MP son de $12.000.000.
La empresa solo comercializa productos (no los fabrica).
Determinar:
la caja mnima inicial (saldo promedio de efectivo)
el costo de oportunidad en caja
Respuesta:
Ciclo de caja=120 das
Rotacin de caja = 360/120 = 3 veces al ao
Caja mn. inicial (saldo prom. Efect.) = 12.000.000/3 = $4.000.000
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 101
Ejemplo: En el ej. anterior determine el efecto sobre el costo
de oportunidad de:
un aumento en el perodo de pago a 45 das (demora en pagar);
un aceleramiento de los cobros de 70 a 50 das
una disminucin de la permanencia de inventario de 85 a 70 das.
Respuesta:
Ciclo de caja =110 das, Rotacin de caja = 3.27 veces al ao y
Caja mnima inicial = $3.666.667.
Ciclo de caja =100 das, Rotacin de caja = 3.60 veces al ao y
Caja mnima inicial = $3.333.333.
Ciclo de caja =105 das, Rotacin de caja = 3.42 veces al ao y
Caja mnima inicial = $3.500.000.

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 102
2.- Ejecucin eficiente de cobros
y desembolsos (Disbursement )
Cobranzas:
Acelerar los cobros (administracin de la cobranza).
Reducir el tiempo entre que se reciben los pagos y se
convierten en efectivo.

Desembolsos:
Realizar los pagos en su fecha de vencimiento
Retrasar los cobros (cheques a fecha, letras de pago, etctera)
y usando retenciones de los cheques por parte de los bancos
generalmente debido al pago sobre diferentes plazas (la
transferencia electrnica limita esta posibilidad).
Mailing checks from locations not close to customers.
Disbursing checks from a remote bank.
Purchasing with credit cards.
Estudiar frecuencia de fechas de cobro de los cheques de la
nmina y ajustar disponibilidad de fondos de acuerdo a eso.


Clculo de costo-beneficio de la flotacin
Existen varias medidas que pueden cambiar los tiempos de flotacin en
los cobros/ingresos o pagos/egresos.
Ejemplo 1: La empresa se demora 4 das en hacer efectivo los pagos
de sus clientes de $10.000 diarios. Hasta cuanto puede pagar
anualmente por un sistema que reduzca los tiempos a 2 das (ceteris
paribus)?. Costo oportunidad es 12%



(asumiendo que al final del da t se implementa el nuevo sistema)
Ahorro anual: $20.000 x 0.12= $2.400.-
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 103
Dia t-1 dia t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 t+6 etc
Antes 10.000 10.000 10.000 10.000 10.000 10.000
Despues 10.000 10.000 10.000 10.000 .
Efecto 10.000 10.000 .
Ejemplo 2: Flotacin no diaria. El pago de sueldos es $280.000
cada dos semanas. Usando un banco remoto, se gana 2 das de
flotacin. Cul es el beneficio si el efectivo gana 12%?
Ahorro cada 15 das: $ 280,000 x (0.12/360) x 2 das = $186,6
Numero de ciclos (payroll periods) en 1 ao: 360/(7x2) = 25,7
Total ahorros anuales =186,6x25,7 = $4.796.-
Lockbox Services (System)
Algunas empresas (generalmente utilities) recibe un gran
nmero de pagos va cheques por correo, y tienen en su banco
una post office box, donde los clientes envan sus cheques. El
banco abre los sobres y deposita los cheques.
Ejemplo - Actualmente a la empresa le toma 6 das recibir y depositar
los pagos de los clientes. Una lockbox reducir este tiempo a 4 das.
Recepcin promedio diaria de cheques se estima en $ 150,000.
Tasa de inters es 5%, y el costo anual de la lockbox ser $22,000.
Debe contratarse la lockbox?
Respuesta:
Additional Cash Flows are $ 150,000 x 2 days = $ 300,000
Total Annual Benefit of Lockbox $300,000*0,05 = $15,000 (anual)
Total Annual Costs of Lockbox $ 22,000 (anual)
Net Benefit (Costs) $ ( 7,000) No conviene
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 104









Beneficios (caja ahorrada): =150*$15.000*3*0,075 = $506.250 anual
Costos: =$80.000+0,5*150*360 = $107.000 anual
Saldo = $399.250 > 0, conviene.

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 105




Beneficios = 1/4*3.000.000*0,14 = 105.000
Costos=100.000*0,14=$14.000
Conviene





R: $500.000*2*0,12=120.000 anual
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 106

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 107
Ahorro c/15 das: $500,000 x (0.000384)x3 dias = $576
Numero de ciclos en 1 ao: 360/(7x2) = 25,7
Total ahorros anuales =576x25,71 = $14.810.-
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 108
Estrategias en la Administracin de Efectivo
1.- Determinacin del saldo de efectivo meta. Factores que
determinan el nivel ptimo:
el costo de oportunidad (-)
el costo de transferencia (+)
el riesgo o variabilidad implcito en ese flujo (+)
Modelos:
Baumol (1952)
Miller y Orr (1966)
2.- Ejecucin eficiente de cobros y desembolsos
3.- Inversin de excesos de efectivo en ttulos negociables
-------
Baumol, W. (1952), The Transaction Demand for Cash: An Inventory-Theoretic
Approach, Quarterly Journal of Economics, 66, 545
Miller, MM and D. Orr (1966): A Model of the Demand for Money by Firms,
Quarterly Journal of Economics, 80, 413-435
Modelo de Baumol (1952)
Una empresa recibe monto de efectivo, conocido, al inicio del
perodo ($Y) y los gasta a una tasa continua (efectivo o
materiales de oficina, etc).
Se debe decidir el tamao de cada giro:
Pocos giros, tendrn que ser muy grandes, se mantendr mucho
dinero promedio en caja, alto costo de oportunidad.
Muchos giros, se incurrir en altos costos de transaccin.
El problema es minimizar el costo total de la suma entre los
costos de transaccin y los costos de oportunidad.
Si Q (en $) es el tamao de cada pedido o giro, (Q/2) es el
saldo medio, (Y/Q) el nmero de pedidos y CT el costo total:



K es la tasa de inters y $B el costo de cada transferencia.


1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 109
MIN
Q Y
CT = K + B
2 Q
| |
| |
| |
\ .
\ .
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 110
Q
tiempo
Q/2=Y/(2N)
$
Costo Total
Costo de Mantener = i.(Q/2)
Costo Transaccion = N.b
Q = tamao ($)
$
Q*
0
*
*
CT 2BY KY
= = Q
N
Q K 2B
o
o
=
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 111
Numero de transferencias por ao: 3.000x12 / 5.477,23 = 6,57
Das que transcurren entre cada transferencia: 54,79 das

Costo de Transferencia mnimo por ao: $328,63.-
Costo de oportunidad mnimo por ao: $328,63

Si la empieza comienza el 1 enero, qu saldo tendr el 15 junio
R=0









1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 112
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 113
Modelo de Miller y Orr (1966)
Este modelo es ms realista que el de Baumol.
Hay incertidumbre respecto a ingresos y pagos (random walk)












Solo si el saldo de caja cae fuera del rango U - L, se requiere
compra/venta de valores para regresar a Z*=Punto de retorno.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 114
La administracin fija el lmite inferior (L) en base al riesgo de
faltante que quiera asumir.
El modelo entrega el momento ptimo de compra y venta de
valores.



1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 115
Ejemplo:
Cuesta $30 convertir activos de mercado a efectivo, y viceversa
L=0 (punto mnimo de reorden)
Portafolio activos de mercado gana 8% anual (0.0222% diario).
Los saldos diarios de la empresa fueron $320.00; $428.00;
$150.00; $63.488.
Calcular punto de retorno, lmite superior y saldo medio.
Saldo medio=(4Z-L)/3=1864,4
Cuando el saldo llega a $4.197, hay que depositar $2.798.
Cuando el saldo llega a $0, hay que girar/obtener $1.399.

Cual es el costo de oportunidad anual?
i x (Saldo promedio)=$149
(varianza muestral
diaria $27,000)
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 116
Ejemplo: Suponga que b = $10, la tasa de inters es
1% mensual (0.01/30 diario), y la standard deviation de
los saldos netos de efectivo mensuales es $200
(var=40.000 mensual o 40.000/30 diario).
Adems L=$100.

Calcular punto de retorno, lmite superior y saldo medio.
Note que:
Alternativas de inversin Bancaria
de Corto plazo en Chile
Depsitos a plazo (DAP): Emisin de un certificado a nombre
del depositante en pesos, dlares (euro) y UF.
Perodo mnimo en pesos y dlares es 30 das. En UF 90 das
Se puede anticipar un DAP? S, pero no devenga intereses, slo se
le pagar el capital invertido.
Ventas con Pacto de Recompra:
El Banco vende al cliente un instrumento financiero (de poco
riesgo: del Banco Central, bonos de Gobierno, Tesorera etc) con
compromiso de retrocompra a una tasa pactada que generar
rentabilidad para el cliente.
Plazo mnimo es 4 das hbiles.
Instrumento no transferible (no se deja como garanta)
Operan con cargos y abonos directos a la cuenta corriente del
cliente o mediante la recepcin de vale vistas.
Se puede anticipar? S, y devenga los intereses que se han
acumulado hasta la fecha del anticipo.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 117
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 118
ADMINISTRACIN
DE LAS CUENTAS POR COBRAR
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 119
La poltica de crdito acertada encuentra el ptimo entre una
poltica restrictiva y una poltica relajada.
Poltica restrictiva (muchas solicitudes de crdito rechazadas):
bajo perodo promedio de cobro,
bajas en las ventas (margen bruto) y
bajo costo de oportunidad en inversin en C. por cobrar e inventario.
Menores incobrables y bajos gastos de operacin del departamento
de crdito y cobranzas.
Resultado Operacional
Optimo
Pesos
Periodo Promedio de Cobro
U
t
i
l
i
d
a
d
e
s
P
e
r
d
i
d
a
s
($)
Costo Oportunidad
Resultado Neto
La inversin en cuentas por cobrar
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 120
Costo de fabricacin
Comisin sobre ventas
Costo de mantencin
Utilidad contable
Inversin
en CxC
Saldo promedio
en CxC,
a valor de
precio de venta
Si las cuentas son
incobrables, la prdida
es de $357.000
Conveniencia de otorgar un descuento
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 121
Resp: 20 de mayo
PPC=60 dias --> PPC=45 dias (Rot=8 ---> Rot=6)
Costo anual (lo que se dejar de recibir):
0,25*12.000.000*3% = 90.000
Beneficio anual (por lo que se reduce la inversin):
(12M/(360/60)-12M/(360/45))*0,15=75.000

Una empresa est evaluando una poltica de crdito que generar los
cambios que se indican. Fundamente una recomendacin:

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 122
Antes Despues
Ventas anuales (q) 100 120
Precio unitario (p) $80 $80
Costo variable unit (cv) $30 $30
Costo fijo unit (cf) $20 $16,667(*)
Periodo prom de cobro (das) 70 80
Incobrables anuales $20.000 $35.000
Costo de oportunidad 20% 20%
(*)=20*100/120
Aumento util neta (antes de incobrables)= $1.000 (120x50 100 x 50)
Costo incobrables = $15.000
Resultado Contable = -14.000
usando aos de 360 das:
Costo oport. = ($1.556*(50/80) vs 2.133.33*(46.667/80) )*0.2 = -54
Resultado=$-14.054 anual, no conviene.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 123
PPC=60 dias --> 90 dias y Rot=6--->Rot=4
Margen unitario: 20-->(300.000*20+60.000*30)/360.000=21,67
+ Util por ventas ant.: 300.000*(20) (24M-15M-3M) = 6.000.000
+ Util por ventas desp.: 360.000*(21.67) (28,8M-18M-3M) =7.800.000
= 1.800.000
Costo ventas unitario: 60-->(300.000*60+60.000*50)/360.000=58,33
- C. oport. ant: [300.000*60 ] /6*0.16 (18M/6) *0.16 = 480.000
-C. oport. desp.: [360.000*58,33]/4*0.16 (21M/4) *0.16 = 839.952
=359.952
Otros:
- Costos por incobrables: 0,03*60.000*80=144.000
-Costos de Cobro: 20.000
-Beneficio neto anual: +1.276.048>0, conviene.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 124
Actual Propuesto
Ventas $300 000 $450 000
Ventas a crdito (80%) $240 000 (80%) $360 000
Castos de cobro 4% de ventas a crdito 5% de ventas a crdito
Rotacin de cuentas por cobrar 4.5 3
EJEMPLO 4.16 Los Almacenes Variedades estn considerando liberar su
poltica de crdito. Actualmente el 80% de las ventas son a crdito y
existe un margen bruto del 30% (Util/Vtas). Otros datos pertinentes son:
Este ejemplo no est completamente resuelto en el libro.
Adems falta dato de costo de oportunidad (se supone en 30%):

1.- Aumento Costo oportunidad = 66.666,7*0,7*'0,3'=14.000
2.- Aumento Utilidad = 150.000*0,3 = 45.000
3.- Aumento Gastos de cobro = 240.000*4%-360.000*5%=8.400

Total=$22.600 ---> Conviene
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 125
% Vtas sin campaa % Vtas con campaa
Vtas efectivo 30 20
Pago de 1-20 das 50 45
Pago de 21-100 das 20 35
100 100
Hay un error en la solucin de este ejercicio. El descuento sin poltica
es solo a las ventas en efectivo (al 30% de las ventas).

1.- Costo de oportunidad:
70/360*6M*0,8*0,12 vs 90/360*7M*0,8*0,12 = 56.000 (-)
2.- Margen de utilidad: 6M*0,2 vs 7M*0,2 = 200.000 (+)
3.- Costo Descuento: 6M*0,3*0,04 vs 7M*0,65*0,04 = 110.000 (-)

Total = 34.000 anual >0 Conviene .-
La estrategia de ventas propuesta aumentar las ventas de $6M a $7M.
La tasa de utilidad bruta es 20% y el costo de oportunidad es 12%.
Actualmente los descuentos de 4% se aplican solo a las ventas en efectivo.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 126
4.18. La empresa TGD actualmente vende todo al contado, y est estudiando
establecer 3 categoras de crdito, con los siguientes resultados esperados.
La empresa planea solo dar crdito a las categoras Y y Z.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 127
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 128
Ventas a Crdito 72
Ventas en Efectivo 8
Gastos de Fabricacin 57,4
Gastos Administrativos (todo fijo) 3
Gastos de Ventas (Variables 8, y prdidas por
incobrables 1,6)
9,6
Utilidad antes de impuestos 10
Utilidad antes de impuestos 5
4.29. Una compaa tiene una poltica de crdito 2/10 neto/30, mientras que el resto
de la industria tiene 2/10 neto/60.
Si se flexibiliza el crdito, las ventas a crdito podran aumentar a US$92 millones, las
prdidas por incobrables seran de $2,4 millones. Se debera aumentar el inventario
en $5,67 millones y el periodo promedio de cobro sera de 60 das.
Cul es la decisin correcta si el costo de oportunidad es 15% y el ltimo estado de
ingresos (miles de US$) es el siguiente?
Empresa Industria
Periodo Promedio de Cobro 30 das 60 das
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 129
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 130
Ejemplo: Una empresa compra un producto en $70 y lo vende en
$100, siendo su costo de venta unitario de $80. El perodo
promedio de permanencia de inventarios es de 60 das y el costo
del capital del 10%. Se desea evaluar 2 polticas de crdito:
1) Vender slo al contado lo que representa ventas de 600 unidades y
$12.000 en gastos de operacin del departamento de crdito.
2) Vender con crdito de 30 das (mantener un perodo promedio de cobro de
30 das), lo que significa ventas esperadas de 1500 unidades, prdidas por
incobrables de $300 y $25.000 de operacin del departamento de crdito.
Seleccione la poltica correcta si la tasa de impuestos es del 48%.
30 das = Inv. en CxC / (80*1500)/360)
60 das = Inversin en inventarios / (1500*70)/(360)
El resultado de la poltica 2 es (1500*20-300-25000)(1-.48) - 27500*0.1.
Luego, conviene la poltica de crdito a 30 das.
Poltica Ventas (u) Inversin en CxC Inversin en Inventarios Resutado
Contado 600 0 7.000 -700
30 das 1.500 10.000 17.500 -306
La Decisin de Conceder Crdito:
Riesgo e Informacin
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 131
Precio venta=$50; costo unitario de produccin=$20.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 132
Puede estimarse el plazo que puede extenderse el crdito para estar
indiferente entre dar o no dar el crdito.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 133
El VAN de dar crdito a clientes que no cumplen es:
Cuesta $3 determinar si el cliente ha cumplido en los ltimos 5 aos.
No vale la pena verificar el crdito, pues se pagara $600 para evitar
una prdida de $500.
Credit scoring
Las 5 C del crdito:

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 134
Factoring
Factoring es un servicio financiero entregado por una empresa financiera
especializada en el cobro de crditos (bsicamente facturas).

Se anticipa el monto descontando una comisin, para luego efectuar el
cobro en la fecha que corresponda, asumiendo el riesgo de no pago
(fundamental que asuma el riesgo, de lo contrario sera solo un mandato
para cobrar).

til para compaas que no cuentan con los recursos para establecer un
departamento de cobranzas
UN MODELO MAS COMPLETO
(Sartoris - Hill, 1989):
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 135
( )
( ) | |
( )
n
k + 1
w + b - 1 p q
+ w + c q - = NETO BENEFICIO
q es la cantidad de unidades vendidas,
p es su precio de venta unitario,
c el costo de adquisicin unitario,
w la inversin en caja e inventario por u. vendida
b los incobrables como % de las ventas.
c+w la inversin unitaria en crditos (c), caja e
inventario (w).
Esta inversin se recupera en n das: p(1-b)+w

Sartoris, William L. and Ned C. Hill, Evaluating Credit Policy
Alternatives: A Present Value Framework The Journal of Financial
Research, Spring 1981, pp. 81-89.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 136
Ejemplo: Una empresa est evaluando una decisin de crdito.
Se espera un aumento de las ventas (diarias) de 200 a 250 u
un aumento del perodo de cobro de 40 a 50 das
Un aumento de incobrables del 2% al 3%.
El precio de venta unitario es de $500, el costo unitario de venta es
de $350 y la inversin unitaria en caja e inventarios (capital de
trabajo) es de $125.
El costo del capital es del 0.05% diario.
Respuesta: La medida es conveniente (Neto=+4421)

( )
| |
985 . 29
100
05 , 0
1
125 ) 03 , 0 1 ( 500 * 250
350 125 * 250
50
=
|
.
|

\
|
+
+
+ +
( )
| |
565 . 25
100
05 , 0
1
125 ) 02 , 0 1 ( 500 * 200
350 125 * 200
40
=
|
.
|

\
|
+
+
+ +
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 137
ADMINISTRACIN DE INVENTARIOS
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 138
Grandes inventarios generan economas de produccin, servicio rpido
a clientes, y mayores ventas, pero aumenta costo de oportunidad,
costo de almacenamiento y riesgos de prdidas u obsolescencias.
El modelo tradicional de Baumol (se requiere un ajuste respecto al
modelo para el efectivo: Q es nmero de unidades (no $)
Costo Total de un nivel de inventario = (Costo de Mantener el stock +
costo de hacer los pedidos):
CxP = costo de almacenamiento unitario (costo de mantener).
C = costo alm. como un % del precio unitario de adquisicin (P).
Q = tamao de cada pedido al proveedor, B = costo de cada pedido
F = costo fijo de cada pedido
Y = consumo conocido de unidades para el perodo que se inicia.
F +
Q
Y
B +
2
Q
P C = CT
|
|
.
|

\
|
|
.
|

\
|

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 139


Derivando respecto a Q e igualando a cero se tiene que:
Note que la existencia de un costo fijo en el costo total no es relevante
en la solucin final (costo hundido).
Ejemplo: Una empresa hace pedidos de 5.000 unidades cuando stas
se han agotado. Cada una cuesta $10. Cul es la inversin promedio
en inventarios?
Respuesta: $25.000
Ejemplo: Se consume continuamente 500 unidades por mes. El costo
de hacer cada pedido es de $40 y el costo de almacenamiento de las
500U es de $4.000 mensual. con qu frecuencia (cada cuanto tiempo)
deben hacerse los pedidos?
Respuesta: Q=(2*500*40/8)^0.5 = 70,71u por mes, es decir cada
4,24 das.
2B
CPY
=
N

CP
2BY
= Q
*
*
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 140
Escacs - agotamiento

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 141
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 142
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 143
Si se desea incorporar el costo de oportunidad (K) en el modelo :
CT=costo de adquisicin, de ordenar, de mantener y costo de
oportunidad.
La solucin a este modelo es:
Ejemplo: Una empresa compra Y=1.200 kg. por ao a P=$20 el kilo.
El costo por pedido es B=$25, y el costo de mantener es C=4% del
valor de las mercaderas en stock.
Costo del capital K=10% anual y tasa de impuestos es 48%
Cul es la frecuencia con que deben hacerse los pedidos?.
Respuesta: Q=114; N=1200/114=10.5 ; cada 34 das.
CT(113,64)=12754,5.
|
.
|

\
|

|
|
.
|

\
|
|
.
|

\
|

2
Q
P K + t) - (1
Q
Y
B +
2
Q
P C + Y P = CT
KP + t)CP - (1
t)BY - 2(1
= Q
*
Mtodos de gestin de inventarios:
El mtodo ABC
Para prestar ms atencin a los artculos ms valiosos se
clasifican los artculos en 3 categoras segn su valor (A, B y C).
Poner atencin al manejo de los artculos A, que significan el
80% de la inversin en inventarios y solo el 20% de los
artculos (composicin 80/20).


1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 144
N de artculos
50 100
50
100
Los artculos B abarcan un
numero menor de inventarios
que los artculos C
los artculos C, que tienen
un valor reducido y sern un
gran nmero de inventarios.
Ejemplo:
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 145
Nombre del
artculo
03 19 22 23 27 36 41 54 68 82
Consumo anual
($)
15000 800 95000 425 25000 1500 225 7500 75000 13000
Nombre del
artculo
Consumo
anual
Porcentaje
%
22 95000 40.69
A
68 75000 32.13
27 25000 10.71
B 03 15000 6.43
82 13000 5.57
54 7500 3.21
C
36 1500 0.64
19 800 0.34
23 425 0.18
41 225 0.10
233450 100
Inversiones Inventario
Grupos Costo anual Porcentaje % # de artculos Porcentaje %
A 170000 72.82 22, 68 20
B 53000 22.71 27, 03, 82 30
C 10450 4.47 54, 36, 19, 23, 41 50
233450 100 100

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 146
Sistemas MRP
(Manufacturing Resource Planning)
El MRP es el sistema de planificacin de materiales y gestin de
stocks que responde a las preguntas de, cunto y cundo
aprovisionarse de materiales (generalmente un software).
Utiliza informacin de un programa maestro, acerca de: los
componentes del producto terminado, tiempo de produccin
entre componentes y estado actual del inventario.
El resultado son rdenes de compra y/o fabricacin.
Un sistema MRP busca simultneamente 3 objetivos:
Asegurar que materiales y productos estn disponibles para
produccin y entrega a los clientes.
Mantener un nivel de inventario tan bajo como sea posible.
Planificar actividades de manufactura, programar entregas y
actividades de adquisicin.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 147
Sistemas ERPs
Enterprise Resource Planning (ERP)
Deriva generalmente de manufacturing resource planning (MRP
II), que sigui a material requirements planning (MRP).
Los software de ERP ayudan en el control de muchas
actividades, como ventas, marketing, entrega, facturacin,
produccin, administracin de inventarios, quality
management, y administracin de recursos humanos.
ERP software:
Generalmente implican cambios importantes en practicas de
trabajo.
Un pequeo proyecto (p.ej. menos de 100 trabajadores) puede ser
desarrollado en menos de 3 meses;
Uno grande, multiempresa o multi pas puede tomar varios aos.
Existen empresas consultoras que apoyan en la implementacin de
sistema ERP en tres reas: Consultora, Adaptacin y Soporte.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 148
Temas en Administracin de Inventarios
PUNTO DE REORDEN. Nuevos pedidos son hechos al llegar al
punto de reorden para ahorrar espacio y costos. Existen muchas
formas: una nota colocada en los casilleros de existencias o en pilas
de costales, o por programas de computador, etc.
EXISTENCIAS DE RESERVA O DE SEGURIDAD, es un precio que
se paga por la filosofa de servicio del mercado.
JUSTO A TIEMPO (JIT): Requiere sistema de compras y de
manejo de inventario muy eficiente, y proveedores confiables.
first used by the Ford Motor Company (1922): ... concept of "dock
to factory floor" in which incoming materials are not even stored or
warehoused before going into production.
subsequently adopted and publicised by Toyota Motor Corporation
of Japan as part of its Toyota Production System (TPS).
Un problema de JIT es que se basa en la demanda histrica.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 149
Prstamos sobre inventarios: Warrants
(Pignoracin-Empeo de inventarios)
El dueo de una mercadera la entrega a una empresa emisora
de warrants, que acta como depositaria de dicho producto.
Al recibir y almacenar el bien, la depositaria emite un Certificado
de Depsito - Warrant, o bono de prenda.
El propietario puede endosar el warrant a una entidad
financiera, y obtener capital de trabajo (se transfiere la
titularidad del bien al endosatario).
Se puede emitir un warrant sobre cualquier mercadera que
tenga un valor estable, de fcil realizacin, de fcil conservacin
y bajo riesgo de obsolescencia.
Plazos mximos son generalmente de 6 meses, pudiendo
renovarse el contrato.
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 150
Referencias
Ross Cap 28 (administracin del efectivo)
Ross Cap 29 (administracin del crdito)

1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 151
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 152
Trabajo de Investigacin
1. Identifique una empresas regional en que la administracin sea
diferente de los dueos. Entregar datos de la empresa e indique
nombre de la persona de contacto.
2. Disee y aplique un cuestionario que permita identificar:
1. Poltica de administracin de efectivo, explicando las alternativas de
inversin de excedentes de corto plazo, menos de 60 das, ms usadas.
2. Poltica de inventarios (Materias primas, productos en proceso
productos terminados, si es necesario)
3. Poltica de crdito.
4. Fuentes de financiamiento de corto plazo (factoring, crditos
bancarios etc)
3. Obtenga una conclusin respecto a la poltica de administracin del
capital de trabajo de la empresa elegida.
Nota:
El trabajo debe realizarse en base a las normas de presentacin de la EIC
Plazo de entrega: viernes 1 de diciembre de 2006 a las 18.00
Todos los alumnos debe trabajar con empresas diferentes
El trabajo en individual
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 153
Trabajo de Investigacin
1. Identifique una empresas regional en que la administracin sea
diferente de los dueos. Entregar datos de la empresa e indique
nombre de la persona de contacto.
2. Disee y aplique un cuestionario que permita identificar:
1. Poltica de administracin de efectivo, explicando las alternativas de
inversin de excedentes de corto plazo, menos de 60 das, ms usadas.
2. Poltica de inventarios (Materias primas, productos en proceso
productos terminados, si es necesario)
3. Poltica de crdito.
4. Fuentes de financiamiento de corto plazo (factoring, crditos
bancarios etc)
3. Obtenga una conclusin respecto a la poltica de administracin del
capital de trabajo de la empresa elegida.
Nota:
El trabajo debe realizarse en base a las normas de presentacin de la EIC
Plazo de entrega: viernes 1 de diciembre de 2006 a las 18.00
Todos los alumnos debe trabajar con empresas diferentes
El trabajo en individual
1 semestre 2011 Profesor Sergio Ziga 154
fin

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